論成長期企業股權融資策略

摘要：股權融資是助力成長期企業解決中長期發展資金問題的有效途徑，然而股權融資難成為眾多成長期企業的痛點。本文對成長期企業財務特點、融資現狀及面臨的問題進行概述，討論成長期企業股權融資的重要條件等問題，并分析企業如何選擇股權融資的策略及需要注意的問題，希望能幫助成長期企業找到與發展相適應的股權融資路徑。

關鍵詞：成長期；股權融資；策略；新三板

成長期企業是指在較長的時期內（如三年以上）具有持續挖掘未利用資源的能力，不同程度上呈現整體擴張態勢，未來發展預期良好的企業。成長期企業具有強大的發展潛力，是我國市場主體的新生力量，應秉持長期發展策略，致力于良性發展成為規?；髽I，而股權融資是解決企業中長期發展資金的有效途徑。目前，股權投資資金與行業龐大的融資需求存在較大差距，股權融資難成為眾多企業的痛點。因此，企業應未雨綢繆，充分做好股權融資準備工作，提升其股權融資的基礎條件，尋找與企業發展相適應的股權融資模式。

一、成長期企業的財務特點

（一）規模小、高業務增長率

成長期企業處于發展的早期階段，原始積累較少，一般具有規模較小的特點。在該發展時期，企業通過技術創新取得市場突破，加之利用杠桿的作用，實現快速擴張，業務增長率普遍較高。

（二）高周轉率、營運資金需求大

由于企業資產規模較小，提升經營規模主要靠高周轉率來實現。同時，在經營中可供運用、周轉的流動資金凈額較大，可進一步促進企業規模的成長。所以，持續、充足的營運資金對成長期企業非常重要。

（三）高投入、投融資需求大

企業一般在產能、設備及研發等資本化方面開支較大，需要通過補充營運資金以實現快速業務發展，因此成長期是發揮財務杠桿作用的最佳時期，企業會更加積極地開展投融資活動，以快速實現規模效應。

（四）企業財務管理水平普遍不高

由于企業發展的第一驅動普遍是業務優先，所以在內部管理尤其是財務管理方面會出現短板，如財務專業人才不足、財務核算簡單粗放、預算管理流于形式、投融資規劃不合理等。

二、成長期企業融資狀況及面臨的問題

（一）債權融資不能匹配企業中長期發展

營運資金是企業快速發展的基礎要素。企業在產能、設備及研發等方面支出較大，可用于日常周轉的營運資金較少，通常通過債權融資補充流動資金。但是，債權融資一般融資金額較小、期限較短、資金用途限制多、短期債權融資還本付息壓力大，長期債權融資則需要較高的抵押擔保條件，這都影響了債權融資資金作用的發揮。在債權融資的限制下，企業資金分配往往帶有“功利性”，短周期內不能實現中長期項目的收益，“短平快”的穩健收益類投資項目會被企業作為優先考慮的對象。如果企業過于依賴短期屬性的債權融資，則會造成缺乏戰略思維、短視等問題。所以，債權融資通常只能解決短期經營中的資金短缺，不能從根本上匹配中長期戰略發展。

（二）股權融資需求大、獲得難度較大

企業在成長期尚處于盈利模式探索期，加上投入大、凈現金流流入較少、內源資金的匱乏以及債權融資的限制難以支撐中長期項目，如產能擴建、研發投入、數字化改造、市場培育等。企業想要打好中長期發展的基礎，實現規?；洜I、上市等目標，股權融資是不可缺少的途徑。在實踐中，能獲得股權融資的企業還是少數，原因在于：一是商業模式不清晰，股權投資者未能準確判斷企業的核心價值；二是企業規模體量的限制，股權投資者對于企業競爭能力的認可度不高；三是經營風險評價等級偏高，股權投資者選擇保守觀望態度。

三、成長期企業股權融資的重要條件

（一）商業模式

商業模式是股權投資者判斷企業是否具有投資價值的標準。任何一個商業模式都是一個由客戶價值、資源和能力、盈利方式構成的三維立體模式。在商業計劃書中總結企業商業模式，并向股權投資者清晰闡述其內涵，是股權融資工作的第一步。企業已初步探索并形成了快速發展的模式，在此基礎上，應深入分析三維立體模式，進而形成企業自身的商業模式。

在企業發展過程中，商業模式不是一成不變的，尤其是處于高速發展期的企業，需要不斷對商業模式進行調整完善，不斷總結其商業模式內涵，以更好地適應資本市場的需求。商業模式內涵由最初的經營、運營層次向戰略層次延伸，即由初期從自身出發關注產品、營銷、利潤和流程，逐漸轉向關注顧客關系、價值提供乃至市場細分、戰略目標、價值主張等。

（二）完善并執行內部控制制度

股權投資者對投資標的的風險判斷是決策的重要因素，企業可通過降低自身經營風險以獲取股權投資者的認可。由于股權投資者一般是財務投資，未直接參與企業的經營，故企業自身的內部控制水平尤為關鍵。在股權投資機構對擬投資企業盡職調查的過程中，將內部控制評價作為重要的環節。

內部控制的治理要求企業建立健全的制度，包括梳理內部管理流程、識別關鍵控制點、形成制度文件等。內部控制有效執行則需要從內部環境、風險評估、控制活動、信息與溝通及內部監督五個方面進行完善。需要注意的是，內部控制的目標不是為風險管理提供絕對的保證，如果過于嚴格會制約經營效益，所以，尋求與企業發展相適應的控制強度尤為重要。

（三）財務管理規范化

財務管理是集中綜合反映企業內部管理水平的體現，也是實現和外部溝通的橋梁。投資人在股權投資盡職調查的過程中，會將財務盡職調查作為重點。在實踐中，企業存在內外兩套賬、偷稅漏稅、公私賬不分、預算控制不當、收支不平衡等財務管理問題都是突出典型的風險點，成為投資人否決項目的關鍵因素。所以，企業在股權融資前，都應該對財務管理工作予以規范，財務規范不是一蹴而就的工作，且涉及財稅風險，尤其是在“金稅四期”的監管大背景下，企業應盡早開展。

（四）擁有專業的投融資管理人員

成長期企業的股權融資工作，往往由負責人主導或由財務部門負責。負責人傾向于業務思維，財務部門則常常以財務核算思維為導向，與投資人的投融資思維存在差異。在追求成本控制的管理模式下，企業應配備專業的投融資管理人員，從投融資的角度發現不足之處，真正做到專業人士做專業的事情。

四、成長期企業股權融資的策略

（一）內部股權融資

內部股權融資包括原股東增資、員工持股計劃等。內部股權融資是建立在內部信任基礎上的，原股東及員工對企業比較熟悉，具備一定的激勵屬性。內部股權融資具有操作簡單、融資成本低、資金到位快的優勢。但是，內部融資一般融資額度較小，企業股權估值倍數也較低，對企業的增信背書作用有限。所以，內部股權融資是企業在未獲得外部投資人認可的條件下，通過原股東及員工持股計劃籌措小規模中長期資金較為容易實現的方式。

內部股權融資作為企業初期融資的方式，操作比較簡單，但也需要注意其合規性，為后續的外部股權融資打下基礎。內部融資合規性主要包括：股東的實繳注冊資本要清晰到位，最好通過會計師事務所的驗資審驗；員工持股計劃要遵循市場化定價原則，稅務要合規；股權結構要清晰，避免出現股權代持現象；對于控股股東或對企業具有重大影響的股東，特別注意資金占用的問題，保持企業的獨立性。

（二）業務合作方股權融資

企業處于業務發展快速階段，也積累了相當的業務合作方，包括下游客戶、上游供應商、銷售渠道商等。企業與這些合作方形成利益共同體，從而建立較好的互信關系，吸納具有實力的合作方成為企業股東也就順理成章。在股權結構上，如參與股權投資的合作方較多，且具有一定的流動性，可以考慮設立專門的有限合伙企業進行管理。實控人一般作為普通合伙人（GP）履行對合伙企業的管理職能，以實現不分散企業控制權的目的。需要注意的是，合作方融資會涉及關聯交易問題，應確保與合作方的交易遵循市場定價原則，避免股權投資款與業務款相交叉，規避關聯方資金非經營性占用。

（三）私募股權融資

私募股權融資是最常見的企業股權融資方式，對于距離掛牌或上市尚有一定距離的企業，私募股權融資通常是最佳的選擇。其一，私募股權融資能夠為企業提供大額資金支持，滿足經營擴張的需求；其二，可通過多輪次的私募股權融資不斷驗證其商業價值及提升資本市場估值；其三，可以獲得投資機構專業人士咨詢輔助，改善治理結構和管理水平，在組織結構、業務方向、財務管理、領導班子等方面提供必要的支持。處于高速成長期的企業，規范治理結構及財務管理與引進外部資金同樣重要。

此外，私募股權融資作為一種成熟的融資手段，對賭協議也會作為一種常見的附加條件，企業應重點關注。對賭協議，又稱估值調整機制，投資人為降低投資估值在未來的不確定性，要求設定未來經營目標、估值保障等。企業在合理的范圍內設定對賭條款有利于業務發展及風險控制，合理的對賭條款應該遵循：對賭業績目標基于審慎市場預判；對賭條款應設定上限；應采用量化指標與柔性指標相結合的方式；企業的IPO與對賭協議不沖突原則。

（四）新三板股權融資

企業在具備一定的規范化管理水平，完成股份制改革和經券商輔導后，可選擇掛牌新三板進行股權融資。新三板作為企業上市的孵化器，具有掛牌門檻低、掛牌費用少等優勢，為企業樹立良好的公眾形象，提供更多的股權融資途徑及更多的融資資金。新三板掛牌本身并不是股權融資行為，但新三板掛牌的過程意味著企業已在歷史沿革、組織架構、企業治理、內部控制、信息披露、財稅合規及投資者管理等方面具備良好的基礎，通過會計師事務所審計、律師事務所審查、券商督導及股轉系統備案審核等增信保障，企業在資本市場的認可度將得到極大的提高。新三板是以成長期企業為代表的中小企業距離IPO最近的資本市場。

企業掛牌新三板后，股權融資途徑包括定向增發、優先股融資、轉板上市等。2020年，新三板設立精選層；2021年精選層升格為北交所，北交所與主板設立轉板機制，這為新三板掛牌公司打通了最便捷的IPO通道。截至2022年11月末，新三板掛牌企業數量達6608家，其中創新層企業1695家，基礎層企業4913家，經新三板轉北交所上市企業達130家。

需要指出的是，掛牌新三板雖然可獲得顯著的資本市場優勢，但目前仍有相當一部分企業掛牌新三板后未獲得任何股權融資，更是出現了終止掛牌的情況，中有新三板發展的局限性原因，但其根本原因在于企業沒有選擇好恰當的掛牌時機及股權融資策略，主要包括：

1.未完全達到規范化管理水平的企業倉促掛牌，出現信息披露不合規、治理不完善、受到監管處罰等問題，影響了企業的資本市場聲譽。

2.重視企業治理及合規性，但忽視了商業模式創新及盈利能力培育，影響投資價值。

3.掛牌前未經私募股權機構的投資檢驗，未能準確評估投資估值，與潛在投資人產生分歧。所以，掛牌新三板并獲得資本市場認可是一項系統的工程，企業需要打好足夠的基礎，循序漸進，可參照IPO各項標準指導企業設定規范與發展目標。

五、結語

股權融資是成長期企業在快速發展過程中關乎長期發展的重大問題，企業應客觀分析存在的不足及股權融資難的原因，在商業模式、內部控制、財務規范及專業人才等方面打好基礎，根據實際情況選擇匹配的股權融資策略，并注意防范各股權融資策略存在的風險，以幫助企業達成中長期發展的戰略目標。

參考文獻：

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[2]劉文利.私募股權融資——中小企業融資方式創新[J].市場論壇，2006（3）：3.

作者簡介：馮勁（1986），男，廣東省高州市人，本科，中級會計師，財務總監，主要研究方向為財務管理。