民爆企業并購過程中的財務風險及其控制研究

趙志鋒

（河南省松光民爆器材股份有限公司，河南 滎陽 450100）

工業和信息化部發布的《“十四五”民用爆炸物品行業發展規劃》（以下簡稱《規劃》）要求持續提高產業集中度，進一步減少民爆企業數量，最終形成3-5 家具有較強行業帶動力和國際競爭力的大型民爆一體化企業（集團），全國范圍內產能布局更加合理，優化民爆產品結構，大力改善民爆產能區域內嚴重過剩問題。

在全國范圍內，民爆企業實際存在產能過剩且各地分布不均衡等問題，自2018 年國家放開民爆產品市場指導價后，民爆市場價格及區域之間競爭日趨激烈。一方面，地區需求不足、設備或產品技改后勁不足及基礎管理薄弱的小微民爆企業只能撤并。另一方面，民爆企業產能屬于國家許可項目，鑒于國家層面總體產能過剩的現狀，國家整體民爆企業產能只減不增，但可以跨企業及地區轉讓，產能本身存在一定的價值。對于那些區域需求旺盛、規模較大、協同效應明顯的大型民爆公司具有相當的吸引力，同時被并購企業相對具有一定的議價能力。

隨著民爆行業并購重組的不斷加強，并購企業需要對被并購企業進行充分的調查研究，認真分析其并購后整體價值與凈收益，并對并購過程中存在的財務風險進行充分的識別和分析，保證將并購財務風險控制在合理范圍之內。

一、民爆企業并購過程中的主要財務風險

（一）估值風險

一是被并購企業資金流動性不強，可能存在大量的商業承兌匯票、應收賬款或個人欠款長期掛賬，會影響價值評估的準確性。被收購企業由于自身規模及競爭能力限制，加之部分地區主要材料價格受非市場條件約束較大、議價能力弱等因素存在，可能存在收取大量商業承兌現象，商業承兌固有信用風險是必須考慮的問題。另外，規模較小、門檻較低的地方商業銀行承兌也不時出現承兌難情況。有些地區材料采購議價能力較低，部分地區或小型銀行承兌匯票會出現背書或轉讓困難，造成資金流動差，增加財務風險。

二是被并購小微民爆企業往往財務基礎管理跟不上，容易造成價值評估信息不準確。一般民爆企業原來都是小型國有企業，20 世紀90 年代國家抓大放小改制時轉變為私有企業，甚至個人獨資企業。個體公司存在賬務不清、入賬不及時，白條入賬及固定資產預結算不規范等問題，造成原始資料不能準確搜集，給價值評估造成一定難度。另外，存在往來客戶或人員對賬差異，短期差異可以通過相關資料予以查詢更正，長期差異因資料缺失或其他原因無法核對的賬務應妥善解決。

三是被并購企業存在土地或房產實際已轉讓、證照未過戶等問題，影響價值評估及后期財務風險。因政策環境因素及部分企業經理人不具有長遠眼光，只顧眼前利益或當時資金等問題，為暫時節省費用，在辦理資產轉讓尤其是土地使用權或房產轉讓時未辦理權屬證件的變更，僅在轉讓合同或協議里約定了相關稅費的義務。

四是被并購企業因之前少交稅款等影響價值評估風險。被并購企業在長期的生產經營過程中，個別年度可能出現產銷兩旺，效益猛增的情況。公司可能預提大量費用沖減利潤，已達到少繳稅款目的，不予處理長期掛賬，勢必涉及稅收風險及處罰。

五是并購價值的評估可能存在信息不準確，預測偏差較大造成價值評估扭曲，投資失敗。民爆行業地域性較強，各地發展不均衡且受國家整體規劃政策性影響較大。例如，某地環保部分期間要求較嚴格，市場銷售價格及銷量影響較大，將使用收益法評估的結果作為參考可能不準確。

（二）支付風險

并購企業融資方式選擇不當容易造成自身財務危機。并購支付在考慮被并購方意愿基礎上，還要盡可能的考慮自身目前盈利能力、投資需求等戰略規劃，從公司戰略出發保證資金需求，另外要考慮資金成本選擇。

（三）整合風險

一方面，由于雙方經濟體制或地方監管差異，被并購企業可能存在分子公司產能掛靠等工商登記與實際產權不符，權責不清等整合風險。部分地區民爆企業可能只是在許可證或工商名義上的合并重組成為被并購企業的分公司，但實際只是投入部分資金占一定比例股份，財務資源及經營管理并未真正的合并，并非真正的分公司。后期如雙方管理出現不同意見，可能造成投入資金或紅利不能及時收回。另外，可能存在違規操作受到監管部門的處罰風險。另一方面，關聯交易的存在會影響后期整合后資金的潛在外流。私人公司的主要股東可能涉及投資原材料供應或爆破公司等項目，材料購進或產品銷售或多或少的涉及關聯交易。應對上下游企業做出詳細的調查研究，在價格和質量上嚴管購銷渠道，規避潛在的轉移資產或利潤行為。

二、民爆企業并購過程中財務風險形成的主要原因

（一）政策背景

工信部數據顯示，民爆企業數量已由“十三五”初期的145 家減少到76 家，排名前十的企業行業生產總值占比由41%上升至49%。《規劃》稱，“十四五”將持續推進企業重組整合，進一步減少生產企業數量，達到50 家以內，排名前十的民爆企業行業生產總值占比要達到60%以上。出于安全發展及資源合理化利用考慮，多年來國家堅定不移地開展民爆企業改革，相對其他行業具有更多的政策性、強制性，勢必會給那些思想保守、樂于現狀的民爆企業帶來一定沖擊。面對突如其來的改革壓力許多民爆企業難免會出現急于求成、倉促上馬等帶來的財務風險等問題。

（二）行業發展的特征

民爆行業目前區域發展不平衡，同時受到地方基礎建設程度及經濟發展速度制約較多。現階段國家處于經濟結構深化調整期，民爆行業發展同樣面臨許多不確定性。從國家長遠發展規劃來看，民爆行業經歷一系列重組整合后也將迎來有序的發展階段。但目前的重組整合是大勢所趨，民爆行業必須走規模化、自動化、規范化的發展道路。部分民爆企業對國家民爆行業改制缺乏深刻理解和認識，在改制重組中只顧眼前利益，存在僥幸心理和權本位思想。實際改制中陽奉陰違、采取簽訂雙協議等手段應付國家號召，還幻想當一輩子“山大王”。隨著國家民爆行業改制重組的進一步深化，目前民爆企業也都認識到了重組整合的必要性和緊迫性，但長期的不重視及松散管理造就了并購風險的必然存在。

（三）管理或集體決策的缺失

民爆企業一般都遠離市區，大多都是原有地方國有企業改制而來，老國企管理思想相對保守，管理基礎薄弱，尤其是小微民爆企業財務管理參差不齊，財務風險相對較高。首先，許多小微民爆企業資金支出隨意，資金回收或票據入賬不及時，可能屬于正常業務，但由于種種原因長期掛賬，影響收益或資產價值評估。其次，盲目借貸投資其他項目，個別民爆企業對非民爆業務缺乏足夠的了解，只看到表面現象，感覺民爆行業能盈利，其他行業管理也應該沒啥問題，結果造成開業即停業，留下爛攤子。

（四）財務信息不對稱

部分企業對重要財務信息披露不及時不到位，諸如借貸、財務擔保等內部信息了解不充分，或實際情況與賬務記錄及當事人陳述不一致。被收購方出于自身利益或其他目的考慮，可能會隱瞞部分信息。另外，專業機構或調查人員由于時間或權力的限制，不可能做到對被收購企業信息完全的了解和掌握。只能站在專業的角度對目前重大的明顯的財務風險進行測算和評估。對那些可能涉及背后交易或雙協議約定的事項，可能無法做到掌握。

三、民爆企業并購財務風險的控制措施

（一）掌握真實、準確、全面的財務信息

并購方應對盡職調查小組成員進行合理分工，抽調經驗豐富、專業知識過硬、溝通能力強的人員擔任，必要時可選派多名在某一業務領域精通的人員參加，搜集形成多維的資料或信息，通過一些科學有效的技術手段掌握被收購方的業務發展軌跡和內在規律，從中發現異常或問題。可通過專業的中介機構對資產狀況、盈利能力、未來發展等方面提供的專業信息，通過情景分析法、敏感性分析法等對識別企業內部存在的各種財務風險對公司價值的影響程度。民爆行業價格相對穩定，尤其要對政策影響市場份額對價值評估的風險進行充分的考慮。

（二）對未盡事務及遺留問題提前處理，避免出現糾紛及財務損失

對于之前涉及產能掛靠情況的企業并購，建議深入了解其事項本質原因，盡可能的充分溝通，采用合適的價格進行實際并購。對于那些缺乏誠意、條件苛刻的企業，要盡快進行剝離，且在評估范圍劃定時務必要分離出去，避免以后出現產權糾紛。另外，對非民爆投資項目，要盡可能的處置或剝離。如果收購方有同類業務且管理經驗豐富、效益較好，可適當進行專項評估，如果可行，可作為另外一個項目進行收購，納入其他板塊進行管理。對國有民爆企業收購應盡可能的將非民爆業務排除在外，不進行非民爆業務收購。

（三）理清被并購企業的債權債務，對涉稅分險業務要充分考慮稅收影響

對于賬務不規范、財務處理存在納稅風險的企業，要對3 年內的賬務資料進行充分的掌握，尤其對大額支出及預提費用要調查其合理性。對大額非真實業務或預提費用要充分考慮納稅風險，應納稅款要賬務調整。另外，對企業實際資產轉讓后權屬證件未及時變更等問題涉及法律風險但同時具有稅收風險，并購前應盡可能的要求被并購方變更相關權屬證明，如果國有企業收購必須要求對方變更。非國有企業收購由于特殊原因，實在變更困難的可通過簽訂相關法律文書進行約定，在商談收購價格時予以考慮。

（四）準確評估公司并購后整體價值，避免投資損失

民爆行業屬于特殊行業，整體處于整合調整期，況且各地發展不均衡，未考慮遠期政策及市場影響，有些民爆企業或出于自身考慮市場價值可能被高估，對此，收購方應謹慎對待。民爆產能長遠來看仍然屬于稀缺資源，并且公司內部地區間如果可以流轉（部分省市除外）。如果收購方屬于綜合大型企業集團，產能較高且能夠影響部分地區市場，應站在自身整體市場需求考慮，綜合平衡自身需求。在使用收益法測算公司整體價值時應從整體市場銷售情況及價格出發測算整體價值。當各地市場價格差異較大時，避免使用就高價格和銷量測算市場價值。

近年來民爆市場重組例子較多，收購方可通過可比交易法測算對方價值，價格乘數可選用價格產能比或價格凈利潤比，目前價格產能比行業內比較認可，況且各民爆企業產能基本公開，容易取得。但這些只是參考，收購方也可將對方流動資產數量及其他資產對自身使用價值綜合考慮，對收購價格上下浮動。對那些資產良好，尤其貨幣資金充裕的企業，可考慮可比交易法計算的基礎上加上貨幣資金寬余量。

（五）關于過渡期損益的財務風險

對于一般企業之間的并購，過渡期損益一般由雙方約定。對于上市央企進行的收購，根據證監會規定，過渡期損益要歸屬收購方，但國資委對此并未明確規定，可能存在一定的爭議，但收購方一般會比較堅持歸屬于自己。對于過渡期約定屬于收購方的，要注意對方該期間盡可能的加大或損失賬務處理，潛在的轉移資金。約定屬于被收購方的，要注意對方盡可能的延遲費用支出或提前確認收入等問題。可在后期通過凈資產審計等對該期間的收支情況進行審計確認，不規范的事項盡可能的進行調整。另外，對該期間雙方應約定避免大額的資金借貸或投資事項，除了正常生產經營外如有重大財務事項應該雙方協商處理。

（六）合理選擇支付方式

收購價格談妥后，收購方應充分了解被并購企業股東對收購價款支付方式意愿，結合自身股份市場價值走向及負債情況，制定較為合理的支付方式。要準確分析自身資本結構，考慮自身投融資需求及資產流動性。資產流動較差或不穩定的企業，應盡量避免全部使用現金，如果必須使用現金，應考慮自身負債及資本成本情況，設定公司整體負債預期。對于現金流穩定的企業，可通過并購貸款滿足并購需要，有助于規避財務風險，實現價值最大化。對于負債資本較高，權益資本較低的企業可通過發行新股進行股權置換。

四、結束語

民爆企業改革是必經之路，改則活，不改則亡。尤其在進行并購時，要全過程進行監控、管理和控制。首先，要充分掌握目標企業各方面信息及自身的優劣勢，對目標企業各方面的財務風險有個具體的掌握和測算，對互相聯系事項的財務風險采用風險組合方法處理。同時對雙方企業需求進行深入探討及分析，充分識別目標企業對自身發展的價值，達到對并購后整體價值的準確測算。其次，要設計合理的融資支付方式，采用適合自身的并購方案，達到資本結構優化，財務風險降低的目標。另外，由于財務風險貫穿于整個并購過程，企業在進行并購時要始終將降低財務風險作為首要考慮因素，通過盡可能詳實的盡職調查、使用中介機構評審調整后的財務報表開展進一步的專業分析，對影響估值的表外事項要慎重考慮。結合企業自身實際選擇適合自身的融資支付方式，合理安排支付時間以降低并購成本，盡可能規避財務風險，最終保持自身資本結構的合理性，持續實現企業的規模擴張和戰略發展。