站在“六期共振”的歷史起點(diǎn)

張超

站在“六期共振”的歷史起點(diǎn)，我們的整個(gè)投資策略框架可能都面臨更新。未來(lái)市場(chǎng)將呈現(xiàn)貝塔難覓、阿爾法回歸的特征，“結(jié)構(gòu)牛”將是常態(tài)。

2022年是極不平凡的一年，百年變局加速演進(jìn)之下，無(wú)論是宏觀環(huán)境變化還是市場(chǎng)調(diào)整幅度都遠(yuǎn)超預(yù)期。站在大歷史觀的尺度與視角，有理由相信我們已處于“六期共振”的歷史起點(diǎn)，而這對(duì)于我們的思考邏輯、研究框架、投資策略都將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

第一，國(guó)際秩序重構(gòu)期。突出表現(xiàn)在三個(gè)方面：一是地緣版圖正在重塑。發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)力相對(duì)下降，新興發(fā)展中國(guó)家日漸獨(dú)立自主，各種國(guó)際組織與聯(lián)盟犬牙交錯(cuò)。二是治理赤字不斷加重。逆全球化思潮抬頭，國(guó)際社會(huì)應(yīng)對(duì)全球性危機(jī)的成本更加高昂。三是動(dòng)蕩持續(xù)加劇。以全球化多極化為特征、以和平與發(fā)展為主題的黃金三十年正在褪色，世界已進(jìn)入新的動(dòng)蕩變革期。

第二，氣候周期切換期。越來(lái)越多的跡象表明，我們正迎來(lái)氣候大周期的拐點(diǎn)，全球極端天氣更加頻發(fā)。近年來(lái)西風(fēng)帶不穩(wěn)定、副熱帶高氣壓帶過(guò)度北移等，這些都對(duì)根據(jù)歷史氣候特征布局的風(fēng)電、水電設(shè)施以及農(nóng)業(yè)生產(chǎn)構(gòu)成挑戰(zhàn)，從而影響全球農(nóng)業(yè)與能源供需。

第三，能源轉(zhuǎn)型陣痛期。碳達(dá)峰碳中和戰(zhàn)略的推進(jìn)，攪動(dòng)國(guó)際能源傳統(tǒng)格局。碳減排的關(guān)鍵在于降低化石能源消費(fèi)比重，提高一次電力占比。從全國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量看，當(dāng)前火電裝機(jī)容量占比近六成，到2030年這個(gè)比例下降至三成，缺口主要由一次電力補(bǔ)足。但這需要時(shí)間，在新舊能源轉(zhuǎn)換的過(guò)程中，國(guó)內(nèi)一定時(shí)期內(nèi)的電力供應(yīng)缺口可能持續(xù)存在，2021、2022年的兩輪限電即是證明。

第四，科技發(fā)展瓶頸期。基礎(chǔ)科學(xué)面臨瓶頸，細(xì)分領(lǐng)域越來(lái)越多，基礎(chǔ)研究取得突破的難度越來(lái)越大。沒(méi)有革命性的技術(shù)進(jìn)步就無(wú)法做大蛋糕，中短期內(nèi)全球經(jīng)濟(jì)仍將是存量博弈。

第五，通脹中樞抬升期。全球化深化、技術(shù)進(jìn)步、盯住通脹的貨幣政策、穩(wěn)定的社會(huì)結(jié)構(gòu)等過(guò)去四十年壓制全球通脹的因素逐漸讓位，而逆全球化思潮、氣候變化與碳減排、MMT理論與應(yīng)用、新冠疫情等力量開(kāi)始成為主導(dǎo)，各種成本均有所抬升，全球通脹中樞面臨上移。

第六，貨幣體系變革期。當(dāng)前美元在國(guó)際貨幣體系中的主導(dǎo)地位的裂縫已經(jīng)出現(xiàn)，非美元貨幣地位相對(duì)上升。百年變局演進(jìn)下，貨幣去金融化體現(xiàn)為金融資產(chǎn)重要性下降，大宗商品等實(shí)物資產(chǎn)重要性上升，雙邊/多邊/區(qū)域貨幣協(xié)作機(jī)制重要性上升。

變局就意味著不確定性，意味著市場(chǎng)難以形成長(zhǎng)時(shí)間共識(shí)，進(jìn)而演繹單邊行情，因此雙向震蕩將是常態(tài)。

以金融市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的美國(guó)為例，道瓊斯指數(shù)百年里總體走出了一條漂亮的斜上45度牛市曲線。但這并不意味著百年美股就是一馬平川，比如冷戰(zhàn)高潮時(shí)期的20世紀(jì)60-70年代，道瓊斯指數(shù)并無(wú)指數(shù)級(jí)別的行情，債市也缺乏趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

站在“六期共振”的歷史起點(diǎn)，我們的整個(gè)投資策略框架可能都面臨更新。其中一個(gè)最基本的結(jié)論就是：貝塔難覓，阿爾法回歸。

一方面，宏觀環(huán)境的不確定與難預(yù)測(cè)，意味著市場(chǎng)很難持續(xù)演繹單邊行情，指數(shù)化投資的黃金10年恐告段落。法巴資管就指出，“隨著市場(chǎng)前景變得更加不確定，提供價(jià)值和實(shí)現(xiàn)阿爾法的能力比以往任何時(shí)候都更加重要。”

另一方面，中國(guó)式現(xiàn)代化過(guò)程中的諸多挑戰(zhàn)，宏觀政策思路的轉(zhuǎn)變，意味著2007年、2015年那樣的全面牛市恐難再現(xiàn)，市場(chǎng)機(jī)會(huì)更多孕育于高質(zhì)量發(fā)展之中，“結(jié)構(gòu)牛”將是常態(tài)。未來(lái)資管機(jī)構(gòu)不僅需要優(yōu)選行業(yè)與標(biāo)的，更需要深刻理解政策意圖，加強(qiáng)大勢(shì)研判與擇時(shí)，積極提升主動(dòng)投資能力。