地方政府債務風險外溢及其應對

倪筱楠 梁建鋒

摘? ?要：隨著地方政府債務規模不斷膨脹，龐大債務所帶來的風險逐漸開始外溢，開始影響經濟平穩發展。在分析地方政府債務現狀的基礎上，結合風險外溢理論探究地方政府債務風險外溢的機制，并從鄰近地區、金融市場、實體經濟等三個方面分析地方政府債務風險外溢所造成的影響，最后結合債務現狀以及債務風險外溢機制，為防范化解地方政府債務風險外溢提出對策建議。

關鍵詞：地方政府債務；債務風險；外溢效應

中圖分類號：F812.5? ? ? ?文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2023）24-0049-03

引言

風險外溢屬于風險轉移范疇，主要指一個經濟行為主體將自己本應承擔的風險責任向外轉移給其他經濟行為主體。現有研究表明，我國地方政府債務風險具有外溢效應，存在因債務風險外溢而引發系統性風險的可能性。

隨著地方政府債務規模的不斷擴大，我國地方政府債務風險日益增大，地方政府債務問題逐漸成為社會各界關注的焦點。基于我國政府債務導致財政狀況趨弱的觀點，國際評級機構穆迪公司在2016年3月初發布報告，雖然維持我國主權信用評級“Aa3”，但是將我國主權信用評級展望由“穩定”調整至“負面”，隨后標準普爾公司也做出了同樣的調整。由此可見，我國地方政府債務風險問題不容忽視，已經影響到了經濟發展。因此，本文致力于分析地方政府債務現狀，研究債務風險外溢機制及其影響，以期為防范化解政府債務風險外溢提供參考建議。

一、地方政府債務現狀

（一）債務存量高

根據中華人民共和國財政部官網披露的資料，自2017年以來，我國地方政府債務余額均被控制在全國人大批準的限額之內。盡管從整體來看，地方政府的債務水平處于可控范圍之內，但是地方政府債務風險依舊巨大。從圖1可以看出，我國地方政府債務一直處于高位，并且每年都以10%以上的幅度快速增長，2020年的增長幅度甚至超過20%，遠超我國GDP增長幅度。高存量與高增速的疊加，使得地方政府面臨巨大的還款付息壓力。

圖1? 地方政府債務余額（單位：億元）

如圖2所示，2017—2022年全國發行地方政府債券額從43 581億元上升至73 676億元，規模增加了約1.7倍。其中，新發行的地方政府債券由15 898億元飆升至47 566億元，規模翻了近3倍；而發行的置換債券和再融資債券規模則在波動中上升。以上數據說明，我國地方政府對于發行政府債券的需求較大，發行規模逐年上升。發行政府債券雖然能在短期內緩解地方政府財政壓力，但從長期來看，地方政府的財政壓力并沒有得到緩解，只是將壓力往后拖延而已。近幾年，地方政府發行的置換債券和再融資債券都占到了當年政府債券額度的30%—40%，說明地方政府的還款能力不足，只能進行債務展期或者舉新債還舊債。

圖2? 全國發行地方政府債券額（單位：億元）

上述地方政府債務數據僅為納入預算管理的顯性債務，那些隱蔽性更強、形式更加多樣的隱性債務其規模可能更加龐大。受限于估算方法和數據口徑、范圍等因素，對于地方政府隱性債務的規模估算尚未形成統一的標準，因此學界并未得出一個公認的估算值。根據中誠信國際2019年的測算，我國地方政府隱性債務規模為36.5萬億—43.9萬億元；而國際貨幣基金組織（IMF）在2021年的估計值為55.77萬億元。雖然對于地方政府隱性債務的規模尚未形成一致的意見，但學界普遍認為相較于顯性債務，隱性債務的規模更加龐大。

（二）債務投資者結構單一

我國地方政府債券主要在銀行間債券市場中流通。根據中國債券信息網公布的資料，截至2023年2月，銀行間債券市場的投資者持有96.55%的地方政府債券。銀行間債券市場的投資者包括商業銀行、信用社、保險機構、證券公司等，其中商業銀行是最大的投資者，其持有地方政府債券的比例達到了82.93%，遠超其他投資者。地方政府債券集中于商業銀行，一方面不利于地方政府債券二級市場的流動，另一方面可能造成地方政府債務風險外溢。

表1? 截至2023年2月地方政府債券的持有者結構

二、地方政府債務風險外溢機制分析

根據風險外溢理論，風險外溢的發生需要滿足的三個基本要素，一是利益動機，二是媒介關聯，三是軟約束機制。

（一）地方政府的利益動機

地方政府承擔著發展地方經濟的重任，在地方財政能力有限的情況下，通過舉債投資實現經濟快速增長是普遍做法。然而，在政績利益驅動下，地方政府容易盲目擴大投資規模，進行超常規舉債。當債務規模超出地方政府承載能力時，地方政府便有動機將債務風險向外轉移，以便降低自身風險并繼續進行政府債務融資。地方債務風險轉移的實現也會反向刺激地方政府進一步擴大債務規模，從而加大地方政府債務風險，形成惡性循環。

（二）地方政府與金融機構之間存在媒介關聯

為了滿足發展需求，地方政府需要為各類項目籌措資金。但地方政府沒有自主舉債融資的權力，地方融資平臺便應運而生。地方政府通過地方融資平臺發行城投債，從金融機構獲取債務融資。在此過程中，地方融資平臺是債券發行主體，金融機構是債券承銷商，實際償付主體則是地方政府。地方融資平臺作為媒介，將地方政府與金融機構關聯起來。地方政府通過地方融資平臺獲取債務融資時，同樣通過地方融資平臺向金融機構傳遞了自身債務風險。

（三）金融機構對地方政府存在“軟約束”機制

在我國的行政框架下，地方金融機構處于地方政府的管轄范圍之內。因為受到地方政府的行政干預等因素的影響，所以在很大程度上地方金融機構的決策并非是完全理性的。因此，即便地方政府債務存在較大風險，地方金融機構依然愿意為地方政府債務“兜底”。此外，我國地方政府具有“高信用”屬性，政府債屬于低風險產品，商業銀行為了穩定的收益，也愿意向具有超強信用的地方政府放貸。由于上述特殊利益關系的存在，金融機構會對地方政府“無限包容”，這會進一步增強地方政府的舉債動機，導致債務規模繼續膨脹；同時，地方政府債務風險也會在這一過程中不斷累加。

三、地方政府債務風險外溢的影響

（一）對鄰近地區的影響

本地區對于資金的需求會隨著地方政府債務規模的快速擴張而迅速膨脹。基于追求最大利益的動機，跨地區金融機構會將更多的資金調配至本地金融機構，因此鄰近地區的地方金融機構所能獲取的資金資源也會相應減少。在此情況下，鄰近地區企業的融資成本必將上升，而金融機構為了維持收益水平也會尋求高風險資產，最終會提升鄰近地區金融風險水平。此外，本地政府過度舉債行為的“示范作用”會促使鄰近地區政府進行效仿，地方政府債務風險會在“互相促進”中不斷積累。

（二）對金融市場的影響

地方政府債務風險的不斷膨脹會顯著推高金融市場風險水平。政府債券以及地方融資平臺債券都有地方政府為其背書，我國地方政府“高信用”的屬性會使得商業銀行傾向于持有政府債券，而地方政府的行政干預進一步強化了商業銀行的行為。商業銀行將大量資金分配給地方政府，必然會帶來流動性風險，對商業銀行信用發展造成不利影響，降低金融機構償付能力。當地方政府財力下降導致出現償債風險時，地方金融機構就會遭受重大沖擊，造成金融市場動蕩，嚴重時甚至會導致金融市場系統性風險。

（三）對實體經濟的影響

銀行貸款是地方政府債務的主要來源，地方政府債務的過度擴張會占用銀行信貸資源，降低資本配置效率，導致企業融資成本上升，使得企業投資與再生產難以為繼，形成經營風險。在面臨嚴峻的外部融資約束時，企業對于具有不確定性的研發工作會持更加謹慎的態度，從而降低研發投入，進而抑制企業的科技創新能力，最終阻礙實體經濟發展。現階段我國地方政府償還債務主要依靠土地出讓收入，債務規模的快速增長使得政府更加依賴于土地出讓，從而推動房地產業快速膨脹。房地產業的野蠻生長會扭曲企業的投資結構，促使更多非地產企業進軍房地產行業，最終抑制實體經濟發展。

四、防范、化解地方政府債務風險外溢的對策建議

（一）降低政府債務總額

債務總額過高既是形成債務風險的根源，也是形成地方政府向外轉移風險的利益動機的因素之一，因此，防范、化解政府債務風險外溢，首要的是降低政府債務總額。第一，去庫存。對地方政府現有債務項目進行全面盤查，根據項目的具體情況進行相應的調整。例如，停止或暫緩非必要、低效益項目；引入市場化經營理念，提高相關項目的效益水平，以此提高政府償還債務能力。第二，降增量。首先，完善地方官員考核機制，破除唯GDP論，避免地方官員在政績壓力下過分追求短期效益，盲目舉債投資。其次，中央政府推進財政體制改革，以地方政府發展的實際需求為依據合理下撥財政資金，避免地方政府迫于資金壓力進行舉債。

（二）強化對地方融資平臺的監管

地方政府與金融機構之間的媒介是地方融資平臺，通過強化對地方融資平臺的監管，能夠有效監控隱性債務規模，進而將總體債務規模控制在合理范圍之內。第一，加強對設立城投公司等地方融資平臺的審核，控制地方融資平臺數量；同時，加強建設地方融資平臺信息公開系統，將地方政府通過地方融資平臺所發行債務的數額、用途、期限等信息置于監督之下。第二，對現有地方融資平臺采取差異化措施處理。對于經營收益尚可的地方融資平臺，可以進行市場化、規范化運行，增強財務穩健性；對于經營收益不佳，但公共品屬性較強的地方融資平臺，可以采取資產重組等方式化解現有債務存量；其余地方融資平臺應當剝離其為地方政府融資的職能，逐漸退出或轉變為獨立運營的融資平臺。

（三）降低對金融機構的依賴性

作為地方政府債務融資的主要渠道，金融機構既是政府債務風險外溢的承接者，也是傳播者。降低政府債務融資對金融機構的依賴性，能夠有效降低地方政府債務風險外溢的影響。第一，增強金融機構獨立性。明確規范地方政府與地方金融機構之間的關系，降低地方政府對轄區內金融機構投資行為的行政干預能力，使地方金融機構的決策行為重新回歸于理性，重塑金融機構對地方政府舉債的約束力。第二，尋求地方政府債務持有者結構的多元化。推動政府債務一級市場與二級市場同步發展，降低商業銀行持有比例，吸引個人、信用社、保險機構、證券公司等非銀行機構投資者，這樣既能提高社會資金利用效率，也能降低政府債務風險外溢的影響力。

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