上市公司研發投入與公司績效研究★
——以A股上市公司為例

馬鉸鉸 吉晨陽

（ 陜西理工大學經濟管理與法學學院）

一、引言

科技的高速發展正以一種全新的方式改變著世界格局，特別是隨著互聯網時代的快速發展、新能源技術等智能化產物的出現，一直作為我國建設現代化經濟體系的主導因素——創新，成為各個企業爭先恐后想要完成的使命。根據2020年《科技經費投入統計公報》的數據可知，我國研究與試驗發展（R&D）經費投入強度保持持續提升狀態，但受新冠疫情等因素影響，投入增速有所回落。即便如此，研發投入強度總體在明顯提高。研發投入能夠為企業創造核心競爭力，實現差異化經營，同樣也給企業的績效造成一定的影響。R&D經費投入增速之快，使得企業研發投入主體作用逐漸凸顯。在企業的拉動作用下，我國一些重點領域的研發投入強度穩步提高，正在給產業基礎能力提升和關鍵核心技術的攻關創造條件，同樣也使得區域協調發展得到進一步鞏固。但是，由于研發投入存在跨期收益的特點，研發的成果在投入過程中，往往不會立刻顯示效果，即研發結果為企業帶來的效益或者影響可能存在滯后。截至目前，隨著各行業研發投入水平的不斷提高，對于研發投入能否提升企業績效水平，已成為相關學者研究的重要話題。但由于各個時期研究所用的樣本、指標等有所不同，結果仍存在著不同聲音。鑒于此，本文以2017—2021年中國A股上市公司為研究樣本，探究研發投入與公司績效間的關系，并進一步探究二者是否存在滯后效應，以期豐富我國關于研發投入對企業績效的影響研究。

二、文獻綜述回顧

（一）研發投入對當期公司績效的關系研究

一方面，企業不斷加強創新活動投入最主要的目的是為了得到更多的績效回報，而且過去不少國內外學者也曾證實過，研發創新活動能夠提高企業多數環節的效率，為企業創造價值。例如陳霞(2017)基于創業板上市企業的相關數據,以實證方法檢驗高管激勵、研發投入與企業價值之間的關系,結果證明研發投入可以有效提升企業業績[1]。郭倩文,徐煥章,王譯(2020)則選擇創業板上市公司為樣本，結果同樣證實二者存在顯著正相關關系[2]。但另一方面，由于公司績效可能對研發投入存在反饋作用，企業會根據過去創新收益情況來決定當期或未來研發投入的金額，而且由于研發投入存在跨期收益的特點，企業可能在后續發展中才會享受到過去研發活動帶來的成果。所以，學者進行研究時會得出不同結論，汪涵玉和朱和平(2018)以200多家制造業企業為樣本,通過實證分析得出研發投入對企業當期績效有著負向影響的結論[3]。彭文斌,胡娟,謝曉琪(2022)選取我國制造業的114家上市公司面板數據,以環境規制作為門檻變量構建模型,研究發現在制造業企業中研發投入強度會抑制企業績效的增長[4]。而黃禹等（2013）以我國新能源企業上市公司為研究對象，結果發現研究期間的R&D投入對企業績效之間不存在明顯關系[5]。

（二）研發投入與滯后績效的相關性

石博文（2022）以175家高污染上市公司連續十年的數據進行實證檢驗，結果表明研發投入和媒體關注度對企業績效呈正相關，并且存在滯后效應[6]。李書鋒,楊蕓,黃小琳（2020）以我國所有A股上市公司為研究對象，得出相同結論，且證明在滯后二期顯著正相關[7]。與之相反，惲嘉欣,劉艷萍（2018）是以傳媒上市公司為研究樣本，發現該行業研發投入與當年財務績效間并不存在顯著性,且其研發投入的滯后效應也不明顯[8]。由此可見，由于學者研究中選擇的行業、變量和研究期間的不同，研究結論也存在差異。

三、理論分析與研究假設

（一）研發投入與當期企業績效的假設

縱觀眾多基于研發投入和企業績效的研究文獻可知，各位學者在二者影響關系的研究中尚未達成一致意見。根據比特熊的創新理論，創新是實現高質量發展的有效路徑，內源性的創新活動是上市公司取得良好收益和實現長遠發展的基礎。也就是說于多數企業而言，一旦成功研發環節有所突破，給企業創造核心競爭力的同時，還會幫助企業降低生產管理成本，增加利潤。通過上述分析，文章提出假設：

H1：研發投入對企業當期績效存在顯著正向影響。

資金、技術人員和機械設備等的投入是企業加強研發活動的主要表現。若企業對研發活動資金投入越多，研發成功的可能性越大，進而越有可能給企業創造價值；而專業的技術人員會使得研發活動的進行更加順利、專業性更強。因此，文章以資金和技術人員的投入驗證研發投入對績效的影響，針對假設H1進一步分析，提出以下假設：

H1a:研發投入強度與企業當期績效之間存在正向關系。

H1b:技術人員占比與企業當期績效之間存在正向關系。

（二）研發投入與滯后期績效的假設

由于研發投入存在跨期收益的特點，過去研發活動的投入可能在未來才顯示出預想的結果。且學者過去在研究二者關系時，也曾表明研發投入對企業績效的影響存在滯后效應。新技術的研發到新產品樣本的生產，再到產品最終確定投入規模化的生產，整個過程需要經歷漫長的時間。也就是說企業在t期對研發活動的投入不一定會給n期帶來績效的增長，但很有可能會給t+n期創造收益，即研發投入對公司績效存在滯后作用。因此，提出假設：

H2：研發投入對企業績效具有滯后性。

四、研究設計

（一）樣本選取和數據來源

本文以2017—2021年中國A股上市公司為實證研究對象，在保證樣本科學合理的前提下進行篩選，最終得到1667個研究樣本，以此進行對研發投入和企業績效關系的研究。文中所用數據均來自國泰安數據庫，實證分析采用stata17軟件。其中，文章按照以下原則對初始樣本進行篩選：

1.剔除ST、*ST、金融類上市公司，以及企業樣本連續經營不足五年、存在異常值和缺失值的公司。

2.剔除ROA和ROE為負的樣本公司。

3.為消除極端值對研究結果的影響，本文對所有連續型變量進行Winsorize縮尾處理。

（二）變量選擇

1.被解釋變量

財務指標通常作為企業績效的衡量標準，績效主要指企業對其盈利能力、內外資源配置以及資源報酬率等方面的評價。因此本文在參考大量文獻后選取ROA和ROE作為被解釋變量，用于檢驗解釋變量及其它因素對企業績效的影響。由于中國資本化市場的程度不高，一直備受國外學者推崇的托賓Q值在此并不能很好的進行解釋。

2.解釋變量

由于企業在研發方面的投入體現在人財物等多方面，本文選取多數學者采用的指標研發投入強度作為解釋變量之一，在此基礎上，本文還將選取研發人員數量在企業總人數中的占比作為第二個解釋變量，從另一個角度來驗證二者間的關系，以便增強檢驗的可靠性。

3.控制變量

由于公司績效的影響因素有很多，本文借鑒多數學者已有的研究，選取企業規模、企業成長性、資產負債率、高管激勵力度、總資產周轉率作為控制變量，為了減少遺漏變量給研究結果造成的影響，本文加入了固定效應模型。

（三）模型構建

根據上述假設，構建以下模型：

首先，為了驗證假設H1，即研發投入對企業當期績效之間的關系，構建了模型（1）～（4）。模型1和2是檢驗研發投入強度和公司價值的關系，即H1a。模型3和4是對技術人員占比與公司價值關系的檢驗，即H1b。

其次，為了探究研發投入對企業滯后期效應的影響，提出模型（5）和（6），其中，RDSi,t-n表示滯后n年的研發強度。

表1 變量定義與符號

五、實證分析

（一）描述性統計

各個變量的描述性統計如表2所示，可以看出整個樣本公司中代表企業績效的指標總資產收益率ROA最小值0.004與最大值0.217之間差距較大，凈資產收益率也是如此，這都表明不同企業的盈利能力差別很大。研發投入強度的均值為16.52，最大值和最小值分別為69.08和0.540，且根據標準差13.06可知，企業對于研發投入的重視程度有較大不同，仍有不少企業對研發環節的重視程度不足。技術人員占比最小值為0.06，最大值為24.54，均值為4.997，根據4.379的標準差可知，各企業在技術人員引進中也存在不小的差異，這可能與企業所處的不同行業有關。對于控制變量而言，不同企業資產結構之間存在較大差異，部分企業存在一定程度的財務風險。

表2 變量描述性統計

（二）相關性分析

表3為各變量之間相關性分析，企業研發投入強度與公司當期績效的相關系數為0.039和0.021，與總資產收益率在1%的水平上顯著為正，與凈資產收益率在10%的水平上顯著為正，初步驗證了H1a。技術人員占比與ROA在1%的水平上顯著為正，初步說明技術人員越多能為企業創造的價值更大，與假設H1b相符。而與ROE之間在1%的顯著性水平上存在負相關關系，與假設不符，二者存在矛盾，具體結果還需進行回歸進一步分析。另外，本文所涉及變量的VIF值均小于1，表明各變量之間不存在多重共線性問題。

表3 相關性系數

（三）多元回歸分析

回歸分析結果如表4所示，本文選擇聚類穩健標準誤和固定效應模型，得到以下結果。前兩列是研發投入強度和企業績效ROA及ROE的回歸結果，可以看到研發投入強度與公司績效的回歸系數均為0.000，且在1%的水平上顯著呈正相關關系，與假設H1a相符，即如果企業對研發環節的投入越多，給公司帶來的績效可能就越多。（3）、（4）列是檢驗不同企業技術人員占比對公司績效的影響，可以看出技術人員占比與ROA和ROE之間的回歸系數分別為-0.003和-0.005，且在1%的水平上呈現顯著負相關，與假設H1b不符,即技術人員占比越多可能并不會給企業帶來更多的價值。

表4 各模型多元回歸結果

另外，（5）、（6）列是檢驗我國A股上市公司研發投入強度對公司績效影響的滯后作用，可以看出滯后一期的RDS與績效總資產收益率和凈資產收益率的回歸系數均為0.000，且在1%的水平上通過了顯著性檢驗，說明研發投入強度與公司績效之間存在顯著相關關系，假設H2得到驗證。回歸還發現資產負債率與ROA之間存在顯著負相關關系，說明高的資產負債率會給企業帶來較大財務風險，不利于公司價值的提升；而高管薪酬激勵越高，其績效越好；公司價值還與發展能力成顯著正相關，即企業發展前景越好，公司績效越高。

（四）進一步研究

為了進一步檢驗研發投入強度對公司績效之間是否存在滯后效應，本文分別對滯后一期、滯后二期和三期進行檢驗。結果發現只有在滯后一期時研發投入強度與公司績效之間存在顯著相關關系，而滯后二期和三期的RDS與ROA和ROE之間均不存在相關性，也就是說滯后一期研發投入強度的變化會對績效產生顯著影響，但滯后二期以后將不再對企業的績效產生影響，不會給企業帶來遞延收益，由于文章篇幅有限，具體相關數據不再展示。

（五）穩健性檢驗

為了使得上述結論更具有可靠性，本文用托賓Q值代替前文的財務指標ROA和ROE作為公司績效的指標，經處理得到1624家企業的8120個樣本，對上述提出的模型再次回歸分析，檢驗結論的穩健性，結果與前文得出的結論基本一致。

六、研究結論和建議

（一）研究結論

文章以2017—2021年中國全部A股上市公司為研究對象，研究研發投入與公司價值之間的關系，以及二者之間是否存在滯后性，在定性分析基礎上進行實證分析。以企業績效為被解釋變量，研發投入強度和技術人員占比作為解釋變量，對二者關系進行一系列的分析和檢驗，得到結論：第一，研發投入占比與公司績效呈現顯著正相關，即研發環節資金投入的增加會給企業創造更多的價值，實現績效的增長。第二，技術人員占比與財務績效是顯著負相關，即技術人員越多可能并未給公司帶來績效增加，反而有可能造成企業價值的減少。第三，檢驗得出研發投入強度與績效之間存在滯后性，且滯后一期的RDS與績效通過顯著性檢驗，滯后兩期、三期的研發投入強度未通過檢驗。這說明研發環節的投入的確存在跨期收益特點，這種投入轉換成實際價值需要一定的時間和過程，也就是說當期投入會延續到下期同樣給企業帶去效益。

（二）相關建議

首先，政府層面可以增加財政支持，以鼓勵更多“保守”的公司增加對研發的投資。此外，政府還可以通過定向減免稅、加大財政補貼等方式予以支持，同時，政府應合理配置研發投入資源，一些高新技術企業目前依舊處在發展初期，政府可以拓寬企業外部融資渠道，加速企業成長。其次，完善信息披露制度，重視核心技術人員的信息披露，例如受教育程度。加強對技術人員信息的披露可以幫助企業內部研究開發者更科學的探討研發對績效的影響，要確保核心技術人員的投入。同時，企業也要建立內外部的監督機制，以便于核查企業信息披露的正確性，核查財政補貼的使用情況等。

企業層面要合理增加研發投入，增加在研發支出上信息披露的詳細性。企業內部應降低人才冗余度，更多地引進核心技術人才。最后，企業還應該提高內部的管理效率，保證研發成果的成功率。研發結果的成功率是影響企業未來發展的關鍵，對于RDS投資與效率較低的公司相比，效率較高的企業或位于效率前沿面上的企業會獲得更多利潤[9]。所以，企業可以通過提高內部的管理效率，以保障成果轉化率。例如積極尋求與跨國企業合作引入新科技、根據企業自身戰略和國家未來發展趨勢，高效利用核心技術人員、資金等資源等進行改善。