地方國有企業發債問題分析及建議

張慧慧

(福建省投資開發集團有限責任公司，福建 福州 350003)

1 研究背景

近幾年，國務院召開常務會議時多次提出，在保持宏觀經濟政策穩定性、連續性的同時，逐步有序地推進改革，優化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更好地服務實體經濟發展。這向外界傳遞出我國金融調控的方向：一是堅持穩健的貨幣政策，改變依靠貨幣信貸擴張和大規模資金投入來拉動經濟的發展思路；二是加大金融支持經濟結構調整的力度，讓金融更好地服務于實體經濟，把錢用在刀刃上；三是加快金融改革、搞活金融市場，通過改革讓市場在金融資源配置過程中發揮基礎性作用。為貫徹落實國務院常務會議要求，國務院辦公廳發布了《關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》，進一步明確了金融支持經濟結構調整和轉型升級、優化社會融資結構、加強對重點領域和薄弱環節金融支持等方面的具體要求。文件明確指出，要穩步擴大公司(企業)債、中期票據和中小企業私募債券發行，促進債券市場互聯互通。2015年9月，國家發展改革委調整境外發債審批制為備案登記制。2017年7月，“債券通”正式上線試運行，推動內地與中國香港債券市場互聯互通。

債券市場是經濟發展的助推器和金融運行的穩定器，我國債券市場從單一的國債開始，如今在債券品種、制度建設、市場體系、市場開放等方面都已經取得顯著進步。根據中國人民銀行公布數據，2021年，債券市場共發行各類債券61.9萬億元，較2020年增長8.0%，其中銀行間債券市場發行債券53.1萬億元，同比增長9.2%，交易所市場發行8.7萬億元，同比增長1.0%。截至2021年12月月末，債券市場托管余額133.5萬億元，同比增長16.5萬億元，其中銀行間債券市場托管余額114.7萬億元，交易所市場托管余額18.8萬億元，商業銀行柜臺債券托管余額599.9億元。

2021年，全球經濟震蕩復蘇，大宗商品價格上漲，通脹持續升溫，美聯儲削減購債規模及退出寬松預期逐步強化，國際金融市場波動加劇。我國經濟處于發展時期，資金需求量較大，由于資金供給量有限，資金缺口很大。為了增強自身競爭力和持續發展能力，地方國有企業必須與其他同類企業競爭，在資本市場進行融資，獲得發展所需資金。無論是中央層面還是地方政府層面都要求緊跟政策導向，積極開展直接債務融資，地方國有企業只有看清形勢，抓住機遇，才能在發債融資過程中搶占先機，促進自身發展。就債券本身而言，其具有金額大、期限長、成本相對較低、用款靈活等眾多優點，能極大地緩解地方國有企業的資金需求。因此，要穩步推進地方國有企業發行債券融資，盡快獲取資金，鎖定低利率，同時有效利用資金，降低財務成本，這對促進地方國有企業科學跨越式發展意義重大。

2 地方國有企業發債融資動因分析

在中央關注整體經濟增長保持平穩，貨幣政策保持穩健的政策導向下，地方國有企業將受到以下三方面的影響：第一，國家堅持有扶有控、有保有壓的原則，通過調整貸款結構減少向被淘汰的、產能過剩行業的貸款，加大對戰略性新興產業、中小企業和三農的支持力度，大部分地方國有企業戰略性新興產業占比不高，不少企業資產仍分布在傳統行業和產能過剩行業，獲取資金的難度可能會增大；第二，銀行為了減少季節性因素的影響，會在季度末或年末等重要時點儲存更多的貨幣，減少放貸比例，緊急情況下甚至會采取抽貸等方式回收資金，這使得地方國有企業面臨較大的財務風險和流動性風險；第三，資金緊張使得銀行同業拆借市場利率走高，導致銀行貸款利率上升，地方國有企業融資成本維持高位。

相較之下，債券期限長短搭配，品種豐富多樣，既有短期融資券、中期票據、非金融企業定向債務融資工具等傳統債券品種，也有近幾年來興起的超短期融資券、永續中票等創新品種。除了永續債券，不同期限債券的發行利率并沒有顯著差別，都是圍繞發債利率總平均值上下浮動。如果能鎖定低利率，那么地方國有企業完全可以通過發債籌集長期資金，尤其是與長期項目配套的資金，以解決項目融資難題，保證項目資金長期性和穩定性，并節約大量財務成本。目前，國內企業發債額度快速增長，發債企業不斷增加，資金用途靈活多樣，發債利率整體可控。

3 地方國有企業發債存在問題

3.1 部分企業發債意愿不強

未發債的地方國有企業融資渠道較單一，基本依靠銀行(授信)貸款，財政撥付資金或公司自有資金等單一融資渠道，企業規模相對較小，即使評級達到標準，發債成本也較高。地方國有企業每年發債融資額占總融資額比例較美國等發達國家低很多，發債融資比重有很大提升空間。部分地方國有企業重要子企業效益較好，符合發債的條件，但發債子企業家數和數額明顯偏少。

3.2 項目建設長期配套資金不足

地方國有企業承擔重點項目較多，包括交通基礎設施項目、能源基礎設施項目、油氣管網項目、市政基礎設施項目、水利基礎設施項目、信息網絡工程項目、工業投資項目、房地產項目等，而企業發債資金主要用于償還金融機構借款和補充企業流動資金，用于項目建設的長期配套資金明顯不足。

3.3 部分企業發債利率高企

雖然企業發債利率整體可控，但對于資金密集型制造業、房地產業等資產負債率較高的地方國有企業，企業資信評級維持在低位，由于發債利率與資信評級關系密切，其發債難度和發債成本升高，資金成本并沒有顯著降低，使發債意義大打折扣，甚至會高于其他融資方式的成本，使企業背上沉重財務負擔，因此仍需進一步提高資信評級，選擇合適的發行窗口，以便降低融資成本，如果所出資企業每年發債融資額占總融資額比重提高，同時鎖定較低利率，這將大大緩解企業資金需求。

3.4 承銷商未能發揮自身優勢

不同金融機構的承銷發行利率沒有顯著差別，選擇哪家承銷商對發債利率的確定影響不大，這從一個側面說明有相當一部分承銷商并沒有充分發揮其實力和營銷能力，這使得不同金融機構的承銷利率基本趨同。

4 地方國有企業發債工作建議

4.1 全面引導企業發債融資，鼓勵企業互保互助

在地方政府官方網站開辟債務融資信息化平臺，開設政策動態、品種介紹、專家講座、金融供應鏈等欄目，幫助地方國有企業在生產經營中的產、供、銷各個環節融得更多低成本的資金；通過組織債務融資政策宣講會、產品推介會、銀企對接會、專題培訓班等方式，全方位、多形式地宣傳普及企業債務融資知識，提升企業運用債務融資工具的水平；推動地方國有企業間互相擔保和互助協助，對于評級不達標、評級較低、融資成本較高的企業，鼓勵優質地方國有企業在不影響自身評級和額度的前提下，積極予以協助，促進地方國有企業共同發展。

4.2 激發重要子企業發債融資，促進企業發債成為常規動作

重要子企業是地方國有企業持續發展的中堅力量，由于種種原因，發債數額整體偏少，而這些子企業大多效益良好，有很多符合發債條件，地方國有企業應統籌管理，對于有資金需求、有發債意愿、有實力獲得低成本債券資金的子企業，積極鼓勵其單獨開展發債工作，拓寬融資渠道，提高其抵御風險的能力。

4.3 增進與主流金融機構合作，簽署全面戰略合作協議

推動地方國有企業與主流金融機構建立緊密的戰略合作伙伴關系，不斷加大合作力度，拓展合作領域，實現互惠互利，保證企業獲取穩定的且低成本的資金。充分比較各家金融機構的政策資源和經營特點，根據企業自身的生產經營情況和融資需求，尋找最適合的融資品種，不斷優化融資結構，使企業能充分享受到金融機構的最優惠待遇。

4.4 努力提高企業資信評級，全面降低企業融資成本

推動企業與證券公司、評級機構、會計師事務所、律師事務所等非銀行機構保持良好的關系和穩定的合作，借助中介機構專業化、高效率和資源廣的優勢，積極擴展融資渠道，促進發債工作順利開展。督促企業定期組織業績說明會，做好債務融資工具發行后的跟蹤評級、后續督導等工作，真實披露經營狀況和管理水平，樹立良好的市場形象；地方政府可邀請評級機構，向其全面闡述地方國有企業的發展戰略和未來構想，以及提倡企業間互助互保等政策紅利，促進企業評級上新臺階，全面降低融資成本。

4.5 合理運用發債資金，鼓勵發行長期債券建設重點項目

合理運用發債資金，不斷探索和實踐資金集中管理模式，先設立內部資金結算中心，待條件成熟時，積極申請設立企業集團財務公司，根據自身資金流轉規律，注重多品種并舉和長中短期有效搭配，保證資金使用的穩定性和償債的匹配性，避免短貸長投，嚴格規范資金用途，嚴格按照審批規定的用途使用資金。對于重點項目建設產生的長期資金缺口，可考慮運用發行長期債券進行彌補，盡量鎖定低利率，保證資金使用的安全性、穩定性和長期性。

4.6 瞄準政策扶持項目，積極爭取專項基金支持

瞄準政策扶持項目，篩選一批適合發債的城市公用設施項目，鼓勵地方國有企業通過發行企業債券、短期融資券、中期票據等方式，擴大直接融資比重，積極完成地方政府分配的任務；繼續篩選一批符合投向的城市公用設施項目，爭取國家專項建設基金支持。

4.7 適當引入競爭機制，降低發債融資間接費用

不同主承銷商的承銷能力和服務水平各不相同，不同會計師事務所、律師事務所的收費標準、服務能力、工作效率也有較大差距，在選擇主承銷商和其他中介機構時，應做好服務質量、收費標準、發行議價能力等方面的對比分析，選擇優質中介機構將對債券發行工作產生積極作用。在條件允許的情況下，適當引入競爭機制，充分提高企業在承銷費、財務顧問費、法律顧問費等方面的議價能力，有效降低間接費用。

4.8 加強事前事后監管力度，建立合理有效的獎懲機制

加強發債前和發債后的監管，發債前的監管主要是審核發債必要性、財務結構以及利率水平，對于發債利率超過一定數值的企業，應及時否決其發債申請，督促其選擇更合適的發行窗口、選擇更優秀的承銷商進行重新申請。發債后的監管主要是對資金使用情況、資金兌付情況的監管，應定期檢查企業發債資金使用情況，避免資金交叉使用，確保按時兌付到期債券。將發債總體成效納入地方政府對地方國有企業的年終考評體系中，可選用幾個指標(如發債籌資額/年籌資額、發債籌資額增長率、發債節約財務成本/凈利潤、有沒有受到通報批評、資金使用有沒有違規等)進行考核，制定詳細的獎懲措施，引導企業規范發債。

4.9 加強融資風險防范，完善風險管理體系

地方國有企業要提高風險管理能力，完善風險內控體系，強化風險管理責任制。地方國有企業在融資前，要對融資風險進行全面評估，制定風險應急方案，在融資時，要根據企業實際情況，科學判斷可能存在的融資風險，利用金融市場所提供的各種創新工具，積極防范融資風險。

4.10 制定合理融資規劃，保障企業資金鏈暢通

地方國有企業應制定合理的企業融資規劃，在發債過程中，如果預測的發債利率超過一定數值，可以通過選擇更合適的發行時間、更有實力的承銷商等方式進行優化，重新上報有關材料，如果仍然達不到最低要求，選擇其他融資方式進行融資。面對當前全球經濟尚未完全復蘇的外部環境，要充分考慮境內外融資市場的變化和需求，有效拓寬地方國有企業融資渠道，降低資金成本和籌資風險，滿足企業資金需求，充分保障企業資金鏈的暢通。