山西汾酒：年報及一季報高增長超預期高端化、全國化推動品牌復興目標加速實現

4月28日，清香型白酒龍頭山西汾酒（600809.SH）發布了2022年年報和2023年一季報。財報顯示，2022年公司實現營業收入262.14億元，同比增長31.26%；實現歸母凈利潤80.96億元，同比增長52.36%。2023年一季度，公司實現營業收入、歸母凈利潤分別為126.82億元、48.19億元，同比分別增長20.44%、29.89%。

由于年報和一季報均超市場預期，同時汾酒“高端化”、“全國化”的成果持續兌現，發展勢能不減，財報發布后，多家券商研究所紛紛調高公司盈利預測，并給出較高評價和買入評級。

“高端化”、“全國化”是汾酒近年來一以貫之的清晰戰略，通過得力措施的持續推進，公司以業績高速成長不斷兌現承諾，讓市場越來越認同汾酒的增長邏輯。

2022年，汾酒、竹葉青酒、杏花村酒三大品牌戰略協同、市場協同和資源協同進一步增強，全國化市場拓展大步前進，中高端銷售占比持續上升，品牌高端化實現突破。

青花系列高歌猛進產品結構持續優化

2022年，汾酒著力于向上提升品牌整體形象，市場結構和產品結構進一步優化，品牌知名度和美譽度穩步提升，為公司持續高質量發展打下了堅實基礎。

總量來看，2022年，汾酒銷售達到17.69萬千升，同比增17.0%；平均價14.72萬元/千升，同比增12.38%，實現了量價齊升。

從產品結構來看，2022年中高價酒（130元以上）、其他酒收入分別為189.33、71.07億元，同比增長分別為39.45%、14.05%。其中，中高價酒收入占比達72.71%，同比提升4.17pct。

量價拆分來看，中高價酒銷量5.39萬千升，同比增長31.55%，平均價格35.14萬元/千升，同比增長6.01%；其他酒銷量12.31萬千升，同比增長11.56%，平均價格5.78萬元/千升，同比增長2.23%。中高價酒在量價兩方面均實現較高增長，產品結構進一步高端化的趨勢明顯。

分品牌來看，2022年，青花系列繼續高歌猛進，銷售放量突破百億，同比增長60%，在營收中占比接近40%，成為公司最大品牌和營收增長的主要推動力。

單品方面，汾酒大單品打造成效凸顯，青花20、青花30成為拉動銷量和單價上漲的重要大單品，產品結構持續上移。

在青花系列延續高增態勢的同時，巴拿馬系列持續深耕環山西市場，獻禮版玻汾積極鋪市，產品提價趨勢明顯，多個品牌共同拉動高端銷售占比的上升，實現品牌高端化的突破。

財報顯示，2023年一季度，中高價酒實現營收94.96億元， 收入占比進一步提升至75.22%，產品結構持續優化。

汾酒表示，2023年，公司將全面優化產品結構，打造全方位產品矩陣，推進青花系列品牌發展。一是以青花20汾酒為發展基準線，向上提升青花30、青花40產品的檔次和規模，推動青花汾酒全系列產品市場占有率的重大突破；二是以玻汾為發展基準線，擴大清香消費群體，拉動老白汾等腰部產品的全面發展。

產能方面，為提升原酒產能和儲能，公司投資建設汾酒2030技改原酒產儲能擴建項目（一期），建設期為三年，預算投資額合計91.02億元。項目達成后，預計可實現年產原酒量總計5.1萬噸，原酒儲能總計13.44萬噸，截至2022年期末，共投入資金7.26億元。

結構升級推升毛利盈利能力再創新高

受到產品結構優化和費用率壓降超預期兩大因素的影響，汾酒盈利能力再創新高。

隨著產品結構不斷改善，2022年，公司實現銷售毛利率75.36%，同比提升0.45pcts，其中中高價酒的毛利率達到83.98%，同比輕微上升；2023年一季度，公司實現銷售毛利率75.56%，同比提升0.81pcts。

費用率變化方面，汾酒以改革賦能，以管理驅動，持續開展提質增效專項行動，費用率壓降超預期，從而釋放國企改革紅利。2022年公司銷售費用率、管理費用率、凈利率分別為12.98%、4.63%、31.12%，同比分別-2.84pct、-1.21pct、+4.13pct；2023年第一季度銷售費用率、管理費用率、 凈利率分別為7.95%、2.08%、38.11%，同比分別-3.20pct、-0.48pct、+2.71pct。

在產品結構升級和費用率優化釋放業績的作用下，公司凈利率提升邏輯持續兌現。2022年，公司凈利率同比提升4.13pct至31.12%；2023年一季度凈利率同比提升+2.71pct至38.11%，為歷史同期最高。

開源證券研報認為，“結構優化帶來毛利率持續提升，規模效應和費用精細化管理下，期間費用率下降，凈利率提升會是長期趨勢。”

財務方面，2022年公司經營性現金流凈流入103.10億元，同比增長34.86%；合同負債69.08 億元，表現優秀。

全國化市場布局深入推進渠道由提量向提質轉變

2022年，汾酒向內深化營銷體系改革，向外加速全球化市場布局。公司深入推進“1357+10”全國化市場布局，精耕大基地、華東、華南“三大市場”。

分區域來看，2022年省內實現營收100.36億元，首次超過百億，同比增長24.35%，其中量價分別貢獻5.56%和17.80%；省外實現營收160.04億元，同比增長36.35%，其中量價分別貢獻23.72%和10.21%。省外收入占比提升2.20pct至61.46%。

隨著清香消費群體的不斷擴大，汾酒全國化深入推進。2022年，汾酒省外增長超過省內，尤其長江以南市場實現穩步突破，同比增長超過50%。海通國際研報稱，“經調研，公司已有29個省份規模過億，渠道和區域調節具備空間，有望為公司提供多元化增量來源。”

2022年，汾酒渠道精細化管理程度不斷加深。截至年末，省內經銷商768家，同比凈增加40 家；省外經銷商2869家，同比凈增加73家，招商節奏平穩。

同時，渠道由提量向提質轉變，經銷商結構進一步優化，單個經銷商貢獻收入規模增加。2022年，省外單個經銷商平均貢獻同比增長32.88%至558萬元；省內單個經銷商平均貢獻同比增長17.88%。

汾酒以2022年為管理現代化基礎年，推進數智化系統建設、深化預算管理，提升運營效率。省內深耕下沉市場，省外推進“1357+10”布局，全國可掌控終端數量突破112萬家，同比增加7萬家左右，省內外持續貢獻規模增量。

2023年一季度，汾酒“三大市場”持續拓展，全國化勢頭不減。一季度，省內市場營收50.22億元，同比增加30.30%；省外市場營收為76.01億元，同比增加14.71%。期末經銷商數量達到3647家，單個經銷商平均貢獻346.13萬元，同比增長19.45%。

海外市場方面，汾酒持續鞏固拓寬全球銷售網絡，以汾酒文化、工藝、品牌國際史為主要內容，持續進行海外市場消費者培育，海外市場建設穩步推進，覆蓋50多個國家和地區。

分銷售渠道看，2022年汾酒直銷、批發代理、電商營收分別為1.56億元、241.68億元、17.16億元，其中電商渠道增速較高，達到80.11%，占比擴大至6%；2023年一季度，直銷、批發代理、電商營收分別為2.04億元、119.28億元、4.92億元。

業績超預期彰顯經營韌性券商研報看好公司表現

進入2023年，汾酒穩扎穩打，做到了庫存、動銷、批價、回款的有效平衡，實現開門紅，驗證了公司良好的發展勢能。

2023年，汾酒整體戰略延續，仍以高質量發展為主線，圍繞汾酒復興八大綱領，在“一體兩翼”品牌發展戰略下實現公司目標營業收入同比增長20%左右。

對此，多家券商研報看好公司表現。其中，國海證券研報認為，“公司開門紅回款進展良好，奠定全年穩增長基 礎，2022年Q2因疫情影響基數較低，疊加聚飲等消費場景恢復，預計Q2業績增長加速。”

國金證券研報稱，“公司成長性在板塊仍首屈一指，在省外持續滲透提升清香氛圍配合需求回暖帶動結構升級的邏輯清晰，Q2低基數下渠道管控、價格梳理等措施可期，批價上行具備確定性。”

開源證券研報表示，“汾酒產品勢能仍在持續，高端化、精細化、全國化等多方面潛力仍未被充分挖掘。”

國海證券研報認為，“公司是為數不多的能夠同時在次高端、中高端和百元以下光瓶酒等各個價位均形成較大體量的酒企，同時汾酒是清香龍頭，品牌底蘊深厚。繼續看好公司在行業趨勢紅利和在自身經營改善下的高質量成長。”

中泰證券研報寫道，“全年展望來看，我們認為隨著疫情影響逐步消退，宏觀經濟持續向好，宴席、商務宴請等消費場景持續催化下，公司全價格帶優勢將持續凸顯，看好公司全年目標超額完成。”