基于杜邦分析法的企業盈利能力分析

馬雯曦

【摘要】在當今經濟環境下，企業的盈利能力分析成為了衡量其市場競爭力和長期可持續性的重要指標。杜邦分析法作為一種綜合性的財務分析工具，通過深入剖析凈資產收益率及其影響因素，為了解企業盈利能力提供了一個獨特的視角。文章選擇五糧液集團作為案例研究對象，利用杜邦財務模型對凈資產收益率、銷售凈利率、總資產周轉率和權益乘數等關鍵財務指標進行分析，探討影響企業盈利能力的關鍵驅動因素，并提出解決對策，旨在為白酒行業抵御外部風險，提升盈利能力提供借鑒。

【關鍵詞】杜邦分析；凈資產收益率；財務分析

【中圖分類號】F275

引言

我國是飲料酒生產和銷售的大國，同時也是酒文化發達的文明古國，國人對酒有著特殊的依賴和獨特的情懷，市場對飲料酒的需求量一直高居不下。據2022年的數據統計，飲料酒的總產量高達5 427.47萬千升，占全國釀酒業的比重超過80%，其中，白酒總產量達到671.24萬千升，產量雖居于啤酒之后，卻實現了6 626.45億元銷售收入，以12.40%的產量占據飲料酒銷售收入的69.70%，實現88.40%的利潤。白酒行業在歷經了黃金發展期、深度調整期、結構復蘇期后，迎來了高質量發展的新時期，且仍然保持絕對的領先優勢，在飲料酒產業中的地位不可動搖。

五糧液集團作為中國白酒行業中變革迅速且市場響應能力突出的代表性企業，其生產的五糧液酒在國內外市場贏得了廣泛贊譽，展現出強勁的盈利趨勢。然而，該集團同樣面臨著來自貴州茅臺、山西汾酒等競爭對手的品牌挑戰。為了保持其市場領先地位，五糧液集團必須確保其盈利能力處于較高水平，這一點與其運營效率密切相關。因此，基于杜邦分析法對五糧液集團的財務狀況進行深入分析，評估其未來的盈利能力，對白酒行業的發展方向提供參考。

一、杜邦財務模型理論

杜邦財務模型作為一個深入分析企業財務狀況的重要工具，是基于凈資產收益率（ROE）而構建的，它將ROE分解為三個核心指標的乘積：銷售凈利率、總資產周轉率以及權益乘數。這種分解方法有助于更細致地理解企業的經營表現和財務狀況。銷售凈利率在數值上是企業的凈利潤與銷售收入的比值。這一比率反映了企業從銷售活動中獲取利潤的能力，是評價企業成本管理和營銷效率的重要指標。高銷售凈利率通常表明企業在成本控制和市場定價方面表現良好；總資產周轉率則是企業營業收入與平均資產總額的比值。這一指標衡量的是企業利用其資產產生銷售額的效率，是評估資產管理和利用水平的關鍵指標。低周轉率意味著企業資本成本上升和利潤減少；權益乘數是企業資產總額與股東權益總額的比值，反映企業財務杠桿的大小。這一指標說明了企業資本結構中債務與股東權益的相對比例。較小的權益乘數意味著較低的財務杠桿，表明企業在資產中的股東資本比重較大，償債風險較小。通過將凈資產收益率細分為這些組成部分，杜邦模型幫助管理者和分析師深入了解企業的財務狀況，揭示影響企業盈利水平的各種因素，如資本質量、成本控制能力、資產利用效率和財務策略等。通過分析這些因素，企業可以更準確地定位問題所在，從而采取相應措施來優化經營和提高盈利能力。杜邦模型的運用不僅限于財務分析，它還可以作為戰略決策的輔助工具，幫助企業在競爭激烈的市場環境中保持競爭優勢。

五糧液集團作為行業的領軍企業，要想維持其市場領先地位，就必須在生產經營和財務運作方面保持高效協調。杜邦財務模型為此提供了一種系統性的分析方法，通過將各項基礎財務指標整合在一起，全面評估企業的績效。在杜邦分析模型（圖1）中，左側部分通過分析企業的收益狀況，反映了生產經營的績效，包括銷售凈利率等指標，它們直接關聯到企業的成本管理和市場定價策略。右側部分則分析了企業的財務運作情況，主要涉及財務杠桿的使用，即權益乘數。這反映了企業在籌資管理上的策略，如何平衡債務和股東權益以優化財務結構。對于五糧液集團而言，運用杜邦模型進行深入分析，不僅能夠深刻揭示影響企業盈利能力的核心因素，還能夠提升對其整體財務狀況的評價精度。對于財務報表使用者而言，能夠更全面、更準確地評估企業的經營狀況，從而做出更加明確和有效的決策。對于集團內部管理層而言，能夠及時識別出企業運營中的強項和弱項，從而為改善企業的經營策略和管理流程提供了重要的技術支撐。

二、五糧液集團的杜邦財務模型分析

（一）五糧液集團概況

五糧液集團于1998年4月上市，以五糧液為主品牌系列，并涉及智能制造、食品包裝、現代物流、金融投資、健康產業等眾多領域。企業總部位于四川省宜賓市，釀酒歷史悠久，生態環境得天獨厚，生物豐富多樣，是釀造優質純正蒸餾白酒的寶地，曾獲“國家名酒”的稱號。據2022年的數據顯示，五糧液營業收入為740億元，同比增長11.72%，歸屬于上市企業股東凈利潤267億元，同比增長14.17%；而同行業的貴州茅臺和山西汾酒的營業收入分別為1241億元、262億元，同比增長16.53%、31.26%。雖然兩家企業的市場占有量大，但與貴州茅臺相比，五糧液的增速仍不及貴州茅臺；而山西汾酒的市場占比相對較少，但增速卻是五糧液的兩倍。

文章選取了五糧液集團2018—2022年年度的財務報表數據，對其凈資產收益率變動趨勢進行分析，從而揭示銷售凈利率、總資產周轉率和權益乘數對企業盈利能力的影響。

（二）基于杜邦分析法對五糧液集團進行分析

1.凈資產收益率變化趨勢分析

依據五糧液集團官方網站提供的財報數據，本文繪制了2018—2022年期間該集團凈資產收益率的變化趨勢折線圖（圖2）。從圖中可以觀察到，在2020年出現了一個明顯的轉折點，其中凈資產收益率有所下降。這種下降可能與多種因素相關，包括但不限于市場環境的變化、企業經營策略的調整以及宏觀經濟狀況的影響。而最關鍵的是全球范圍內新冠疫情的全面暴發，對白酒行業產生了顯著影響。盡管白酒作為一種傳統消費品，在某種程度上具有抗風險能力，但疫情導致的整體經濟減速和消費者消費行為的改變仍對五糧液集團的盈利能力產生了一定影響，社交活動的減少導致白酒的需求下降。2021年凈資產收益率又由24.94%波動回升到25.30%，可見五糧液集團在隨后的年份中采取了包括成本控制、市場拓展、產品創新等方面的有效應對策略，幫助公司在后續年份逐漸恢復或提升了凈資產收益率。

2.凈資產收益率影響因素分析

本文對五糧液集團2018—2022年的銷售凈利率、總資產周轉率和權益乘數指標進行匯總統計。并提供行業內的相對視角，對比了同行業領先企業貴州茅臺和山西汾酒在同一時期的相應數據。

（1）銷售凈利率的分析

銷售凈利率反映了五糧液集團從其銷售中獲得的凈利潤占比，是評估企業定價策略和成本控制能力的關鍵。公式如下：

銷售凈利率=（凈利潤/銷售收入）×100%

由財報數據可知，五糧液集團在2018—2022年間的銷售凈利率由33.44%穩步上升到36.08%。作為白酒行業的龍頭企業，五糧液集團有著悠久的歷史底蘊和廣泛的影響力，在口碑的加持下，五糧液產品穩健增長，五年間的營業收入持續增長，盈利能力強于山西汾酒。但與貴州茅臺2018—2022年的銷售凈利率相比，五糧液集團的盈利能力仍有待提高。

從收入和成本的角度來看。雖然五糧液集團、貴州茅臺和山西汾酒2018—2022年的營業收入總額增長明顯，但三家企業在2018—2020年的營業收入增長率都呈下降趨勢，降幅分別為7.41%、11.33%和20.72%，這反映出五糧液集團長期堅持穩健發展的戰略在疫情沖擊下發揮了重要的作用，營業收入增長率的降幅相較于其他兩家企業最低。2021年五糧液集團的營業收入增長率升至15.51%，這是因為2020年推出的經典五糧液正式進入市場全面布局和正式銷售階段，進一步提高了五糧液的品牌價值和行業競爭地位；2022年又降至11.72%，反映五糧液集團扎實推進高質量營銷工作，堅持穩健發展。貴州茅臺的增長率在2022年回升至16.53%，體現出貴州茅臺在“十四五”后積極制定發展規劃，如“五線”發展道路，同時還上線了i茅臺數字營銷平臺，實現銷售收入118.83億元。而山西汾酒2021—2022年保持了較高的增長率，相比于五糧液集團其后勁更足，這是由于山西汾酒市場占有率相對較低，市場拓展潛力大。

從毛利率指標來看，2018—2022年五糧液集團的毛利率維持在75%左右，山西汾酒由68.68%上升至75.36%，而貴州茅臺的毛利率則高達91%，可見貴州茅臺在經營活動中實施的差異化戰略效果顯著，以絕對的品牌壁壘構建自己的“護城河”，但過高的毛利率也反映出貴州茅臺的增長空間有限，五糧液集團則可以通過升級產品、精細化管理、增強營銷能力等方式縮小差距。

從銷售費用來看，五糧液集團在疫情期間并沒有縮減該方面的投入，反而五年間的銷售費用總額持續保持第一且呈上升趨勢，銷售費用率在9.25%～9.95%之間，在總營業費用率中占比最大，側面表明五糧液集團是營銷拉動營收的典型企業；在銷售費用的構成中，企業在促銷上投入最多，這是因為其積極推動產品營銷，大力開展促銷活動，2020—2022年在銷售費用中的占比由59.20%下降至56.83%。而貴州茅臺的銷售費用率則保持在2.50%～3.69%之間且營業收入大于五糧液集團，可以看出貴州茅臺對銷售費用的控制明顯優于五糧液集團。

（2）總資產周轉率的分析

總資產周轉率衡量了五糧液集團利用其總資產產生銷售收入的效率，直接反映了資產管理的效能。公式如下：

總資產周轉率=銷售收入/平均資產總額

由表1可知，五糧液集團的總資產周轉率與貴州茅臺基本一致，但都明顯低于山西汾酒，說明其資產利用效率低于山西汾酒。總體上來說五糧液集團的總資產周轉率保持在0.5左右，總資產周轉速度穩定。為深層次地挖掘集團盈利能力的變化動因，本文進一步對五糧液集團的應收賬款和存貨兩方面進行了剖析。

由財報數據可知，五糧液集團的應收賬款周轉率由2018年的338次上升至2022年的1481次，由此反映出五糧液集團的應收賬款回收利用效率不斷提高，這主要是由于五糧液集團應收賬款總額由 2018年的1.27億元波動下降至2022年的3569萬元。此外，五糧液集團還拓展了產品的銷售渠道，將更多的資本投入到產品的推廣，從而使銷售額增加。在應收賬款期末余額的前五名中，五糧液集團的關聯方占比較大，表明資金收回的可能性較大、壞賬的損失較低。由于白酒行業的收款特殊性，應收賬款周轉天數明顯比其他行業少，五糧液集團的酒類產品采用經銷、直銷的模式和“先款后貨”的結算方法，有效地提高了資金的運轉效率和收回的可能性。而貴州茅臺的應收賬款周轉率五年為零，是因為其采用了預付款和提前收款的模式，能夠對產品的順利銷售提供保障，同時提高了資金的穩定性。

與此同時，五糧液集團的存貨周轉率在2018—2022年也呈上升趨勢，存貨周轉天數由384天縮短到297天。由五糧液集團的財報可知，2018—2022年其存貨和營業成本呈上升趨勢，但存貨的增速不及營業成本的增速，故而致使存貨周轉率逐年上升，且強于貴州茅臺和山西汾酒。究其原因，其一是五糧液的濃香型白酒和茅臺醬香型白酒之間的釀造工藝和儲藏時間要求的不同導致；其二是五糧液集團的營業成本高，五年間都位于行業第一，從而導致較高的存貨周轉率。

（3）權益乘數的分析

權益乘數揭示了五糧液集團由于舉債而產生財務杠桿效應的程度以及企業管理層的經營理念和風險偏好。公式如下：

權益乘數=資產總額/股東權益總額

由表1可知，五糧液集團除2019年外，其余四年的權益乘數均穩定在1.3左右，相較于2018年，五糧液集團在2019年資產總額有了較大的增長，增長幅度約為23.58%，主要表現在貨幣資金、應收款項融資和其他應收款三個方面。從其財務報表中可知其流動負債在負債總額中占比很大，說明企業短期內需要償還的債務較多，會帶來一定的資金壓力；除2019年外，企業的流動比率和速動比率都在3以上且兩者差值較小，說明即使是在絕大部分負債都為流動負債的情況下，企業也有較強的資產變現能力和產品營銷能力。

3.結論

基于杜邦體系分析五糧液集團的財務狀況可知，影響其凈資產周轉率的主要因素是銷售凈利率，而銷售凈利率又與銷售收入、銷售費用、毛利率密切相關，對集團盈利能力具有重大影響，因此，五糧液集團需要將提高銷售收入并擴大企業經營規模、強化庫存管理控制作為未來發展的重要方向。

三、五糧液集團盈利能力提升對策

（一）推出個性化創新型產品，搭建多元銷售平臺

企業要想提高銷售收入，需從供應鏈、生產和銷售三個關鍵環節著手。在供應鏈管理上，重點是對原材料的采購。這一環節受宏觀市場環境的顯著影響，需要公司密切關注市場動態，采取靈活的采購策略來降低成本和風險。在生產環節上，為保持市場競爭力，公司需加大產品研發力度，快速推出既滿足新興消費群體需求，又具備創新性和個性化特征的產品，例如開發新型低度酒、果酒等，以此來擴展其產品線。同時，公司應致力于完善其產品研發體系，覆蓋從基本產品設計到包裝、市場營銷和客戶服務的全過程，并在釀酒技術、工藝及設備方面進行深入的研發和創新。在銷售環節上，公司應致力于提升其市場份額，推進銷售渠道的多元化。可利用互聯網技術，有效結合線上和線下銷售的各自優勢，積極拓展國際市場。

（二）擴大企業經營規模，推進品牌內涵持續煥新

隨著企業發展到一定階段，規模擴張成為其關鍵的發展戰略之一。因此，五糧液集團可以考慮擴建更多的銷售網點和生產工廠，以增強市場覆蓋和產品供應能力。在考慮市場需求和地理因素的基礎上，提供更加符合市場和消費者需求的產品，從而提升市場份額和盈利能力。同時，品牌建設對于五糧液集團來說也是至關重要的無形資產。在21世紀經濟快速發展的背景下，五糧液集團應當加強其品牌建設，通過品牌延伸策略，利用其廣泛的知名度和良好的品牌形象，進入食品、醫療保健等新的業務領域。此外，集團還應持續推行“創新驅動”的政策，積極執行“1+5+N”品牌戰略，同時在保持其高端核心品牌優勢的基礎上，針對市場趨勢、消費者需求及公司資源和能力，推出中低價位新品牌，構建全方位的產品線，以應對消費者日益多樣化的需求。以此通過全面而有計劃的擴張，使五糧液集團可以在保持持續增長的同時，鞏固其在市場上的地位。

（三）調整存貨產銷計劃，強化庫存管理控制。

在白酒行業中，存貨管理是影響企業盈利能力的關鍵因素之一，有效的存貨管理策略將幫助公司更好地應對市場變化，保持競爭優勢。由于存貨數量與總資產周轉率之間成反向關系。存貨數量越多，說明資金占用數額較大，從而導致總資產周轉率下降，限制了企業的運營效率。為了優化存貨管理，五糧液集團應緊密跟蹤市場趨勢，制定合理的預算，根據市場動態靈活調整生產和銷售計劃。當存貨量偏低時，公司應增加生產，同時加速半成品在不同庫存點的流轉，確保供應鏈的高效運作。相反，當存貨過多時，公司可以采取寬松的銷售策略，如降價銷售，以促進存貨的快速周轉。除此之外，五糧液集團還應注重存貨的質量和品種優化。通過持續的產品創新和品質管理，保證存貨能夠滿足市場的變化和消費者的需求。利用先進的信息技術，如物聯網和大數據分析，來監控存貨水平和市場動態，從而實現更加精準的庫存控制和需求預測。

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責編：吳迪