股權激勵對企業勞動收入份額的影響研究

吳秋生 鄭陽

【摘 要】 我國企業勞動收入份額不斷下降影響著共同富裕目標的實現。那么，越來越多的企業實施的股權激勵對企業的勞動收入份額又有著怎樣的影響？為此，選取滬深A股上市企業2010—2020年的數據作為樣本進行研究。發現股權激勵有助于提升企業的勞動收入份額，這一影響在非國有企業以及盈利企業中更為顯著；股權激勵的主要特征，即股權激勵力度、范圍、有效期，以及行權業績考核壓力，均可以正向提升企業的勞動收入份額。文章結論為鼓勵企業有效開展股權激勵以提升勞動收入份額，促進共同富裕提供了經驗證據。

【關鍵詞】 股權激勵； 股權激勵力度； 股權激勵范圍； 股權激勵有效期； 行權業績考核壓力； 勞動收入份額； 共同富裕

【中圖分類號】 F272? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）05-0101-10

一、引言

“卡爾多（Kaldor）程式化事實”認為，勞動收入份額對于GDP來說應具有相對穩定性。然而多數學者研究發現，自改革開放以來，我國勞動收入份額呈現不斷下降的趨勢[1]。據新華社報道，新中國成立以來，GDP年均增速8.1%，而扣除物價因素后居民人均可支配收入實際增速僅為6.1%。黨的二十大報告提出，未來五年要實現居民收入增長和經濟增長基本同步，勞動報酬與勞動生產率提高基本同步。

國家宏觀層面的勞動收入份額取決于企業微觀層面的勞動收入份額。企業是勞動者獲取收入的主要途徑，不僅可以通過薪酬獲得收入，而且可以通過股權獲得收入。證監會2016年發布《上市公司股權激勵管理辦法》（證監會令第126號），明確規定了股權激勵的適用范圍以及一般規定。在這一辦法推動下，股權激勵計劃被廣泛應用。截至2022年12月31日，已有2 936家A股上市公司（不含已退市公司）實施股權激勵計劃。股權激勵可以充分調動勞動者的工作積極性，增加企業價值。這種治理機制在增加企業價值的同時，能否有利于提升勞動者收入？研究清楚這個問題，對于圍繞實現共同富裕目標進行治理機制設計和股權激勵制度設計，保護勞資雙方共同權益，促進經濟可持續發展具有重要意義。

為此，本文以2010—2020年滬深A股上市公司作為研究對象，研究企業實施股權激勵對勞動收入份額的影響，并深入研究股權激勵力度、范圍、有效期，以及行權業績考核壓力等股權激勵要素對于企業勞動收入份額的影響。

本文的創新貢獻在于：（1）從股權激勵的視角出發，研究其對于企業勞動收入份額的影響及其形成機理，既豐富了企業勞動收入份額影響因素的研究文獻，也豐富了企業股權激勵經濟后果的研究文獻，為后續研究提供了理論支撐。（2）厘清股權激勵與企業勞動收入份額兩者之間的作用機制，為企業合理設計和有效實施股權激勵，以提高企業勞動收入份額，促進共同富裕，提供了經驗證據。（3）為新背景下如何穩步提升我國居民勞動收入份額提供了一個新的實踐思路。

二、文獻綜述

（一）股權激勵的后果研究

我國上市公司的股權激勵方案，既存在“激勵”效應，也存在“福利”效應[2]。學者們對于股權激勵的研究也主要圍繞兩種假說展開：“利益趨同假說”以及“管理防御假說”。

以Jensen et al.[3]為代表的“利益趨同假說”認為，股權激勵通過與管理者共享企業的剩余財產分享權，從而降低代理成本。不僅如此，股權激勵作為一種長期激勵，本身就可以作為一種積極的信號，向資本市場傳遞企業具有健全的治理機制以及良好的發展前景[4]。股權激勵可以降低企業高管更換的頻率[5]，有助于促進公司風險承擔，進而顯著提升經營業績。除此之外，還有學者研究發現，股權激勵有利于提高公司的全要素生產率，促進創新產出[6]。

以Randall et al.[7]為代表的“管理防御假說”認為，股權激勵賦予了管理層大量股權，容易引發管理層的機會主義行為，進而降低企業價值。因此，實施股權激勵的公司實際報告的業績往往存在明顯的“踩線”達標現象[8]。從債權人的方面考慮，股權激勵的實施將會給企業帶來更多的短期借款，而非長期借款，債權人希望借此對企業形成有效的約束[4]。Begley et al.[9]研究發現，債權人可以通過增加保護性條款等提高債務融資成本，進而加劇了企業的融資約束程度。

（二）企業勞動收入份額的影響因素研究

Karabarbounis et al.[10]研究發現全球絕大多數國家和行業的勞動收入份額都呈現顯著下降的趨勢，這與上述事實相矛盾。還有部分學者研究發現勞動收入份額呈現U型變化趨勢，即在經濟落后地區呈現下降趨勢，而在經濟發展地區則呈現增長趨勢[11]。從現有研究來看，學者們的研究主要集中在以下兩個方面：

1.宏觀層面

Robert[12]構建雙因素模型研究發現，產業結構轉型是影響勞動收入份額的重要因素。隨著產業結構逐漸由工業向第三產業轉變，我國勞動收入份額也在不斷提升[1]。江紅莉等[13]以“滬港通”實驗作為切入口，研究發現資本市場的開放使得生產要素進一步偏向資本，不利于企業勞動收入份額的提升。而要素市場的進一步分割，將會加劇企業的資源錯配程度，進而降低企業勞動收入占比。對于企業來說，尋求政治關系是一種極為普遍的現象，但魏下海等[14]研究發現，政治關系對企業的勞動收入份額存在一定的負面影響。

2.微觀層面

企業的異質性是不同所有制企業之間勞動收入份額存在較大差異的重要原因。當企業面臨融資約束時，其勞動收入占比相對較低，而債券融資可以通過緩解融資約束，進一步提高企業的勞動收入份額[15]。此外，勞動者的工資議價能力也是決定其薪酬的重要因素[16]，企業的空間集聚在一定程度上將會擴大企業的雇傭規模，提高員工的議價能力，進而有助于提升企業的勞動收入份額。所得稅征管范圍改革雖然增加了企業的實際稅負，但加速了企業內部勞動與資本要素的相互替代，也有利于提高企業勞動收入占比[17]。而股權分置改革通過引進民間資本，分散了企業的股權，將會對企業的勞動收入份額產生負面影響[18]。

（三）文獻評價

綜上所述，雖然學者們已經對股權激勵及勞動收入份額進行了大量的研究，但鮮有學者探討股權激勵與勞動收入份額之間的關系。而股權激勵作為企業目前主要的激勵方式，能否提升企業的勞動收入份額？基于此，本文將研究股權激勵對于企業勞動收入份額的影響及股權激勵力度、范圍、有效期以及行權業績考核壓力等股權激勵要素在其中的作用機制，為進一步提高企業的勞動收入份額尋求新的解決途徑。

三、理論分析與研究假設

（一）股權激勵與勞動收入份額

首先，股權激勵通過與管理層以及核心員工等共享企業剩余財產分享權，使企業員工與委托者具有“利益一致性”，強化員工的“主人翁”意識，有助于抑制管理層的機會主義行為，有效緩解委托代理問題[3]。此時，企業的共同目標為“利潤最大化”，有利于提升企業的經營業績。根據馬丁·魏茨的“分享工資理論”，員工的工資與企業的經營業績息息相關。當企業的經營業績越好，員工的報酬也將會相應得到提升，進而提升企業的勞動收入份額。

其次，股權激勵有助于緩解企業的融資約束[4]。一方面，股權激勵有助于提升企業經營業績，增加企業價值。此時，企業內部留存收益也將隨之增加，內部現金流充足，進而有助于緩解企業內部融資約束。另一方面，股權激勵計劃本身就可以作為一種信號向市場傳遞公司具有良好的發展前景以及完善的治理機制等[4]，緩解信息不對稱，降低企業外部融資成本。要素市場中勞動生產要素與資本生產要素呈現替代效應，而以固定資產為代表的資本生產要素，不僅可以作為生產工具提高產量，還可以在信貸市場中作為抵押物來獲取外部借款。當企業所面臨的融資約束得到緩解時，固定資產等資本要素作為抵押物所帶來的邊際收益也隨之減少[19]，將會促使企業轉而投資于勞動生產要素，由此提升企業的勞動收入占比。

除此之外，股權激勵計劃與企業員工共享股權，使得員工的地位得到一定提升，有助于增強員工話語權。而勞動者的工資議價能力又是決定勞動者工資的重要因素[16]，所以也將有助于提升企業的勞動收入份額。

綜上所述，本文提出假設1。

H1：股權激勵計劃的實施將有助于提升企業的勞動收入份額。

（二）產權性質的影響

股權激勵計劃對企業勞動收入份額的影響對于產權性質不同的企業是否存在差異？呂長江等[20]研究發現，為進一步降低委托代理成本，非國有企業更有動機采用股權激勵。

首先，國有企業中普遍存在“薪酬管制”，管理人員的薪酬往往不直接與公司業績掛鉤，而是上級的任命機制占主導地位。其次，國有企業屬于資本密集型企業[11]，在生產要素市場中更傾向于選擇資本要素，而非勞動要素。除此之外，國有企業往往需要承擔更多的社會責任，委托代理關系也更為復雜。因此，國有企業實施股權激勵的必要性和可能性較低，通過增加勞動者企業收入增加企業價值的作用較低。

綜上所述，本文提出假設2。

H2：相比于國有企業，在非國有企業中，股權激勵對企業的勞動收入份額的提升作用更為顯著。

（三）企業盈利狀況的影響

呂長江等[20]研究發現，業績較好的公司更傾向于選擇股權激勵計劃。股權激勵可以通過緩解委托代理問題，提升企業的經營業績，進而提升企業的勞動收入份額。而非盈利企業將面臨著虧損退市的困境，現金流也相對短缺，迫切需要扭轉虧損局面，故更傾向于將僅有的資源投資于資本要素，而非勞動要素。同時，企業的盈利性越好，未來財務狀況改善的可能性也就越高，此時股權激勵的業績考核目標較容易實現，將會激發勞動者的工作積極性，進而提高勞動收入份額。

綜上所述，本文提出假設3。

H3：股權激勵對于企業勞動收入份額的正向提升作用在盈利企業中更為顯著。

四、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

為了研究股權激勵對于企業勞動收入份額之間的關系，本文選取2010—2020年滬深A股上市公司作為研究對象，財務數據均來自CSMAR數據庫，股權激勵所涉及的數據均來自于手工整理。在獲取研究所需要的初始樣本之后，為了確保研究結論的有效性，對數據進行如下篩選：（1）剔除金融行業的樣本；（2）剔除ST以及？觹ST的樣本；（3）剔除核心變量數據缺失的樣本；（4）剔除上市時間不足三年的企業。同時，為了排除異常值和極端值的影響，本文對所有連續變量均進行了1%和99%分位點的Winsorize處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：企業勞動收入份額

借鑒魏下海等[14]的做法，采用“支付給職工以及為職工支付的現金/營業總收入”來衡量職工收入份額，由于職工收入份額在（0，1）的范圍內變化，故進行Logistic轉換，即調整為wage/（1-wage），然后取自然對數，借此來衡量企業的勞動收入份額。

2.解釋變量：股權激勵

借鑒王姝勛等[6]的做法，當該公司目前正在實施股權激勵計劃時取值為1，否則為0。

3.控制變量

在控制變量的選取方面，本文借鑒江紅莉等[13]、杜鵬程等[17]的變量設定，選取了如下的控制變量：赫芬達爾指數（HHI）、凈資產收益率（ROE）、營業收入增長率（Growth）、兩職合一（DUAL）、賬面市值比（MB）、資產負債率（Lev）、資本支出比（Capital）與凈流動資產占比（Liquid）；除此之外，還控制了行業（Ind）和年份（Year）等虛擬變量。

相關變量定義如表1所示。

（三）模型構建

為了驗證股權激勵對企業勞動收入份額的影響，本文建立如下回歸模型：

LSi，t=α1+α2Incentivei，t+∑Controli，t+∑Ind+∑Year+εi，t? ? （1）

其中，被解釋變量為企業勞動收入份額（LS）；解釋變量為股權激勵（Incentive）；Control表示控制變量，具體定義見表1；Ind表示行業固定效應，控制不同行業對于回歸結果的影響；Year為年度固定效應；i和t分別表示企業和年度，εi，t表示隨機擾動項。α2表示Incentive對于LS的影響，本文預期α2顯著為正。

五、實證分析

（一）描述性統計

如表2所示，取對數后的企業勞動收入LS的份額的范圍仍介于-4.340—-0.133，跨度較大，說明不同企業之間的勞動收入份額存在較大差異。企業是否開展股權激勵Incentive的均值為0.221，說明至少已有20%以上的公司開展了股權激勵計劃，表明股權激勵應用較為廣泛。此外，各個控制變量的取值也均在合理范圍之內，說明樣本數據選取較為合理。

（二）主要回歸結果

根據表3（1）列，股權激勵Incentive與企業勞動收入份額LS的回歸系數為0.063，在1%的置信水平上顯著為正，說明股權激勵計劃的實施能夠顯著提升企業的勞動收入份額，支持了H1。根據（2）列、（3）列可知，在國有企業中，雖然Incentive與LS的回歸系數仍然為正，但并未能通過顯著性檢驗；在非國有企業中，Incentive與LS的回歸系數為0.091，且通過1%的置信水平檢驗；而說明在非國有企業中，股權激勵更有利于提升企業的勞動收入份額，驗證了H2。根據（4）列、（5）列，當企業處于盈利狀態時，Incentive與LS的回歸系數在1%的置信水平上顯著為正，而當企業為非盈利企業時，未能通過顯著性檢驗；說明Incentive對LS的提升作用在盈利企業中更為顯著，支持H3。

（三）穩健性檢驗

1.替換被解釋變量的衡量的方式。借鑒江紅莉等[13]的研究，采用“應付職工薪酬貸方發生額/營業收入”重新衡量勞動收入份額（LS1）；采用新的衡量方式重新進行上述回歸檢驗，回歸結果見表4，可以發現Incentive與LS1仍顯著正相關，并且在非國有企業與盈利企業中更為顯著，與上文結論保持一致。

2.剔除異常樣本點的影響。借鑒魏下海等[14]的研究，為了剔除異常樣本點對于本文結論的影響，將勞動收入份額中低于10%分位數以及高于90%分位數的樣本刪除。在此基礎上，再次進行上述檢驗，結果見表5（1）列—（5）列，表明剔除異常值的影響后，上文結論仍然具有穩健性。

3.內生性問題檢驗。為了避免樣本數據存在內生性問題，本部分借鑒王姝勛等[6]的研究，采用傾向得分匹配法重新匹配對照組。以企業是否實施股權激勵來劃分實驗組和對照組，以上述控制變量分別作為協變量，進行1 1的最近鄰匹配。匹配之后所有協變量的%bias值均小于10%，通過了平衡性檢驗，說明樣本匹配結果較好。除此之外，對于傾向性得分匹配之后的樣本對股權激勵與勞動收入份額構建多期DID模型重新進行回歸，研究結論見表5（6）列。可以發現，研究結論與上文基本一致，即股權激勵有助于提升企業勞動收入份額，增強了上文結論的可靠性。

4.工具變量法。本文借鑒郭蕾等[21]的研究方法，采用同行業、同年度除本公司以外其他公司實施股權激勵的樣本比例作為工具變量進行兩階段回歸。由于本文只選取了一個工具變量，故不存在過度識別問題。由表6（1）列結果可知，工具變量與Incentive的相關系數在1%的置信水平上顯著，符合相關性的要求；另外根據檢驗結果得到第一階段的F統計值為13.225，大于臨界值10，說明工具變量基本滿足外生性要求。表6（2）列報告了第二階段的回歸結果，回歸系數仍顯著為正，表明上文結論具備一定的穩健性。

六、進一步分析

為了進一步厘清股權激勵促進企業勞動收入份額增加的形成機理，為提出完善股權激勵，促進企業勞動收入份額的政策建議提供經驗證據，這里從股權激勵的主要特征入手，進一步檢驗其對勞動收入份額的影響。

（一）股權激勵力度與勞動收入份額

股權激勵力度越大，授予管理者的股份數量越多。此時，被激勵者與企業的“利益協同效應”也就越強。代理問題因此得到緩解，此時管理者與員工將會共同朝著企業利潤最大化的目標努力，有助于提升企業績效。因此，本文預期，隨著股權激勵力度增強，企業勞動收入份額也將隨之得到顯著提升。

本文借鑒王姝勛等[6]的研究，采用“股權激勵授予的股份/企業總股本”來衡量企業股權激勵的力度?；貧w結果如表7（1）列所示，Incentive_ratio與LS在1%的置信水平上顯著為正，支持預期，即股權激勵力度越強，越有利于提升企業勞動收入份額。

（二）股權激勵范圍與勞動收入份額

當企業的股權激勵對象包括員工時，有利于提升企業經營業績。原因在于，管理者可以通過操縱股權激勵方案的設計以及盈余管理等方式來達到業績考核條件，而員工只能通過自身努力工作來達到業績考核標準。Sesil et al.[21]研究發現，當股權激勵對象包括員工時，既是對員工價值的肯定，也有助于提升公司業績。另一方面，員工有機會獲得企業的剩余財產分配權，強化了企業中員工的地位，員工的議價能力也將隨之得到提升。而勞動者的工資議價能力作為決定勞動者工資的重要因素[16]，將會提升員工的勞動收入份額。綜上所述，本文預期當股權激勵的范圍包括員工時，將顯著提升企業的勞動收入份額。

為此，本文設置虛擬變量Incentive_scope，若股權激勵對象包括員工則為1，反之則為0。借鑒郭蕾等[22]的研究，“非高管”人員主要包括核心技術人員、核心業務人員以及中層管理人員等?；貧w結果見表7（2）列，Incentive_scope與LS的回歸系數為0.229，在1%的置信水平上顯著為正，說明對員工開展股權激勵將有助于提高企業的勞動收入份額。

（三）股權激勵有效期與勞動收入份額

股權激勵計劃的有效期對其實施效果至關重要[5]。當股權激勵計劃的有效期較長時，可有效減少管理層的短視行為，關注長期表現[6]，并且，當有效期較長時，管理層進行盈余管理的難度也較大[2]。此時為了使股票期權維持價值，管理層以及員工只能通過努力工作，以達到行權業績考核指標。不僅如此，有效期延長，也會相應增加員工的離職成本[5]，有利于企業留住優秀人才，進一步提升企業經營業績。綜上所述，本文預期股權激勵計劃的有效期越長，企業的勞動收入占比越高。

本文借鑒呂長江等[2]的研究，當股權激勵計劃的有效期大于5年時才具有“激勵”作用，否則只具有“福利”性質。故當有效期大于5年時取1，否則為0；回歸結果如表7（3）列所示，股權激勵有效期Incentive_T與LS的回歸系數為0.099，在1%的置信水平顯著正相關，說明股權激勵的有效期越長，企業的勞動收入占比越高。

（四）行權業績考核壓力

根據“目標設置理論”的觀點，清晰的目標能夠把人的需要轉化為動機，進而加以行動以實現目標，并且制定的目標需要保持一定的難度，才能使得被激勵對象通過實現該目標而獲得一定的滿足感。

行權業績考核為行權設置了明確的目標，只有達到業績要求的目標方可行權，將員工薪酬與企業未來業績掛鉤，迫使管理層將企業有限的資源配置到有利于完成業績目標的經營活動中，進而提升企業的經營業績。但是，只有具有一定挑戰性的業績考核指標才可以有效監督企業員工的行為，進而有效降低委托代理成本。否則，只會成為企業向管理層輸送利益的工具。因此，本文預測行權業績考核壓力越大，越有利于提升企業的勞動收入份額。

本文借鑒郭蕾等[22]的研究，從考核指標數量以及業績實現難度兩個方面綜合衡量業績考核壓力。其中，Target1衡量考核指標數量，目前常用的考核指標主要包括凈資產收益率、營業收入增長率以及凈利潤增長率，當企業選擇其中一個指標時記1分，選擇兩個指標則記2分，選擇三個指標則記3分；Target2通過計算企業激勵期內各業績考核指標的均值與所處行業平均值的比值，排名前三分之一的記1分，后三分之一的記3分，中間則記2分；Target3則為Target1和Target2的均值。由于Target3的取值介于1—3，故本文進一步采用離差標準化法對Target3進行歸一化處理，使得Target3的取值介于0—1之間?；貧w結果見表7（4）列，行權業績考核壓力Target3的系數顯著為正，說明業績考核壓力越大，企業的勞動收入份額越高。

七、研究結論與啟示

本文以滬深A股上市企業2010—2020年的數據作為研究樣本，討論股權激勵與企業勞動收入份額之間的關系。研究結論表明，股權激勵能夠顯著提升企業的勞動收入份額，這一結論在非國有企業以及盈利企業中更為顯著。此外，股權激勵要素，即股權激勵力度、范圍、有效期以及行權業績考核壓力均可正向提升企業的勞動收入份額。上述研究結論為鼓勵企業有效開展股權激勵以提升勞動收入份額，促進共同富裕，提供了經驗證據。

具體而言，第一，為了緩解企業勞動收入份額不斷下降的趨勢，政府應當鼓勵上市企業積極開展股權激勵，緩解委托代理問題及融資約束，增加企業價值，同時提高勞動者的積極性，增強勞動者的議價能力，提升企業的勞動收入份額；應當將國有企業限制在公益領域和國民經濟關鍵領域，積極推行國企民營化和混合所有制改革，同時應當通過優化營商環境、減稅降費、保護其國際競爭權益等，提高我國企業盈利水平，充分調動勞動者的積極性和勞動收入可實現性，提高企業勞動收入占比。第二，企業在設計股權激勵方案時，應當結合自身實際情況，適當提高股權激勵在企業總股份中的占比，要盡可能擴大股權激勵范圍，延長有效期，合理確定股權激勵的行權業績考核要求，進一步發揮股權激勵計劃的“激勵”效應，不斷提高企業勞動收入份額。第三，政府部門應進一步加強對于國有企業股權激勵的監管，優化完善監管機制，避免企業出現“福利”性質的股權激勵計劃，淪為向高管輸送利益的介質，使股權激勵成為真正激勵勞動者努力工作的有效機制，促進企業和勞動者收入共同提高。

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