債務之下民營房企如何"活下去"

劉建中

2023年開年，經濟呈現復蘇跡象，餐飲、旅游、品牌服裝等行業的盈利有所恢復。但是，鋼鐵、水泥、有色、化工等諸多行業的盈利有所惡化。

房地產一季度的表現讓大家看到了希望，但4月數據又變差了，而且不只是差了一點。根據億翰智庫的數據， 4月商品房銷售面積為0.8億平方米，銷售額為0.9萬億元，環比分別下降了48.1%和39.0%。

有研究解釋， 2023年一季度房地產數據反彈，是因為2022年最后幾個月積壓了一些剛性需求的釋放，而不是因為原先制約市場的因素得到了有效改善。當這些積壓需求釋放之后，房地產又回到了信心不足、需求不足的狀態。

現在斷言房地產復蘇已經結束肯定為時過早，但必須承認房地產復蘇需要更多的條件、更長的時間。

雖然短期的經營和債務壓力都非常大，但長期來看，對于民營房地產企業的未來，其實不必過于悲觀。只要能活下去，熬過周期底部，優質民營企業依然能大有作為。這樣說，有三點原因。

第一，中國房子足夠多，但能滿足改善性需求的住宅遠遠不夠。當解決了房價與收入的匹配問題，改善性需求釋放，民營房企有足夠的生存空間。

第二，利率下行趨勢之下，房子的投資價值會上升。

第三，住房需求會衍生出其他業態，比如長租公寓。這些都在房企的能力圈之內。

但目前的重點是，如何讓民營房企"活下去"。

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4月份房地產行業數據走弱，復蘇不容樂觀

2023年一季度中國房地產累計銷售面積為2.99億平方米，與2022年基本持平，比2021 年同期降低了約20% 。但2023 年4月，中國房地產銷售面積為0.77億平方米， 2022年4月份為0.87億平方米， 2021 年4 月為1. 43 億平方米。

2023年4月的銷售數據比2022年同期下降了1 1.5% ，比2021年同期下降了46%。

現在的問題是，不僅銷售數據不樂觀，企業對于未來也沒杳信心。

"新開工面積"和"開發投資金額"可以從一定程度上衡量房地產企業對于未來的信心。2023年4月份"開發投資金額"為1.04萬億元， 2022年4月份為1.04萬億元， 2021 年4月份為1.61萬億· I I|.IhldillU＼ 『嘻F、元。從"開發投資金額"看， 2023年4月與2022年4月相當，但僅為2021年同期的65% ，顯示企業信心不足。

"新開工面積"比"開發投資金額"更能體現房地產企業的信心狀態。

2023年4月份"新開工面積"為0.71億平方米， 2022 年4 月為0.99億平方米，m陽月為1.77億平方米。202捍4月"新開工面積"為2022年同期的70% ，僅為2021年同期的40%。這顯示房地產企業非常缺乏信J[）。

房地產開發資金來源中， 2023年4月份新增國內貸款為1150億元， 2022年4月份為1312億元， 2021年4月份為1821億元。

2023年4月同比下降12.3%。與2021年4月相比，下降36.8%。這個數據也從側面表明房地產行業走弱。

在房地產行業整體走弱的背景下，值得注意的是，民營房企的情況要比行業平均水平更弱。

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民營房地嚴更難，掙扎在"活下去"的邊緣

國央企房地產的各方面情況都比民營房企好很多。

本文選擇了4家有代表性的央企房地產企業：華潤、保利、招商、中海，以及6家有代表性的民營企業：龍瑚、碧桂園、新城、旭輝、融創、寶龍。從表1看，2022年民營房企銷售已經大幅弱于國企。最優質的民企龍湖，銷售同比下跌了29.9%；而四家央企中銷售下降最多的中海，也僅下降了20.4%。

2023年前4個月，國央企銷售大幅反彈。

保利發展，2023年前4個月實現合同銷售金額1556億元，同比增加28.4%。

華潤置地，2023年前4個月實現合同銷售金額1120億元，同比增加83.6%。

招商蛇口，2023年前4個月實現合同銷售金額1103億元，同比增加79.6%。

中海，2023年前4個月實現合同銷售金額1176億元，同比增加53.3%。

在國央企銷售大幅反彈的同時，民營房企除了龍湖，銷售繼續大幅下降，可謂冰火兩重天。

碧桂園，2023年前4個月實現合同銷售金額1168億元，同比下降28.5%。

新城，2023年前4個月實現合同銷售金額290億元，同比下降27.9%。

旭輝，2023年前4個月實現合同銷售金額294億元，同比下降24.2%。

融創，2023年前4個月實現合同銷售金額373億元，同比下降56.6%。

寶龍．2023年前4個月實現合同銷售金額120億元，同比下降21.4%。

在2023年1-4月份，央企中表現最差的保利同比增長了28.4%。民企中除了龍湖，其他5 家同比繼續下跌了20%以上。需要注意的是，民營房企是在2022年已經大幅下跌的基礎上，繼續下跌了20%以上。

為了直觀，可以看表l 的最后一列，這是用2021 年全年銷售數據與2023年l月-4月的銷售數值相比得到的數值。這個數值越大，說明2023年銷售下降得越厲害。四大央企，這個數值都在3左右，而民企除了龍潮都在6.5以上，融創的數值甚至達到了16 。

央國企融資渠道通暢、資金成本低、有信用背書，這些條件讓絕大多數民營房企望塵莫及。

2023年大多數民營房企銷售收入下降的同時，預售資金監管嚴格，而融資渠道幾乎全部關閉。在這種條件下，債務展期甚至違約成了大概率事件。

2021 年克而瑞銷售排名60強中杳37家民營房企。目前，其中近三分之二已經出現了債務違約。其中沒杳違約的十幾家民企中，從2022年財報可以看到，杳3家的債務問題也是是可危。

債務問題不解決，"活下去"無從談起

2023年是房企的債務到期高峰。中銀證券測算2022年國內外債券到期規模879'：但元， 2023年為9580億元， 2024年之后逐年減少。2022年的償付高峰，已經讓不少民營房企不得己"倒下"。

2023年年初還成功發行7億元中債增全額擔保中票的合景泰富在5 月16 日官宣，啟動境外債務重組。這成為行業又一個標志性事件。

面對債務，房企應該如何破局？房地產企業大規模破產會帶來社會問題，而且也不符合債權人的利益。在當前銷售疲軟、回款不暢、融資困難、股市低迷的條件下，房企除了債務展期也別無他法。

自2022年以來，不少民營房地產商都在積極努力，尋求境內外債務的展期。有的企業采取境內或境外全盤重組的方案，有的則選擇就每一只債券與投資人逐一商討展期方案。

截至目前，融創、富力、龍光、時代四家房企成功完成了境內債務的整體重組，為自身贏得了喘息之機。從展期方案來看，再三家房企展期的頭一年不支付本金，龍光的方案中還包括了利息支付的遞延。以上四家房企的展期時長均在3至4年。融信在近期拋出境內債務重組方案，計劃在展期的第一年分4次支付合計1%的本金，剩余本金展期2至3年進行兌付，并通過資本化方式對利息進行延期支付。

特別值得注意的是，這些企業在境內債整體重組之前，均已對單只到期債券進行了展期。由此可見，境內債務整體重組，是在行業遲遲未能復蘇下，房地產企業做出的不得己選擇。

更多的民企，則是選擇對單一債券進行展期。比如，旭輝近期拋出了"20旭輝01" 的回售條款調整方案，本質上是對該筆境內債券進行19個月的展期，并在展期第一年內支付合計5%的本金，并按期償付合計7.8%的利息，目前方案仍處于投票期。寶龍則先后對"19寶龍01" "20寶龍04" "21 寶龍01" "21寶龍03" 提出了展期方案。

值得注意的還有，隨著市場下行，行業復蘇乏力，其展期方案的條款對債權人越來越不利。2022年7月通過的"19寶龍02" 展期方案首付支付了5%的本金，近期拋出的"21寶龍03" 展期方案則在展期后的第9個月才兌付第一筆5%的本金。

當企業意識到市場低迷會持續比較長時間之后，展期時閏應該選擇2至4年。l年的時間肯定不夠，的確需要2年以上的時間來解決問題。正因為l年內無法解決根本問題，所以不少原定展期l年的債券又進行了二次展期。

展期方案的核心是全面性和可行性。只有與企業真實的流動性情況相適配，切實可行地幫助企業渡過行業低谷、幫企業"活下去"的方案，才是好方案。畢竟留得青山在，不怕沒柴燒。

"青山依舊在"的基礎，是地產行業的國民經濟屬性。參考其他國家數據，會發現中國房地產市場不會長期大幅萎縮。2015年-2017年，韓國新增住宅與存量住宅比值的均值為3.6% ，日本為1.83% ，美國約為2.2% 。據此推斷，中國每年住宅竣工量會維持在8億平方米左右。2021年是中國住宅竣工高峰，其數值為7.3億平方米。所以，未來中國房地產市場并不會大幅萎縮。

"活下去"是擺在房地產民營企業面前的一道難題，現在需要時間，需要等待。等待政策、等待時機、等待市場出清，等待信心恢復。首先要活下去，活下去就能看到春天！

摘自微信公眾號"財經十一人"