并購重組尤須緊盯“關鍵少數”

熊錦秋

要通過改革完善上市公司并購重組制度。其中，并購標的信披出現虛假陳述，重大重組導致重大虧損的，當事董監高應承擔責任

9月7日華東重機發布公告稱，將以9.37億元的掛牌價格轉讓全資子公司潤星科技全部股權，而6年前該資產被華東重機以29.5億元的價格收購。9月13日，公司收到深交所問詢函。筆者認為，應防止上市公司并購重組中高買低賣的利益輸送行為。

2017年華東重機高價收購潤星科技，當時以2016年年底為評估基準日，采用收益法評估，潤星科技股東全部權益的市場價值為29.53億元，評估增值率達到624.98%。而本次交易以2023年6月30日為基準日，潤星科技賬面凈資產77365萬元，以資產基礎法評估價值為9.37億元，增值率21.14%；以收益法評估價值為9.35億元，增值率20.86%。深交所要求公司說明本次估值與前次估值差異大的原因。

上市公司收購時，潤星科技原股東承諾，2017～2019年度扣非后凈利潤分別為不低于2.5億元、3億元和3.6億元，實際上三年累計完成率108.83%。然而業績對賭期一過，潤星科技業績就走下坡路，2020～2022年度分別虧損23576.06萬元、15826.83萬元、14039.74萬元，2023年上半年虧損6702.73萬元。

《上市公司重大資產重組管理辦法》（以下簡稱《辦法》）第三十五條規定了交易對手業績承諾與補償制度，上市公司向控股股東、實控人或其控制的關聯人之外的特定對象購買資產且未導致控制權發生變更的，無須適用該制度。從上市公司并購實踐來看，業績承諾制度實施效果并不太好。

不少上市公司并購重組的動機是基于協同效應和長期發展，但也有部分上市公司并購重組是為了打造所謂雙主業，或迎合市場炒作，甚至作為利益輸送渠道。并購目的一旦不單純，上市公司董監高對于標的資產估值高低就不會太在乎。雖然交易對手對標的資產未來業績作出承諾，但有些案例未能如期完成業績承諾，業績補償承諾難以落實；即便業績承諾如期實現，但其中也可能存在一定水分，承諾期一過，資產垃圾、出現虧損等情形就暴露出來。

上市公司并購重組附帶業績承諾的交易模式，或應進行重大改革。3～5年的業績承諾對上市公司收回并購成本并無太大幫助，而不切實際或通過做賬達成的業績承諾，對上市公司投資者而言意義并不大，但卻提高了標的資產未來的業績預期，也拉高了標的估值。

為此，建議考慮取消業績承諾補償制度。上市公司并購重組，標的估值作價要參考中介機構估值，但董監高等“關鍵少數”更需對標的做深入研究，自己心中要有個譜，然后與交易對手進行交易價格談判，不能任由中介機構牽著鼻子走。另外，如果要保留并購重組業績承諾制度，業績承諾期可延長到8年或10年以上，交易對價應100%以發行股份支付，不得以現金支付，且交易對手所有獲得的股份全部予以鎖定，直到業績承諾期結束。

上市公司重大重組雖然提交股東大會批準，但對于重大重組導致重大虧損的，當事董監高或應承擔責任。《辦法》規定，上市公司全體董監高應當公開承諾，保證重大重組的信息披露和申請文件不存在虛假陳述。這其中當然應該包括交易標的基本情況、業績承諾等信息。標的業績沒有預期完成，或者即便如期完成但存在水分，當初重大重組相關信披可能存在不實情形。上市公司股東大會表決是以這些信息為基礎的，如果不實或被誤導。

按2022年《最高人民法院關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》第二十一條規定，重大重組交易對方所提供的信息不實，導致公司披露的相關信息存在虛假陳述，原告起訴請求判令該交易對方與發行人等責任主體賠償由此導致的損失的，法院應當予以支持。也就是說，并購標的信披出現虛假陳述，上市公司相關董監高應擔責，對此應強化對上市公司董監高等責任主體的追責力度。

要完善上市公司并購重組制度，還可規定與此相關的薪酬遞延支付制度。建議上市公司若實施重大重組，在重組當年及標的資產業績承諾期內，投票同意重大重組的董監高，其一定比例的績效薪酬遞延支付。待業績承諾期結束，視標的資產業績實際完成情況，再對相關董監高發放相應比例的績效薪酬，如果超額完成還可獲得額外獎勵。

總之，要通過改革讓并購重組能夠成為上市公司做大做強的重要方式，堅決防止并購重組成為利益輸送渠道或掏空上市公司的方式。