二元股權(quán)結(jié)構(gòu)的動(dòng)因及財(cái)務(wù)績(jī)效影響研究
——以D公司為例

鐘慧瑩

(湖北工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，湖北 武漢 430068)

1 二元股權(quán)結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)介

1.1 二元股權(quán)結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵

股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的根基，影響著股東結(jié)構(gòu)和股權(quán)集中程度，甚至還影響著股東行使權(quán)力的方法和結(jié)果。當(dāng)公司不斷擴(kuò)張時(shí)，單一股權(quán)結(jié)構(gòu)的弊端顯露出來(lái)，一邊是股東控制權(quán)遭到稀釋，而另一邊融資需求不斷增長(zhǎng)，兩者的矛盾使企業(yè)陷入兩難境地，而采用二元股權(quán)結(jié)構(gòu)可以有效解決此類難題[1]。二元股權(quán)結(jié)構(gòu)分離了收益權(quán)和控制權(quán)，在此結(jié)構(gòu)中，將股份分為A、B兩種不同類型的股票，賦予B股超額的投票權(quán)，同時(shí)持有B股的創(chuàng)始人擁有較高的投票權(quán)，以此可解決公司的融資需求和創(chuàng)始人決策控制權(quán)的矛盾，不過(guò)二元股權(quán)結(jié)構(gòu)一直飽受爭(zhēng)議，雖然解決了企業(yè)擴(kuò)展的融資需求與創(chuàng)始人決策控制權(quán)的兩難難題，但也提高了兩權(quán)分離程度，有可能導(dǎo)致企業(yè)治理效率降低，同時(shí)減弱外部市場(chǎng)的監(jiān)督[2]。二元股權(quán)結(jié)構(gòu)還有其他不同名字翻譯，如雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)、不同投票權(quán)架構(gòu)等，文章統(tǒng)一使用“二元股權(quán)結(jié)構(gòu)”代稱。

1.2 二元股權(quán)結(jié)構(gòu)的發(fā)展概述

在公司治理的發(fā)展過(guò)程中，二元股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)展曲折，其曾遭到禁止，最近三十年才慢慢發(fā)展起來(lái)。20世紀(jì)80年代興起了并購(gòu)風(fēng)潮，二元股權(quán)結(jié)構(gòu)制度因?yàn)榭梢缘钟鶖骋馐召?gòu)被公司創(chuàng)始人與控制人所采用，其起源于美國(guó)資本市場(chǎng)，現(xiàn)在主要運(yùn)用于英國(guó)、法國(guó)以及荷蘭等國(guó)家，我國(guó)香港地區(qū)在2018年也允許了二元股權(quán)結(jié)構(gòu)公司上市。

2 D公司案例簡(jiǎn)介

2.1 D公司簡(jiǎn)介

D公司是于2015年宣布合并成立的新公司，是國(guó)內(nèi)的獨(dú)角獸企業(yè)，在三年的時(shí)間里誕生并迅速發(fā)展。作為生活服務(wù)電商平臺(tái)，D公司是電子商務(wù)的領(lǐng)先企業(yè)，其服務(wù)范圍廣，包括酒店、打車以及電影等多個(gè)方面，贏得許多消費(fèi)者和投資者的喜愛(ài)，D公司于2018年正式上市。其股本結(jié)構(gòu)如圖1所示。

圖1 D公司股本結(jié)構(gòu)

2.2 D公司二元股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)施方式

D公司以二元股權(quán)結(jié)構(gòu)上市后，其創(chuàng)始人持有公司A股和少量B股，其中A股為超級(jí)表決權(quán)股份，1股A股的表決權(quán)可相當(dāng)于10股B股的表決權(quán)。為預(yù)防A股被其他相關(guān)管理人員占有，D公司對(duì)A股做出了一些限制規(guī)則。每股10票的A類股份只能由董事持有，當(dāng)持有人轉(zhuǎn)讓給外部或者發(fā)生持有人死亡的情況時(shí)，則將其A股轉(zhuǎn)變?yōu)锽股。不再擔(dān)任董事的股東其A股將轉(zhuǎn)換為B股，當(dāng)發(fā)生A股比例因B股減少而增加的情況時(shí)，A股股東將按比例減少公司的控制權(quán)。

2.3 董事會(huì)運(yùn)作方式

D公司的董事會(huì)主要由創(chuàng)始人、大股東以及獨(dú)立董事組成，其中執(zhí)行董事3名，非執(zhí)行董事2名，獨(dú)立非執(zhí)行董事3名。三名執(zhí)行董事?lián)碛谐?jí)表決權(quán)，兩名非執(zhí)行董事是B股的兩大股東，三位獨(dú)立董事都是經(jīng)驗(yàn)豐富的顧問(wèn)。創(chuàng)始人，也就是董事會(huì)主席有投決定性一票的權(quán)利，保障了創(chuàng)始人的控制權(quán)。

3 D公司采用二元股權(quán)結(jié)構(gòu)的動(dòng)因分析

3.1 保護(hù)企業(yè)利益

D公司采用同股同權(quán)會(huì)導(dǎo)致會(huì)計(jì)利潤(rùn)巨虧，股東考慮到自身利益直接賣出本公司的股票，但是企業(yè)采取二元股權(quán)結(jié)構(gòu)后，D公司可以開拓新市場(chǎng)，為企業(yè)的長(zhǎng)期盈利提供基礎(chǔ)，暫時(shí)放下短期盈利去搶占市場(chǎng)份額。

3.2 保證管理層的控制權(quán)

D公司發(fā)展的特殊性使得資本不宜在企業(yè)內(nèi)部獲得足夠的控制權(quán)，因此D公司在上市之前，只能通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)換可贖回的優(yōu)先股的方式來(lái)籌集資金。在上市之后，D公司就可以采用二元股權(quán)結(jié)構(gòu)的方式來(lái)平衡人力和資本之間的矛盾，不僅防止了惡意收購(gòu)，又防止了因抵御惡意收購(gòu)而發(fā)生的代理成本。

3.3 利于實(shí)現(xiàn)大量融資

D公司的發(fā)展路徑是先創(chuàng)業(yè)，然后通過(guò)融資擴(kuò)大規(guī)模，后與其他相同行業(yè)的公司合并，最后成功上市。其采取二元股權(quán)結(jié)構(gòu)更適合其本身發(fā)展，因?yàn)镈公司發(fā)展需要大量融資，其最大的資本是人力，沒(méi)有質(zhì)押物去銀行貸款，所以通過(guò)銀行貸款支撐太困難，通過(guò)企業(yè)上市得到大量的資金是D公司最好的選擇。二元股權(quán)結(jié)構(gòu)證明了D公司股票發(fā)行者對(duì)未來(lái)企業(yè)發(fā)展的信心，提升了中小投資者的購(gòu)買信心，受到了大量中小投資者的追捧。

4 采用二元股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)D公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響分析

4.1 償債能力分析

表1 D公司償債能力分析

由圖2可以發(fā)現(xiàn)，D公司的流動(dòng)比率維持在2.4左右，上下波動(dòng)幅度并不大，并且流動(dòng)比率為2.4在D公司同行業(yè)中屬于較高的數(shù)值，這也證明D公司擁有較強(qiáng)的短期償債能力。由于公司大量的優(yōu)先股轉(zhuǎn)變?yōu)锽股以及大量B股上市出售，D公司上市前的財(cái)務(wù)杠桿大幅降低，資產(chǎn)負(fù)債率在2019年大幅下降。

圖2 D公司償債能力分析

4.2 營(yíng)運(yùn)能力分析

表2 D公司營(yíng)運(yùn)能力分析

圖3 D公司營(yíng)運(yùn)能力分析

2017—2019年，D公司的流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所上升，證明公司采用二元股權(quán)結(jié)構(gòu)后，減少了企業(yè)的監(jiān)督成本以及代理成本，提高了企業(yè)的運(yùn)行效率，使得企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力提升。

4.3 盈利能力分析

表3 D公司盈利能力分析

圖4 D公司盈利能力分析

D公司盈利能力圖呈“V”字形，D公司在2017年和2018年時(shí)銷售凈利潤(rùn)率為負(fù)，但在2019年時(shí)其銷售凈利潤(rùn)率快速上升，原因是D公司在2018年上市后，利用二元股權(quán)結(jié)構(gòu)籌集了大量資金，資本市場(chǎng)收到了強(qiáng)烈的自信信號(hào)，大量投資者被吸引。

5 結(jié)論

二元股權(quán)是同股同權(quán)的互補(bǔ)性制度，該制度有利于企業(yè)控制權(quán)的穩(wěn)定，促進(jìn)企業(yè)有效實(shí)施其發(fā)展戰(zhàn)略，有益于增加企業(yè)價(jià)值[3]。二元股權(quán)結(jié)構(gòu)門檻要求很高，我國(guó)有必要為上市公司提供良好的市場(chǎng)環(huán)境和完善的法律制度。二元股權(quán)結(jié)構(gòu)與我國(guó)的創(chuàng)新型企業(yè)有著極強(qiáng)的匹配度，我國(guó)可大膽借鑒并不斷完善二元股權(quán)結(jié)構(gòu)制度，幫助中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展。