企業金融化、盈余管理和審計收費

孔鈺瑩 楊永淼（教授/博士） （山東農業大學經濟管理學院 山東泰安 271000）

一、引言

隨著我國經濟發展進入“新常態”，實體企業的投資回報率逐漸降低，盈利空間也逐步縮小。大量資本投向了具有高利潤率的金融領域、房地產業，我國經濟出現了一定程度上的金融化（張成思和賈翔夫，2021）。在投機或者投資的動機下，大量非金融企業在主營業務之外增加了金融資產配置，以期獲得額外投資收益。與此同時，實體企業金融化也隱藏著較高的風險，帶來了一定的負面影響。對于宏觀經濟來說，“脫實向虛”可能會導致經濟結構性失衡，出現“產業空心化”。從微觀層面來說，企業投資失敗造成巨額資金損失乃至拖累企業發展的事件屢見不鮮。所以，防范金融風險，對實體企業金融化進行適當的監督與約束，有利于促進實體企業發展。外部審計可以有效改善企業會計信息披露質量，識別企業的財務舞弊行為。對于企業金融化、盈余管理和審計收費之間的關系，以及如何有效發揮外部審計對企業金融化的監督作用等相關問題，值得進行深入研究。

本文通過2013—2020年我國A股上市公司的面板數據展開實證研究，并提出相應建議。本文的貢獻在于：（1）探究了金融化的實體企業開展金融活動的盈余管理，從而影響審計收費的傳導機理。豐富了企業金融化對審計收費影響的研究。（2）打破了以往研究中采用的傳統盈余管理模型，從理論上分析金融活動盈余管理的范疇，并采用非經營性損益占總利潤的比例指標進行度量，更具有針對性，彌補了衡量方式存在的不足。（3）主要從金融投資收益的盈余操縱角度，區別于以往相關研究僅從金融資產配置結構對審計收費的影響角度進行考慮，豐富了企業金融化影響后果的研究，分析了企業金融化影響審計收費的行為路徑。

二、文獻綜述、理論分析和假設提出

（一）文獻綜述

關于企業金融化與盈余管理的關系，已有研究發現，金融資產套利動機強和自身經營業績波動較大或不佳的企業會傾向于利用金融資產、金融負債來進行盈余管理（Barton，2001），主要手段有利用投資性房地產、衍生金融工具、交易性金融資產等金融資產項目的初始分類以及后續計量的漏洞來進行利潤操縱（葉建芳等，2009），或利用會計手段處理非經常性損益中和投資收益相關的項目（路軍偉和馬威偉，2015），以實現平滑盈余的目的（崔露，2013），降低了盈余質量（買生和王賽，2020）。

關于企業金融化對審計師決策的影響的研究，國內外學者的研究結論較為一致。面對計量復雜的金融資產時，重大錯報風險越高，會計信息質量越低。注冊會計師也面臨著較高的檢查風險，會將其識別為高審計風險項目（李馨子等，2019），為了規避審計風險而增加審計收費（Alexeyeva等，2016）。并且面對高金融化企業，審計師會傾向于給出非標準的審計意見（孫洪鋒和劉嫦，2019）。

對于盈余管理和審計收費之間的關系已有較深入的研究。應計盈余管理和真實盈余管理均與審計定價呈正相關關系（謝丹等，2016）。企業盈余管理水平越高，審計人員面臨的審計風險就越高，審計定價也會因此提高（Recker et al.，1998）。

通過閱讀和梳理國內外文獻，本文發現以往研究主要是針對企業金融化、盈余管理和審計收費三者兩兩之間的作用關系展開，少有文獻將三者放在同一研究框架下，并且對金融化的企業利用非經常性損益進行金融活動的盈余管理的討論還不充分。本文對企業金融化、盈余管理和審計收費三者之間的關系展開研究，實證分析企業金融化通過盈余管理動機對審計收費的影響機制，以彌補相關研究的不足。

（二）理論分析與假設提出

盈余管理是企業進行財務活動時常用的會計手段，是指管理層有目的地干預財務報表，改變外部報告使用者對企業財務狀況的解讀。企業采取金融化的措施本質上也是一種廣義的盈余管理，都有著改善企業的經營業績、提高企業盈余水平以達到市場預期等目的。傳統應計盈余管理主要采用改變對財務政策的選擇、會計估計方式等手段來調控利潤，例如折舊方法的選擇等。傳統真實盈余管理通過控制真實的經營活動，如增加產量以降低生產成本、減少酌量性費用等方式進行盈余管理。在金融化程度越來越高的背景下，企業開始更多地進行金融活動的盈余管理。以往研究中，學者大多對企業金融化與傳統盈余管理進行研究，這與度量金融活動的盈余管理水平的實際值和現實的會計處理是有偏誤的，兩者的范疇并不完全相同。在會計準則日趨完善的背景下，傳統盈余管理方法——操縱性應計盈余的應計盈余管理和在實際營運活動中的真實盈余管理的空間逐漸被壓縮，管理層轉而尋找更加隱秘的盈余管理手段，其中就包括利用金融活動的非經常性損益進行盈余操縱。因本文所研究的范疇屬于企業金融化的影響后果的框架，所以定義以及計量的盈余管理皆指的是企業金融活動的盈余管理，例如，非經常性損益的盈余操縱就是傳統盈余管理計量方式所無法估量的部分。

首先，公允價值計量、金融工具的復雜性使盈余管理的實施成為可能（惠麗麗等，2018）。會計估計和會計判斷也存在著主觀性和目的性的操作空間。企業可以利用金融資產等的初始確認、重分類，以及出售時的終止確認時點來調整計入公允價值變動損益、其他綜合收益以及投資收益的數額。其次，非經常性損益事項在進行會計處理時，通常包括對投資收益、公允價值變動損益等會計項目的歸類判斷，也可利用經常性損益與非經常性損益歸類劃分來進行盈余管理。例如，將投資收益中的非經常性收益在會計上計為經常性收益，以增加企業的營業利潤；而將本應屬于經常性支出的項目處理為非經常性損失。再次，非經常性損益往往與實體企業的主業業績關聯性較弱。近年來越來越多的企業選擇利用這部分來進行“扭虧為盈”。并且，公允價值計量屬性會使盈余波動性變大，又進一步促進了企業進行盈余管理的需求。所以，與會計政策嚴格規定并且日后還需轉回的應計盈余管理，以及調整企業實際營運活動可能產生成本的真實盈余管理相比，利用金融活動進行的盈余管理更加靈活、隱蔽、成本更低。可以說，企業金融化程度越高，其進行盈余操縱的機會越多。基于以上分析，本文提出假設：

H1：在控制其他條件下，隨著企業金融化程度提高，企業金融活動的盈余管理水平越高。

雖然盈余管理不違反會計準則，但是經過美化的財務報告會使外部使用者無法對企業的盈利能力有真實、準確的了解，可能有損利益相關者的利益。而審計可以有效抑制不合理、不合規的企業盈余管理（羅文波和李敏鑫，2019）。當通過審計手段識別出企業的財務舞弊行為時，外部審計師可通過非標準審計意見來警告管理層和利益相關者，起到抑制企業盈余管理的作用。盈余管理作為高固有風險項目，一直被審計師重點關注。一方面，盈余操縱使得被審計單位的會計處理和經濟業務更加復雜，進而增加審計風險。審計失敗的后果非常嚴重，可能會引發訴訟風險。另一方面，盈余管理使得審計成本提升。當識別企業可能存在一定的盈余管理幅度時，審慎負責的審計師會選擇實施更多數量或者更高質量的審計程序來提高審計質量。在風險利益匹配原則下，審計成本的提高相應地就會要求企業對審計風險的價格進行補償。另外，盈余管理進一步促使企業的機會主義傾向提高，可能存在企業對盈余操縱后的財務報告進行審計意見購買。因此本文提出假設：

H2：在控制其他條件下，企業盈余管理水平越高，外部審計收費水平越高。

在委托代理矛盾下，管理層選擇具有超額回報率的金融投資進行短期投機，往往使得實體企業發生過度金融化。投機套利的動機占主導，會給企業發展帶來一定的負面影響。風險導向審計下，審計師會更加注重企業金融化對企業價值的不利影響。審計定價一般由當前的風險審計費用成本與對未來的風險溢價所構成。從審計成本來說，金融領域和房地產業的資本運作方式具有復雜性。當實體企業配置較多種類金融產品時，初始確認、重分類、后續計量、計提減值、處置、轉回等會計處理非常復雜，對審計師也提出了更高的行業專長要求。并且由于金融市場價格的不確定性和波動性，審計工作中對前期的審計證據的依賴性更弱，審計師更需要加大對當期的審計投入。業務復雜程度的增加也導致了審計成本的上升，如熟悉資本市場環境、增加實質性程序等（董小紅和孫文祥，2021）。從未來風險溢價來看，對于實體企業來說，企業選擇提升金融化水平、增加金融工具的配置，必將影響實業投資的擴大再生產，增大企業的經營風險；而我國金融體系尚不成熟，市場風險較大，根據風險傳導理論，金融領域、房地產業的高風險會激化企業的財務風險。審計師為了降低總體審計風險水平，會提出對未來預期風險溢價的補償。基于以上分析，本文提出假設：

H3：在控制其他條件下，企業金融化程度越高，外部審計收費水平越高。

與沒有金融化的企業相比，企業金融化帶給企業更多的盈余操縱空間，使得審計師所面臨的審計風險比傳統盈余管理更高。而薪酬與企業績效掛鉤的管理層在投資失敗后，更有可能采取盈余操縱來粉飾報表。金融活動的盈余管理隱蔽性更強，審計的難度和風險更大。企業對金融資產的公允價值屬性產生的主觀評估，以及對非企業經營活動所影響的非經常性損益，都是重大錯報風險較多的領域，因此審計師應當加以重視，增加審計投入，并要求風險補償，采取提高審計定價的措施。

綜上分析，盈余管理可能成為企業金融化引發審計收費增加的重要原因，形成“企業金融化-盈余管理-審計收費”傳導機制。具體而言，隨著企業金融化水平提高，在一定程度上盈余管理的空間和機會增多，促使企業產生利用金融活動進行盈余管理的內在動機，進而引發審計風險的提升，審計師出于風險控制和審計成本增加的考慮，會提高審計收費水平。因此，本文認為盈余管理可被設為企業金融化和審計收費之間的中介變量，起到部分中介作用，并提出以下假設：

H4：金融活動的盈余管理在企業金融化和審計收費的關系中起到部分中介作用。

三、實證研究設計

（一）樣本選取

本文選擇2013—2020年我國A股上市非金融企業平衡面板數據，并進行以下處理：（1）剔除金融業、房地產業企業。（2）剔除經營業績不佳，連續虧損或處在退市邊緣的ST和 *ST企業。（3）剔除觀測值嚴重缺失的樣本。（4）對連續性變量進行縮尾處理，降低極端值影響。文中所需的樣本數據取自國泰安數據庫，處理軟件為Stata 16.0，最終保留了9 136個樣本。

（二）變量定義

1.被解釋變量：審計收費（Lnfee）。以被審計單位當年審計收費的自然對數來度量。

2.解釋變量：企業金融化（Finout）。結合上文理論分析和張成思、張步曇（2016）的研究，本文認為以目前研究中普遍采用的金融資產占總資產的比重來評價企業金融化程度，屬于存量指標。用金融渠道獲利占營業利潤的比重進行評價，更能合理反映企業當期對金融渠道收益的依賴程度，金融渠道獲利=利息收入+公允價值變動收益+投資收益+匯兌收益。考慮到利潤指標若為負數再取絕對值容易造成比重指標扭曲，所以本文采取修正處理：企業金融化程度=（金融渠道收益-營業利潤）/|營業利潤|。

3.中介變量：金融活動下的盈余管理（Fs）。為了區別于傳統盈余管理指標，更準確地衡量企業金融活動的盈余管理幅度，本文參考李維安和馬超（2014）度量非經常性損益盈余管理的方式，即Fs=非經常性損益/總利潤。并且，如果非經營性收益小于等于零，則Fs為0；如果非經營性收益為正，且總利潤為正，則Fs等于兩者比例；如果非經營性收益為正，總利潤小于等于零，則Fs等于1。

4.控制變量。（1）企業特征層面 ：企業規模（Size）、資產負債率（Lev）、流動比率（In）、總資產報酬率（Roa）、托賓 Q 值（Q）、產權性質（Soe）、凈資產收益率（Roe）、是否虧損（Loss）。公司治理層面 ：股權集中度（Own）、兩職合一（CEO）。（2）外部審計層面 ：審計報告意見類別（Opn）、事務所類型（Big4）。（3）虛擬變量 ：年度虛擬變量（Year）、行業虛擬變量（Ind）。具體的變量概念和描述見表1。

表1 變量定義與說明

（三）模型設計

為了驗證假設，本文構建以下模型：

還需說明的是，αi、βi、δi、λi分別代表各式的待估系數。i代表個體企業，t為相應年份，Controls表示上述所有控制變量，εi，t代表殘差項。

利用模型（1）、（2）、（3）分別進行回歸驗證假設 1、假設 2、假設 3。假設 4 中的中介效應模型利用模型（1）、（3）、（4）通過逐步檢驗法驗證。δ1為解釋變量Finout對被解釋變量Lnfee的總效應。λ1為控制中介變量Fs的情形下，Finout對Lnfee的直接效應。α1×λ2為間接效應。

四、實證結果及分析

（一）描述性分析

表2是對主要變量進行的描述性分析，審計收費（Lnfee）為對數處理過的數據，根據其均值13.920，可計算企業被收取的平均審計費用約為111.01萬元。標準差為0.738，說明各企業因為規模、行業等原因，審計收費差距較大。企業金融化（Finout）的最小值為-1.355，最大值為6.971，說明不同企業金融化程度差距較大，存在高度依賴金融活動獲利的企業。盈余管理（Fs）的均值為0.432，說明利用金融活動進行盈余管理的企業較為普遍。標準差為0.985，最小值為0，最大值為7.220，說明既存在不利用金融活動進行盈余管理的企業，也存在高度依賴企業金融配置進行盈余操縱的企業。

表2 變量描述性統計

（二）基準回歸分析

Hausman檢驗結果顯著拒絕原假設，確定使用固定效應模型進行基準回歸，并進行了穩健標準誤處理。在加入控制變量，并控制了行業、時間固定效應后發現，表3列（1）的結果中，企業金融化（Finout）與盈余管理（Fs）顯著正相關，說明隨著企業金融化程度提高，企業金融活動的盈余管理水平顯著提高，驗證了假設1。表3列（2）顯示，盈余管理（Fs）與審計收費（Lnfee）顯著正相關，說明在控制其他條件下，企業盈余管理水平越高，審計收費越高，驗證了假設2。表3列（3）顯示，企業金融化（Finout）對審計收費（Lnfee）的回歸系數顯著為正，說明在控制其他條件下，企業金融化程度越高，外部審計收費水平越高，驗證了假設3。

表3 基準回歸結果表

下面進行中介效應分析，根據模型（1）、（3）、（4）進行逐步檢驗法。模型（1）、（3）已分析過，故省略。模型（4）為逐步檢驗法的最后一步，即將盈余管理（Fs）也加入到企業金融化（Finout）對審計收費（Lnfee）的回歸中。表 3列（4）結果顯示，λ1為 0.003，λ2為 0.014，均在 1% 的水平上顯著正相關，所以中介效應也成立，從而證明了假設4，即金融活動的盈余管理在企業金融化和審計收費的關系中起到了中介作用。中介效應占比為α1×λ2/δ1=0.207×0.204/0.006=0.483，即盈余管理在企業金融化和審計收費的關系中可起到48.3%的部分中介作用。

五、穩健性檢驗

（一）替換核心解釋變量

為測試上文的基準回歸和中介效應機制是否穩健，替換核心解釋變量。利用金融資產的持有比例來衡量企業金融化加以回歸。結合我國新企業會計準則對金融資產的歸類，選取替換指標企業金融化（Fin）所涉及的金融資產種類。具體測度如下：企業金融化（Fin）=（交易性金融資產+衍生金融資產+發放貸款及墊款凈額+可供出售金融資產凈額+持有至到期投資凈額+投資性房地產凈額+債權投資+其他債權投資+其他權益工具投資）/總資產。

替換后的回歸結果如表4的（1）—（3）列所示，分別為替換變量企業金融化（Fin）與盈余管理（Fs）顯著正相關，替換變量企業金融化（Fin）與審計收費（Lnfee）顯著正相關，以及在控制盈余管理（Fs）后，企業金融化（Fin）與審計收費（Lnfee）顯著正相關。與前文基準回歸結論基本一致，再次證明了假設1、3、4成立。

表4 替換變量和滯后一期回歸結果

（二）滯后一期檢驗

考慮到內生性問題，本文還對企業金融化（Finout）進行了滯后一期分析，回歸結果如表4的（4）—（6）列所示，分別為滯后一期的企業金融化（Finout）與盈余管理（Fs）顯著正相關。滯后一期的企業金融化（Finout）與審計收費（Lnfee）顯著正相關。在控制盈余管理（Fs）后，滯后一期的企業金融化（Finout）與審計收費（Lnfee）顯著正相關。假設1、3、4仍然得到驗證。

（三）基于Bootstrap法的中介效應檢驗

進一步應用Bootstrap法對中介效應加以檢驗。設置為1 000次抽樣，當輸出結果在95%置信區間上不包括0時，就表示中介效應顯著存在，結果如表5所示。基準回歸中，直接效應的95%置信區間為（0.001，0.008），間接效應的95%置信區間為（0.018，0.043），說明中介效應顯著。

表5 中介效應穩健性檢驗結果

（四）工具變量法

在盈余管理動機支配下促使企業選擇更高的金融化水平，可能使企業金融化和盈余管理之間發生雙向因果問題。為了緩解這一內生性偏誤，本文參照孫洪鋒和劉嫦（2019）的研究方法，選擇同年度同行業其他企業的平均金融化水平（IVFin）為工具變量，然后再使用工具變量法（IV）進行回歸。表6的（1）列是第一階段回歸結果，說明工具變量（IVFin）與企業金融化（Finout）顯著正相關。弱相關性檢驗的最小特征值為47.54＞10，拒絕了弱工具變量的假設。再將第一階段擬合的被解釋變量估算值重新代入模型中，表6的（2）列的第二階段回歸結果顯示企業金融化（Finout）與盈余管理（Fs）的關系系數依然顯著為正，未發現企業金融化和盈余管理之間的內生性問題。

表6 工具變量法和PSM傾向得分匹配檢驗結果

（五）PSM傾向得分匹配法

為了克服可能出現的遺漏變量問題，本文使用PSM傾向得分匹配法加以檢驗。按照企業金融化（Finout）的前四分位數進行分組。如果屬于前1/4取為金融化程度較高組，設為1，否則為0。隨后選擇了近鄰配對法，并根據1∶1的比例進行樣本配對。表6的（3）—（6）列報告了匹配后樣本的回歸結果，主要變量的回歸系數均顯著，說明結論依然穩健。

六、進一步分析

（一）產權性質異質性

以上檢驗均有力證明了基準回歸有效，驗證了本文提出的四個假設。為了使研究更充分，進一步展開異質性分析。考慮到產權性質是我國所有制經濟中的重要特征，對企業的經營模式、經營目標有著重要影響，所以本文進行了產權異質性分析。下頁表7的（1）（2）列分別展示了非國有企業（Seo0）和國有國企（Seo1）的分組回歸結果，解釋變量的回歸系數均顯著為正。組間系數差異檢驗的p值為0.210＞0.1，兩組系數差異性較弱。說明企業的產權性質是否為國有，不會影響到企業金融化對審計師審計定價的決策。即審計師非常關注企業金融化程度，均保持了審慎的工作態度，不會因為產權性質的差異而區別對待。

（二）金融資產異質性

考慮到金融資產的異質性可能會影響到企業的金融化決策，進而影響審計師對企業金融化的風險判斷，本文將交易性金融資產和可供出售金融資產分類為投機型金融資產（Fin_t），其他金融資產劃分為非投機型金融資產（Fin_nt），然后進行回歸。表7列（3）顯示企業的投機型金融資產與審計收費的回歸系數顯著性為正。表7列（4）顯示企業的非投機型金融資產與審計收費的回歸系數為正但不顯著。這說明審計師更加關注投機型金融資產，這與該類資產采用公允價值計量、流動性更強等特質有關。同時也說明了企業利用這類投機性金融資產進行盈余操縱的機會更多。

七、研究結論與建議

（一）研究結論

本文實證檢驗了企業金融化對審計收費的影響，以及盈余管理的中介效應，并通過了多項穩健性和內生性檢驗，得出以下結論：（1）企業金融化是影響審計收費的重要影響因素。（2）企業金融化會使管理者產生更多利潤操縱的動機，企業會利用非經常性損益等更隱蔽的空間進行金融活動的盈余管理。（3）根據中介路徑檢驗，發現企業利用金融化進行盈余管理，使得被審計單位的審計風險和審計復雜性增加，從而影響審計定價，盈余管理在這一路徑下起到了部分中介作用。（4）進一步研究表明，無論企業自身特征如何，審計師都應高度重視企業金融化趨勢，尤其是在企業配置過多的高靈活性公允價值計量的短期投機金融資產時，更有可能具有投機套利的動機。

（二）相關建議

結合本文的研究，提出如下建議：（1）對于企業來說，在進行資源配置和投資決策時，應平衡實業投資和金融投資的關系，謹防企業過度金融化帶來的負面影響，避免因機會主義傾向失去長期經營發展的動力。設置有效的內部控制制度和企業風險防范機制，適度進行盈余管理，可以促進企業生產經營的良性發展。（2）對審計師來說，在審計中應高度關注企業利用金融活動進行的盈余操縱。同時也應培養審計師的行業專長，提高其鑒別盈余管理的水平，避免審計失敗導致的風險。雖然提升審計收費會使會計師事務所的收入有所提升，但是應注意審計資源利用效率和警惕提高的審計收費部分能否作為審計風險補償，以及一旦審計失敗帶來的嚴重后果。（3）政府相關監管部門可高度關注經濟“脫實向虛”的影響，加強風險防控，規范金融市場秩序，促進產融結合，還可制定相關政策要求企業對金融活動進行更充分的信息披露，縮小企業利用金融化進行盈余操縱的空間。新金融工具會計準則對企業金融工具的會計處理更加嚴格規范，企業未來利用金融活動進行盈余管理的難度更高。會計準則的不斷修訂體現了監管部門對于企業財務報表盈余質量的重視，有利于我國市場經濟的健康發展。