論股權家族信托的價值功能與制度創(chuàng)新

摘 要：股權家族信托是我國產(chǎn)權保護事業(yè)的晴雨表，建議聯(lián)動修改《公司法》《證券法》與《信托法》。信托產(chǎn)權結構包括信托財產(chǎn)所有權與信托收益所有權。為增強信托財產(chǎn)公示公信效力、保護信托財產(chǎn)獨立性與完整性，建議將《信托法》第10 條第2 款規(guī)定的信托財產(chǎn)登記效力明確為設權效力，而非簡單的對抗效力。鑒于股權信托登記制度真空容易導致受托人、善意相對人與股權受益人之間成訟，建議推進信托股權登記制度的統(tǒng)一化、數(shù)字化與透明化改革。建議基于理性自治理念設計股權家族信托治理規(guī)則，包容多元化治理模式，構建委托人、受托人與受益人的三權分離模式，允許自愿設立保護人，明確受托人的誠信勤勉義務與四商合一的理性受托人標準，導入開曼“STAR”信托與維爾京“VISTA”信托的創(chuàng)新規(guī)則。主張《證券法》采取包容審慎的監(jiān)管理念，允許境內外股權家族信托成為A 股上市公司的誠信股東。建議《證券法》原則上推定家族信托與創(chuàng)始股東或實控人互為一致行動人，但允許自證清白。為落實稅收中性原則，建議同步完善股權家族信托友好型的稅法規(guī)則。

關鍵詞：股權家族信托 信托財產(chǎn) 受托人 受益人 上市公司 一致行動人

一、引言

黨的二十大報告強調，優(yōu)化民營企業(yè)發(fā)展環(huán)境，依法保護民營企業(yè)產(chǎn)權和企業(yè)家權益，促進民營經(jīng)濟發(fā)展壯大。這為股權家族信托市場的繁榮發(fā)展指明了方向。股權家族信托是橫跨公司法、證券法、信托法與家庭法（含婚姻法與繼承法）等民商事法律制度的衍生雜交產(chǎn)品。鑒于家庭是社會的微觀細胞，公司是市場經(jīng)濟的干細胞，股權家族信托對于促進非公經(jīng)濟健康發(fā)展、實現(xiàn)民富國強、推進中國式現(xiàn)代化具有重大現(xiàn)實意義。

信托制度源遠流長，最早可追溯至羅馬法時代的外國人、未婚人士與無子女夫妻為規(guī)避沒有資格繼承遺產(chǎn)的法律限制而采取的秘密財產(chǎn)信托（fideicommissum）。①后來，英美法系的信托法獲得了長足進展， 開曼群島與維爾京群島為代表的避稅港離岸信托制度更是枝繁葉茂。我國1993 年頒布《公司法》、2001 年頒布《信托法》之后，股權家族信托逐漸浮出水面，成為民營企業(yè)家傳承家族財富、穩(wěn)定公司股權結構、推動公司基業(yè)長青的商業(yè)秘笈。據(jù)不完全統(tǒng)計，在境外上市的中概股公司大都設有境外股權家族信托計劃。在國內A 股市場IPO 的家族控股公司也有數(shù)十家紛紛試水境內外股權家族信托，獲得了證券監(jiān)管部門與證券交易所的首肯，為我國股權家族信托立法積累了有益經(jīng)驗。

信托業(yè)監(jiān)管部門也高度關注家族信托市場的發(fā)展。2018 年，中國銀保監(jiān)會信托監(jiān)督管理部發(fā)布的《關于加強規(guī)范資產(chǎn)管理業(yè)務過渡期內信托監(jiān)管工作的通知》（信托函〔2018〕37 號）明確提出將家族信托剝離出《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》的適用范圍，并將家族信托界定為“信托公司接受單一個人或者家庭的委托，以家庭財富的保護、傳承和管理為主要信托目的，提供財產(chǎn)規(guī)劃、風險隔離、資產(chǎn)配置、子女教育、家族治理、公益（慈善）事業(yè)等定制化事務管理和金融服務的信托業(yè)務。家族信托財產(chǎn)金額或價值不低于1000 萬元，受益人應包括委托人在內的家庭成員，但委托人不得為惟一受益人。”

但由于我國公司法、信托法、證券法與稅法缺乏股權家族信托友好型的系統(tǒng)化頂層制度設計，股權信托登記長期存在制度真空，信托財產(chǎn)的獨立性缺乏有效保障，監(jiān)管者對股權家族信托在IPO、上市公司收購與治理活動中的法律地位尚存在認識分歧，致使股權家族信托的發(fā)展面臨著有法可依、無法操作的現(xiàn)實障礙。恰因我國股權家族信托制度的國際競爭力有待提升，絕大多數(shù)民營企業(yè)家青睞海外離岸股權家族信托模式，真正委托國內信托公司依國內信托法設立股權家族信托的企業(yè)家僅占少數(shù)。為提高我國股權家族信托事業(yè)的全球競爭力，充分發(fā)揮家族信托在吸引投資、留住內資方面的積極作用，扭轉股權家族信托領域的同案不同判現(xiàn)象，有必要從立法論與解釋論兩個維度推動公司法、證券法與信托法的無縫對接、有機銜接、同頻共振與良性互動。

二、股權家族信托在促進中國式現(xiàn)代化方面的價值功能

（一）平等全面精準保護產(chǎn)權的晴雨表

有恒產(chǎn)者有恒心。而有恒產(chǎn)的前提是有恒法。中共中央、國務院于2016 年11 月4 日印發(fā)了《關于完善產(chǎn)權保護制度依法保護產(chǎn)權的意見》（以下簡稱“意見”），這是黨和國家在歷史上第一次完整、系統(tǒng)、科學、全面闡述產(chǎn)權保護政策的綱領性文件，強調“保護產(chǎn)權不僅包括保護物權、債權、股權，也包括保護知識產(chǎn)權及其他各種無形財產(chǎn)權”。2022 年12 月召開的中央經(jīng)濟工作會議強調堅持“兩個毫不動搖”；重申“依法保護產(chǎn)權和知識產(chǎn)權，恪守契約精神，營造市場化、法治化、國際化一流營商環(huán)境”；“要從制度和法律上把對國企民企平等對待的要求落下來，從政策和輿論上鼓勵支持民營經(jīng)濟和民營企業(yè)發(fā)展壯大。依法保護民營企業(yè)產(chǎn)權和企業(yè)家權益。各級領導干部要為民營企業(yè)解難題、辦實事，構建親清政商關系”。②

產(chǎn)權具有廣中狹三義。狹義說僅指所有權。中義說特指物權，包括所有權與他物權（含用益物權和擔保物權）。廣義說泛指具有財產(chǎn)內容的各項民事權利，諸如物權、債權、股權、信托受益權、知識產(chǎn)權（含專利權、注冊商標專用權、著作權、商業(yè)秘密）、虛擬財產(chǎn)權以及具有財產(chǎn)內容的其他民事權利。③易言之，凡具有財產(chǎn)元素的民商事權利都屬于產(chǎn)權的范圍。而股權家族信托是現(xiàn)代產(chǎn)權王冠上最璀璨的一顆明珠，是民營企業(yè)家的核心恒產(chǎn)。理由有三：一是股權信托財產(chǎn)具有獨立性與穩(wěn)定性，獨立于委托人未設定信托的其他財產(chǎn)，獨立于受托人固有財產(chǎn)，也有別于家族公司的法人財產(chǎn)；二是股權信托財產(chǎn)具有長期性與永續(xù)性，甚至超越民營企業(yè)家的生命周期；三是股權信托財產(chǎn)具有系統(tǒng)性與綜合性，囊括家族公司的股權及其信托受益權，也蘊涵著家族公司法人財產(chǎn)權的商業(yè)價值。

財產(chǎn)權是人格權的前提與基礎。因此，產(chǎn)權保護是人權保護事業(yè)的基石。但產(chǎn)權安全的威脅不僅來自民事主體的失信違約侵權，也來自個別公權力執(zhí)掌者的懈怠保護，更來自普羅大眾對高凈值人群尤其是企業(yè)家富豪群體的角色認知錯位。現(xiàn)實中存在不患寡而患不均的心理，對民營企業(yè)家在創(chuàng)業(yè)初期賺取第一桶金時的“原罪”予以秋后算賬的執(zhí)念也一直揮之不去。為應對誤解與壓力，許多成功企業(yè)家紛紛采取自保措施，遠赴海外設立境外家族信托，以獲取域外法律制度保護私人財產(chǎn)的定心丸。

民惟邦本，本固邦寧。尊重與保護股權家族信托可以彰顯法律對私人財產(chǎn)的平等、全面、依法、精準、有效、協(xié)同保護。股權家族信托的客體與主體具有全面性與廣泛性，產(chǎn)權保護的手段與機制也具有系統(tǒng)性與周延性。既要保護靜態(tài)的股權信托財產(chǎn)的權利歸屬，也要保護動態(tài)的股權信托收益的及時獲取。

（二）家族企業(yè)基業(yè)長青的壓艙石

“富不過三代”“君子之澤五世而斬”一直是我國家族企業(yè)自古以來走不出的魔咒。主因有六：一是歷代封建皇權及統(tǒng)治者對威脅其統(tǒng)治地位的家族企業(yè)的瘋狂掠奪與殘酷剝奪。富可敵國的商人經(jīng)常淪為皇權的奴婢與犧牲品。二是封建社會長期信奉“重農抑商、商為四民之末”的仇商觀念，缺乏商人友好型的商法傳統(tǒng)和文化。這種歧視商業(yè)的文化糟粕直接導致商人及其企業(yè)家破人亡的周期律。直至鴉片戰(zhàn)爭爆發(fā)， 朝野才開始意識到富國強兵、抵御洋貨入侵的唯一途徑在于振興工商業(yè)。清廷重臣李鴻章也贊同起草商法典：“泰西各邦，皆有商律專以保護商人，蓋國用出于稅，稅出于商，必應盡力維持，以為立國之本。”④但為時晚矣。三是有些富商大賈的家庭教育忽視了孝義修身、尚學好文、義利并舉的良好家風傳承。四是家族企業(yè)通常崇尚人治，決策隨意。人存業(yè)旺，人亡企衰。掌柜等職業(yè)經(jīng)理人往往對東家言聽計從。五是缺乏隔離家族財富與企業(yè)財產(chǎn)之間的政治與商業(yè)風險的信托制度。企業(yè)命運取決于家族命運。企業(yè)與企業(yè)家互為一體，家族與企業(yè)緊密捆綁，商業(yè)投資與政治投機深度融合。一旦家族勢力頹敗、政商人脈有變、商人入獄或死亡，家族企業(yè)必然危在旦夕。六是在缺乏現(xiàn)代風險管理制度尤其是保險制度的農業(yè)社會，天災人禍都會對家族企業(yè)造成毀滅性打擊。

歷史已經(jīng)翻開新的一頁。市場經(jīng)濟法治之路是民營企業(yè)健康發(fā)展、民營企業(yè)家健康成長的康莊大道。首先，股權家族信托有助于穩(wěn)定股權結構。財產(chǎn)適度分散有助于化解風險；但若過度分散，就會喪失合力、規(guī)模效應與核心競爭力。其實，中外歷史上的嫡長子繼承制的主要功能就是預防家族財產(chǎn)過于分散的風險。在缺乏股權家族信托的情況下，家族公司的股權結構處于風雨飄搖之中。創(chuàng)始股東或實控人的死亡或離婚都會導致相對集中的股權結構因多人繼承或分割財產(chǎn)而分崩離析，穩(wěn)定統(tǒng)一的控制權體系也會土崩瓦解。由于繼承人、受讓人、受贈人的利益訴求、思維方式與行為模式各不相同甚至高度對立，極易導致公司爭股奪權的“宮廷政變”，甚至導致家族公司陷入停擺的僵局。而股權家族信托有助于在保持股權結構與控制權結構穩(wěn)定性的前提下，確保家族成員共享財產(chǎn)利益，既可蔭庇子孫萬代，也可確保家族公司的股權與經(jīng)營權堅如磐石，并預防創(chuàng)始股東離世后的家族公司內訌與股價波動。家庭內部的有序利益分配不會動搖公司股權結構的穩(wěn)定性，有利于促進公司長治久安并保護其他股東與債權人免遭家族內斗的池魚之苦。

其次，股權家族信托有助于發(fā)現(xiàn)與培育理性而積極負責的企業(yè)家人才。許多家族公司創(chuàng)始人擔心公司內部出現(xiàn)的野心家或陰謀家會將公司帶入萬劫不復的深淵。而股權家族信托不僅公平分配家族財富，而且規(guī)劃家族企業(yè)接班人培養(yǎng)方案，進而預先防范家族公司內憂外患。“上帝的歸上帝，凱撒的歸凱撒”。無意或無力管理公司的家族成員進入衣食無憂的受益人序列，具備經(jīng)營才干的家族成員可以脫穎而出，創(chuàng)業(yè)守成，建功立業(yè)。具有雄才偉略的創(chuàng)始股東大顯身手，職業(yè)受托人也可提供私人定制的股權管理與公司治理服務。

再次，股權家族信托有助于推動家族公司由人治模式轉型為法治模式。改革開放以來第一代創(chuàng)業(yè)家大都歷經(jīng)了市場的千錘百煉，擁有普通職業(yè)經(jīng)理人缺乏的遠見卓識與霸主風范。但也有部分企業(yè)家存在致命的人治思維。一是迷信個人魅力，排斥民主決策、權力制衡與自我反省；二是迷戀舊時代的致富經(jīng)驗，缺乏迎接新挑戰(zhàn)的前瞻意識；三是重用愚忠高管，難以包容忠誠于公司和全體股東利益的忠信團隊；四是偏好公司近期現(xiàn)金流和盈利能力，忽視研發(fā)投入和遠期發(fā)展目標；五是缺乏顛覆性創(chuàng)新意識，縱容公司治理體系官僚化與內卷化；六是疲于消極被動的事后風險處置，忽視標本兼治的源頭治理與合規(guī)體系建設。⑤ 信托公司與律師事務所既可為家族公司量身定制股權家族信托計劃，也會提供促進公司健康發(fā)展的公司治理增值服務，提升公司合規(guī)治理水平，促進公司治理在理念、制度與實踐等三個維度的全面提升。

（三）家族財富有序傳承的搖錢樹

家庭在我國核心價值體系中處于核心地位。家庭是人生的第一學堂，社會的基礎單元，市場的微觀基礎，家族公司的金色搖籃。就個人修為而言，誠心正意、格物致知、修身齊家、治國平天下的中心環(huán)節(jié)是家庭治理（齊家）。齊家是治企的前提與基礎。婚姻家事風險很容易演變?yōu)榧易骞撅L險。股權家族信托就是現(xiàn)代公司法、家庭法與信托法組合運用的法治成果。合法嚴密的股權家族信托有助于構建溫馨團結的幸福家庭、助推家族公司的平穩(wěn)發(fā)展，破解“富不過三代”的家族企業(yè)周期律。

其一，股權家族信托計劃的個性化設計可以與《民法典》有關婚姻家庭與繼承的通用化制度設計無縫對接。為預防糾紛、打造幸福之家，《民法典》重視家事法律體系建設，將家事規(guī)范分別置于第五編“婚姻家庭”與第六編“繼承”。為提高婚姻質量、強化夫妻之間的忠誠與互助義務、明確家族公司的股權歸屬、保護未成年人的健康成長，婚姻家庭編調整結婚、夫妻關系、父母子女關系和其他近親屬關系、離婚與收養(yǎng)等家事關系。在我國放松計劃生育政策以后，家庭規(guī)模的擴大會導致家族企業(yè)利益相關者的多元利益沖突。倉廩實而知禮節(jié)。為確保股東辭世后的股權繼承有序進行、預防家庭成員同室操戈、煮豆燃萁，繼承編明確了法定或遺囑繼承與遺贈的不同規(guī)則。股權家族信托計劃可以運用經(jīng)濟手段與法律手段，將綿延家族財富與價值的戰(zhàn)略規(guī)劃落地生根。民營企業(yè)家可從容選擇適當?shù)墓蓹嘈磐杏媱潱婪都彝コ蓡T間的利益沖突。一旦民營企業(yè)家年老病重、精神耗弱、喪失必要判斷能力，也可有效預防監(jiān)護人缺位或遲到導致的股權資產(chǎn)不當處置風險。因此，股權家族信托堪稱商人家族治理法治化的必備工具。

其二，股權家族信托可以提供令家族成員皆大歡喜的家庭財富傳承與共享計劃。后代繁衍與財富傳承是人類的基本天性。子女是父母基因與血脈的延續(xù)。信托文件在確定股權信托的比例與受益人范圍時會充分考慮家庭成員的不同需要層次與實際貢獻等因素，盡量將父母、子女、岳父母、配偶與兄弟姐妹等利益相關者納入信托受益人范圍，確保全體家庭成員在信托計劃中各得其所。鑒于八旬老母與三尺學童的利益訴求具有差異性，信托文件可以合理確定分配股權收益的條件、程序、時間與金額，有效規(guī)劃下一代的生活與學業(yè)，引導其勤勉向學、艱苦奮斗，蓬勃向上、成才立業(yè)，預防其玩物喪志、中道敗家的危險。

其三，股權家族信托有助于保護信托股權免受來自控制股東、實控人、受托人、家族成員與公司的法律風險。我國民營企業(yè)家的文化底色是以企為家，不僅以身許企，而且以家許企。公司乃家庭與家族平臺的延長。公司命運過于依附家庭，缺乏公司法律人格應有的獨立性。在現(xiàn)實中，不少家庭成員頻頻為公司債務提供連帶責任擔保，甚至屢屢作為共同的控制股東或實控人被法院以揭開公司面紗為由判令對公司債務承擔連帶責任。而風險隔離是股權家族信托的核心功能，也是國際信托法對信托財產(chǎn)提供強度保護的主要原因。依法設立、規(guī)范運作的家族信托股權的安全性既不受制于委托人、受托人或受益人死亡或婚變的消極影響，也可對抗來自家族公司、委托人、受托人或受益人的債權人的無理追索。即使受益人因婚變被迫分割財產(chǎn)或被債權人追索債務，也只能針對受益人的收益，而不能針對信托財產(chǎn)自身。

其四，股權家族信托有助于推進公司與家族的雙重治理現(xiàn)代化。由于公司具有資合性，家庭具有人合性，家族公司必然兼顧資合與人合因素的平衡。我國以家庭為核心的傳統(tǒng)文化更決定了家族公司與家族之間的唇亡齒寒。為促進公司基業(yè)長青，提升家族公司治理水平，必須把完善家庭治理放到首位。人類與生俱來的愛情、親情與血緣的天然紐帶固然寶貴，但很容易被利益之火熔斷。在“共苦容易同甘難”的家族公司文化語境下，家庭成員容易同室操戈、煮豆燃萁，出現(xiàn)“窩里斗”現(xiàn)象。為確保好人好當，親兄弟之間、夫妻之間、翁婿之間都要明算賬。白紙黑字的信托文件有助于明確家族利益共同體的權利義務與責任邊界， 理順家族公司的股權結構，增強股權結構的穩(wěn)定性，促進家族與家族公司的長期繁榮，培育穩(wěn)定社會的中堅力量。

（四）促進全體人民共同富裕的聚寶盆

黨的二十大報告強調，“中國式現(xiàn)代化是全體人民共同富裕的現(xiàn)代化”，要“著力促進全體人民共同富裕，堅決防止兩極分化”，“分配制度是促進共同富裕的基礎性制度。堅持按勞分配為主體、多種分配方式并存，構建初次分配、再分配、第三次分配協(xié)調配套的制度體系”；“引導、支持有意愿有能力的企業(yè)、社會組織和個人積極參與公益慈善事業(yè)”。因此，促進共同富裕，是公有制經(jīng)濟制度的核心價值追求，是國家所有權制度的設計初衷，⑥也是非公有制經(jīng)濟的道義擔當，是股權家族信托的至善境界。

在初次分配（股東分紅） 、再分配（繳納個人所得稅與公司所得稅）與第三次分配（捐贈與信托）中的任一環(huán)節(jié)，股權家族信托都有助于依法有序穩(wěn)步實現(xiàn)全體人民共同富裕。初次分配靠無形的市場之手，二次分配靠有形的稅收之手，三次分配靠悲天憫人的良知，但這三層財富分配體系都離不開股權家族信托。就初次分配而言，股權家族信托有助于鼓勵廣大草根階層投資興業(yè)、脫貧致富。黨的二十大報告強調，“規(guī)范財富積累機制”。由于股權家族信托就是財富積累機制，初次分配才是促進共同富裕的主渠道與主戰(zhàn)場。就二次分配而言，股權家族信托有助于拓寬稅基、涵養(yǎng)水源，是政府開展財政轉移支付、促進共同富裕的搖錢樹。就三次分配而言，股權家族信托既包括在家族利益共同體內部實現(xiàn)家族財富傳承的自益信托，也包括大愛無疆、樂善好施的慈善信托與公益信托。

我國絕大多數(shù)家族企業(yè)與民營企業(yè)家是有良知的商事主體，對時代、祖國和社會充滿感恩之心。為踐行道德良知、贏得社會尊重、獲得政府信任，絕大多數(shù)家族公司愿意慷慨解囊、扶危濟困。《慈善藍皮書：中國慈善發(fā)展報告（2022）》顯示，我國慈善資源總量持續(xù)增加，2021 年全國社會公益資源總量預測為4466 億元，較2020 年增長8.57%。⑦目前，全國慈善信托累計備案數(shù)量已突破千單。⑧我國《慈善法》第五章專門規(guī)定了慈善信托。將家族公司股權納入慈善信托范疇，有助于在促進家族公司持續(xù)發(fā)展的同時源源不斷地壯大慈善與公益信托事業(yè)。信托計劃約定的點到點的精準財富分配機制，還有助于矯正稅收制度失靈導致的二次分配不精準或不公平的現(xiàn)象。可見，三次分配離不開家族慈善信托制度。

另外，家族自益信托與公益慈善信托并非涇渭分明。例如，股權家族信托可以設計為兼有造福家庭成員與惠及社會弱勢群體的混合信托模式。又如，信托文件可以約定在下一代受益人子女缺位時，家族信托自動轉為公益信托。

綜上，股權家族信托事業(yè)的沉浮與枯榮是檢驗我國產(chǎn)權保護事業(yè)的試金石。平等全面依法精準保護股權家族信托有助于社會主義市場經(jīng)濟體制的完善、全國統(tǒng)一大市場的建設、現(xiàn)代化經(jīng)濟體系的建設、“兩個毫不動搖”方針的堅持、中國特色現(xiàn)代企業(yè)制度的完善、國有企業(yè)改革的深化、非公有制經(jīng)濟的壯大、混合所有制經(jīng)濟的發(fā)展、新型親清政商關系的構建與法治化營商環(huán)境的改善。

三、股權信托登記制度的完善

（一）長達20 余年的《信托法》第2 條的“給”字之問

自2001 年《信托法》頒布伊始，法學界圍繞《信托法》第2 條的信托定義而一直聚訟紛紜的疑點難點問題當屬“給”字之問：該條款所言“委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)權委托給受托人”中的“給” 究竟是指物權法層面的物權變動（物權轉移），抑或指合同法層面的自由約定，甚或僅指物理意義上的位移或現(xiàn)實交付？學術界對此仁智互見，莫衷一是。

若將“財產(chǎn)權委托給受托人”理解為財產(chǎn)權（物權）的轉移，則會陷入大陸法系物權法中的兩難困境： 基于一物一權的法理，若委托人保留物權，則受托人就無法取得物權；若受托人取得物權，則委托人就會喪失物權。若委托人與受托人均享有物權，且不存在共有關系，則有違“一物不容二主”的法理。但若不將財產(chǎn)權轉移給受托人，信托關系又何以落地？

筆者認為，《信托法》第2 條“財產(chǎn)權委托給受托人”應當從內外關系角度予以理解：就內部關系而言，委托人將法律保護的各類財產(chǎn)權（如物權、股權、債權、知識產(chǎn)權、虛擬財產(chǎn)權、大數(shù)據(jù)權以及含有財產(chǎn)內容的其他各類民事權利）移轉到受托人名下。受托人取得對信托財產(chǎn)的法律形式意義上的物權或所有權（legal title）。但受托人持有并管理財產(chǎn)的目的并非為謀求自己的利益，而系以自己名義、為受益人利益而為。受益人則享有信托財產(chǎn)的法定或自然孳息及其他派生收益，此類權利為受益財產(chǎn)權（beneficiary ownership）。由于“財產(chǎn)權委托給受托人”而非“受益人”，受益人受益財產(chǎn)權有別于法律上的物權。因此， 受托人在法律形式上享有的法律所有權與受益人在經(jīng)濟內容上享有的收益所有權，共同構成信托財產(chǎn)權的全部內涵。就外部關系而言，受托人以其自己的名義從事受托行為，相對人（第三人）有權信賴受托人取得的信托財產(chǎn)的權利外觀，并據(jù)此作出投資或交易決策，而無義務探究委托人或受益人的真實意思表示。

為預防受托人假戲真做、監(jiān)守自盜的道德風險，各國信托法一致捍衛(wèi)信托財產(chǎn)的獨立性，并重點防范受托人惡意混淆信托財產(chǎn)與固有財產(chǎn)的背信風險。我國《信托法》第14 條明確受托人因承諾信托而取得的財產(chǎn)是信托財產(chǎn)；第15 條要求信托財產(chǎn)有別于委托人未設立信托的其他財產(chǎn)；第16 條要求受托人區(qū)分信托財產(chǎn)與受托人固有財產(chǎn)，禁止將信托財產(chǎn)歸入受托人固有財產(chǎn)范圍；第17 條禁止法院強制執(zhí)行信托財產(chǎn)，除非發(fā)生四種法定情形之一；第18 條禁止受托人管理運用、處分信托財產(chǎn)所產(chǎn)生的債權與其固有財產(chǎn)產(chǎn)生的債務相抵銷，禁止受托人管理運用、處分不同委托人的信托財產(chǎn)產(chǎn)生的債權債務相互抵銷。但在信托財產(chǎn)獨立性缺乏公示公信效力的情況下，以上條款均為束之高閣的具文而已。

令人遺憾的是，有些信托公司仍缺乏信托財產(chǎn)獨立性思維。在北京國際信托公司與杭州磐晟合伙企業(yè)（有限合伙）合同糾紛案件中，二審法院支持了北京信托要求改判磐晟有限合伙對北京信托公司持有的歌華股份公司6770480 股股票進行出售，以實現(xiàn)北京信托公司的特定股票收益權的上訴請求，但基于信托財產(chǎn)與固有財產(chǎn)的區(qū)別，認定案涉標的股票所有的收益權是信托財產(chǎn)，不能確認為北京信托公司所有， 駁回了確認標的股票所有出售收入歸北京信托公司所有的上訴請求。⑨該判決值得點贊。但愿這僅是孤立個案。漠視信托股權財產(chǎn)與受托人固有財產(chǎn)法律邊界的潛意識與潛規(guī)則不利于保護受益人權益，也不利于預防與化解受托人自身的法律風險。也許信托公司的本意是確認信托股票的變價利益由信托公司代受益人持有。但由于沒有全面準確完整地向法院說明其內心真意，而受到了裁判者的批評與否定，教訓不可謂不深刻。堅守法律常識、關注信托細節(jié)，是智慧，也是美德。

（二）股權信托登記的公示公信效力

我國《信托法》第10 條規(guī)定了自愿登記與強制登記相結合的二元化信托財產(chǎn)登記制度：“設立信托， 對于信托財產(chǎn)，有關法律、行政法規(guī)規(guī)定應當辦理登記手續(xù)的，應當依法辦理信托登記。未依照前款規(guī)定辦理信托登記的，應當補辦登記手續(xù)；不補辦的，該信托不產(chǎn)生效力。”因此，該條款不苛求所有信托財產(chǎn)辦理登記手續(xù)，僅將法律法規(guī)規(guī)定的特定信托財產(chǎn)納入強制登記范疇。股權屬于應當辦理登記的財產(chǎn)，作為信托財產(chǎn)的股權也要辦理股權信托登記。問題是，不登記不產(chǎn)生的“效力”究為合同法（債法）層面的效力，抑或財產(chǎn)法（物權法）層面的效力？若系后者，究指設權效力，抑或對抗效力？易滋歧義。

借鑒物債兩分理論，股權信托契約有別于信托財產(chǎn)權屬關系。立足于尊重意思自治的價值觀，即使不辦理信托財產(chǎn)登記手續(xù)，也不影響股權信托關系的成立與生效，充其量會削弱信托財產(chǎn)的獨立性、制約信托財產(chǎn)與受托人固有財產(chǎn)之間的防火墻功能。因此，基于意思自治（包括契約與遺囑）的法律威力，信托當事人有權基于信托文件的約定與信托登記制度的規(guī)定繼續(xù)推進股權信托登記程序。

《民法典》物權編中的登記效力可分為生效主義（如不動產(chǎn)物權登記、股權與知識產(chǎn)權的質權設立登記）與對抗主義（如船舶、航空器和機動車的物權登記）。對《信托法》第10 條第2 款規(guī)定的登記效力應采生效主義模式，抑或對抗主義模式，并無絕對是非優(yōu)劣之別。前者有助于尊重信托財產(chǎn)的獨立性與完整性， 后者有助于尊重意思自治。

考慮到英美法系信托兼具大陸法系契約與物權的雙重特點與功能、信托財產(chǎn)權利具有準物權特點， 同時考慮到信托財產(chǎn)登記制度的缺失是導致信托制度在我國民商事生活中尚未激活的主因，為凸顯對信托財產(chǎn)權利獨立性與完整性的尊重與保護，建議將《信托法》第10 條第2 款規(guī)定的信托財產(chǎn)登記的效力明確為信托財產(chǎn)的設權效力。基于該效力，信托財產(chǎn)在法律形式上脫離委托人名下的財產(chǎn)范疇，移轉至受托人的名下。委托人對信托財產(chǎn)法律所有權（legal title）的喪失，受托人對信托財產(chǎn)法律所有權的取得是信托財產(chǎn)辦理登記的兩大直接法律效果。基于這一法律效果，信托財產(chǎn)的法律符號有助于提醒外部的善意相對人注意信托財產(chǎn)的獨立性與完整性，警示受托人銘記信托目的、恪守受托人義務、謹慎管理信托財產(chǎn)， 并在委托人、受托人、受益人與善意第三人之間構建穩(wěn)定、透明、公平與可預期的信托法律關系。

若立法者認為生效主義模式過于“威猛”，可退而求其次地改采寬松的對抗主義模式。但這種模式無助于提高信托財產(chǎn)的獨立性與透明度，無力革除我國信托制度萎靡不振的制度積弊。況且，股權信托登記的效力也不限于對抗第三人，還包括創(chuàng)設財產(chǎn)權利的效力。例如，委托人或保護人可以根據(jù)信托文件的授權進行受益人身份的變更登記，廢黜受益人的身份，剝奪其受益權。又如，股權信托受益權可設定質權，用于擔保債權。鑒于《民法典》對此語焉不詳，建議《信托法》規(guī)定信托受益權之質權自辦理出質登記時設立。不過嚴格說來，此類股權出質登記屬于物權法與公司法、信托法三重制度融合的產(chǎn)物。

股權信托登記信息的公示公信效力不可小覷。公示是手段，公信是目標，效力是結果。公示公信效力不限于對抗相對人（第三人），而是包含保護善意第三人合理信賴與對抗非善意第三人道德風險的雙重效力。正面的保護型功能保護善意第三人對公示信息的合理信賴與高度信任。即使股權信托登記信息與法律事實或真實法律關系相沖突，善意相對人基于對登記信息的合理信賴而建立的民事法律關系的效力也不受影響。公示公信效力以登記信息提供者的信息瑕疵擔保義務為增信手段。反面的防御型功能允許登記公示信息的受益人對抗非善意第三人見利忘義的道德風險。既然登記信息公開透明，心存重大過錯（明知或應知）的非善意相對人就不該受到法律的同情與保護。公示公信效力的維持取決于登記機構對登記信息的審慎形式審查，也取決于登記申請人對信息披露的真實性、準確性、完整性、及時性、公平性、易得性與易解性的瑕疵擔保義務。

（三）信托股權登記制度的長期缺位

產(chǎn)權保護的社會共識與政治允諾離不開法律技術的支撐。《信托法》第10 條第1 款規(guī)定了信托財產(chǎn)登記制度。但自該法頒布以來，我國一直缺乏系統(tǒng)完整、方便可行的信托財產(chǎn)（包括股權）登記制度。因此， 信托業(yè)界有人戲稱信托登記“有法可依，無法操作”。

其一，2017 年中國銀監(jiān)會印發(fā)的《信托登記管理辦法》未能填補股權信托登記制度空白。該辦法旨在規(guī)范中國信登的信托登記活動，但信托財產(chǎn)登記仍不具備登記的公示公信效力。原因之一是，登記信息具有封閉性、壟斷性、內向性與保密性，缺乏必要的開放性、包容性、外向性與透明度。在《辦法》第31 條要求信托登記公司對信托登記信息及相關文件保密的前提下，公眾無法查詢登記信息，不能創(chuàng)設公眾的善意信賴，更奢談公示公信效力。原因之二是，信托機構是被登記的唯一受托人類型，并獨攬信托登記程序的申請權。殊不知，值得委托人與受益人信賴的主體遠不止于信托公司，也并非每家信托公司每位雇員都值得信賴。原因之三是，中國信托登記官網(wǎng)（http：//www.chinatrc.com.cn）開辟的信托財產(chǎn)信息查詢與股權信息管理系統(tǒng)等端口主要面向信托公司與已開通信托受益權賬戶的投資者，但不面向不特定第三人。因此， 中國信托登記業(yè)務實乃協(xié)助銀保監(jiān)會對信托公司開展業(yè)務監(jiān)管的鏈條延伸，而非面向公眾提供的信托財產(chǎn)登記信息服務。

其二，市場監(jiān)管部門與中國結算亦未開通股權信托登記服務。我國股權登記機構存在著碎片化現(xiàn)象。市場監(jiān)管部門（原工商部門）是負責有限公司全體股東與股份公司發(fā)起人的股權登記機構。但公眾公司（上市公司與非上市公眾公司或“新三板”公司）的股份登記由中國證券登記結算有限責任公司（簡稱“中國結算”）負責。由于非公眾股份公司中的非發(fā)起人股東的股權登記存在制度漏洞，其他股東信息長期游離于公司登記體系之外，既阻礙了非發(fā)起人股東所持股權的自由流轉，阻礙了此類股東出質股權獲得融資通道，又浪費了股權質押資源，抑制了股東融資自由。

其三，不同登記機構的業(yè)務模式、登記規(guī)則與理念迥異。市場監(jiān)管部門為行政機關，中國信登與中國結算均系公司制法人。法律地位不同，爭訟性質與裁判程序亦有不同。市場監(jiān)管部門為被告的訴訟常被視為行政訴訟，而中國信登與中國結算為被告的爭訟有可能被劃入民事訴訟范疇。不同登記機構的不同理念、標準與規(guī)則割裂了基于股權共性的底層法律邏輯。三駕馬車的登記機構格局源于統(tǒng)一商事登記機構的缺失。由于原工商部門的公司登記職責的有限性無法滿足上市公司股票登記需要，中國結算應運而生，被迫承擔起股票登記職責。恰因市場監(jiān)管部門與中國結算均不辦理信托登記，中國銀保監(jiān)會組建了中國信登，但仍無法滿足信托股權登記的市場需求。

綜上，現(xiàn)代商事登記制度意義上的信托財產(chǎn)登記尤其是信托股權登記制度在我國依然處于空白狀態(tài)。這也是束縛我國股權家族信托發(fā)展的首要制度障礙。

（四）信托股權登記制度真空引發(fā)的股權受托人與善意相對人的利益沖突

在股權信托履行登記公示手續(xù)而具有透明度的情況下，法律可以推定理性相對人知道或有理由知道名義股東并非名實相符的顯名股東，而系有名無實的名義股東，進而知悉信托股權獨立于受托人固有財產(chǎn)的法律事實。即便作為信托財產(chǎn)的股權自身存在法律瑕疵（如瑕疵出資或抽逃出資）且該瑕疵創(chuàng)設了債權債務關系，債權人也只能要求股權受托人以其代持的真實股權價值為限對債權人承擔民事責任，而無權追及受托人自己的固有財產(chǎn)。

在股權信托未履行登記公示手續(xù)而不具有透明度的情況下，理性相對人無法獲悉名義股東的真實身份，容易將其理解為名實相符的顯名股東，而非有名無實的名義股東，也無法注意或聯(lián)想到信托股權與受托人固有財產(chǎn)之間的法律防火墻。倘若作為信托財產(chǎn)的股權自身存在法律瑕疵，債權人當然有權要求股權受托人以其全部固有財產(chǎn)對債權人承擔民事責任。由于股權信托屬于股權代持的范疇，股權信托與其他股權代持既有個性，也有共性。在我國缺乏信托股權登記制度的情況下，有些裁判者強調股權信托的個性， 傾向于同情受托人，尊重信托財產(chǎn)與固有財產(chǎn)的法律邊界、維護股權受托人固有財產(chǎn)的安全性；有些裁判者則強調股權代持的共性，否認信托財產(chǎn)法律關系對抗相對人的法律效力，進而判令受托人以其全部財產(chǎn)對債權人擔責。

在中信信托公司、青島海融興達公司追償權糾紛一案中，二審判決強調了股權信托作為股權代持的一般屬性。兩審法院均認定，山東舒斯貝爾公司系青島舒斯貝爾公司設立時的股東，但未在法定期限內履行股東應盡的全面出資義務，嗣后向中信信托公司出讓全部股權。根據(jù)《股權轉讓合同》約定，中信信托公司明知山東舒斯貝爾公司未全面履行股東出資義務，亦未依法補交出資。一審判決根據(jù)《公司法司法解釋（三）》第13 條第2 款與第18 條有關瑕疵出資股權的受讓人與瑕疵出資股東在未出資本息范圍內對公司債務不能清償?shù)牟糠殖袚a充賠償責任之規(guī)定，判令山東舒斯貝爾公司在未出資本息范圍內對青島舒斯貝爾公司不能清償債務部分承擔補充賠償責任、中信信托公司對山東舒斯貝爾公司應承擔的補充清償責任承擔連帶責任；駁回了中信信托公司有關其并非公司法意義上的股東的抗辯理由。最高法院維持了該判決。理由是：中信信托公司受讓股權的目的在于控制并管理信托財產(chǎn)，派駐董事的目的也是保證信托財產(chǎn)的價值安全；但從表現(xiàn)形式上看，中信信托公司按照公司法規(guī)定登記成了目標公司的股東，且案涉合同內容顯示中信信托公司明知登記為股東后可能需要承擔補足出資的風險。綜合考慮上述兩方面因素，中信信托公司與青島海融公司關于法律適用的主張都具有一定的法律依據(jù)與現(xiàn)實合理性。本案特殊之處在于， 案涉?zhèn)鶛喈a(chǎn)生于司法拍賣程序，系中信信托公司實現(xiàn)抵押權過程中拍賣抵押的土地使用權所產(chǎn)生的稅費。該稅費本應由抵押人青島舒斯貝爾公司在抵押物變現(xiàn)過程中繳納，否則無法實現(xiàn)抵押財產(chǎn)的變現(xiàn)。由于青島舒斯貝爾公司沒有繳納該稅費的能力，所以執(zhí)行法院責令買受人青島海融公司先予墊付，然后再向青島舒斯貝爾公司追償。⑩

但在北京天文弘公司與中信信托公司股東損害公司債權人利益責任糾紛再審審查與審判監(jiān)督一案中，兩審與再審法院都強調了股權信托的個性，將信托公司排除于《公司法司法解釋（三）》第13 條第2 款適用范圍，認為中信信托公司作為受托人不承擔股東補充賠償責任。理由是：在通常情況下，《公司法司法解釋（三）》第13 條第2 款與第26 條保護信賴公司資本公示而與公司交易的第三人，因而可令名義股東承擔股東出資義務，而不論其與實際投資人之間如何約定。但在本案中應對《公司法司法解釋（三）》第13 條第2 款中承擔補充賠償責任的“股東”進行限縮，并對第26 條規(guī)定的名義股東的抗辯結合其規(guī)范目的進行理解。一是以上兩款規(guī)范隱名股東或實際投資人與名義股東之間基于股權代持協(xié)議而產(chǎn)生的權利義務主體不一致的情形，對信托關系產(chǎn)生的股權轉讓導致受托人持股的情形，并無明確規(guī)定；二是目前我國信托登記制度并不完善，尚未建立統(tǒng)一的信托財產(chǎn)或信托登記制度；三是根據(jù)北京高院33 號判決，《信托合同》《股權轉讓合同》已于2018 年7 月5 日解除，山東舒貝公司應受領中信信托公司持有的青島舒貝公司50% 股權，并辦理相應的股權變更登記手續(xù)。?

筆者認為，雖然以上兩個判例的裁判思維各有優(yōu)長，但從義利并重的角度看，應采取外部債權人友好型的理念。原因有三：一是從股權轉讓作為信托股權過戶的技術通道看，股權受托人與委托人雙方自愿以簽署股權轉讓協(xié)議的方式將信托股權名義上的法律所有權由委托人讓渡給受托人，但外部善意第三人會誤以為信托股權的變動就是名實相符的完整股東資格的讓渡。因此，在涉及瑕疵出資股東與其知情后手對公司的債權人承擔連帶責任的爭訟中，裁判者將股權受托人解釋為《公司法司法解釋（三）》第18 條提及的瑕疵出資股權的受讓人亦無不可；二是從股權信托作為股權代持的范疇看，《公司法司法解釋（三）》第26 條規(guī)定的因瑕疵出資而對公司債權人承擔補充賠償責任的名義股東是廣義的，既包括辦理信托登記手續(xù)的股權受托人，也包括尚未辦理信托登記手續(xù)的股權受托人；三是股權受托人無論被包裝為股權轉讓的受讓人（新股東），抑或股權代持關系中的名義股東，都應禮讓善意第三人。因為，爭議項下的股權因未辦理信托財產(chǎn)登記而缺乏保護善意第三人合理信賴與對抗非善意第三人道德風險的公示公信效力。雖從上帝視角看，名義股東后面站立著隱名股東（實質股東），但善意相對人并非全知全能的上帝。裁判者必須區(qū)分內外關系，恪守外觀主義法理。信托財產(chǎn)透明度的缺乏并非將股權瑕疵風險由受托人轉嫁給善意相對人的正當理由，而是保護善意相對人合理信賴的理由。當然，治本之策是盡快建立健全股權信托登記制度。

（五）信托股權登記制度真空引發(fā)的股權受托人與股權受益人的認知誤解與利益沖突

股權信托登記制度缺失不僅誘發(fā)受托人與善意相對人的外部利益沖突，也會誘發(fā)受托人與受益人之間的誤解與沖突。僅以近年社會關注度較高的有利公司股權遺囑信托糾紛案為例說明。

在翁凱文、呂綺雯第三人撤銷之訴再審案中，有利公司的80% 股權由翁祐持有，20% 股權由翁國基持有。翁祐2004 年去世，但遺產(chǎn)繼承事宜一直未能處理完畢。遺囑規(guī)定，翁少芳等4 人作為信托受托人共同管理翁祐遺產(chǎn)，依信托將財產(chǎn)出售變?yōu)楝F(xiàn)款，并享有絕對酌情決定權。關聯(lián)案件的一審判決基于翁少芳等4 人的遺囑執(zhí)行人和信托受托人身份，認定其接管有利公司80% 股權并將其納入翁祐遺產(chǎn)，該股權最終歸于包括翁凱文及翁少芳等4 人在內的全部遺囑受益人。翁凱文的訴請之一是，確認其有權持有原登記在翁祐名下的有利公司80% 股權中應持有的份額4.65%，判令有利公司將上述股權變更記載在翁凱文名下， 并向公司登記機關辦理相應的股權變更手續(xù)。最高法院未支持該訴請。理由是：遺囑規(guī)定翁少芳等4 人作為遺產(chǎn)管理人及信托受托人，具有絕對酌情權，為遺囑受益人的利益考慮，進行遺產(chǎn)管理及分配。根據(jù)遺囑，遺產(chǎn)由信托受托人從其現(xiàn)金及出售所得的現(xiàn)款中支出預留款項用于繳付相關債務和費用以及由其繳納的遺產(chǎn)稅后，由信托受托人將持有余款和尚未出售的財產(chǎn)分為17.2 份，分配給13 名受益人以信托方式持有。目前翁祐的全部遺產(chǎn)尚處于收集和管理階段，有利公司80% 股權僅系部分遺產(chǎn)，而需要“繳付相關債務和費用以及由其繳納的遺產(chǎn)稅”總額并不確定。翁凱文雖對遺產(chǎn)整體享有一定份額，但并不代表其對有利公司80% 股權享有的繼承份額已經(jīng)確定。翁凱文主張將80% 股權按遺囑分配份額的4.65% 登記在自己名下缺乏法律依據(jù)，不符合遺囑，有違遺產(chǎn)管理和信托制度，實踐中難以執(zhí)行。?另，2019 年7 月23 日， 香港高等法院原訟法庭作出判決，將依據(jù)遺囑獲委任為遺囑執(zhí)行人和受托人之翁少芳等4 人撤職，并指定畢馬威咨詢（香港）有限公司總監(jiān)呂綺雯及帕特里克·考利為死者的遺產(chǎn)管理人及受托人。

而作為繼承人之一的翁凱文提起再審申請的理由之一就是：鑒于我國內地至今尚未建立信托登記制度，實踐中以股權作為信托財產(chǎn)設立的信托根本無法辦理信托登記，案涉遺囑以爭議股份設立的信托在我國內地法律項下并不產(chǎn)生效力。在股權信托登記制度下，即使翁少芳等4 人被登記為80% 股權的受托人（代持人），翁凱文的受益人利益也會得到有效保護，因而不會激烈抗爭4 人的前述股東地位。即使雙方依然成訟，法院亦可判令目標公司協(xié)助4 人被登記為股權信托受托人，明確翁凱文與受托人的角色定位， 確保各得其所。但在缺乏股權信托登記制度的情況下，翁凱文確有足夠理由擔心被登記為股東的4 人假戲真做。一旦善意相對人誤以為4 人是名實相符的完整股東，并構成善意取得人，就會直接威脅翁凱文利益。遺憾的是，一審二審再審判決均未就股權登記制度缺失對翁凱文股權繼承利益的不利后果與風險管理措施發(fā)表評論。此外，依據(jù)我國香港地區(qū)法律，信托受益人在遺囑執(zhí)行人將全部遺產(chǎn)處置完畢前無權直接持有股權。因此，消除受托人與善意相對人內斗的治本之策是完善信托股權登記制度。

（六）信托股權登記制度的統(tǒng)一化、數(shù)字化與透明化改革

信托股權登記制度的缺失破壞了股權信托關系應有的穩(wěn)定性、透明性與可預期性，加劇了股權代持人（名義股東）與受益股東（隱名股東）之間的利益沖突，增加了名義股東就其代持的瑕疵出資或抽逃出資股權而向善意相對人（隱名股東的債權人）承擔民事責任的風險，也縱容了同案不同判現(xiàn)象。在實踐中， 有些當事人為實現(xiàn)股權信托目的、取得信托財產(chǎn)的控制與隔離效果，而競相采用股權轉讓過戶或股權質押登記等方式。這些方式貌似滿足了《信托法》第2 條規(guī)定的委托人基于對受托人信任“將其財產(chǎn)權委托給受托人”的要求，但矯枉過正，反倒將受托人置于表見股東的尷尬境地。

建議彌補信托登記制度供給不足的短板，推進股權信托登記平臺的統(tǒng)一化。為終結有限公司與股份公司、公眾公司與非公眾公司之間股權登記的孤島現(xiàn)象，提升股權信托登記信息的公示公信效力，建議在整合市場監(jiān)管部門、中國結算和中國信登等登記機構職能的基礎上，組建全國統(tǒng)一的商事登記機構（全國公司登記中心），統(tǒng)一股權信托登記規(guī)則，推進信托股權登記事項的統(tǒng)一化、系統(tǒng)化、開放化、數(shù)字化與透明化。基于登記、公示與查詢“三同時”原則，構建公眾友好型公司登記信息公示平臺，實時在線公示所有類型的公司和股東的股權信托登記信息，確保債權人和公眾能及時查詢。鑒于目前的股權登記信息殘缺不全，僅限于股東認繳的出資額，建議充實與豐富股權信托登記信息。建議《公司法》查缺補漏，將公司登記信息類型化并擴充為三類。第一類是絕對必要登記事項，即立法者基于公共利益或風險外溢而強制登記、否則導致信托財產(chǎn)或其他民事權利的獨立性或有效性無法有效取得或維持的事項。諸如：公司名稱、住所或主要經(jīng)營場所（含網(wǎng)址）、注冊資本總額、股權的類別屬性、股東認繳與實繳的出資額、信托類別、委托人與受益人身份。第二類是相對必要登記事項，即立法者倡導登記、否則無法對抗善意第三人的登記事項。此類事項包括股權信托的詳細信息、股權信托文件等。第三類是任意登記事項，即立法者鼓勵公司與委托人、受托人或受益人自愿登記的事項。

若治本之策一時窒礙難行，可暫時保留多龍治水的登記機構，但必須統(tǒng)一信托股權登記規(guī)則與標準， 實現(xiàn)多元登記機構之間股權信托信息的互聯(lián)互通與實時共享，并面向公眾開放免費查詢。

四、基于理性自治的股權家族信托的內部治理規(guī)則

（一）差異化與多元化的股權家族信托治理模式

2001 年《信托法》未精準區(qū)分任意性法律規(guī)范、倡導性規(guī)范與強制性規(guī)范，“一刀切”地將信托財產(chǎn)權利的管理或處分視為專屬于受托人的職責范疇。《信托法》第2 條的信托立法定義表達了這一思維定勢，將受托人管理信托財產(chǎn)的行為模式貫穿于整部《信托法》。《信托法》第20 條至第23 條規(guī)定的委托人權利僅有四項：一是知情權；二是在未能預見到的特別事由出現(xiàn)時敦促受托人調整信托財產(chǎn)管理方法的權利；三是訴請法院撤銷受托人不當處分行為；四是解任受托人權利。其中，第二項與第三項權利的核心是糾正與撤銷受托人的不妥當行為。

筆者認為，基于私法自治理念，原則上應尊重信托文件對信托財產(chǎn)管理方式的自由約定。《信托法》規(guī)定的受托人主導型的信托財產(chǎn)管理方式屬任意性規(guī)范，毫無強制之意。由于股權家族信托的財產(chǎn)源于作為家族公司創(chuàng)始人或實控人的委托人，信托文件有權特別約定委托人與受托人共同管理信托財產(chǎn)的共治主義模式，也可約定受托人中心主義模式，還可約定委托人或其指定的保護人指導受托人管理信托財產(chǎn)的委托人（保護人）中心主義模式。準此而論，股權家族信托文件可約定信托股權及其各項權能的行使方式及其動態(tài)調整機制。倘若在管理信托股權時有多套備選方案，而受益人股東與受托人、委托人的意志向左，應以信托文件約定為準；無約定的，應以委托人意見為準。

（二）委托人、受托人與受益人的典型三權分離模式

股權家族信托文件可自由約定委托人的管理決策權、受托人的名義所有權與受益人的受益權組成的三層股權信托權利架構。其一，在委托人為家族企業(yè)控制股東或實際控制人的情況下，委托人可以繼續(xù)保留股權中的決策參與權乃至控制權。由于信托旨在穩(wěn)定股權結構與公司治理結構，控制股東或實控人通常不愿將信托股權中的治理參與權拱手讓人，更不可能容忍受托人在管理信托股權的過程中與自己在目標公司股東會或董事會上分庭抗禮。當然，若委托人由于健康或能力等因素的制約而無力主導股權家族信托的重大事務，也可適當?shù)鰧易骞蓹嘈磐惺聞盏娜粘８深A或管理，進而尊重受托人的專業(yè)判斷與審慎理性。

其二，受托人不僅在名義上代持股權，而且基于信托文件約定提供量身定制的股權信托服務。若委托人處于強勢地位，受托人應依據(jù)委托人的指示提供相關協(xié)助與服務（如協(xié)助辦理變更登記手續(xù)）。若受托人提供的增值服務有限，業(yè)務風險可控，收費標準也會相應酌減。但低收費標準并不必然意味著免責。若受托人專業(yè)勤勉，自會贏得委托人的信任。若委托人授權受托人運用專業(yè)判斷行使股權，則受托人應充分挖掘股權資源，增進股權價值最大化。有些信托公司主張區(qū)分傳承型股權信托與財務型股權信托，前者側重控制權行使，后者側重收益權行使。這種類型化固然有一定道理，但這種黑白分明的二分法在實踐中并不周延，且未必合乎信托目的。因此，受托人不能越俎代庖。信托服務的類型化只能取決于信托文件約定的目的、委托人的意思自治以及商事習慣。除非信托文件另有特別約定，受托人都應積極主動地行使股權本身蘊含的各項自益權與共益權，如參與董監(jiān)事及公司管理層接班人的提名與選舉，提議薪酬激勵計劃， 推動股東會或董事會的民主決策，調解家族公司股權紛爭。必要時，受托人還應積極查閱會計賬簿與原始憑證，甚至提起股東代表訴訟與股東直接訴訟。受托人尤其是職業(yè)受托人應成為理性推動公司治理的股權專家。公司無善治，股權無價值。即便是持股比例不高的信托股權，在信托股權價值因控制股東或實控人濫用控制權而危在旦夕時，受托人也應積極行權，而不應坐以待斃。弱勢股權的價值不來自控制權人的恩賜，而是來自維權抗爭基礎上的理性妥協(xié)。

其三，受益人依據(jù)信托文件約定收取相關的信托收益（如股利分配、剩余財產(chǎn)分配或股權轉讓收益）。受益人通常是家庭成員，包括父母、子女、配偶等近親屬。有些受益人是信托文件約定的鰥寡孤獨、老弱病殘等弱勢群體。英國法院在1841 年的Saunders 訴Vautier 一案中確立了以下普通法規(guī)則：具備完全民事行為能力的受益人有權行使信托財產(chǎn)的受益所有權中的各項權能，甚至偏離或變更委托人在信托文件中表達的原意。?但在實踐中，有些富二代即使在成年以后，也難免因沉迷于賭博或吸毒而沖動犯錯，甚至動輒葬送全部家族股權財富。有鑒于此，《維爾京群島特別信托法》第12 條對該判例法規(guī)則作了修正：信托文件可以排除受益人轉讓股份、終止或變更信托的權利。即使受益人具備完全民事行為能力，也無法對抗信托文件的約定。但自從信托成立之日起超過20 年的，信托文件的權利排除條款不再繼續(xù)有效，信托文件約定的權利排除期限也可短于20 年。

其四，為遏制受托人濫用權力、扶持受益人弱勢地位，建議《信托法》允許信托文件增設保護受益人幼主的保護人制度。委托人若英明神武，可親自擔任保護人；若身陷囹圄或病入膏肓，只能托孤于至親好友。為遏制年幼受托人的不理性之舉，維爾京群島與開曼群島的信托法都允許設立保護人（protector）制度。依《維爾京群島受托人法》第86 條，信托文件可以規(guī)定受托人行使受托人職權時應當獲得保護人的同意。權利與義務成正比。若有此規(guī)定，則受托人不再就保護人同意的行為造成的損失承擔賠償責任。信托文件授予保護人的職權包括決定信托的準據(jù)法、變更信托管理的業(yè)務場所、任免或增加受托人、褫奪受益人資格、改變受益人或增列受益人。保護人行使以上職權時無需獲得受托人的同意。保護人行使以上職權時并不因此而成為受托人，除非信托文件另有約定，保護人在善意行使職權時不對受益人承擔責任。

由于股權家族信托項下股權的類別與持股比例不同，委托人、保護人、受托人與受益人之間的家族信托治理結構與規(guī)則必然千差萬別。順乎家族公司的發(fā)展與家族格局的變化，股權家族信托的治理也時移世易，變動不居。因此，睿智開明的立法者必須為此預留制度空間。

（三）受托人的誠信勤勉義務與理性受托人標準

成功的家族股權信托取決于信托財產(chǎn)的獨立性、受托人的誠信勤勉與目標公司的合規(guī)治理等三大要素。我國境內家族信托業(yè)務主要由在中國銀保監(jiān)會取得經(jīng)營許可的信托公司壟斷專營。但壟斷并不必然意味著競爭力。總體而言，我國信托公司及其從業(yè)人員的業(yè)務素質仍處于起步階段，不但缺乏與歐美同行相抗衡的全球競爭力，即使與開曼群島、維爾京群島的私人信托公司的公信力與專業(yè)素養(yǎng)相比也有不少差距。為鑄造我國股權家族信托受托人職業(yè)共同體的公信力與工匠精神，必須大力弘揚信托文化，確保誠信、勤勉、審慎、精進成為受托人群體入腦入心的內置思維模式與外化行為模式。

為強化受托人誠信勤勉義務，《信托法》第四章第二節(jié)作了專門規(guī)定。第25 條要求受托人遵守信托文件規(guī)定，為受益人最大利益處理信托事務；受托人管理信托財產(chǎn)，必須恪盡職守，履行誠實、信用、謹慎、有效管理的義務。但這些法律要求過于原則，失之于寬，缺乏必要的可操作性，尤其是可訴性、可裁性與可執(zhí)行性。鑒于董監(jiān)高在公司治理體系中的極端重要性，2022 年12 月27 日第十三屆全國人民代表大會常務委員會第三十八次會議二讀審議的《公司法（修訂草案）》充實了董監(jiān)高的信托義務，引入了理性人注意義務標準，加重了董監(jiān)高違反法定章定約定義務的民事責任。其實，董監(jiān)高信托義務起源于信托法中的受托人義務。既然董監(jiān)高勤勉義務的度量衡為理性人，股權家族信托的受托人評價也應立足于理性人標準。為精準識別受托人的過錯，建議《信托法》導入四商合一的理性受托人標準。原則上以具有通常法商、德商、智商與情商的普通理性受托人在相同或者近似的股權信托崗位中盡到的審慎、注意、勤勉、知識、經(jīng)驗、細心與技巧作為衡量標準。若滿足理性人標準，就可排除過錯。若有證據(jù)證明雄才大略的特定受托人的實際注意能力明顯超越普通理性受托人標準，則以其是否誠實地盡其聰明才智作為衡量標準。理性人標準不是虛無縹緲的虛幻標準，也不是裁判者自我代入的假想標準，而是公開透明、可訴可裁、包容統(tǒng)一、可認知、可度量、可預期、可驗證的客觀標準。

股權信托受托人不是普通民事主體，而是運用專業(yè)知識或團隊經(jīng)驗管理受托股權、追求股權信托收益合理化的商業(yè)精英。因此，理性受托人標準不能墮至《民法典》規(guī)定的自然人民事行為能力的初級層次， 而應囊括四商合一的基本素養(yǎng)：自覺信仰與敬畏法律的法商，踐行最佳商業(yè)倫理的德商，不斷創(chuàng)新的智商， 受人尊敬與信賴的情商。

法商是自覺信仰與敬畏法律與法治的合規(guī)意識。法商思維要求人們管控法律風險、捍衛(wèi)法律價值、遵循法律原則、善用法律邏輯、定位法律角色、梳理法律關系、尋求法律方案、發(fā)現(xiàn)法律智慧、注重法律細節(jié)、遵守法律儀式。法商思維的前提是自覺認知法律風險，并從內心深處信仰與敬畏法律。如同人們對自然規(guī)律、科學規(guī)律與市場規(guī)律的敬畏心，法律也值得敬畏與信仰。股權信托是橫跨公司法、信托法、合同法與稅法等法律部門的高風險法律業(yè)務。合法與違法之間有時僅一墻之隔。優(yōu)秀的受托人必須精通跨國跨法域的法律風險駕馭之道，做到隨心所欲而不逾矩。

德商是積極踐行最佳倫理標準的向善力。法治天下，德潤心田。修己為人，永無止境。倫理道德的核心是義利觀。受托人德商的衡量標尺是公共倫理、職業(yè)倫理與商業(yè)倫理中的核心價值觀。趨利避害是人的天性，受托人也不能免俗。損己利人是美德，先人后己是本分，益己利人是智慧，損人利己是邪惡，損人害己是癡愚，損人不利己是惡愚。受托人在面臨來自受益人或外部人的軟硬兼施、威逼利誘時要保持倫理底線與人格尊嚴，不可同流合污、背信棄義，侵占信托財產(chǎn)。

智商是受托人終身學習、持續(xù)創(chuàng)新、破解難題、迎接挑戰(zhàn)、擁抱商機的創(chuàng)造力。智商的核心不僅在于傳承與盤活知識存量，更在于創(chuàng)造、整合與運用知識增量。在知識體系中，思想與技術同等重要。智商不等同于傳統(tǒng)智商測試指標，也不等同于職業(yè)資格證書或名校文憑，更不等于GPA 與獎狀。顛覆式創(chuàng)新是鍛造核心競爭力的源頭活水。智商高的受托人善于自覺推動信托服務的全面創(chuàng)新。超越同行不易，超越自我更難。墨守成規(guī)、刻舟求劍不符合理性受托人的智商標準。

情商是獲得客戶內心尊重與信賴的人際溝通能力。情商的核心是真誠善良、誠實守信、換位思考、感同身受、光明磊落、化繁為簡、互利合作。理性人的情商足以使企業(yè)家以家族財富相托。情商高的理性受托人有溫度，有厚度，有可信度。

法商、德商、智商、情商是企業(yè)家遴選優(yōu)秀受托人的基本指標，也是法官判斷受托人是否存在過失及其過失程度的一般基準。智商再高，若其余三商存在短板，仍有悖理性受托人標準。從四商維度判斷受托人的主觀過失還要綜合考慮信托文件約定的受托職責、家族關系的復雜程度與目標公司的治理狀況以及跨國法律與監(jiān)管風險。注入四商內涵的理性受托人標準應上升為《信托法》中的法律規(guī)范。根據(jù)“誰主張， 誰舉證”的傳統(tǒng)證據(jù)規(guī)則，委托人、保護人或受益人主張受托人承擔責任時，應就其過錯承擔舉證責任。但若權利人對特定案件事實處于信息不對稱的相對弱勢地位，基于信息占有與舉證責任成正比的自然法理念，處于信息優(yōu)勢地位的受托人就有義務自證清白。

人非圣賢，孰能無過。酷刑苛責之下，何來良臣能將？受托人的忠誠勤勉義務理應包容輕度過錯，尤其要寬宥無惡意的善意試錯者。但我國現(xiàn)行《信托法》尚未規(guī)定商事判斷規(guī)則（business judgement rule）。為弘揚信托文化，建議引進商事判斷規(guī)則，建立合理容錯機制。只要受托人在耳聰目明的基礎上作出的理性商事判斷不違反忠誠義務，且為追求受益人利益最大化或實現(xiàn)信托目標而為，即使商事判斷最終失敗并給信托財產(chǎn)或受益人利益造成損失，該損失也是由信托財產(chǎn)或受益人承擔的正常商業(yè)風險，裁判者不得認定受托人判斷存在過錯并令其就該損失承擔賠償責任。

（四）《信托法》中共同受托人制度的完善

眾人拾柴火焰高。為弘揚誠實守信與勤勉謹慎的信托文化，克服單獨受托人能力的局限性，預防受托人一手遮天、無所忌憚地侵害受益人利益，《信托法》導入了共同受托人制度。第31 條從正面規(guī)定共同受托人的積極協(xié)同義務，要求共同受托人共同處理信托事務，除非信托文件規(guī)定對某些具體事務由受托人分別處理。第32 條從反面規(guī)定共同受托人的連帶責任，要求共同受托人就其處理信托事務對第三人所負債務承擔連帶清償責任；若共同受托人之一違反信托目的處分信托財產(chǎn)或因違背管理職責、處理信托事務不當致使信托財產(chǎn)受到損失，其他受托人應負連帶賠償責任。連帶責任有助于增強共同受托人的履職能力。

但立法者語焉不詳?shù)氖牵易骞蓹嘈磐械氖芡腥耸欠裣抻谔卦S持牌的信托公司，抑或可由委托人信任的自然人或法人擔任？在實踐中，我國境內家族信托的受托人僅限于特許持牌經(jīng)營的信托公司。但從域外經(jīng)驗看，存在著高度規(guī)范的信托公司與較為靈活的私人信托公司并存的現(xiàn)象。例如，根據(jù)《維爾京群島特別信托法》第2 條的定義，指定的受托人系指根據(jù)《銀行與信托公司法》成立的信托牌照持有人以及《金融服務（豁免）條例》附表第1 章第1 段提及的私人信托公司。根據(jù)1947 年《信托公司（遺囑認證與管理）法》，持有特許牌照的信托公司仍存在特定法律門檻：如由法律創(chuàng)設、由皇家特許、依2004 年《維爾京群島商事公司法》成立且注冊資本不低于100 萬英鎊、實繳資本不低于50 萬英鎊等。截至2022 年6 月30 日，在維爾京群島共設立私人信托公司1149 家。?個人與非BVI 公司亦可出任共同受托人。

為鼓勵家族信托業(yè)自由競爭，建議借鑒域外經(jīng)驗，允許投資者在特許持牌的信托公司之外設立家族私人信托公司。但是此類家族私人信托公司僅限于開展家族信托業(yè)務，不得開展其他特許的信托業(yè)務。同時，允許具有特定職業(yè)資格的專業(yè)人士（如律師或會計師）與信托公司或家族私人信托公司擔任共同受托人。根據(jù)《維爾京群島受托人法》第85 條，共同受托人作出履職決策時須遵循多數(shù)決原則。

（五）開曼群島“STAR”信托與英屬維爾京群島“VISTA”信托的創(chuàng)新引領價值

我國2001 年《信托法》受英美法系傳統(tǒng)信托法的影響較深，確立了以受托人中心主義為主導的信托法律關系框架。但開曼群島的“STAR”信托模式與英屬維爾京群島的“VISTA”信托模式都開始不約而同地反思傳統(tǒng)信托模式，延長信托存續(xù)期限，擴張委托人對信托股權與家族公司的管理權限，適度限縮受托人干預家族公司治理的權限，預防受益人濫用知情權。

維爾京群島1961 年頒布了《受托人法》，于2021 年進行了修改。遺憾的是，該法規(guī)定的受托人制度雖較為經(jīng)典，但無法滿足特定股權家族信托的需要。為確保信托（股權）無限期持有，并確保家族公司由其董事會獨立開展經(jīng)營、免受來自受托人的干預，維爾京群島2003 年頒布了《英屬維爾京群島特別信托法》（Virgin Islands Special Trusts Act，簡稱“VISTA 法”），后于2013 年進行部分修訂。該法引進的股權家族信托模式被稱為“VISTA”模式。

“STAR”信托可譯為“明星信托”，是開曼群島獨有的信托形式，名稱源于1997 年頒布的《特別信托（備用規(guī)則）法》 中的“Special Trusts（ Alternative Regime）”，后納入2021 年《信托法》第八章。為節(jié)約篇幅，此處僅介紹明星信托制度。明星信托具有六大特點。

其一，受益目標具有靈活性。明星信托的受益人或目標可以是人、目的或二者的結合。目的信托未必是慈善信托。信托目的可自由設定（慈善或非慈善），只要不悖于開曼的公序良俗即可。受益人數(shù)量也無人數(shù)上限。

其二，執(zhí)行人的角色較為活躍。明星信托促進信托受益權與信托條款執(zhí)行權的分離。受益人對受托人不享有訴權，也不能查詢相關信托信息。信托文件或法院指定的執(zhí)行人享有執(zhí)行權。開曼法律對執(zhí)行人的主體資格并無硬性規(guī)定，任何國家或地區(qū)的居民（含自然人或法人）均可出任。每家明星信托都要設執(zhí)行人。若出現(xiàn)空缺，受托人有義務補缺。執(zhí)行人應履行作為受托人應承擔的權力與職責。執(zhí)行人限制受益人執(zhí)行權的主要考量是預防受益人的揮霍無度或權利濫用。任何執(zhí)行之訴僅得由執(zhí)行人提起，但執(zhí)行人也要確保起訴具有事實與法律依據(jù)。執(zhí)行人可由委托人青睞的人士（如具備家族公司治理能力的嫡長子）擔任。

其三，明星信托具有保密性。在信托信息構成商業(yè)秘密或在公開以后可能危及人身安全時，限制受益人的信托知情權具有正當性。對于心智不成熟的未成年受益人來說，對家族公司的商業(yè)秘密了解得越少越安全。

其四，受托人具有專業(yè)性。受托人必須是（至少包含）根據(jù)2021 年《銀行與信托公司法》設立的信托公司或其子公司，或根據(jù)2020 年《私人信托公司條例》成立的私人信托公司。這一法定要求旨在確保明星信托由合格專業(yè)人士開展妥當管理。受托人必須在開曼島辦公室保存以下文件：信托條款；受托人與執(zhí)行熱門人的身份信息；信托財產(chǎn)的全部設立文件與委托人身份信息；會計年度終了時的信托財產(chǎn)；信托財產(chǎn)的所有分配與使用。

其五，明星信托具有永續(xù)性。在開曼，酌量型或任意型信托期限通常不超過150 年。該期限不適用于STAR 信托。這對希望家族公司世襲罔替的創(chuàng)業(yè)者來說夢寐以求，也契合SPAC 持續(xù)開展的公司并購周期。

其六，信托關系具有確定性。與普通信托不同，即使受益人身份或信托目的執(zhí)行方式具有不確定性， 也不當然導致明星信托無效。信托文件可授權任何人（受托人/ 執(zhí)行人）消除該不確定性；若無此約定，受托人可訴請法院協(xié)助。

開曼群島的明星信托已被廣泛用于商事、家族與慈善等信托領域。明星信托可持有互惠基金管理的股份，以確保基金的管理與控制位于稅收中性的避稅港。在開曼注冊的特殊目的并購公司（SPACs）在納斯達克IPO 之后的投資者保護措施也離不開明星信托。在實踐中，上市融資金額的80%-90% 須存入作為獨立第三方存管的明星信托專用賬戶。由于明星信托文件必須體現(xiàn)SPACs 章程與上市文件的核心內容，因而能有效保護上市公司及其投資者的資金安全，預防公司管理層違反約定的投資金額與目的而挪用或侵占公司資金。為保持股權結構在IPO 過程中的穩(wěn)定性，實控人可設立pre-IPO 家族酌量型明星信托作為長期持股平臺。明星信托還是有效傳承家族財富與公司控制權的規(guī)劃手段。

我國已有不少企業(yè)家遠赴開曼群島與維爾京群島注冊設立股權家族信托與特殊目的公司，并將國內運營的上市公司的股權資產(chǎn)轉入此類離岸信托公司。這種理性的信托策略選擇，只要不侵害國有資產(chǎn)、不悖于公序良俗，就應受到尊重與保護。“臨淵羨魚，不如退而結網(wǎng)”。為推動中國式家族信托制度現(xiàn)代化， 提升我國股權家族信托的全球競爭力，建議全面借鑒開曼群島與維爾京群島的信托創(chuàng)新模式，全面導入STAR 信托與VISTA 信托。海納百川、洋為中用也是制度自信的體現(xiàn)。

軟法不軟。開曼與維爾京群島的信托法之所以成為我國境外家族信托的首選法域，主要原因有六：一是信托法律規(guī)范的穩(wěn)定性、系統(tǒng)性、透明性、靈活性、開放性、包容性、可預期性；二是法院的專業(yè)性、獨立性與公信力；三是面向全球企業(yè)與企業(yè)家的信托與營商法律環(huán)境的全球知名度與影響力；四是輕徭薄賦的稅收中性制度；五是設立公司與信托的手續(xù)簡便、成本低廉；六是離岸法律環(huán)境的剛性尊嚴。例如，開曼信托法中的防火墻條款既能確保信托財產(chǎn)免受來自受托人與第三人的不當威脅，也能杜絕外國法院裁判文書在不援引《開曼信托法》的情況下?lián)p及開曼信托財產(chǎn)。

五、證券法對上市公司股權家族信托的包容審慎監(jiān)管理念

（一）家族信托作為上市公司發(fā)起人股東的合法性與適格性

發(fā)行人股東中有無契約性基金、信托計劃與資產(chǎn)管理計劃等“三類股東”情況，是證監(jiān)會對發(fā)行人IPO 申請文件提出反饋意見時重點關注的問題之一。證監(jiān)會《首發(fā)業(yè)務若干問題解答（2020 修訂）》要求中介機構和發(fā)行人從以下方面核查披露“三類股東”持有發(fā)行人股份的相關信息：（1）中介機構應核查確認公司控股股東、實際控制人、第一大股東不屬于“三類股東”。易言之，家族信托不是控股股東、實際控制人或第一大股東，就應予放行。（2）中介機構應核查確認發(fā)行人的“三類股東”依法設立并有效存續(xù)，已納入國家金融監(jiān)管部門有效監(jiān)管，并已按照規(guī)定履行審批、備案或報告程序，其管理人也已依法注冊登記。（3）發(fā)行人應按首發(fā)信息披露準則披露“三類股東”信息。通過協(xié)議轉讓、特定事項協(xié)議轉讓和大宗交易方式形成的“三類股東”，中介機構應對控股股東、實際控制人、董監(jiān)高及其近親屬及本次發(fā)行的中介機構及其負責人、高級管理人員、經(jīng)辦人員是否直接或間接在該等“三類股東”中持有權益進行核查并發(fā)表明確意見。（4）中介機構應核查確認“三類股東”已作出合理安排，確保符合現(xiàn)行鎖定期和減持規(guī)則要求。證券交易所的股票發(fā)行上市審核問答也有相同規(guī)定。

筆者認為，基于法無禁止即可為的理念，在我國《公司法》與《證券法》并未明文禁止“三類股東”的情況下，包括家族信托在內的股東身份具有正當性與合法性，且不必然破壞股權結構的透明度與穩(wěn)定性。但因信托本身是規(guī)避法律、趨利避害的歷史產(chǎn)物，監(jiān)管者與公眾確實有正當理由懷疑家族公司的控制股東或實際控制人濫用家族信托計劃、侵害公眾投資者的知情權、濫用公司治理權與決策權從事?lián)p害公司與公眾股東的不法行為。因此，在確認家族信托合法地位的前提下，法律應采取溫而不火的興利除弊、公開透明、實質穿透的監(jiān)管策略。監(jiān)管者要善于通過信息披露、事先承諾、事中監(jiān)管與事后追責等一系列監(jiān)管工具箱將家族信托濫用自由的外溢風險控制在萌芽狀態(tài)。只要“三類股東”中的家族信托期限為永久存續(xù)或伴隨公司生命周期，能夠確保符合現(xiàn)行鎖定期和減持規(guī)則的要求，監(jiān)管者與交易所就應允許家族信托依法持有上市公司股票或其部分權益。鑒于對家族信托的監(jiān)管政策主要采取監(jiān)管問答或意見反饋的軟法形式， 建議《公司法》或《證券法》確認家族信托的股東地位及其監(jiān)管原則。

（二）境內股權家族信托在國內A 股上市公司股權結構中的謙卑地位

在實踐中，境內股權家族信托成為上市公司股東或間接股東的情形已不罕見。據(jù)A 股上市公司披露的定期報告或臨時報告，目前至少有16 家公司披露了境內家族信托股東，但因擔心監(jiān)管者對股權家族信托的敵視，家族信托的持股比例普遍較低：在奧園美谷占2.69%，在欣天科技占1.87%，在新易盛公司占1.34%，在歐普照明占1.01%，在岳陽興長占0.90%，在燦勤科技占0.26%，在嘉和美康占0.24%，在新乳業(yè)占 0.16%，在東亞藥業(yè)占0.13%， 在迦南科技占0.09%，在蘭石重裝與得潤電子均占0.05%，在邁克生物與深桑達A 均占0.01%，在光環(huán)新網(wǎng)占0.009%。

以上案例存在三個顯著特點。其一，采用境內股權家族信托的上市公司占比較低，且多為間接持股。這暴露出境內股權家族信托的競爭力與吸引力的有限性，也折射出國內信托法的可操作性與國內信托公司的可信賴度的雙重競爭力缺失。為提振投資信心，建議允許與鼓勵創(chuàng)始股東推行家族信托。

其二，家族信托持股比例普遍低于3% 甚至1%。這種低調謙抑的家族信托行事風格顯未真實反映創(chuàng)始股東及其家族的真實資本實力，也許源于對產(chǎn)權保護的信心不足，也許源于對監(jiān)管者疑慮的有意緩釋，也許源于謹慎的投石問路。唯一鶴立雞群的案例是最終間接持有三孚股份19.21% 的家族信托。該司2022 年8 月20 日披露的《詳式權益報告變動書（恒澤管理）》顯示，控制股東與實控人孫任靖既直接持股39.31% 股份，也設立了股權家族信托：孫任靖作為持有合伙權益0.1% 的GP 與家族信托作為99.99% 的LP 共同設立了恒澤合伙企業(yè)（有限合伙）；孫任靖又與恒澤合伙企業(yè)分別以25% 與75% 的股比出資設立唐山元亨公司（持股三孚股份25.64%）。家族信托的高調披露也有有限合伙與特殊目的公司的法律風險緩沖措施。鑒于家族信托的保護力度是產(chǎn)權保護制度的晴雨表，建議破除家族信托持股有形或無形的天花板規(guī)則。

其三，這些境內股權家族信托都是特許持牌經(jīng)營的信托公司開發(fā)的信托產(chǎn)品。其利在于，信托公司處于銀保監(jiān)會監(jiān)管之下，業(yè)務風險能得到有效管控；其弊在于，其他公司或專業(yè)人士被排除于受托人之列。由于市場競爭并不充分，信托公司的信托服務創(chuàng)新也缺乏外在壓力。為鼓勵家族信托市場競爭，建議打破信托公司的壟斷局面，允許國內外適格的專業(yè)受托人（包括信托公司、律師事務所或會計師事務所）擔任家族信托受托人。

（三）境外股權家族信托在國內A 股上市公司的神秘蹤影

在中外信托法都包容家族信托的情況下，家族信托的境內版或境外版與家族控股的上市公司的匹配度主要取決于家族尤其是創(chuàng)始股東對信托財產(chǎn)安全性的考慮。當然，若家族企業(yè)設立于避稅港且在境外上市，公司設立地的家族信托更為便捷；若家族企業(yè)設立于國內并上市，境內的家族信托更為駕輕就熟。若公司與信托的法律成本旗鼓相當，信托計劃的安全度與自由度仍將是首要決策變量。而我國仍有為數(shù)不多的特立獨行的A 股上市公司在IPO 前后一直保留著境外家族信托。這道亮麗的風景線體現(xiàn)了監(jiān)管者與交易所的適度包容。

總體來看，境外股權家族信托在參與上市公司持股時的風格迥異。有的家族信托為最大限度降低監(jiān)管風險，采取了非常保守審慎的間接持股信托計劃，并不厭其煩地嵌入了一系列特殊目的企業(yè)（SPV）或有限合伙（LP）。例如，深信服2018 年5 月16 日在深交所創(chuàng)業(yè)板上市時的招股說明書披露， 董事李基培設立的境外家族信托間接持股0.88%。為確保這一微薄持股比例，李氏家族從設立私人信托公司（ PTC）開始，搭建通往上市公司的中間投資管道企業(yè)共計9 家（包括6 家投資公司與3 家有限合伙）。又如，三生國健2020 年7 月22 日在上交所科創(chuàng)板上市的招股說明書披露， 實際控制人婁競在上市后通過境外家族信托共持股7.56%，家族信托通過6 家公司持股三生制藥（香港聯(lián)交所上市）并最終控股三生國健。

而有些家族信托崇尚簡約清晰的持股結構。例如，2020 年8 月18 日在科創(chuàng)板上市的芯原股份在反饋交易所的問詢回復時確認，董事長、總裁戴偉民設立的兩家不可撤銷的境外家族信托共持股1.56%，二信托透過在境外設立的投資公司持股上市公司。2021 年11 月18 日科創(chuàng)板上市的盛美上海招股說明書顯示， 其母公司ACMR 是納斯達克上市公司，盛美股份實際控制人王暉設立了兩家家族信托持股ACMR，其中一家信托持A 股，一家既持1 股1 票的A 股，也持1 股20 票的B 股。2022 年9 月21 日在科創(chuàng)板上市的諾誠健華招股說明書顯示，趙仁濱與崔霽松分別以家族信托直接持股上市公司，沒有嵌入其他任何中介載體。

雖然境內外的家族信托在上市公司的持股比例普遍低于5% 的主要股東門檻，但也有個別家族信托持股比例超過5%。例如，誠瑞光學招股說明書顯示，實際控制人潘政民、吳春媛通過創(chuàng)立三家家族信托合計持有瑞聲科技（聯(lián)交所主板上市）9.3335% 的股權，瑞聲科技又透過三家公司控股誠瑞光學。這意味著， 大部分境外家族信托也許不敢問鼎上市公司的主要股份，或不愿為受益人設置更多財產(chǎn)利益。

（四）上市公司在IPO 階段拆除境外家族信托的復雜成因及監(jiān)管對策優(yōu)化

境外家族信托的成功案例似乎意味著監(jiān)管者與交易所開始滿腔熱忱地擁抱家族信托。但與此同時，亦有不少上市公司在IPO 之前出于各種考慮拆除了業(yè)已設立的境外家族信托。這種現(xiàn)象值得深思。

奧普家居2020 年1 月5 日在主板上市之前的申報環(huán)節(jié)拆除了境外家族信托，但保留了實際控制人之一Fang James 通過分別設于BVI、開曼與香港的5 家離岸公司間接持有上市公司。可見，信托形式雖然消失，但特殊目的公司的資產(chǎn)隔離功能依在。信托與特殊目的公司的功能大同小異。若信托不值得股民信賴， 特殊目的公司的網(wǎng)開一面也理據(jù)不足。

萊伯泰科的招股說明書顯示其在2020 年9 月2 日科創(chuàng)板上市前曾于2017 年10 月拆除了5 份信托（含兩份家族信托）。但在信托拆除后，實控人胡克通過兢業(yè)誠成、管理咨詢、LabTech Holdings 合計在上市公司間接持股54.62%，原信托持有股份被分解到自然人或公司名下。拆除信托似乎在自證股權結構的清晰穩(wěn)定，其潛臺詞似乎是信托可能遮蔽公眾股東知情權。

晶科能源2022 年1 月26 日在科創(chuàng)板上市，并在證監(jiān)會注冊后自行拆除了李仙德、陳康平及李仙華等三位共同實控人設立的3 份家族信托，并由三位實控人通過兩層BVI 公司繼續(xù)合計間接持有晶科能源控股（開曼公司）18.16% 的表決權。實控人家族信托拆除前，實際控制人通過實控人家族信托所持三家實控人BVI 持股主體的股份權屬清晰。在信托拆除后，實際控制人通過三家公司受益人持有三家實控人 BVI 持股主體的股份權屬也清晰。?

菲沃泰2022 年8 月2 日在科創(chuàng)板上市，曾于申報前拆除了兩份家族信托。理由是：公司最終決定放棄境外上市且 Favored Tech（特拉華）與菲沃泰美國業(yè)務重組后不再開展經(jīng)營活動，公司實控人宗堅、趙靜艷決定調整境外架構。

英科新創(chuàng)擬在創(chuàng)業(yè)板上市，其2022 年9 月23 日披露的資料顯示其在預披露階段的問詢之后就主動拆除了實際控制人之一 JOHN GONG LU 為子女設置的兩份境外家族信托。英科新創(chuàng)雖然在回復交易所問詢時聲稱，兩份境外家族信托不會影響股權權屬的清晰，也不會構成發(fā)行上市的法律障礙，但在實際操作過程中還是拆除了兩份家族信托。

凱賽生物2020 年8 月12 日在科創(chuàng)板上市。在申請IPO 之前，劉修才家庭通過兩份家族信托及所持子公司GLH Holdings、Medy LLC、Medy Limited 和CIB 對發(fā)行人實現(xiàn)控制。上交所在第二輪審核問詢函中就信托持股提出了一系列問題：若GLH Trust 或DCZ Trust 被撤銷，依GLH Holdings LLC 的股權分配機制，劉修才夫婦及其兒子兒媳的持股比例如何計算？適格受托人范圍如何？受托人是否依受益人指示行使信托所持證券的權利、受托人變更及指定共同受托人的約定是否對發(fā)行人控制權存在重大不利影響？ DCZ Trust 委托人身故后的信托安排是否對發(fā)行人控制權穩(wěn)定存在重大不利影響？ DCZ Trust 被撤銷后的安排是否對發(fā)行人控制權穩(wěn)定存在重大不利影響？信托安排是否會導致發(fā)行人存在實際控制人變更的風險？作為回應，凱賽生物拆除了信托架構，由Medy LLC 將其所持全部CIB 股權轉讓予劉修才家庭直接持有，前述兩份信托計劃是否撤銷已不影響 CIB 間接股東權益及發(fā)行人實際控制人的認定。?

總體而言，上市公司拆除家族股權信托的原因較為復雜，有的基于公司自身的商業(yè)戰(zhàn)略考量，有的歸因于交易所或監(jiān)管者的精準指導或柔性規(guī)勸，有的基于擬上市公司為抓住IPO 融資計劃的商機而作出的妥協(xié)與讓步，有的基于股民誤解家族信托的正面回應。但無論是行政指導、自律勸誡，抑或善意妥協(xié)，實乃源于資本市場對境外家族信托的透明度與穩(wěn)定性的擔憂。而對家族信托價值功能的誤解或偏見，必然影響對擬上市公司的公允估值。其實，家族信托取得的股權既然真實合法，在上市公司光明磊落地行使權利時就應受到尊重與保護。當然，由于創(chuàng)始股東往往是家族信托的設立人/ 受益人，家族信托也存在創(chuàng)始股東濫權謀私之嫌。因此，公平允當?shù)谋O(jiān)管策略是正確引導、公開透明與精準監(jiān)管，而非簡單機械地禁絕與取締。

筆者主張對境外家族信托采取“要么解釋，要么拆除”的中性監(jiān)管政策。只要發(fā)行人及其實控人能真實、準確、完整地詳細解釋與公開披露股權信托計劃中的權利義務內容，確保信托股份的權屬清晰，確保實控人不濫用家族信托損害上市公司及其公眾股東的權益，境外股權家族信托就具有合法性。交易所對境外股權家族信托的審核問詢是行之有效的自律監(jiān)管措施，應予堅持、發(fā)展與完善。對股權家族信托出具法律意見書的境內外律師事務所既是家族企業(yè)的好朋友，也是監(jiān)管者的好助手。民營企業(yè)家也要胸懷對公眾投資者的感恩之心，既要重視自己與家人的隱私權，也要尊重公眾股東的知情權，更要珍惜IPO 融資機遇。以犧牲或隱忍合理限度內的隱私權，換取股權家族信托財產(chǎn)的獨立性與安全保障是利大于弊、多贏共享的睿智選擇。

（五）創(chuàng)始股東與其設立的家族信托是否構成一致行動人的問題

我國《證券法》并未提及“一致行動人”。但《上市公司收購管理辦法》第83 條第1 款將“一致行動” 界定為“投資者通過協(xié)議、其他安排，與其他投資者共同擴大其所能夠支配的一個上市公司股份表決權數(shù)量的行為或者事實”。在此基礎上，第2 款從正面規(guī)定“在上市公司的收購及相關股份權益變動活動中有一致行動情形的投資者，互為一致行動人”，如無相反證據(jù)，投資者只要有12 種關聯(lián)關系情形之一就被推定為“一致行動人”。一致行動人的法律意義是，合并計算其所持有股份，包括登記在其名下的股份，也包括登記在其一致行動人名下的股份。但12 種關聯(lián)關系情形并未提及“信托”。第10 種關聯(lián)關系是“在上市公司任職的董監(jiān)高與其自己或其親屬直接或者間接控制的企業(yè)同時持有本公司股份”，但其中的“企業(yè)” 特指公司制企業(yè)（含一人公司）、合伙企業(yè)與個人獨資企業(yè)，不含信托在內。

筆者認為，創(chuàng)始股東、實際控制人或其近親屬作為委托人/ 受益人的家族信托同時持股時，不能一概肯定或否定其一致行動人的身份，只能具體情況具體分析。為體現(xiàn)實質穿透原則、尊重公眾投資者的知情權與公平投資權，建議《證券法》原則上推定家族股權信托與創(chuàng)始股東等自然人股東互為一致行動人，但允許自然人股東與家族信托自證清白，推翻前述推定。

若家族信托文件約定受托人對其持股所涉表決權及其他權利的行使由受托人在排除委托人干預的情況下獨立行使，家族信托與自然人股東之間存在合格的信息隔離防火墻，信托內部的合規(guī)體系健全有效， 則受托人代行股權時獨立于實控人，家族信托與實控人就不構成一致行動人。要證明家族信托與自然人股東之間的獨立性，既要關注主體隔離的信托文件與自律規(guī)范的嚴密性與清晰性，也要重視律師事務所出具的法律意見書的權威性，更要關注實際隔離效果的有效性，警惕合規(guī)體系有名無實的現(xiàn)象。有些信托公司雖分設財富經(jīng)理與投資經(jīng)理，但仍存在合規(guī)漏洞。建議增設合規(guī)經(jīng)理崗位，并確保三個崗位之間的監(jiān)督制衡與和而不同。為提高一致行動人規(guī)則的透明度與可預期性，建議監(jiān)管者出臺家族信托一致行動人合規(guī)指引。

六、結論

股權家族信托是我國產(chǎn)權保護事業(yè)的晴雨表，家族企業(yè)基業(yè)長青的壓艙石，家族財富有序傳承的搖錢樹，全體人民共同富裕的聚寶盆，資本市場投資信心的風向標。建立健全中國式股權家族信托制度對于加強產(chǎn)權保護、弘揚企業(yè)家精神、構建溫馨家庭、提升企業(yè)競爭力、增強信托業(yè)公信力、鼓勵財富創(chuàng)造、保護財富積累、規(guī)范財富傳承、促進共同富裕、推動經(jīng)濟高質量發(fā)展具有重大的經(jīng)濟意義、法治意義、政治意義、社會意義與國際意義。

為確保家族信托股權早日成為法律保護的恒產(chǎn)，建議立改廢釋纂并重，聯(lián)動修改《公司法》《證券法》《信托法》與《合伙企業(yè)法》等資本市場法律規(guī)范體系，充分尊重、包容與保護股權家族信托計劃，確認股權家族信托的正當性與合法性，明確股權信托的法律屬性，保護受益人權益，確保股權家族信托內安外順。立新法、改舊法、廢劣法、釋粗法與法典化編纂同等重要。以上述四部法律為核心的商法典編纂值得期待。

作為舶來品的《信托法》在我國頒布至今仍存在一定程度的水土不服現(xiàn)象。該法的本土化與現(xiàn)代化改革仍在路上。《信托法》要以任意性規(guī)范與倡導性規(guī)范為主，強制性規(guī)范為輔，禁止性規(guī)范為例外。對商事主體而言，法無禁止即可為。信托是規(guī)避法律的產(chǎn)物。規(guī)避法律并不必然違法或無效。規(guī)避任意性、倡導性規(guī)范的法律行為符合意思自治精神，當然合法有效。規(guī)避管理性規(guī)范的法律行為雖受公法處罰，仍屬有效。從核心價值觀角度看，只有規(guī)避效力性規(guī)范的民事法律行為方能被確認無效。?強制性、禁止性規(guī)范旨在預防與救濟意思自治的異化失靈與道德風險外溢對公序良俗的損害。建議明確信托財產(chǎn)架構包括信托財產(chǎn)的所有權與信托收益的所有權。為增強股權信托財產(chǎn)登記的公示公信效力、凸顯對信托財產(chǎn)權利獨立性與完整性的尊重與保護，建議將《信托法》第10 條第2 款規(guī)定的信托財產(chǎn)登記效力明確為信托財產(chǎn)的設權效力，而非簡單的對抗效力。鑒于信托股權登記制度真空引發(fā)了股權受托人與善意相對人、受托人與股權受益人之間的利益沖突，建議推進信托股權登記制度的統(tǒng)一化、數(shù)字化與透明化改革。建議基于理性自治理念設計股權家族信托的內部治理規(guī)則，包容差異化與多元化的股權家族信托治理模式，構建委托人、受托人與受益人的三權分離模式，細化受托人的誠信勤勉義務與法商、德商、智商、情商合一的理性受托人標準，導入開曼群島“STAR”信托與英屬維爾京群島“VISTA”信托的創(chuàng)新規(guī)則。

股權家族信托離不開公司法的護航。股權家族信托在我國法律中的尷尬地位不僅在于信托財產(chǎn)登記制度的盲區(qū)，更在于《公司法》對股權代持與股權信托均語焉不詳。二讀審議的《公司法（修訂草案）》依然未置可否。德國哲學家黑格爾（Georg Wilhelm Friedrich Hegel）曾云：“理性即存在，存在即理性。”為避免庸俗論或宿命論的誤解，建議將該名言譯成：“凡存在者皆應符合理性，凡符合理性者皆應存在。”?為尊重意思自治、保護私人財產(chǎn)、預防股權代持中隱藏的道德與法律風險，建議《公司法》允許股權代持協(xié)議，并在股權代持協(xié)議的性質約定不明時將其推定為股權信托關系。根據(jù)《民法典》第153 條，只要股權信托協(xié)議不違反效力性法律規(guī)定（如反腐敗或反洗錢規(guī)定）或公序良俗，股權信托均屬有效，而不問其表現(xiàn)形式為協(xié)議、遺囑或其他形式。依據(jù)股東平等原則，《公司法》與章程規(guī)定的股東權利皆可由受托人依據(jù)信托文件行使。若受托人怠于或拒絕行使股東權利，受益人可挺身而出，除非信托文件另有特別規(guī)定。建議借鑒美國《模范商事公司法》第7.30 條的立法例明確表決權信托的效力。建議規(guī)定特殊目的公司的合法地位。

股權家族信托是全球資本市場的候鳥。信托財產(chǎn)既是投資客體（如證券投資基金），也是具有一定法律人格的投資主體。只不過該法律人格的權利要借助受托人與保護人等機關代為行使。股權家族信托完全可以被培育為上市公司的長期理性股東。建議《證券法》對上市公司股權家族信托采取包容審慎的監(jiān)管理念，承認家族信托作為上市公司股東的合法性與適格性，扭轉境內股權家族信托在國內A 股上市公司股權結構中的謙卑地位，允許境內外股權家族信托成為國內A 股上市公司的誠信股東。建議《證券法》原則上推定家族信托與控制股東或實控人互為一致行動人，但允許家族信托自證清白，推翻前述推定。

流水不腐，戶樞不蠹。為彰顯制度自信、促進股權家族信托市場的發(fā)展大繁、催生國際一流的跨國家族公司，建議對境內外家族信托采取一視同仁的監(jiān)管態(tài)度，允許在境內外設立的家族信托平等成為上市公司的合格股東，并接受標準統(tǒng)一、內外一致的信息披露監(jiān)管。只有鼓勵中外家族信托制度之間的全球自由競爭、確保家族公司底層資產(chǎn)（尤其是公司物權與債權等法人財產(chǎn)）享受中國法律保護、允許股權信托資產(chǎn)（股權與信托受益權等個人財產(chǎn)）享受跨國法律保護，才能倒逼我國的股權家族信托制度擇善而從， 實現(xiàn)民營企業(yè)家恒心與恒產(chǎn)的真正合一。只有海納百川、見賢思齊，才能確保我國的股權家族信托制度早日成為中外企業(yè)家向往與追求的法治樂園。

集萬家之私，乃成天下之公。建立健全股權家族信托法治是一項需要核心價值觀引領、先進制度支撐與理性自治文化滋潤的龐大而復雜的系統(tǒng)工程。但股權家族信托再完善，也并不必然意味著底層公司資產(chǎn)的財源茂盛。股權家族信托價值的持續(xù)提升，歸根結底取決于家族公司基業(yè)長青的九大底層法律邏輯：敬畏私人財產(chǎn)、厚植信托文化、弘揚契約精神、建設法治政府、約束公權運行、優(yōu)化政商關系、鼓勵自由競爭、確保輕徭薄賦、提升裁判公信。建議參照國際慣例，落實稅收法定原則、稅收中性原則與單一征稅原則，踐行放水養(yǎng)魚、藏富于民的稅收正義理念，同步完善股權家族信托友好型的稅收法律體系，預防不必要的雙重或多重征稅。