F-Score 模型在比亞迪公司財務風險預警中的應用

■王云艷 古 華 沈陽大學

一、比亞迪公司簡介

比亞迪股份有限公司（以下簡稱比亞迪）主要從事包括新能源汽車和傳統燃油汽車在內的汽車業務、手機部件及組裝業務、二次充電電池及光伏業務，同時利用自身技術優勢擴展城市軌道交通運輸業務，從近幾年的營業收入來看，新能源汽車成為其主要收入來源，作為新能源汽車行業的佼佼者，比亞迪的市場占有率近四分之一。2022 年4 月，比亞迪做出戰略調整，宣布停止燃油汽車整車生產，這也說明比亞迪對未來新能源汽車替代傳統燃油汽車這一趨勢充滿信心。隨著越來越多的以賺取碳積分為目的的企業涌入新能源汽車行業，行業內部競爭日益激烈，及時識別并化解財務風險對企業來說至關重要。

二、F-Score 模型概述

1968 年，國外學者Altman 以66 家公司為研究對象構建了Z-Score 模型；國內學者周守華等（1996）基于Z-Score 模型進行本土化改造，選取我國4160 家企業進行實證研究，構建了本土企業風險預測模型——F-Score模型。該模型相較于Z-Score 模型的區別主要有：①對Z-Score 模型中自變量X3、X5做出調整，增設了對財務風險影響重大的現金流量這一因素，X3是用來衡量企業經營活動產生的現金流量用于償還債務的能力的指標，X5是企業總資產創造現金流量的能力，相對于Z-Score 更能預測企業可能出現的財務風險。②立足于我國企業發展狀況，考慮到企業發展所需的財務指標的變化，對模型中的數據進行調整，并進行實證分析，從而可以有效分析我國企業財務風險程度。③擴大實證研究的樣本量，樣本量4160 家企業和64 家破產企業遠高于Z-Score 模型中的32 家企業和32 家破產企業，增強了企業短期內破產危機預測的準確度。

F-Score 模型公式：

計算出的F值以0.0274 為財務危機臨界點，若企業的F值大于臨界點，說明企業是繼續生存企業，F值越大，財務風險越小；反之小于臨界點為破產企業，F值越小，財務風險越大；F=0.0274±0.0775 為灰色區域，位于該區域的企業財務狀況不穩定，可能出現誤差。公式中的自變量財務指標如表1 所示。

表1 F-Score 模型自變量及公式

其中，X1反映企業變現能力，比率越高，表明企業資產變現能力越強，財務風險越小；X2反映企業累計獲利能力，表明企業累計留存了足夠的內部資金，比率越高，財務風險越小；X3反映企業經營活動產生的現金流量用于償還債務的能力，比率越高，表明企業有足夠的資金用于償還債務，財務風險越小；X4反映企業的資本結構，所有者權益與負債的比重越大，公司價值越高，財務風險越小，其中股東權益市場價值的計算公式：股東權益市場價值=[（期末資產總額- 期初資產總額）/股份總數]×限制流通股數+A 股流通股數×A 股股價+H 股流通股數×H 股股價。X5反映企業總資產創造現金流的能力，其中利息無法從報表中直接獲取，采用財務費用替代，對結果沒有實質性影響。因此，自變量的取值與財務風險呈反比，X值越大，出現財務風險的可能性越小。

三、F-Score 模型下比亞迪財務風險分析

1.F-Score 計算結果

本文對比亞迪2017—2021 年的相關數據進行整理，選取了相關指標及會計數據，如表2 所示。依據表2 數據和F-Score 模型自變量公式，計算出F值，如表3 所示。

表2 比亞迪2017—2021 年財務報表數據

表3 比亞迪2017—2021 年F 值測算結果

F值測算結果表明，比亞迪2017—2021 年的F值均大于0.0274，說明企業這幾年的財務狀況良好，財務風險較低。2017—2019 年財務狀況在臨界點附近，并且逐年下降，財務狀況越來越不穩定，2020 年財務狀況有所好轉，F值大幅上升，財務風險降低，2021 年F值雖有所下降，但始終遠大于0.0274。綜合上述結果分析，比亞迪可能出現財務風險的概率較低，但內部指標結構問題不容忽視。

2.計算結果整體層面分析

從F值的測算結果可以看出，2020 年測算結果最高，通過對五個變量的觀察可以發現，主要由X1值和X4值較大導致，2020 年是這五年中唯一一年流動資產超過流動負債，說明企業資產變現能力最強，同時，經營活動產生的現金流量用于償還債務的能力增加。X4值最大的年份是2021 年，該年股東權益最大、資產總額最多、股票價格最高，指標一切向好，但該年F值不增反降的原因是企業資產流動性最差，增加了出現財務風險的概率。X2反映企業累計獲利能力，2021 年這項指標最低，說明在該年企業總資產增加的幅度遠高于留存收益增加的幅度。X3值最低的年份是2019 年，該年在減少了新能源汽車補貼的同時加大研發支出，導致經營活動產生的現金流量減少，增加了償債的負擔。X5值最低的仍是2021 年，該年總資產創造現金流的能力降低，僅靠股東權益市價降低財務風險。根據以上分析可知，比亞迪2021 年雖然F值高于破產公司臨界值，但內部結構存在缺陷，僅靠X4維持，X1、X2和X5均為五年最低，充分暴露出企業在2020年因國家政策和市場導向達到最高利潤水平后出現財務控制的疏忽。

3.計算結果具體情況分析

具體來說，導致比亞迪自變量變化的具體項目如表4所示。

表4 比亞迪主要財務數據

資產方面，比亞迪在2017—2021 年總資產處于上升趨勢，資產不斷擴大，主要集中于流動資產，2019 年由于應收賬款問題導致流動資產有所下降。在流動資產中，應收賬款占流動資產比重較大且賬齡較長，但應收賬款的占比逐年降低，說明企業在以往的銷售業務中多采用賒銷方式搶占市場，隨著市場的擴大，企業已經重視應收賬款問題。從表4 中可以看出，應收賬款從50.52%下降到21.82%，周轉天數從192 天下降到100 天，說明企業不再以賒銷為主要方式并對應收賬款進行有效控制。應收賬款在總資產中占比較大會占用大量企業資金，增加壞賬準備，不利于資金的流動性，長期來看會給企業帶來財務風險。

負債方面，比亞迪總負債始終處于上升趨勢，總負債的增加主要源于流動負債的增加，流動負債增加與流動資產增加同步，2021 年流動負債金額超過流動資產金額。如表4 所示，在流動負債中，短期借款、應付賬款和應付票據占比較大，短期借款在2019 年之前呈上升趨勢，之后便呈下降趨勢，應付賬款和應付票據恰好相反，2019 年之后呈增加趨勢，說明企業短期借款的增加可能用于償還前期應付賬款和應付票據，應付賬款的增加也說明企業多采用賒購的方式，企業信用增加從而延長了付款時間，可以使用盈余資金進行投資，提高資金的收益能力。

利潤方面，比亞迪凈利潤在2017—2019 年持續下降，2020 年凈利潤達到最高，2021 年又有所下降。2018年和2019 年凈利潤下降的原因包括中美貿易爭端、財政部下調對新能源汽車的補貼、企業內部高昂的研發費用等，短期內影響企業的盈利能力。2020 年受經濟環境的影響，在汽車工業負增長的情況下，新能源汽車實現逆勢增長并且銷量創歷史新高，比亞迪汽車及汽車相關業務同比增長37.66%①；與此同時，隨著在線教育、遠程辦公、在線娛樂的發展，消費者對平板和電腦的需求高漲，比亞迪手機及相關部件業務同比增長13.01%。2020年比亞迪憑借長期以來建立的良好口碑和品牌形象，加速擴展海外市場，在國內擴展下沉市場，從而實現利潤的增長。2021 年比亞迪在資產與負債均增加的同時，利潤卻有所減少，這是因為比亞迪增加了對固定資產和無形資產的建設，主要是新能源生產線的建設，對資產的研發支出影響了利潤的增加。

四、比亞迪面臨的財務風險及防范措施

首先，比亞迪長期以來流動資產與流動負債基本持平。流動資產中應收賬款和存貨占比較大，流動性差，這會使企業在面臨突發狀況時沒有足夠的現金流，導致資金鏈斷裂，流動負債中多以舉債進行研發，這就會使企業流動資產很難變現用于償債，政府補貼的下降也會影響企業的現金流，進而可能陷入財務危機。對此，公司應提高產品質量，減少半成品和殘次品，重視供應鏈的管理，從而提高存貨周轉率；在賒銷過程中，做好信用評估準備，提高應收賬款質量，減少壞賬準備。其次，比亞迪正處于高速發展階段，相應地需要更多生產線和廠房，大量的外部融資可能會增加還本付息的壓力，導致償債風險增加。因此，企業應擴寬融資渠道，提升盈利水平，注重收益的留存，利用自身內部融資降低財務成本，若只靠利潤無法滿足企業發展的需要，要充分利用債券和股票融資，從而降低資產負債率，優化資本結構，降低財務風險。最后，在“雙碳”背景下，未來新能源市場將成為企業發展的主力，消費者環保意識增強，新能源汽車的發展前景可觀，但現有競爭者特斯拉等企業以及未將進入該行業的競爭者會威脅企業的發展，對此比亞迪應不斷研發新產品，擴展軌道交通業務，提高競爭力，穩住市場份額，同時開拓海外市場，提高銷售收入。

五、結語

在采用F-Score 模型對比亞迪進行財務預警分析時，也存在固有的限制。首先，F-Score 中的常量是基于傳統行業實證分析得出的，是否仍適用于現代企業發展的需要，其常量是否需要變換仍需商討。其次，自變量中的凈利潤代表企業實現的利潤，而償債需要的是企業的現金流，利潤不等于現金流。再次，采用定量財務分析模型，對于指標的選取來源于財務報表，而財務報表的編制離不開會計假設，因為財務報表是以貨幣為主要計量單位，所以無法體現非貨幣計量的項目，如碳積分問題。最后，財務指標是可以量化的，而財務風險并不能量化，財務風險與財務危機也沒有必然的因果關系，高財務風險并不一定會帶來財務危機，定量的分析難以避免產生偏差。