股權激勵、融資約束與民營企業創新

叢 政

（南京大學馬克思主義學院，江蘇 南京 210000）

一、股權激勵、融資約束與民營企業創新

1.民營企業與創新能力

改革開放以來，我國民營經濟蓬勃發展，在過去40 多年中取得了從“0”到“56789”的偉大成就，即貢獻了50%以上的稅收、60%以上的國內生產總值、70%以上的技術創新成果、80%以上的城鎮勞動就業、90%以上的企業數量。據國家市場監督管理總局發布的最新數據顯示：截至2023 年5 月底，我國登記在冊民營企業達到5092.76 萬戶，較2012 年底增長了3.7 倍，民營企業在企業中的占比由79.4%提升至92.4%，在國民經濟發展中發揮著至關重要的作用。面對世界百年未有之大變局，民營企業仍承擔著重要的責任與使命，它們是技術創新的主體，是實現科技攻關的重要力量。2021 年的全國兩會《政府工作報告》中提到，堅持創新在我國現代化建設全局中的核心地位，運用市場化機制激勵企業創新，強化企業創新主體地位，提高企業技術創新能力，激發人才創新活力，更好發揮創新驅動發展作用。可見，大力提高民營企業創新能力不僅是促進民營經濟發展壯大的強大動力，同時也是實現中國經濟高質量發展的新源泉，對于推動我國進入創新型國家前列、提升國家綜合競爭力具有重要意義。

然而，受歷史條件和現實環境的影響，我國民營企業創新長期以來面臨著宏觀經濟政策不穩定、家族式管理模式落后、融資難、融資貴等問題。一方面，在“股東-管理層-員工”這一委托代理鏈條下，各個主體的行為方式、個人特質和相互關系都影響著創新活力、創新政策與創新環境，這對于一個企業進行價值創造和創新產出具有重要影響。另一方面，民營企業的創新行為由于具有投資風險性高、成本回收周期長、失敗容忍度低、收益不確定性強等特點，獲得融資的渠道較窄，融資環境較差，成為制約企業創新行為的重要因素。結合當下強調“創新是第一動力”“人才是第一資源”的時代背景，發揮好人力資本和資源投入優勢，有效激發員工的積極性和創造力，改善民營企業融資約束環境，進而促進民營企業自主創新能力[1]，具有重要的實踐價值和研究意義。

2.股權激勵對民營企業創新的影響路徑

習近平總書記在黨的二十大報告中強調，必須堅持“人才是第一資源”，深入實施“人才強國戰略”，堅持“人才引領驅動”。人力資本對于民營企業創新偏好與能力起著重要作用，人力資本驅動型企業的股權結構也與公司治理和企業績效密切相關。當前，市場經濟條件下的制度安排為廣大勞動者從事生產和創新活動提供了強有力的激勵[2]，這也呼吁著民營企業不斷優化股權結構，讓激勵機制鼓勵勞動者更有動力從事創新行為。

對于民營企業來說，合理的股權結構可以為企業帶來更高的價值，經理人的激勵機制對民營企業創新具有至關重要的影響（Lin et al.，2009）。實行恰當的股權激勵符合“以人民為中心”的基本原則，是社會主義基本分配制度的重要實現形式[3]；能在堅持按勞分配原則的基礎上加強企業團隊內部的聯系，有效避免“搭便車”行為，鼓勵管理者和員工各司其職，提升治理才能和研發效率，并發揮合作與監督的協同效應，增強互相之間的信任和依賴，更關注企業長遠發展[1]。研究表明，個人或民營經濟主體的股權比例越高，越能調動管理者的管理積極性和員工的創新熱情，其完善公司治理機制、進行技術創新的動力就越足，促使民營企業有顯著更強的創新活動。相比于傳統薪酬制度，良好的股權激勵可以有效緩解由委托代理問題造成的管理層短視行為[4]。擁有企業股權的不同主體基于利益共享、風險共擔的原則，能夠充分發揮自身優勢，將專業技術和業務能力投入到企業研發和創新活動中，不僅能夠鼓勵更多擁有核心技術的人才獲得股權激勵，最大程度上提高資源利用效率，還能構建企業命運共同體，增強企業內部的凝聚力、歸屬感和責任感，既優化了決策效果，同時也能降低道德風險，進而提高民營企業研發創新能力。

3.股權激勵、融資約束與民營企業創新的相互關系

充足的資金投入是民營企業開展創新活動的重要保障。在發展初期，企業不僅要對現有資金進行合理統籌，還要不斷拓展融資渠道，吸引更多的資金流源源不斷進入，以維持企業資金周轉和可持續發展。因此，融資能力關系到企業創新活動能否順利開展，穩定的資金來源對于民營企業創新至關重要。中小型民營企業是發展高新技術產業的中堅力量，是進行科技創新的主體，它們擁有一定技術但沒有與之相匹配的資金、資源等實力將其推廣。正如厲以寧所說的那樣，民營企業更多具有一種草根性質，民營企業家通常被稱為“草根企業家”[5]，國家鼓勵、支持和引導民營企業發展，但很多民營企業規模較小，往往囿于自身條件限制沒有能力將科技發明轉化為產品服務，更不利于品牌塑造。在獲得融資方面，民營企業時常面臨巨大的融資約束，即由于信息不對稱或者代理問題而導致企業融資成本存在內外之間的差額，差額越大就意味著融資約束越嚴重[6]，從而阻礙其獲得源源不斷的資金流，無法為企業后續創新活動提供穩定的支持，抑制了不少民營企業的創新行為。

實行股權激勵計劃有利于緩解融資約束，從而進一步提高民營企業創新能力。企業實行正向的股權激勵計劃，將“股東-管理層-員工”這一委托代理鏈條上的不同主體的利益連接在一起，促使其作出更多符合企業長遠發展的行為：在股權激勵下，股東將根據公司章程按時繳納出資額，積極發揮管理才能參與重大決策，謹慎選擇企業管理者；管理層將積極引入創新投資，加強投資者關系管理，認真對行業發展現狀及前景、研究方向、競爭優勢、戰略規劃等方面進行深入調研[7]，幫助企業吸引更多的創新投資和支持資源，為創新活動的開展保駕護航；員工將對企業未來發展趨勢持有樂觀態度，加強對企業的認同感，吸引更多相關行業的創新人才加入，調動成員間深耕專業技術領域、鉆研關鍵核心技術、提高研發效率的積極性；此外，受到股權激勵的員工也作為激勵對象可以選擇行權，認購款將用于補充流動資金[7]，在一定程度上緩解了民營企業的融資困境。綜上，實行股權激勵計劃、讓更多員工持股的股權結構能夠有效緩解融資約束，從而更能提高民營企業自主創新能力，激勵效應顯著。

二、當前民營企業創新面臨的主要問題

1.家族式管理模式阻礙民營企業轉型升級

從公司股權結構的角度來看，現有研究文獻表明，民營企業呈現出顯著的股權高度集中的特征[8]。在民營企業發展過程中，一些企業經營理念落后，到目前為止仍采取家族式管理模式的股權結構，這種股權結構在一定歷史時期和社會發展歷程中具有合理性，但隨著時代發展和社會進步，家族式管理模式的弊端日益凸顯：股權高度集中，企業所有權和經營權相統一，管理者既是企業的所有者又是企業的經營者，容易出現“一股獨大”“一言堂”現象以及職業經理人的機會主義行為和道德風險問題，導致管理層的短視效應和決策短期化，形成封閉僵化、任人唯親的企業氛圍，缺乏精神激勵和人文關懷[9]，不利于管理層科學民主決策以及企業創新活動的開展；還有一些企業盡管采取了股份制模式，但由于難以轉變陳舊觀念，他們不愿意放棄家族控制和經營的管理模式，這種股份制的實質依然是家族制，缺乏成熟的職業經理人制度，難以建立所有權和經營權相分離的現代企業制度，影響民營企業的轉型升級。我國大部分民營企業都是中小微企業，規模較小，企業主心態也較為保守，大多數都是維持生計型企業家，缺乏熊彼特式創新型企業家，盡管高度集中的股權結構在維持民營企業穩定運營上具有一定合理性，但這種股權結構容易導致企業主受限于自身知識水平、文化程度和個人能力，進而限制了企業的多元化決策，長遠來看不利于提升企業發展的核心競爭力。

除了股權高度集中，股權結構單一也是阻礙民營企業規模擴張的一大痛點[10]。就目前情況來看，現有民營企業很多都是從家族企業發展而來，擁有強大的社會關系網絡。在家族式管理模式下，這些民營企業的股權結構基本都是以親緣、血緣、地緣為紐帶建立起社會關系，因發現商機、開拓市場、抓住機遇而令整個家族成員擁有企業的全部股權，具有廣泛穩定的社會聯系。但這種以親緣關系為核心特征的單一的股權結構社會化程度低[11]，容易造成“內部人控制”的局面，導致部分人利益受損，影響企業的法制化和制度化發展。此外，單一的股權結構也使得融資渠道較為狹窄，容易限制在親朋好友出資的小范圍經濟圈里，不利于拓展銀行業和其他途徑的融資渠道，更阻礙了民營企業擴大自身規模，實現利潤最大化。

2.融資約束問題導致民營企業陷入創新困境

由于內外部因素疊加的影響，民營企業常常因融資約束問題而陷入創新困境，這是民營企業發展中不容忽視的一大問題。造成融資難融資貴的原因是多方面的：首先，在享受融資待遇方面，各大銀行普遍存在所有制歧視觀念，進而導致對不同企業的信貸歧視，民營企業與國有企業、小企業與大企業在融資地位上不平等。盡管國家提出要引導金融機構增加信貸投放，擴大信貸規模，降低融資成本，緩解中小微企業融資難題，但出于安全性考慮，銀行更愿意將貸款投放給國有企業和政府融資平臺，或是為了規避風險，更愿意對大客戶和大企業“爭貸”而對小企業“惜貸”。其次，由于社會信用體系不健全和市場制度不完善，民營企業與銀行之間信息不對稱，且創新活動風險高、發明專利估值主觀性強，貸款經歷不足的民營企業信用信息相對較少，缺乏穩定的信譽和可信賴的擔保機制，銀行更難以通過觀察其歷史還款情況判斷其還款意愿，導致首貸客戶難以獲得銀行貸款。最后，從金融環境來看，當前為中小企業服務的金融機構明顯不足，信貸投放額度也相應下降，廣大民營企業面臨著日益增長的融資需求與資金緊缺供不應求之間的矛盾。此外，銀行信貸投放門檻較高、抵押條件嚴苛、手續繁雜、辦理周期長，導致中小企業因資金流吃緊而中斷研發活動，錯失了技術創新的關鍵時期。

3.創新驅動力不足制約民營企業核心競爭力提升

創新的驅動力是企業實現可持續性發展的保證，創新驅動力不足將影響我國民營企業自主創新行為，導致企業缺乏自主創新成果，進一步制約核心競爭力的提升。受到家族式管理模式和融資約束問題的限制，我國激勵與約束機制不健全，創新發展空間亟需完善，民營企業尤其是中小微企業的自主創新能力稍顯不足。由于創新活動風險高、投資回報率低、成果轉化周期長，廣大企業主擔心成本無法收回，在技術創新方面大多使用模仿性的技術，缺乏自主創新的動力和積極性。在當前民營企業融資困難的現實條件下，廣大企業主對于已有創業資本持保守心態，為了獲得更為穩定的收益，他們更傾向于成為套利型企業家，實行以短期套利為主的經濟發展方式，利用成熟技術，在給定條件的情況下找到賺錢機會、賺取利潤，提高資源配置效率。在這種經濟增長方式下的產業結構大多以勞動密集型的低端產業為主，產品附加值低、規模較小，而與高新技術產業相關的技術密集型和資本密集型的企業相對較少，且發展不足，令我國在國際分工中處于“擔水劈柴”的地位，國際競爭力較弱，這也導致我國西方發達國家的技術圍堵、關鍵核心技術受制于人，受到“卡脖子”制約。為了快速獲得政府補貼，維持企業的正常運營，出于成本收益考慮，一些民營企業家選擇利用人情的關系型融資，不惜使用各種正當和非正當手段來拉近與銀行之間的關系以期獲得貸款[12]，甚至靠行賄受賄、圍獵官員、金錢交易來獲得資源使用優先權，實現企業利潤的最大化。隨著國際競爭日趨激烈，套利的空間逐漸縮小，模仿的難度越來越大，若不及時轉變發展方式，提升自主創新能力，長此以往將難以培養長期穩定的競爭優勢，嚴重阻礙我國民營企業的前進步伐，也削減了經濟高質量發展的內生動力。

三、提升民營企業創新能力的建議

股權結構、融資能力與民營企業創新三者之間是一項系統工程，牽一發而動全身。實行股權激勵計劃可以緩解融資約束，進而提升民營企業自主創新能力，融資約束在二者之間起部分中介作用[1]。針對上文的分析，本文認為提升民營企業創新能力需要從以下幾個方面著手。

1.實行員工持股計劃，拓展企業融資渠道

從制度經濟學的視角來看，我國民營企業目前正處于從企業主向職業經理人轉型的關鍵時期。在這樣一個關鍵節點上，為了企業可持續發展，企業主必須要出讓一定的控制權給新股東和職業經理人[13]。因此，實行員工持股計劃（Employee Stock Ownership Plan），除高管以外，對其他核心員工也給予適度的股權激勵，能顯著提升企業創新能力和企業績效[3]，這一激勵機制也符合馬克思將“人”解放、實現人的自由全面發展的思想。要建立規范的企業管理制度和監督機制，優化決策方式和規避可能遇到的風險，引入管理、資金等外部資源，不斷完善公司治理結構，推進企業管理的規范化水平和法制化進程；要完善員工持股方案，擴大員工在企業生產經營過程中的知情權和參與度，向外部投資者傳遞樂觀信號，進而拓展外部融資渠道[1]，促進資金融通；要拓寬員工持股的資金來源，發展多條融資途徑，進一步緩解企業融資約束問題；要實行引育并舉，優化人才引進政策，加大人才培養力度，通過吸引拔尖創新人才加入；要將員工個人利益與企業利益捆綁在一起，增強其忠誠度和歸屬感，讓更多勞動者共享企業發展成果，穩定員工對企業未來發展的預期；要構建激勵相容機制，防止自上而下的計劃式創新和一成不變的單向指標，鼓勵研發人員加強對關鍵核心技術的攻關，把握市場動態，適應市場競爭，結合自身優勢生產高質量產品，創造更多的實質性創新[14]；要加大對創新項目的投入和支持力度，加快融入產學研用協同創新體系，集合科研院所、企業、高校等各方優勢力量，加強企業間分工協作，發揮產業集聚規模優勢，形成創新的良好氛圍。

2.完善金融市場環境，緩解融資約束問題

針對民營企業融資來源不穩定、融資交易成本高等問題，應當盡快制定相關措施緩解融資約束問題，優化民營企業創新發展環境，提高民營企業的創新意愿。要大力發展金融市場，提高金融發展水平，減輕融資約束對民營企業創新的抑制作用，增強金融機構精準識別創新投資風險和投資機會的能力，增加有效投資，提高資源配置效率，把緊缺性的資金花在刀刃上；要發揮市場聲譽機制懲惡揚善的作用，定期向社會公開民營企業運營情況，大力宣傳民營企業中的先進典型，同時也應及時披露那些在經營過程中存在違法違規行為的企業，減少銀行與企業之間的信息不對稱，提升金融機構的信息收集能力，降低企業外部融資成本，緩解融資約束問題；要持續強化對民營企業的信貸支持力度，提高中小微企業在商業銀行的貸款比例，增加對民營企業的貸款資金量，進一步完善支持民營企業技術創新的融資體系，出臺針對民營企業創新活動的專門的融資政策和制度安排[15]，暢通融資渠道，提高融資便利程度；要深化金融體制改革，完善資本市場體系，發揮市場在資源配置中的決定性作用，為民營企業投資提供綠色通道，彌補中小企業資本缺口；要穩步擴大金融供給，發揮城市商業銀行等地方性金融機構對民營企業融資約束的緩解作用，為本地中小企業提供貸款，推動本地企業加大技術創新投入，拉動地方經濟增長[16]。要發展集群內經濟主體與金融機構的合作，發揮同行業領域內企業“朋友圈”的優勢，以信用為紐帶促進合作，確保集群組織中經濟主體行為的一致性；要完善民營企業的信用擔保制度，通過發展知識產權融資模式，鼓勵民營企業用商標、版權、專利等無形資產進行抵押[17]，提高創新型企業的融資可獲得性。

3.提升企業自主創新能力，注入可持續發展動力

在科技強國戰略的時代背景下，廣大民營企業和民營企業家要有所行動。新時代的民營企業要及時調整產業結構，加快從低端產業邁向高端產業的轉型步伐，開展新能源、人工智能、生物制藥、航空航天等原始技術研發工作，在創新薄弱環節加快重點領域攻關，為推動科技自立自強獻計出力；要發揮比較優勢，以科技創新和技術進步為出發點，尋找競爭優勢，提高產品附加值，獲取更多的分工收益[18]，提升我國在全球產業價值鏈上的分工地位。企業家是經濟增長的“國王”，企業家精神是市場有效、有序運行的核心驅動力，是經濟持續增長的源泉[19]。新時代的民營企業家要充分發揚企業家精神，加快實現從套利型企業家向創新型企業家的轉變，通過制度創新、治理體制創新、技術創新，創造出更多原來沒有的生產方式和資源、產品技術，開拓新的市場，把生產可行性邊界往外推，發展長期創新行為；要依靠經營能力、勞動生產率的提高，降低生產商品的個別勞動時間，使其低于社會必要勞動時間，不斷提高自主創新能力和科技成果轉化率；要加大基礎性研究投入，實現從外生模仿型技術創新向內生驅動型技術創新的轉變，通過創造出更多原始性創新、集成創新，逐漸形成規模，打造品牌效應，讓更多新技術、新產品商業化、市場化，為消費者帶來實際價值；要堅持依法納稅，誠信經營，提高企業信譽，樹立良好形象；要積極承擔社會責任，肩負起促進國民經濟增長和實現全體人民共同富裕的重要使命，堅持義利兼顧、以義為先，真正做到富而有責、富而有義、富而有愛。