高速公路專項債券項目發展情況探討

田興鵬

（貴州高速公路集團有限公司,貴州 貴陽 550000）

0 引言

2014年以來，國家為規范地方政府債務管理，出臺了一系列限制政府違規舉債、規范舉債融資行為、防范化解隱債風險的政策，并明確發行政府債券是地方政府唯一合法舉債融資的渠道。目前，各地正擴大債券投資領域和范圍，加大使用專項債券建設高速公路的力度，減少采用傳統的政府還貸模式及PPP模式。分析研究高速公路專項債券項目發展要點，對加快高速公路專項債券項目發展，合理選擇項目建設模式、科學設計籌資方案、迅速解決資金難題、有效規避投資風險，及推動高速公路持續健康發展都具有重要意義。

1 地方政府專項債券產生背景

長期以來，地方政府通過融資平臺公司舉債或PPP模式等方式來籌集資金促進經濟社會發展，推高了政府債務規模，形成了較大的債務負擔，并且很大部分債務都因為沒有納入財政預算管理，脫離了監督，風險隱患較大。為了規范地方政府債務的管理，2014年國家修訂了《中華人民共和國預算法》，采取“堵后門、開前門”的改革思路，疏堵結合，加強了各地政府違規融資限制，賦予了依法舉債權利，打開了合法舉債的前門。政府債券就此成為各地唯一合法的舉債融資渠道，政府債務得到了有效監督，債務風險得到有效控制，為高速公路地方政府專項債券發展奠定了基礎。

2014年9月，國家為既能加強各地的政府債務管理，又能推動經濟社會的持續健康發展，出臺了加強地方政府性債務管理的指導意見（國發〔2014〕43號），取消了各地政府原有的各類交通融資平臺公司的政府融資功能，正式將專項債券推上歷史舞臺。后續幾年，國家加大堵后門力度，地方政府融資渠道進一步受阻，逐漸影響到經濟社會發展大局。為加快解決地方政府資金來源、推動經濟持續健康發展，國家加大專項債券制度體系建設，不斷推動并擴大試點范圍。2017年，國家優先選擇政府收費公路（含高速公路）、土地儲備2個領域在全國開展專項債券的試點，后續又明確在市政、水利、交通等領域選擇一些具備條件的基礎設施項目，積極開展發行項目收益專項債券的試點工作，促進經濟社會發展。

2 地方政府專項債券發展歷程

高速公路地方政府專項債券發展主要分為3個階段。

2.1 起步階段（2014—2016年）

2014年，國家頒布實施新的《中華人民共和國預算法》，允許各地政府可依法舉債；隨后出臺加強地方政府性債務管理的指導意見，進一步規定各地政府只能在國務院確定的限額內，通過發行政府債券的方式舉借債務，用于有一定收益的公益性事業發展，專項債券從無到有[1]。2015年，財政部印發了《地方政府專項債券發行管理暫行辦法》和《地方政府專項債券預算管理辦法》（現均已廢止），對專項債券的定義、償債來源、預算管理、承銷發行等作出了正式規定。

2.2 快速發展階段（2017—2018年）

2017年6月，財政部印發通知（財預〔2017〕89號），明確優先在包含高速公路等政府收費公路在內的2個領域選擇可行的項目，在全國范圍內開展收益與融資自求平衡的地方政府專項債券試點[2]。隨后，交通運輸、財政等兩個國家部門聯合出臺了《地方政府收費公路專項債券管理辦法（試行）》，規范了政府收費高速公路的融資行為。2018年2月，財政部的財預〔2018〕34號文件《關于做好2018年地方政府債務管理工作的通知》，明確在市政、水利、交通等領域選擇一些具備條件的基礎設施項目，積極開展發行項目收益專項債券試點[3]。都勻至香格里拉高速公路昭通段等專項債券項目（云南省首個高速公路專項債券項目）應運而生，并加快發展。后續一系列政策措施的出臺，高速公路專項債券管理制度加快完善，逐步實現規范管理。

2.3 高質量發展階段（2019年—）

2019年以來，中共中央辦公廳和國務院辦公廳共同印發了做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知，進一步規范了專項債券的發行和管理。有了政策和制度的保障，專項債券成為高速公路等收益性公共基礎設施的重要融資渠道趨于成熟，新增專項債券發行規模及占比大幅增加[4]。尤其是2022年以來，經濟穩增長壓力加大，專項債券作為財政穩經濟的支柱作用進一步凸顯，國家層面加大專項債券的發行力度，發行金額屢創新高，2022年前3個季度，新增專項債券發行量已達35 432億元，較2019年全年發行量還多13 945億元，基本達到2021年、2022年全年水平。從投向來看，交通基礎設施占比約17.33%，排所有行業第三位，如貴陽至黃平高速公路延伸段等專項債券項目迅速增多。

3 高速公路使用地方政府專項債券的優勢

3.1 資金來源更可靠

就政府而言，專項債券是“開前門”的重要手段，成為地方政府舉債融資的合法手段，在國務院批準的限額內發行，在黨中央、國務院及同級人大的監督范圍內使用，既能有效防控地方政府債務風險，又可確保政府投資力度不減，是當前政府推動經濟持續發展的有效抓手。就項目而言，專項債券作為政府債券優勢十分明顯，例如信用的等級高、融資的期限長、籌資的數額大、融資的成本低等，是高速公路發展的重要資金來源。與PPP模式、傳統政府還貸模式相比，專項債券能有效避免新增政府隱性債務，資金來源可靠，一般當年發債當年放款，資金籌集周期較短。

3.2 資金使用更靈活

《關于做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》，明確符合中央重大決策部署的國家高速公路和國家重大戰略的地方高速公路，在評估符合條件后，允許將部分專項債券（不高于發行總規模的25%）作為項目資本金。隨著專項債券使用范圍的擴大，高速公路建設模式也衍生出“專項債券+市場化融資”“專項債券”“財政資金+專項債券+市場化融資”等模式。同時，專項債券可在項目建設期融資，支持已開工項目；也可在項目前期工作階段融資，但項目應符合開工條件，短期能開工建設（一般發行后3個月內實現開工）。

3.3 更符合高速公路發展規律

專項債券發行利率遠低于同期同檔次LPR貸款利率和其他市場化融資成本，資金成本較低（一般為3.5%左右），并且在使用年限內不用還本，每年只用支付利息，貸款到期后一次性償還本金，能有效減輕項目運營前期資金壓力。高速公路項目建設期資金投入大、資金回收時間長，加之高速公路建成后有較長的交通量培育期（一般在10年左右），項目運營前期通行費收入及廣告、服務區收入均較低，隨著運營時間的延長，高速公路收入方能逐步增加，在交通量培育期項目往往入不敷出，資金結余主要在項目運營后期，若采取銀行貸款方式融資，通常需通過投入大量自有資金或短期融資，才能保障項目正常運營。除此之外，隨著高速公路的不斷發展、路網的不斷完善，效益較好的主通項目逐漸減少，項目盈虧平衡年限進一步延后。申請專項債券進行高速公路項目建設，能合理將還本期限后延，大幅減小項目交通量培育期還本付息壓力，改善現金流狀況，保障項目正常運營。專項債券更符合高速公路發展的一般規律，適用性較銀行貸款更強。

4 高速公路專項債券項目的財務評價

4.1 評價依據

財政部財預〔2017〕89號文件要求，申請專項債券的項目應科學制定實施方案，重點明確項目預期收益和融資平衡方案，并能夠持續產生穩定的滿足專項債券還本付息的收益。《地方政府收費公路專項債券管理辦法（試行）》進一步規定，通過發行專項債券修建的高速公路項目，應當具有穩定的且能滿足還本付息的可償債資金來源，實現項目收益和融資自平衡。這些規定都表明高速公路專項債券項目必須開展財務評價，且制定切實可行的收益和融資自平衡方案。

4.2 評價方法

鑒于專項債券與銀行貸款還款方式不同，高速公路專項債券項目財務評價方法也與傳統的政府還貸項目及PPP項目財務評價方式也不同。專項債券項目不再采用FIRR、FNPV、投資回收期等財務指標評價擬定資金組合方案下項目的投資效益，而是通過預測能用于專項債券還本付息的可償債收益，資金組合方案下的專項債券總債務還本付息金額，通過對比預期可償債收益覆蓋專項債券本息的倍數，來評價項目收益與融資平衡方案的可行性。根據《地方政府收費公路專項債券管理辦法（試行）》規定，覆蓋倍數為1即可。但各地方為保障能正常償還專項債券本息，采取不同方式提高了專項債券本息保障倍數，通常提高到1.2倍。需要特別說明的是，為保障除申請了專項債券外還有市場化融資的項目順利通過專項債券評估，項目可償債收益需在優先滿足市場化融資還本付息需求的基礎上，再評價專項債券本息保障倍數是否滿足要求。

4.3 財務評價關鍵指標

（1）專項債券本息保障倍數，是指在擬定的收益與融資平衡方案下，項目可償專項債收益覆蓋專項債券本息的倍數，是專項債券項目財務評價的核心指標，是判斷收益與融資平衡方案是否可行的主要依據，地方政府一般要求申請專項債券建設的高速公路項目專項債券本息保障倍數不小于1.2。

計算公式：專項債本息覆蓋倍數=項目可償專項債收益/專項債券本息。

（2）項目可償專項債收益，是指項目的車輛通行費收入與廣告收入、服務設施收入等專項收入之和，扣除保障項目日常運轉經費和相關稅費外，可專門用于償還高速公路專項債券本息的收益。

計算公式：項目可償專項債收益=通行費收入+專項收入（廣告收入、服務設施收入等）-日常運轉經費-相關稅費。其中，日常運轉經費主要包含維持項目正常運營所產生的養護管理、人員工資、隧道照明、辦公經費等開支；相關稅費主要包含增值稅及附加等。

（3）專項債券本息，即專項債券總債務本息，是指項目申請使用的所有專項債券本金與對應產生的所有利息之和。需要指出的是有市場化融資的項目，市場化融資本息不在其考慮范圍內。

計算公式：專項債券本息=∑（每次申請使用的專項債券本金+對應產生的利息）。

4.4 實施方案

按照財預〔2017〕89號文件的規定，高速公路項目每次發行專項債券前，都需要編制實施方案，并由具有相應資質的第三方機構出具財務評價報告和法律意見書，簡稱“一案兩書”。其中，實施方案主要包含項目主要內容、項目建設計劃及現狀、經濟社會效益分析、項目總投資和資本金有關情況、融資有關情況、現金流收益分析、項目收益及融資平衡情況，以及風險評估等內容。財務評價報告側重分析項目收益及融資平衡情況，法律意見書主要論證合法合規性。

5 需要注意的問題

一是專項債券支持范圍主要是在建或開工條件成熟的項目。申請專項債券支持的高速公路項目須滿足土地、規劃、工可報告等前期審批手續基本完成條件。二是申請專項債券的核心要求是收益與融資自平衡，因此成功獲批發行專項債的關鍵是編制一份優秀的項目收益與融資平衡方案，如項目已有其他融資，應明確原有融資和新增債券的償還責任。三是結合項目實施進度，合理規劃專項債券需求計劃，避免資金閑置增加資金成本，每次申報專項債券都需要重新出具“一案兩書”。四是專項債券實行的是限額管理，債券發行額度受各地債務余額限制，高速公路項目的建設周期長、資金需求大，地方政府債務較高的區域，應提前謀劃項目資金需求備選方案，避免因專項債券發行不及時引起資金短缺等風險。

6 結語

綜上所述，地方政府專項債券發展時間較短且迅速，具有資金成本低、來源可靠、使用靈活、符合高速公路發展規律等特點，逐漸成為地方政府建設高速公路項目的主要融資手段。因此，全面了解專項債券的發展規律，準確預判發展方向，熟悉債券申報關鍵，掌握財務評價方法和關鍵指標，編制較好的收益與融資平衡方案，可快速申報、發行和規范使用專項債券，解決項目融資難題，推進高速公路專線債券項目持續健康發展，有利于擴大有效投資、加快高速公路成網。