生命周期理論視角下上市公司股權激勵財務效應分析

蘇巍（太原旅游職業學院 山西太原 030000）

一、引言

目前我國上市公司將股票作為重要的激勵載體，對人員進行激勵。為了使經營者和所有者之間的委托代理關系轉變為“共同所有者”關系，企業會預先給激勵對象部分股權，并在此基礎上設置股權生效的條件，使該部分股權實現長期激勵效應。這種方式可以使企業經營者參與到企業共同利益之中，在享受利益的同時還需承擔企業的經營風險，降低了企業的代理成本，能夠調動企業經營者積極的工作態度，提高企業的運營水平。對于企業生命周期的研究由來已久，盡管不同研究者的觀點不同，但歸結起來可以劃分為初創期、成長期、成熟期和衰退期四個時期。本文認為股權激勵計劃的實施適用于企業成長期及成熟期，并不適用于企業初創期及衰退期。

二、H企業生命周期的劃分

H 企業于1985 年成立，1990 年在深交所上市，一躍成為國內通信企業巨頭。其分別于2011 年、2018 年公布兩期股權激勵方案，并分別實行限制性股票和股票期權模式。本文對H企業兩期股權激勵方案進行了研究。

（一）企業生命周期劃分方法

通過梳理文獻資料，本文采取現金流分類法對H企業所處生命周期階段進行劃分，如表1所示。

表1 生命周期階段劃分

企業未來資金流量由經營活動現金流體現，并具有持續性。籌資、舉債及所有者資金投入是企業發展初期資金的主要來源，過度的資金投入會導致經營活動現金流為負；隨著企業盈利能力不斷上升，企業轉至成長期時，大筆資金回籠，促使現金流由負轉正；企業逐步穩定市場份額，在成熟期保持穩定增速；當企業處于淘汰期，直到下一個生命周期開始，不同的決策會導致現金流發生變化，若未成功保持，則轉至衰退期，現金流的支出高于收入，經濟效益為負數。

（二）H企業生命周期劃分

本文將H企業公布的股權激勵預案中的投資現金流、經營現金流及籌資現金流等數據作為對企業股權激勵時所處的生命周期階段進行劃分的依據，選取2009—2011年度及2016—2018年度兩組數據，詳見表2。

表2 H企業現金流量表 單位：百萬元

由表2可知，2009年H企業處于成長期，2010年處于成熟期，限制性股票模式實施于2011年。下一個生命周期開始，2016年企業處于初創期，2017年處于成長期，股票期權模式實施于2018 年。技術創新能力直接關系到企業的生存能力，技術創新一般發生在企業的成熟末期，新產品的開發能夠保證成熟期繼續延續。2016 年通訊業迎來了新的發展高峰。綜上所述，處于成長階段的H企業采取了股票期權的激勵模式，而當處于成熟期則采取了限制性股票的激勵模式。

三、H企業不同生命周期階段股權激勵的實施與比較

（一）H企業股權激勵方案與實施情況

1.成熟期階段。

（1）主體方案簡介。H 企業采取限制性股票模式作為第一期股權激勵方案，其主要內容如表3 所示。限制性股票模式的激勵對象是人才或者重大貢獻者，激勵股數為479.8萬股，2013年11月25日激勵對象為794名。

表3 H企業第一期限制性股票激勵方案

（2）實施情況簡介。2011 年10 月26 日，H 企業公布了第一期股權激勵計劃草案，直至2017 年12 月21 日最后一批股票解鎖，全部行權成功。具體過程如表4 所示。標的股票符合解鎖條件的均已上市流通，截至2017 年12 月24日，未滿足解鎖條件的標的股票2 536 742 股，多是由于績效考核不理想及激勵對象出現離職等原因。H 企業依據《第一期股權激勵計劃》的規定注銷了這些股票。

表4 H企業第一期限制性股票激勵實施進程

2.成長期階段。

（1）主體方案介紹。H 企業第二期股權激勵方案采取了股票期權模式，主要內容如表5所示。比較而言，第二期激勵規模較大，激勵對象為3 435 人，覆蓋面為總人數的10%，其中18 人為董事、高級管理人員，剩余1 513 人均為核心崗位工作人員，依舊以核心員工為主。

表5 H企業第二期股票期權激勵方案

（2）實施情況介紹。2018年7月23日，H企業第二期股權激勵計劃公布預案，標志著企業發展進入行權期。第二期股權激勵方案實施進程如表6 所示。截至2020 年12 月31日H企業股票期權激勵計劃仍在第一個行權期內。

表6 H企業第二期股票期權激勵實施進程

（二）H企業不同生命周期階段股權激勵方案比較

下面分別對H企業股票期權激勵方案及限制性股票激勵方案進行對比。

1.兩期股權激勵方案相同點分析。體現在以下三個方面：一是兩期股權激勵方案對象構成相同，符合相關機構的要求。此外，兩期股權激勵方案分配比率相似，均為員工激勵占大多數，表明人才決定了H企業未來發展的特點。二是兩期股權激勵均為企業定向發行股票，該股票發行方式可有效稀釋股權，增加總股本。三是兩期股權激勵方案的有效期都是五年，均包括三年的解鎖期及兩年的禁售期。同時均符合國資委及證監會的有關規定。

2.兩期股權激勵方案不同點比較。兩期股權激勵方案的不同之處在于激勵模式有所不同，獲益的關鍵在于股票價格的變動。所有者及受激勵對象的利益在股票期權模式下保持一致，而在限制性股票模式下并不能保證一致。當企業處于成熟期時，第一期股權激勵采取限制性股票模式，流通股可由激勵對象直接獲取，在股價穩定的市場中便能得到保障；當企業處于成長期，股價未來發展空間較大，能為激勵對象帶來較大的利潤空間。

四、H企業兩期股權激勵方案實施財務效果分析

本文采用財務指標法對H 企業長期經營績效進行評價，該方法一般從營運能力、盈利能力、償債能力、成長能力四個方面進行分析，鑒于篇幅限制，本文僅分析營運能力。本文將2010年作為研究的起點，研究終點定為2020年，對兩期股權激勵計劃進行客觀評價。

本文選擇處于同一生命周期、同一時期及同一行業的企業進行對比，且對比企業并未實行股權激勵計劃，主要是為了避免行業發展狀況及周期性對財務指標產生的影響，基于上述考慮，將B 企業作為參照對象。B 企業屬于國家級高新技術企業，和H 企業均屬于通信行業5G 概念板塊。分別對其2009—2011、2016—2018 年度融資現金流、投資現金流及經營現金流進行分析，結果如表7所示。

表7 2010—2018年B企業現金流量表 單位：百萬元

由表7可知，2009年B企業處于成熟期，2010年也處于該階段，與H企業保持一致；2016年處于成長期，2017年也處于該階段，與H企業保持一致，因此，兩家企業具有相似性。本文將總資產周轉率、固定資產周轉率、流動資產周轉率作為參考指標，內容詳見表8。

表8 營運能力比較分析

本文以折線圖的動態變化反映財務指標的變化趨勢，如圖2 所示。從兩家企業的變化趨勢可知，呈現反向變化的為2007—2009 年，一致性較強的為2009—2011 年；H 企業在第二期股權激勵方案實施過程中呈現小幅波動趨勢，而B企業大體保持穩定。這表明行業發展及生命周期并未對指標產生影響，股權激勵方案實施效果的判斷指標應為H企業流動資產周轉率。

圖2 流動資產周轉率變化趨勢

2011年實施第一期股權激勵方案后，就H企業個體指標變動情況而言，在同行業企業流動資產周轉率下降時，其該指標有所上升，表明H 企業的流動資產周轉速度較快。2012年后該指標又降至最低點，在接下來的2013—2016年期間，該指標整體幾乎沒有上升，僅僅保持平穩，直至2018年第二期股權激勵方案實施后，該指標呈現小幅上漲，表明預案實施具有一定成效。

如圖3所示，H企業和B企業固定資產周轉率的總體變化趨勢并不一致，水平不一。B企業整體趨勢較為平穩，H企業的波動幅度較大，除了在2015 年該指標呈現下降趨勢，其他年份均處于正常狀態。這表明H企業整體發展及所處的生命周期并不是影響該指標的因素，該指標可以作為判斷股權激勵方案實施效果的依據。

圖3 固定資產周轉率變化趨勢

H 企業實施第一期股權激勵方案后，觀察企業個體指標能夠直觀地看出2012年固定資產周轉率大幅上升，并在之后幾年中一直保持增長。B企業在2015年該指標的下降趨勢高于H 企業，說明股權激勵起到了積極作用。H 企業第二期股權激勵方案實施后，B 企業的固定資產周轉率在2019、2020年度保持穩定，H企業的該指標保持穩定上升趨勢，說明H企業的固定資產利用效率較高，股權激勵的實施能夠對固定資產使用效率產生積極影響。

由圖4 可知，除2013—2015 年間H 企業與B 企業的變化趨勢較為一致外，其余年份均不相同，表明總資產周轉率的變化值能夠作為判斷H企業股權激勵效果的評價依據，因為行業發展及企業當前所處的生命周期并未對H企業股權激勵方案的實施效果產生影響。

圖4 總資產周轉率變化趨勢

觀察H 企業的個體數據發現，僅2015 年有所下降，2011—2012 年呈現小幅度上升，其余時間均保持穩定，表明總資產周轉率受股權激勵的影響較為明顯，但僅表現在短期內。第二期股權激勵方案實施后該指標呈現上升趨勢，說明H企業的資產經營效率大幅度提升。

綜上所述，短期內第一期股權激勵對企業償債能力的作用明顯，但第二期股權激勵增強了企業的長期償債能力。第一期股權激勵對企業的發展促進作用更為明顯，但是并未促進企業的長遠發展。因此，兩期股權激勵方案均對H企業的發展起到了積極的促進作用，只是促進效果并不相同。

五、研究啟示

企業一般都會經歷由初創期至成熟期的變化規律，在這個過程中逐漸轉為穩定。生命周期對企業的成長和發展過程進行了概述。所處的生命周期階段直接影響著企業實施股權激勵模式的選擇，只有明確企業當前所處的生命周期，并參考經營模式、行業性質、企業所有制性質、所處地區及經營階段等因素，才能做出正確選擇。本文對擬實施股權激勵的企業提出以下建議：第一，注重長期激勵。對比第二期股權激勵，H 企業第一期股權激勵越往后解鎖比例呈現遞增趨勢，因此對于計劃開展股權激勵的企業而言，應多關注限制性股票激勵模式，為長期發展做準備。第二，對于考核指標的選擇要結合企業發展實際。H企業采取的第一期股權激勵方案長期激勵效果不足，究其原因為行權條件較低，考核指標過于單一。綜合考慮三個指標，股票期權激勵預案的制定需要具有前瞻性，其對企業的發展促進意義較為明顯，但長期激勵方面仍然有待完善。第三，結合企業的特點，確定合適的激勵對象。滿足核心技術人員的需求，是H企業繼續發展壯大的核心力量。所以，在選擇激勵對象時，必須要符合企業的發展特點，才能為企業在未來的市場競爭中提供不竭動力。