區(qū)域數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融的影響研究
——基于我國上市公司實(shí)證數(shù)據(jù)

李丹（副教授）

（順德職業(yè)技術(shù)學(xué)院商學(xué)院 廣東佛山 528333）

一、引言

為了實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，2015 年黨的十八屆五中全會(huì)提出了綠色發(fā)展理念。2022 年全國兩會(huì)的三份報(bào)告《政府工作報(bào)告》《關(guān)于2021 年國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃執(zhí)行情況與2022 年國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃草案的報(bào)告》和《關(guān)于2021 年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與2022 年中央和地方預(yù)算草案的報(bào)告》均凸顯了綠色發(fā)展理念，“推動(dòng)綠色低碳發(fā)展”成為政府工作、國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃的主要任務(wù)。近年來，綠色金融已成為促進(jìn)綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展、促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的有效途徑，自上而下的政策推動(dòng)和自下而上的實(shí)踐創(chuàng)新密切結(jié)合，形成了具有中國特色的綠色金融發(fā)展路徑，為推動(dòng)我國的綠色發(fā)展發(fā)揮著巨大作用。

2022 年，國務(wù)院印發(fā)的《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)劃》指出，到2025 年，數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占GDP 比重達(dá)到10%。黨的二十大報(bào)告指出，要“加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合”。數(shù)字經(jīng)濟(jì)是一種有效應(yīng)用信息和通信技術(shù)（ICT）的新經(jīng)濟(jì)形式。基于高科技技術(shù)，它可以提高預(yù)測精度，減少金融市場中的信息摩擦。現(xiàn)有的研究已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以驅(qū)動(dòng)全要素生產(chǎn)率，加速傳統(tǒng)金融業(yè)的轉(zhuǎn)型，推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新，提高經(jīng)濟(jì)效率，促進(jìn)高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)發(fā)展。然而，關(guān)于數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融的影響，現(xiàn)有的研究成果仍然較少。數(shù)字經(jīng)濟(jì)與企業(yè)綠色金融發(fā)展之間的關(guān)系是什么？數(shù)字經(jīng)濟(jì)影響企業(yè)綠色金融發(fā)展的機(jī)制是什么？本文將基于我國上市公司數(shù)據(jù)，通過理論與實(shí)證分析結(jié)合的方法對這些問題進(jìn)行探討。

二、相關(guān)文獻(xiàn)與假設(shè)提出

（一）綠色金融

國內(nèi)外學(xué)者對綠色金融發(fā)展進(jìn)行了深入研究，包括綠色金融起源與界定，綠色金融政策及其工具，綠色金融發(fā)展水平、機(jī)制及其實(shí)現(xiàn)路徑，綠色金融的經(jīng)濟(jì)后果。G20 綠色金融綜合報(bào)告（2016）指出，綠色金融是通過為項(xiàng)目投資和融資提供金融服務(wù)和產(chǎn)品，支持環(huán)境改善和資源節(jié)約，應(yīng)對氣候變化的金融活動(dòng)。Salazar（1998）認(rèn)為，綠色金融是一種金融創(chuàng)新，是金融業(yè)與環(huán)境產(chǎn)業(yè)之間的橋梁［1］。Labatt 和White（2002）認(rèn)為，綠色金融是改善環(huán)境質(zhì)量和轉(zhuǎn)移環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的金融工具［2］。許多學(xué)者討論了綠色金融的經(jīng)濟(jì)后果。在宏觀層面，綠色金融存在空間溢出效應(yīng)，降低了碳排放強(qiáng)度。在微觀層面，綠色金融改善了綠色上市公司的融資便利性［3］。我國承諾2060 年實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)，環(huán)境壓力促使我國政府積極發(fā)展綠色金融，以平衡經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境保護(hù)之間的矛盾。綠色金融可以在資本杠桿和資源再分配中發(fā)揮重要作用，促進(jìn)從高污染產(chǎn)能過剩產(chǎn)業(yè)向低污染綠色產(chǎn)業(yè)的過渡，促進(jìn)綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（二）數(shù)字經(jīng)濟(jì)對綠色金融的影響

綠色金融涉及融資行為和投資行為。從融資角度來看，由于信息不對稱等原因企業(yè)很難從銀行貸款或從私募股權(quán)中獲得資金。從投資角度來看，企業(yè)更有可能投資信息優(yōu)勢帶來的高回報(bào)的金融資產(chǎn)，而不是低回報(bào)的綠色項(xiàng)目。當(dāng)缺乏投資者關(guān)注時(shí)，企業(yè)可能會(huì)減少其綠色活動(dòng)和項(xiàng)目，從而增加污染控制成本。隨著高科技的發(fā)展，數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以減少金融市場中的信息不對稱，影響綠色金融的融資和投資行為。已有文獻(xiàn)主要從融資效應(yīng)、回報(bào)效應(yīng)和關(guān)注效應(yīng)方面研究數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融的影響機(jī)制。

第一，由于高不確定性和低回報(bào)，涉及綠色金融活動(dòng)的企業(yè)會(huì)受到融資約束的限制［4］。然而，隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，新興技術(shù)正日益與實(shí)體經(jīng)濟(jì)融合。互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和人工智能等數(shù)字技術(shù)的應(yīng)用可以幫助金融機(jī)構(gòu)更有效地評估企業(yè)，更全面地獲取企業(yè)運(yùn)營信息。數(shù)字技術(shù)提供的這些新的金融工具和金融服務(wù)可以改善資本和信貸比率的配置，從而進(jìn)一步降低綠色產(chǎn)業(yè)融資成本，提高綠色產(chǎn)業(yè)的市場份額［5］。因此，數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以降低綠色產(chǎn)業(yè)融資成本，促進(jìn)綠色金融的發(fā)展。

第二，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)模式下的企業(yè)大多以利潤為導(dǎo)向，這使得它們傾向于投資高回報(bào)的金融資產(chǎn)。如果企業(yè)將更多資源配置到金融資產(chǎn)上，就會(huì)減少綠色項(xiàng)目的投資，不利于綠色金融的發(fā)展［6］。然而，計(jì)算技術(shù)的進(jìn)步和基于大數(shù)據(jù)的技術(shù)可以提高金融資產(chǎn)的預(yù)測準(zhǔn)確性，并提高金融市場的價(jià)格信息性［7］。也就是說，數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以提高將市場信息納入資產(chǎn)定價(jià)的力度，減少信息不對稱，從而緩和金融資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)，進(jìn)而降低資本回報(bào)率。一旦企業(yè)減少持有金融資產(chǎn)的意愿，他們可能會(huì)增加綠色活動(dòng)和投資，這將促進(jìn)綠色金融的發(fā)展。

第三，一些企業(yè)可能會(huì)因?yàn)轭~外的污染控制成本或擔(dān)心不利的市場反應(yīng)而掩蓋企業(yè)的污染問題。然而，綠色金融政策要求企業(yè)披露環(huán)境保護(hù)信息，遵守環(huán)境法規(guī)。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)將根據(jù)披露的信息決定是否對其進(jìn)行投資［8］。基于大數(shù)據(jù)技術(shù)的數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以改善環(huán)境信息披露質(zhì)量，更全面地評估企業(yè)的環(huán)境信息，提高投資者的關(guān)注度。信息披露和投資者關(guān)注度的提高促使企業(yè)增加綠色項(xiàng)目和投資，進(jìn)而有利于綠色金融的發(fā)展。

基于以上分析，本文提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)1：數(shù)字經(jīng)濟(jì)促進(jìn)了企業(yè)綠色金融的發(fā)展。

假設(shè)2：數(shù)字經(jīng)濟(jì)通過減少融資約束、減少金融資產(chǎn)的超額回報(bào)和提高投資者關(guān)注度，促進(jìn)了企業(yè)綠色金融的發(fā)展。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文選擇2011—2021 年我國A 股市場不同省份的IPO 公司作為統(tǒng)計(jì)分析樣本。考慮樣本數(shù)據(jù)的有效性，在進(jìn)行實(shí)證分析之前剔除數(shù)據(jù)缺失、不完整、不全面的企業(yè)。數(shù)據(jù)信息來源于WIND 數(shù)據(jù)庫和 CSMAR 數(shù)據(jù)庫、滬深證券交易所網(wǎng)站、巨潮資訊網(wǎng)。數(shù)字經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來自巨靈金融信息系統(tǒng)和國家統(tǒng)計(jì)局。為了消除異常值的影響，對數(shù)據(jù)按照上下1%進(jìn)行縮尾處理。最終的樣本包括12 938 個(gè)公司年的觀察數(shù)據(jù)，涉及2 613 家公司和31 個(gè)省份的可用數(shù)據(jù)。

（二）變量定義

1.自變量——數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)。借鑒已有文獻(xiàn)進(jìn)行變量篩選，從數(shù)字金融包容性、互聯(lián)網(wǎng)滲透率、通信基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)能力、軟件和信息技術(shù)服務(wù)水平、通信服務(wù)水平和金融科技滲透率六個(gè)維度構(gòu)建數(shù)字經(jīng)濟(jì)測度指標(biāo)體系，運(yùn)用主成分分析法計(jì)算出數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)，并以此作為自變量，以DE 表示。

數(shù)字金融包容性采用北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心和螞蟻金服集團(tuán)聯(lián)合編制的數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)（PKUDFIIC）［9］。互聯(lián)網(wǎng)滲透率包括互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展以及互聯(lián)網(wǎng)用戶的百分比。通信基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)能力包括通信基礎(chǔ)設(shè)施開發(fā)、手機(jī)開發(fā)和計(jì)算機(jī)開發(fā)。軟件和信息技術(shù)服務(wù)水平包括電子商務(wù)的發(fā)展、軟件和信息技術(shù)的發(fā)展水平以及信息技術(shù)的數(shù)量。通信服務(wù)水平包括信息能力、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)能力、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展水平和互聯(lián)網(wǎng)寬帶水平。金融科技滲透率是指區(qū)域金融技術(shù)的發(fā)展水平，是巨靈金融信息系統(tǒng)根據(jù)金融科技相關(guān)的48 個(gè)關(guān)鍵詞，每年搜索省份的數(shù)量和頻率的對數(shù)值。詳見表1。

表1 區(qū)域數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展指標(biāo)

2.因變量——企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)。綠色金融是綠色產(chǎn)業(yè)的金融投資和活動(dòng)。根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的報(bào)告，本文將綠色金融定義為支持環(huán)境改善、應(yīng)對氣候變化和資源節(jié)約高效利用的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，即對環(huán)保、節(jié)能、清潔能源、綠色交通、綠色建筑等領(lǐng)域的項(xiàng)目投融資、項(xiàng)目運(yùn)營、風(fēng)險(xiǎn)管理等所提供的金融服務(wù)。本文將企業(yè)綠色金融定義為涉及企業(yè)融資行為（即債券融資、股權(quán)融資、可轉(zhuǎn)換債券）和投資行為（即債券投資、基金投資、股票投資、基礎(chǔ)設(shè)施投資、項(xiàng)目投資）的綠色金融項(xiàng)目，包括節(jié)能技術(shù)減排措施、綠色城鎮(zhèn)化、常規(guī)能源的高效環(huán)保利用、新能源開發(fā)利用、循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、水資源節(jié)約、非常規(guī)水資源開發(fā)利用、污染防治、生態(tài)農(nóng)林、節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、低碳產(chǎn)業(yè)、生態(tài)文明試驗(yàn)區(qū)、低碳試點(diǎn)示范等。為獲得平穩(wěn)數(shù)據(jù)，考慮到當(dāng)數(shù)據(jù)為非負(fù)數(shù)據(jù)且有較多 0 時(shí)，盡可能保留更多的樣本，因此采用1 加上企業(yè)綠色投融資項(xiàng)目總規(guī)模的自然對數(shù)作為企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)，即ln（1+x），并以此作為因變量，用GF 表示。

3.控制變量。本文選取代表企業(yè)特征、行業(yè)特征、區(qū)域特征的控制變量，從而使模型結(jié)果更加客觀。首先，選取代表企業(yè)特征的控制變量，包括資產(chǎn)負(fù)債率（L）、資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）、主營業(yè)務(wù)收入增長率（RG）、固定資產(chǎn)比率（FA）、凈資產(chǎn)與公司市值的比率（BM）。其次，選取可能影響企業(yè)綠色金融的行業(yè)競爭指數(shù)赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）作為代表行業(yè)特征的控制變量。再次，區(qū)域特征的控制變量包括兩個(gè)指標(biāo)：各省人均GDP 的自然對數(shù)（GDP）和市場化進(jìn)程總分（MP）。

（三）模型構(gòu)建

本文采用普通最小二乘回歸模型來檢驗(yàn)前面提出的假設(shè)，如下所示：

其中，i 代表公司，t 代表年份。綠色金融發(fā)展指標(biāo)GFi，t衡量公司i 在第t 年的綠色金融發(fā)展水平。DEi，t衡量公司i 在第t 年的數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。Controlsi，t是一組控制變量。μi表示不隨時(shí)間變化的單個(gè)固定效應(yīng)，δt代表控制年份固定效應(yīng)，εi，t表示隨機(jī)干擾項(xiàng)。

此外，本文還從融資效應(yīng)、回報(bào)效應(yīng)和關(guān)注效應(yīng)三個(gè)維度探討數(shù)字經(jīng)濟(jì)影響企業(yè)綠色金融的內(nèi)在機(jī)制。本文采用逐步回歸的中介效應(yīng)方法探討了這些機(jī)制。檢驗(yàn)中介效應(yīng)的模型如下：

其中，Medi，t是中介變量之一，包括融資約束、金融資產(chǎn)超額回報(bào)和投資者關(guān)注度。i 指公司，t 指年份，控制變量與模型（1）一致。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）主要結(jié)果

由表2 可知，所選樣本的數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）的均值為7.9101，標(biāo)準(zhǔn)差為3.6708，企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）的均值為4.6530，標(biāo)準(zhǔn)差為4.5540，其他控制變量數(shù)值如表2 所示。

表2 基本描述統(tǒng)計(jì)量

本文采用面板固定效應(yīng)模型來檢驗(yàn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融發(fā)展水平的影響。表3 顯示了數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。本文發(fā)現(xiàn)，在基準(zhǔn)回歸中逐步加入所有控制變量后，數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著正相關(guān)，這個(gè)結(jié)果支持了本文提出的假設(shè)1。

表3 基準(zhǔn)回歸系數(shù)表

同時(shí)本文也發(fā)現(xiàn)，在控制變量中，凈資產(chǎn)與公司市值的比率（BM）與企業(yè)綠色金融的發(fā)展水平呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，顯著性水平為1%，由于BM 與市凈率呈反比關(guān)系，BM 值越高表明市凈率越低，一般來說市凈率較低的股票，投資價(jià)值較高，企業(yè)綠色金融發(fā)展水平也明顯較高。赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）與企業(yè)綠色金融的發(fā)展水平呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，顯著性水平為1%，表明行業(yè)競爭的激烈程度會(huì)明顯降低企業(yè)綠色金融的發(fā)展水平。

（二）異質(zhì)性分析

為了驗(yàn)證提出的假設(shè)在不同樣本之間的傳導(dǎo)是否存在差異，本文進(jìn)一步探討了數(shù)字經(jīng)濟(jì)的異質(zhì)性對企業(yè)綠色金融發(fā)展的影響。

公司特征方面，根據(jù)資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）中位數(shù)將上市公司分為高盈利能力公司組和低盈利能力公司組進(jìn)行異質(zhì)性檢驗(yàn)，結(jié)果如表4 所示。高盈利能力公司的數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）在5%的水平上呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，由此證明，與低盈利能力公司相比，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對高盈利能力公司綠色金融的促進(jìn)作用更為顯著。

表4 公司異質(zhì)性分析

行業(yè)方面，按照國家劃分的七大新興產(chǎn)業(yè)：節(jié)能環(huán)保、新興信息技術(shù)、生物產(chǎn)業(yè)、新能源、新能源汽車、高端裝備制造業(yè)、新材料，將樣本公司分為兩組，一組為新興行業(yè)，另一組為非新興行業(yè)，回歸結(jié)果見表5。非新興行業(yè)公司的數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）在5%的水平上顯著正相關(guān)，表明在非新興行業(yè)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對企業(yè)綠色金融的促進(jìn)作用更為顯著。

表5 行業(yè)異質(zhì)性分析

（三）內(nèi)在機(jī)制

上文的實(shí)證結(jié)果支持了數(shù)字經(jīng)濟(jì)與企業(yè)綠色金融發(fā)展顯著正相關(guān)的假設(shè)，下面將進(jìn)一步從融資效應(yīng)、回報(bào)效應(yīng)和關(guān)注效應(yīng)三個(gè)方面探討數(shù)字經(jīng)濟(jì)促進(jìn)企業(yè)綠色金融的內(nèi)在機(jī)制。

1.融資效應(yīng)。根據(jù)前文建立的中介效應(yīng)模型，檢驗(yàn)融資約束是否是數(shù)字經(jīng)濟(jì)促進(jìn)企業(yè)綠色金融發(fā)展的一種可能機(jī)制。融資約束通過兩個(gè)指標(biāo)來衡量：貸款增長率（LR）和貸款余額（LB），指標(biāo)值越高，表明企業(yè)受到更少的融資約束。本文首先使用貸款增長率作為中介變量來檢驗(yàn)中介效應(yīng)，表6 結(jié)果顯示，貸款增長率（LR）與數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）、貸款增長率（LR）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）的系數(shù)均不顯著，需要使用Sobel 檢驗(yàn)進(jìn)行進(jìn)一步的測試。結(jié)果表明Sobel Z 值為1.723，在10%的水平上顯著，這表明以貸款增長率衡量融資約束時(shí)存在部分中介效應(yīng)。同樣，本文檢驗(yàn)了貸款余額的中介效應(yīng)，結(jié)果顯示貸款余額（LB）與數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）及企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）的系數(shù)均顯著，表明以貸款余額衡量融資約束時(shí)存在中介效應(yīng)。表6 數(shù)據(jù)顯示，DE、GF 均與LR、LB呈正向關(guān)系（即DE、GF 均與融資約束呈反向關(guān)系），表明數(shù)字技術(shù)可以改善資本和信貸比率的配置，減少融資約束，降低綠色產(chǎn)業(yè)融資成本，促進(jìn)企業(yè)綠色金融的發(fā)展。

表6 中介效應(yīng)：融資約束

2.回報(bào)效應(yīng)。為了檢驗(yàn)金融資產(chǎn)超額回報(bào)是否是數(shù)字經(jīng)濟(jì)促進(jìn)企業(yè)綠色金融發(fā)展的一種可能機(jī)制，本文采用中介效應(yīng)模型，將金融資產(chǎn)超額回報(bào)定義為中介變量。將衡量金融行業(yè)企業(yè)的平均ROE（或ROA）與涉及綠色金融的特定企業(yè)的ROE（或ROA）之間的差異，作為金融資產(chǎn)超額回報(bào)的指標(biāo)。首先使用基于ROE 的金融資產(chǎn)超額回報(bào)（exROE）作為中介變量，表7 結(jié)果顯示，基于ROE 的金融資產(chǎn)超額回報(bào)（exROE）與數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）的系數(shù)不顯著，因此需要進(jìn)行Sobel 檢驗(yàn)。Sobel Z 值為4.904，在1%的水平上顯著，證實(shí)了中介效應(yīng)的存在。同樣，當(dāng)中介變量根據(jù)表7B 組中基于ROA 的金融資產(chǎn)超額回報(bào)（exROA）來衡量時(shí)，也存在中介效應(yīng)。表7 中的數(shù)據(jù)顯示，DE、GF 均與exROE、exROA 呈反向關(guān)系。綜上可知，金融資產(chǎn)超額回報(bào)在數(shù)字經(jīng)濟(jì)和企業(yè)綠色金融之間起著中介作用，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展通過減少金融資產(chǎn)的超額回報(bào)，促進(jìn)了企業(yè)綠色金融的發(fā)展。

表7 中介效應(yīng)：金融資產(chǎn)超額回報(bào)

3.關(guān)注效應(yīng)。在檢驗(yàn)關(guān)注效應(yīng)時(shí)，本文使用兩個(gè)指標(biāo)來衡量投資者的關(guān)注度，包括分析師數(shù)量（Analyst）和新聞數(shù)量（News）。分析師數(shù)量是由來自金融機(jī)構(gòu)的分析師發(fā)布的對該公司的預(yù)測和評級的數(shù)量來衡量。新聞數(shù)量是根據(jù)特定上市公司的新聞與我國A 股市場上所有上市公司的新聞比率來衡量。關(guān)于公司的預(yù)測和評級信息來自于Wind數(shù)據(jù)庫，企業(yè)新聞的相關(guān)信息來自CSMAR 新聞數(shù)據(jù)庫。

采用中介效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，表8A 組結(jié)果顯示了中介變量為分析師數(shù)量的回歸結(jié)果，B 組結(jié)果顯示了以新聞數(shù)量為中介變量的回歸結(jié)果。研究發(fā)現(xiàn)，分析師數(shù)量（Analyst）和新聞數(shù)量（News）與數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）的系數(shù)均不顯著，這表明需要進(jìn)行Sobel 檢驗(yàn)。根據(jù)表8 中的中介效應(yīng)模型回歸結(jié)果和Sobel 檢驗(yàn)結(jié)果，可以得出結(jié)論：無論投資者關(guān)注度是由分析師數(shù)量還是新聞數(shù)量來衡量，都存在中介效應(yīng)。表8 中的數(shù)據(jù)顯示，DE、GF 均與Analyst、News 呈正向關(guān)系，表明通過提高投資者的關(guān)注度，數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以改善企業(yè)綠色金融的發(fā)展。

表8 中介效應(yīng)：投資者關(guān)注度

從以上分析可知，假設(shè)2 得到了支持，即：數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以通過減少融資約束、減少金融資產(chǎn)的超額回報(bào)和提高投資者關(guān)注度來促進(jìn)企業(yè)綠色金融的發(fā)展。

（四）穩(wěn)健性測試

1.解決內(nèi)生性問題：IV 估計(jì)。本文采用工具變量法（IV）來解決內(nèi)生性問題。選擇具有滯后期的數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）作為工具變量，原因有兩點(diǎn)：首先，具有滯后期的數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)與數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展指數(shù)直接相關(guān)；第二，具有滯后期的數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)與當(dāng)前時(shí)期企業(yè)綠色金融的發(fā)展無關(guān)。下頁表9 第（1）列中顯示了工具變量法（IV）的檢驗(yàn)結(jié)果，數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）在1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著正相關(guān)（t 值=5.84），由此可見，數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融仍然存在顯著的正向影響，支持基準(zhǔn)回歸結(jié)果。

表9 穩(wěn)健性測試

2.控制行業(yè)政策的影響。考慮到企業(yè)綠色金融可能會(huì)受到行業(yè)宏觀政策的影響，本文在模型中引入了行業(yè)虛擬變量和年份虛擬變量之間的相互作用項(xiàng)。下頁表9第（2）列顯示了控制“行業(yè)×年份”后（即控制行業(yè)政策后）的結(jié)果，數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）仍在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著正相關(guān)（t 值=2.23）。顯著性系數(shù)結(jié)果表明，控制行業(yè)政策影響因素后，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展刺激了企業(yè)綠色金融，這與本文的基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致。

3.企業(yè)綠色金融發(fā)展水平的替代變量。本文使用企業(yè)綠色金融的另一個(gè)衡量指標(biāo)來測試穩(wěn)健性，即采用企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）的替代變量重復(fù)基準(zhǔn)回歸分析。前文中綠色融資的定義是指涉及融資行為和投資行為的綠色融資項(xiàng)目的絕對規(guī)模，現(xiàn)將替代變量定義為綠色投融資項(xiàng)目總規(guī)模與企業(yè)資產(chǎn)的比率。下頁表9 第（3）列顯示，采用替代變量后，數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）仍在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著正相關(guān)（t 值=2.03）。由此表明，用綠色金融的相對指數(shù)來代替基準(zhǔn)模型中的絕對指數(shù)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)對綠色金融仍然表現(xiàn)出顯著的正向影響。

4.控制時(shí)間趨勢。為了研究時(shí)間趨勢的影響，本文在基準(zhǔn)模型中控制了時(shí)間趨勢（t）和時(shí)間趨勢的平方項(xiàng)（t2），并在表9 第（4）列中列示結(jié)果。數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）仍在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著正相關(guān)（t 值=2.24）。這一結(jié)果表明，基準(zhǔn)回歸結(jié)果不受時(shí)間趨勢的影響。

5.消除行政因素的影響。北京、上海、天津和重慶這四個(gè)城市從地方和中央政府獲得了更多的經(jīng)濟(jì)資源和政策支持，使其發(fā)展明顯優(yōu)于周邊城市或地區(qū)。因此，本文從完整樣本中排除了這四個(gè)直轄市，回歸結(jié)果如表9 第（5）列所示。數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)（DE）與企業(yè)綠色金融發(fā)展指標(biāo)（GF）仍在10%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著正相關(guān)（t 值=1.89），表明消除行政因素影響后，基準(zhǔn)回歸結(jié)果仍然穩(wěn)健。

五、結(jié)論與啟示

（一）結(jié)論

本文基于2011—2021 年我國A 股市場IPO 公司的面板數(shù)據(jù)，探討了數(shù)字經(jīng)濟(jì)與企業(yè)綠色金融之間的關(guān)系。本文首先構(gòu)建了數(shù)字經(jīng)濟(jì)綜合發(fā)展指數(shù)和綠色金融發(fā)展指標(biāo)，并得出了以下幾個(gè)主要結(jié)論：第一，數(shù)字經(jīng)濟(jì)對企業(yè)綠色金融的發(fā)展具有積極影響，這種積極效應(yīng)在高盈利企業(yè)和非新興行業(yè)中更為顯著。第二，數(shù)字經(jīng)濟(jì)可以通過減少融資約束、減少金融資產(chǎn)的超額回報(bào)和提高投資者關(guān)注度來促進(jìn)企業(yè)綠色金融的發(fā)展。第三，控制行業(yè)政策、時(shí)間趨勢、行政因素，采用綠色金融替代變量及解決內(nèi)生性問題后，數(shù)字經(jīng)濟(jì)與企業(yè)綠色金融仍然顯著正相關(guān)，基準(zhǔn)回歸結(jié)果通過了穩(wěn)健性測試。

（二）啟示

根據(jù)以上實(shí)證結(jié)果可以得到以下幾點(diǎn)啟示：（1）企業(yè)綠色金融要突破瓶頸深度發(fā)展，需要通過先進(jìn)的數(shù)字技術(shù)手段和經(jīng)濟(jì)激勵(lì)措施，協(xié)調(diào)政府、企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的關(guān)系，形成合作共贏的新局面，數(shù)字經(jīng)濟(jì)在與企業(yè)綠色金融融合過程中也會(huì)不斷衍生出新模式和新業(yè)態(tài)。（2）政府部門應(yīng)高度重視發(fā)展區(qū)域數(shù)字經(jīng)濟(jì)，加大投資力度，加快數(shù)字經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，提高數(shù)字技術(shù)基礎(chǔ)研發(fā)能力，充分挖掘技術(shù)紅利，探索數(shù)字經(jīng)濟(jì)模式創(chuàng)新，完善數(shù)字經(jīng)濟(jì)政策體系，推動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的深度融合，引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)向綠色低碳、可持續(xù)發(fā)展的方向轉(zhuǎn)變。（3）實(shí)證表明，數(shù)字經(jīng)濟(jì)能夠緩解企業(yè)融資約束、減少金融資產(chǎn)超額回報(bào)、提高投資者關(guān)注，促使企業(yè)增加綠色項(xiàng)目和投資，推動(dòng)企業(yè)綠色金融發(fā)展。為此，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)加快推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，將數(shù)字技術(shù)全面賦能綠色金融發(fā)展，引導(dǎo)資金流向綠色低碳項(xiàng)目和領(lǐng)域。政府應(yīng)加強(qiáng)宏觀層面的政策扶持，完善數(shù)字化金融服務(wù)政策體系，充分發(fā)揮市場對于資源配置和企業(yè)治理的作用，為企業(yè)綠色發(fā)展提供良好的外部環(huán)境。（4）企業(yè)應(yīng)緊跟數(shù)字經(jīng)濟(jì)和綠色低碳發(fā)展的政策紅利，樹立綠色發(fā)展理念［10］，加大綠色產(chǎn)品與技術(shù)開發(fā)，充分利用數(shù)字技術(shù)，提升綠色融資能力，提高自身核心競爭優(yōu)勢，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值躍升。