藍籌牛市的奧秘是贏家通吃

玄鐵

全球資本押注美聯儲加息周期或已終結，標普500 加速上揚，有望再創年內新高。同樣是眾多基金錨定的基準指數，滬深300 抱團取暖策略，會卷土重來嗎？

離年關已不到一個半月時間，展望來年A股策略的機構報告目不暇接。申萬宏源略顯謹慎，預測明年主基調仍為震蕩市、結構牛。高盛則看高一線，預測MSCI 中國指數和滬深300 指數明年將分別上漲12%和16%。

“結構牛”是個極為應景的A 股熱詞，潛臺詞是指數或不漲，個股有機會。今年A 股算是“活躍牛”。截至11 月16日，在滬深5316 只A 股中，年內漲幅超過50%、20%和0的股票分別有515只、1537只和3052只，題材股活躍。

從藍籌股角度來看，近年來表現不佳。截至16日下午收盤，從2021至2023年，滬深300 年內跌幅分別約為5.2%、21.6%和7.73%，標普500年內漲幅分別約為26.9%、-19.4% 和17.3%。滬深300和標普500市盈率分別為10.6倍和24.9倍，分別位于歷史水平的11.91% 和93%的百分位。A股藍籌“殺估值”，美股藍籌估值泡沫仍在膨脹中。

是在估值云端賞月，還是在估值洼地播種？高盛首席股票策略師DavidKostin 的答案是美國流行歌手泰勒·斯威夫特的歌曲名：《All You Had ToDo Was Stay》（只要你肯留下來），并預測標普500明年年底漲至4700點，這一預測較15 日收盤只有不到200 點的上漲空間。

做多七巨頭已是美股最擁擠賽道

如果從行情分化的深度來看，美股牛市堪稱極致結構牛。按照高盛統計，標普500樣本股已變成“瑰麗七巨頭和平凡493股”的組合，二者市值年復合增長率在2013至2019年分別為15%和2%，在2021和2022年分別為18%和15%，今年分別為71%和6%，并預測2023到2025年分別為11%和3%。

七巨頭牛氣沖天，高盛式唱多或是相信趨勢的力量。截至17日凌晨，蘋果和微軟市值分別為2.94萬億美元和2.77萬億美元，而2022年英法兩國GDP分別為3.07萬億美元和2.78萬億美元。

謹慎來看，從2009年以來，七巨頭的狂牛行情和盈利飆升，顛覆了均值回歸的投資理念和興衰更替的商業周期。

目前，全球逾15萬億美元的基金以標普500為錨，其中多數資金流向科技七巨頭，結果是“瑰麗七巨頭和平凡493股”的估值分別是30倍和15倍，這就是華爾街的贏家通吃游戲規則。美銀量化股票策略師團隊的數據顯示，上周，對科技七巨頭的空頭頭寸約為其總市值的1%，為歷史最低水平。

據FactSet的計算，截至14日，科技七巨頭總市值為11.69萬億美元，約占標普500總市值的29.1%，后者約占美股市值的八成?？梢姡龆嗥呔揞^已是史無前例的最擁擠賽道，演繹的是“結構分化+高度控盤+效用最高”的抱團行情。

16日，滬深300流通市值為36萬億元，約占滬深股市總市值的45%，其前七大流通市值公司分別為茅臺、工行、農行、中石油、中行、寧德時代和中國人壽，合計市值為8.03 萬億元，約占滬深股市總市值的一成。其中，寧德時代是惟一的科技股，最新市值較2021年峰值縮水52.4%，近兩年未能跟隨美股七巨頭的狂飆走勢。

從歷史上看，2005年伊始，滬深300以994點開盤價問世，至今累計上漲2.59倍，略遜于同期上漲2.71倍的標普500。但受藍籌股整體估值下滑影響，樂咕樂股數據顯示，截至今年11月16日，滬深300收盤價較2021年2月峰值縮水近四成，所對應的市盈率由峰值時的17.4倍降至如今的10.6倍，縮水68%。

A股殺估值行情一再出現，主因是市場增量資金不足。中金研報數據顯示，截至三季末，公募主動偏股型基金的股票倉位為87.5%，接近88% 基金魔咒的水位，機構看多做多護盤很努力。只是牛市是增量資金買出來的。公募偏股型基金10月發行103億份，而去年和今年三季度單月均值分別為390億份和225億份。第四季度以來，滬深300下跌3.18%，場內機構滿倉扛了一波V形行情。

筆者認為，IPO停止、估值洼地和國際買家云集均非牛市到來的充分條件，關鍵要看藍籌賺錢效應和交易活躍能否常態化，從而催生賺錢效應，吸引增量資金入場。瑞銀認為，中國股市將在明年跑贏印度股市，當催化劑到來時，有望迎來大反彈。同花順數據顯示，過去20 年里，涵蓋30 只樣本股印度孟買Sensex 指數上漲了18.5 倍，是藍籌牛市的亞洲新故事。

（文中個股僅做舉例，不做買入推薦。）