員工持股計劃，大股東別念歪了經

“控制權加強主導型”管理模式下，大股東通過復雜安排攫取激勵股份表決權，員工持股計劃的實施只是鞏固了大股東在股東大會的話語權

員工持股計劃是一種通過使雇員成為本企業所有者，使其享有“收益分享權”的利益分享機制和擁有“投票表決權”的公司相關事務參與機制。與股權激勵計劃類似，受益對象更廣和實施范圍更大的員工持股計劃推出的初衷，同樣是幫助企業在產品和技術高速迭代的競爭環境中留住人才，保持持久的創新力。然而，在我國資本市場的公司治理實踐中，固然員工股東能夠通過公司推出的員工持股計劃實現利益分享的目的，卻并非所有上市公司推出的員工持股計劃均能真正賦予入股員工作為股東本應享有的投票表決權，實現對公司相關事務的參與。

受激勵員工需要投票表決權嗎

齊某集團在其員工持股計劃實施方案中指出，授權員工持股計劃管理委員會主任行使持股計劃所持股份對應的股東權利。然而，方案并未披露主任的任職來源、監督機制及其與大股東的關聯關系。而大某科技直接在其員工持股計劃實施方案中，授權實際控制人行使持股計劃所持股份對應的股東權利。這些安排無疑剝奪了賦予員工股東的表決權，同時為大股東加強公司控制提供了操作空間。

實踐中，包含上述類似條款的員工持股計劃并非個例。我們進一步觀察到，這些公司在推出員工持股計劃后，并未出現創新水平大幅提高的跡象。那么，入股員工已獲得員工持股計劃，大股東別念歪了經文/鄭志剛“收益分享”，還需要參與“投票表決”嗎？我們的答案是需要。

首先，入股員工參與表決的話語權，構成員工未來收益分享的可置信承諾。員工持股計劃實施的困難之處在于，讓員工相信持股后真的能分到紅，這并非易事。員工持股計劃激勵主體并不直接持有股份，股份交由專門的持股平臺管理。在這種間接持股激勵模式下，受激勵員工自然需要某種程度的“話語權”，讓他們相信公司作出的承諾未來能夠切實兌現。公司治理實踐中，伴隨員工持股計劃的實施，一些上市公司出現的層出不窮的盈余管理、會計造假和關聯交易，并由此引發監管機構對相關持股計劃頻繁的監管處罰和越來越嚴的信息披露要求，都很好地證明了這一點。

其次，參與表決的過程成為員工股東獲取信息、降低創新過程中信息不對稱程度的重要途徑。伴隨著創新決策，擁有私人信息的管理層往往有偷懶、盲目擴張、追求私利損害股東利益的道德風險傾向，而這些道德風險行為的發生很大程度是因股東處于信息劣勢地位引起的。“像股東一樣表決”的參與機制顯然有助于降低創新過程中的信息不對稱程度。員工股東參與的過程，加強了對管理層的監督，降低了管理層的道德風險傾向。

再次，權力能夠促使人們尋求機會去改變環境，進而滿足其對“效能”的先天需要。就員工持股計劃而言，“參與”“發言”“表決”就是幫助入股員工搭建心理所有權、產生“效能”的必要環節，推動受激勵員工內心實現從員工向股東的身份意識轉變，激發受激勵員工的主人翁意識，提高其主動性、創造性和責任感，促使產生更多創新想法和實踐。

概括而言，受激勵員工參與表決的“話語權”構成其未來能夠獲得“收益分享”的可置信承諾，參與表決的過程也是降低信息不對稱的重要途徑，還增強了受激勵員工對企業的心理所有權意識。因而，參與表決成為員工持股計劃促進企業創新的實施路徑中不可或缺的一環。

大股東加強控制才是真正動機？

根據員工股東表決權歸屬的不同，可以將我國公司治理實踐中存在的員工持股計劃管理模式劃分為兩類。一是“員工激勵主導型”管理模式。在該模式下，入股員工享有收益分享權的同時，可自己行使或選擇與大股東關聯關系較弱、受大股東制約較少的代表人、代理機構代行股東表決權。入股員工在享有收益分享權的同時享有投票表決權，因而員工持股計劃是單純激勵工具。二是“控制權加強主導型”管理模式。該模式僅賦予入股員工分紅權，而大股東通過復雜安排攫取激勵股份表決權，員工持股計劃激勵員工名義的背后隱藏著大股東加強控制權的真實動機。

以2014年到2019年為樣本觀察期，我們的統計結果表明，上市公司“員工激勵主導型”管理模式從2014年63.46%的比重，下降至2019年的34%；而“控制權加強主導型”管理模式的比重，則從2014年的36.54%上升到2019年的60%。在觀察期內，超過三分之一的上市公司推出的員工持股計劃，在類型上屬于“控制權加強主導型”。其中，批發和零售（50%）、制造業（34.99%）是上市公司中推出“控制權加強主導型”管理模式比重最高的兩個行業；運輸、倉儲和郵政業，以及信息傳輸、軟件和信息技術服務業等行業所實施的員工持股計劃中，均有超出30%的上市公司采用了“控制權加強主導型”的管理模式。

我們的實證研究發現，“員工激勵主導型”管理模式顯著提高了企業創新能力，而“控制權加強主導型”管理模式并無此作用。作用機制的考察表明，“員工激勵主導型”管理模式能夠使員工股東未來收益分享成為“可置信承諾”，減少管理層在執行創新決策時的道德風險行為；而“控制權加強主導型”管理模式下，員工持股計劃實施只是鞏固了大股東在股東大會話語權。

正本清源，保障入股員工股東權益

員工持股計劃管理模式既可能提高激勵方案實施效率，也可能輔助大股東行加強控制權之實。這與員工持股計劃選擇什么類型有關。我們提出如下政策建議：

應當持續完善員工持股計劃信息披露制度。規范上市公司對員工持股計劃實施方案尤其是管理模式的公告行為，使員工持股計劃管理模式和股東表決權安排不再是信息不透明、需深度挖掘的黑箱，進而降低員工持股計劃后續管理過程中上市公司大股東、中小股東、員工以及外部投資者之間的信息不對稱程度。

應當完善員工持股計劃內部管理委員會的運作規則。一方面，應當規范管理委員會任職人員的聘任規則，不僅要防止大股東直接“入主”管理委員會，進而攫取員工股東表決權的行為，也需規避與大股東存在隱秘關聯的董事或高管等代行員工股東表決權的可能。另一方面，應當規范管理委員會正當、合理代行員工股東表決權的程序，防止管理委員會行使員工股東表決權時受到原始股東或高管團隊的不當和過度干預。

第三，應當進一步完善員工持股計劃相關法律法規。一方面為上市公司科學設計員工持股計劃管理模式、選擇員工持股計劃持股平臺提供法律依據和法律規范。另一方面，為入股員工在員工持股計劃后續管理運作過程中保護自身合法權益提供法律保障，尤其是增強對入股員工股東權益的保護，使員工持股計劃切實成為緩解委托代理問題、增強企業創新能力的激勵工具。

作者系中國人民大學金融學教授，雍紅艷對本文寫作亦有貢獻