企業ESG表現與綠色全要素生產率

丁聲懌　白俊紅

關鍵詞：ESG 表現；綠色全要素生產率；綠色創新；資源配置效率

一、引言

黨的二十大報告明確指出，要加快發展方式綠色轉型。面對資源約束趨緊與技術水平受限的雙重挑戰，企業迫切需要實現綠色發展的轉型與創新效率的提升（何德旭和程貴，2022）。綠色全要素生產率以其投入產出選取的靈活性，有助于綜合反映企業的經濟效益與社會效益，正成為衡量技術水平與綠色發展的重要指標（諶瑩和張捷，2016）。為加快促進企業綠色全要素生產率的提升，將ESG（Environmental， Social and Governance）納入企業的投資決策與經營理念中，強調企業在注重提升財務績效的同時，也應積極履行社會責任，既有利于提升企業外部形象以獲取外部資源，也能夠提高企業內部的經營管理能力，從而推動企業的綠色化轉型進程。目前，ESG 體系建設正逐步受到重視，成為企業發展戰略規劃和業務管理體系中的關鍵一環。2023 年5 月，國務院國有資產監督管理委員會發布《提高央企控股上市公司質量工作方案》，明確提出央企要貫徹落實新發展理念，建立健全ESG 體系。2023 年9 月，證監會表示將制定《上市公司可持續發展披露指引》，促進本土化ESG 體系發展。那么，企業ESG 表現能否促進企業綠色全要素生產率提升？本文將深入探討企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響效應及作用機制，從而為實現碳達峰、碳中和目標和新時代推進美麗中國建設提供重要啟示。

在可持續發展理念日益成為全球性共識的背景下，ESG 理念與綠色發展、“雙碳”戰略以及人與自然和諧共生的現代化等目標高度契合，已成為衡量企業可持續高質量發展能力的重要參考指標（Truant 等，2023）。一方面，ESG 評級報告要求企業披露其在環境保護、社會責任履行和公司治理方面的信息及數據，并向社會和公眾揭示企業ESG 表現情況，這將促使企業積極踐行ESG 理念，不斷完善企業ESG 體系，更好地推動企業綠色低碳轉型和可持續發展。另一方面，隨著越來越多的金融機構開始重視企業ESG 建設，其對企業ESG 表現的要求逐漸提升，將采取發行綠色債券、擴大綠色投資以及提供綠色信貸支持等方式激勵企業加強ESG 信息披露，從而獲得更加便捷、高效、普惠的金融服務（Gillan 等，2021）。

企業作為推動經濟高質量發展的重要微觀主體，更傾向于選擇主動適應并融入ESG 發展浪潮，使ESG 化為企業自身發展的驅動力（Porter 和Van der Linde，1995）。當前，越來越多的企業通過了解行業可持續發展新趨勢，增加綠色低碳技術研發投入。提高綠色創新水平，這些措施有利于提高企業可持續經營水平（王翌秋和謝萌，2022），實現經濟效益、生態效益與社會效益的有機統一。總體來看，ESG 體系建設與發展對企業經營績效（李井林等，2021；Emawtee 等，2023）、全要素生產率（李甜甜和李金甜，2023）、對外投資規模（謝紅軍和呂雪，2022）、就業水平（毛其淋和王玥清，2023）、創新產出（方先明和胡丁，2023）以及高質量發展（韓一鳴等，2024）等方面均產生了重要影響，在助力提升企業可持續發展能力的同時，逐漸成為推動中國經濟高質量發展的重要力量。

然而，現有文獻鮮有從綠色發展效率視角深入探究企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響。2023年《新時代的中國綠色發展》白皮書指出，“綠色發展是順應自然、促進人與自然和諧共生的發展，是用最少資源環境代價取得最大經濟社會效益的發展，是高質量、可持續的發展。”創新綠色發展是走中國式現代化新道路的重要體現，也是中國未來發展模式的必然選擇（胡鞍鋼和周紹杰，2014），而綠色全要素生產率將資源與環境約束因素納入到模型分析框架中，綜合考慮了企業生產要素投入和能源資源消耗程度，更契合經濟可持續發展的要求，已成為判斷一個國家或地區能否實現長期可持續發展的重要依據（王兵和劉光天，2015）。因此，本文從綠色全要素生產率視角反映企業的綠色高質量發展水平，探究企業ESG 表現對其綠色全要素生產率的影響，有助于更加全面、深入地評估企業ESG 表現的經濟影響，從而為中國實現“雙碳”目標和促進經濟社會可持續發展提供政策啟示。

與以往研究相比，本文的貢獻主要體現在以下三個方面：第一，本文基于綠色發展效率視角，實證考察了企業ESG 表現對其綠色全要素生產率的影響，這不僅在一定程度上擴展了企業ESG 表現的研究內容，同時也為探究企業ESG 表現經濟效應的相關研究提供了新的視角。第二，本文從企業綠色技術創新、資源配置效率、融資約束程度以及人力資本結構等多個維度，系統揭示了企業ESG表現影響綠色全要素生產率的內在機制。并且，本文進一步從企業所有制屬性、行業污染程度、區位特征以及ESG 評級不確定性等方面對其影響進行了異質性檢驗，從而更加全面且有針對性地揭示企業ESG 表現對企業綠色發展的差異化影響。第三，本文還系統探究了ESG 各分項對綠色全要素生產率的影響效應，以及企業ESG 表現對企業綠色全要素生產率分解項，即對綠色技術效率和綠色技術進步的影響，從而更加深入細致地揭示了企業ESG 表現與綠色全要素生產率變化之間的內在聯系，為政府相關部門制定針對性強的、促進企業綠色可持續發展的政策提供智力支持。

本文余下部分安排為：第二部分在對以往文獻進行梳理的基礎上，提出本文的理論機制；第三部分介紹本文的計量模型、相關變量及樣本數據；第四部分為實證結果與分析；第五部分為進一步分析；最后給出結論與政策啟示。

二、文獻綜述與理論機制

（一）文獻綜述

1. 企業ESG 表現的經濟效應

企業ESG 表現作為一項衡量企業可持續發展和社會責任的關鍵指標，其評級和打分是體現企業在環境、社會責任和公司治理等方面表現的最直接標準。隨著可持續發展理念日益深入人心，企業ESG 表現越來越受到各界的廣泛關注和重視，如許多機構投資者和基金經理要求企業提供更全面、透明的ESG 信息，以便更好地評估投資風險和機會；對綠色低碳消費感興趣的顧客會更傾向于支持ESG 表現良好的企業，并且發展ESG 的企業有利于吸引責任感強的員工，提高員工的工作滿意度，從而在激烈的人才競爭中處于優勢地位。

由此，國內外學者開始對企業ESG 表現所產生的一系列經濟效應進行相關研究，發現企業ESG表現的優勢作用廣泛體現在降低企業融資成本（邱牧遠和殷紅，2019；Houston 和Shan，2022；范云朋等，2023；張宏等，2024）、提升企業經營績效（李井林等，2021；Emawtee 等，2023）、擴大上市企業對外投資的可能性和規模（謝紅軍和呂雪，2022）、增加就業（毛其淋和王玥清，2023）、提高企業創新產出（方先明和胡丁，2023；David 等，2023）以及促進企業綠色轉型（胡潔等，2023；Wang 等，2023）等方面。此外，也有一些學者從企業經營風險（Albuquerque 等，2019）、財務審計質量（Bright，2020）、股票未來收益率（史永東和王淏淼，2023）、企業短債長用程度（李增福和陳嘉瀅，2023）以及企業市場勢力（史曉紅等，2023）等其他維度考察企業ESG 表現的經濟影響。已有文獻對企業ESG 表現所產生的經濟影響進行探究，為本文開展研究提供了重要的啟示和借鑒，但尚未涉及企業ESG 對綠色全要素生產率影響的研究。

2. 企業綠色全要素生產率的相關研究

隨著資源環境問題逐漸成為制約經濟高質量發展的重要因素，相比于全要素生產率，綠色全要素生產率通過將有關環境污染的指標作為非期望產出納入測算模型之中，能更加準確地評估經濟發展的質量和可持續性，因而近年來得到廣泛關注。在理論層面，現代經濟增長理論在新古典增長理論和內生增長理論的基礎上，考慮了資源環境約束等因素對生產率的影響，進而對生產函數形式進行拓展（嚴成樑，2020）。Ligthart 和Ploey（1994）、Bovenberg 和Smulders（2003）以及El??asson和Turnovsky（2004）將能源環境政策以及可再生資源部門納入內生增長模型，試圖從制度和政府政策方面找到實現經濟可持續發展的方法和途徑。進一步地，Chung 等（1997）、Fare 等（2001）以及陳詩一（2009）利用方向性距離函數，將環境污染排放等因素納入生產率計算模型框架，對地區及行業的綠色全要素生產率進行測算，為相關實證研究的開展奠定了堅實基礎。

同時，在實證層面，大多數學者基于環境規制、金融發展、創新驅動以及貿易開放等視角，對綠色全要素生產率的影響因素進行了探究。其中，在金融發展方面，張帆（2017）以及史代敏和施曉燕（2022）的研究均表明金融發展有利于顯著促進綠色全要素生產率的增長。在創新驅動方面，雖然基礎創新和應用創新均顯著促進了綠色全要素生產率的提升（葛鵬飛等，2018），但基于創新動機的視角，研究發現實質性創新對綠色全要素生產率具有顯著的促進作用，策略性創新影響作用并不顯著（袁寶龍和李琛，2018）。在貿易開放方面，“引進來”（崔興華和林明裕，2019）、“走出去”（朱文濤等，2019）以及進出口增加（Yu 等，2022）均有利于促進綠色全要素生產率提升。除此之外，還有部分學者也關注到產業結構升級（劉贏時等，2018；逯進和李婷婷，2021）、經濟集聚（陳陽和唐曉華，2019；Wang 等，2023）、城鎮化建設（尚娟和廖珍珍，2021）以及要素配置扭曲（謝賢君，2019）等因素也可能對綠色全要素生產率水平產生影響。

3. 環境規制與綠色全要素生產率

與本文研究主題最為接近的是考察環境規制對綠色全要素生產率的影響。部分學者認為環境規制將倒逼企業增加研發投入，加快技術創新，以擴大企業總產出，從而彌補日益增加的環境監管成本，提升企業的綠色全要素生產率水平（Porter，1991；殷寶慶，2012；Ambec 等，2013；Cheng和Kong，2022）。另一些則學者認為，由于環境規制往往會提高企業的經營成本，而技術創新帶來的利潤增加往往要低于企業為達到環境標準而承擔的污染治理成本，不利于企業綠色全要素生產率的增長（Palmer 等，1995；Levinson 和Taylor，2008）。

進一步地，環境規制對綠色全要素生產率的影響是否受到其他因素的制約也引起了學者們的廣泛關注，其中，李玲和陶峰（2012）指出環境規制能否促進綠色全要素生產率的提升，關鍵在于設計適當的環境規制強度，只有選擇與產業特征相適應的環境規制強度才能真正促進技術進步和效率改進，從而實現經濟發展和環境保護的雙贏。與此不同的是，李鵬升和陳艷瑩（2019）基于企業議價能力視角，研究發現當企業的政治關聯性越強或其所在城市的政治約束越弱時，環境規制對綠色全要素生產率的促進作用將有所削弱。除此之外，一些學者還認為創新驅動能力（馮志軍等，2017）、行業異質性（陳超凡等，2018）、環境規制手段（趙立祥等，2020；Tian and Feng，2022）以及民間投資發展水平（紀建悅等，2023）等因素也會影響環境規制對綠色全要素生產率所產生的作用。

綜上所述，雖然已有研究從不同角度探析了企業ESG 表現的經濟效應和綠色全要素生產率的影響因素，但鮮有文獻基于環境、社會、公司治理的視角，探究企業ESG 表現與綠色全要素生產率兩者之間的關系。正如上文所述，綠色全要素生產率將能源環境因素納入模型分析框架，有利于更加細致全面地反映企業綠色發展質量和可持續性，是推動經濟發展方式轉變的主要動力。與此同時，相比于環境規制更多地是政府或相關監管機構對企業在環境污染治理等方面的法規和規定，ESG 涵蓋范圍更廣，通常是企業出于社會責任感、品牌價值或投資需求等原因，自發地采取一系列措施進行ESG 實踐，并將利益相關者和消費者等因素納入考慮范圍，有利于從多個維度評估企業經營發展的可持續性和履行社會責任情況。因此，本文將在分析企業ESG 表現對綠色全要素生產率影響作用機制的基礎上，利用2012—2022 年中國A 股上市公司樣本數據，重點探究企業ESG 表現對綠色全要素生產率水平的影響，從而有利于激發企業內在技術創新動力和活力，推動企業實現綠色低碳轉型升級。

（二）理論機制

結合現有文獻，企業ESG 表現可能會通過以下渠道影響綠色全要素生產率：

第一，企業ESG 表現有利于激勵企業綠色技術創新，從而提升綠色全要素生產率。重視ESG表現會對企業產生降低能耗和污染排放的強力約束，進而激勵經濟主體加大研發投入，加強環境技術創新管理，推動企業技術進步和生產效率改善。Porter 和Van der Linde（1995）的研究指出，適當的環境規制有利于促使企業關注資源效率和技術創新，從而產生“創新補償”效應，不僅可以抵消企業環境監管成本，還能提高企業生產效率。在國家“雙碳”目標的約束下，技術創新是企業實現綠色轉型升級以及可持續發展的必要條件，Li 等（2018）和Zhu 等（2021）指出，無論是命令控制型環境規制，還是自愿參與型環境規制，都將對企業創新效率產生積極影響。因此，在面臨越來越強的ESG 評級約束時，企業將愈加重視綠色技術創新，不斷完善科技創新體系，從而增加綠色創新產出，充分發揮綠色技術創新對促進企業綠色全要素生產率的推動作用。此外，企業ESG表現通過將企業關系網絡和發展資源進行重新整合，形成內外部資源的良性循環，也有利于提高企業創新水平（方先明和胡丁，2023），從而為企業綠色全要素生產率的提升奠定了堅實基礎。

第二，企業ESG 表現有利于改善資源配置效率，進而提高綠色全要素生產率。隨著ESG 信息披露的逐步加強，ESG評級和相關數據的公開有效地增強了企業信息透明度，有利于一定程度上克服逆向選擇窘境，改善資源要素配置效率，并引導資本和勞動力要素向重要行業和關鍵領域集聚，使要素流向ESG 表現優秀、社會責任感強的企業（Zhou 等，2020），助力其綠色全要素生產率水平的提升。企業在發展ESG 的過程中通過實施靈活多樣的治理方針政策，不僅能夠有效改善環境質量，還可以緩解要素資源配置扭曲對綠色生產率的抑制作用（Feng 等，2018）。當越來越多的企業披露ESG 信息時，市場競爭的加劇也將促使企業進一步提高自身的技術水平和管理能力，改善資源配置狀況，提升企業資源使用效率。并且企業ESG 表現將有利于實現企業與投資者之間的信息互通，打破信息不對稱的壁壘，進而減少因信息不對稱問題導致的資源錯配，使得資源要素向ESG 表現較好的優質企業流動，提高供需匹配效率，促進企業綠色全要素生產率的提升。

第三，企業ESG 表現有利于緩解企業融資約束，從而提升綠色全要素生產率。根據信號傳遞理論，ESG 表現越好，企業越有動機在多個維度上提高企業ESG 信息披露的透明度，從而緩解企業與利益相關者之間存在的信息不對稱，使其更容易贏得利益相關者的支持和信任，從而獲得資金項目等資源（Orlitzky 和Benjamin，2023），有利于實現可持續發展和降低潛在的財務風險，進而促進企業綠色化轉型，提高綠色全要素生產率。與此同時，企業ESG 表現作為一種非傳統財務信息（Tan and Zhu，2022），可以向外界傳達更多關于企業在履行社會責任等方面的信息，幫助企業樹立良好的品牌形象，無形中增加了企業的社會信譽，有利于降低因信息不對稱、機會主義和有限理性而導致的搜索和決策成本，緩解企業融資約束，增強企業綠色運營能力。此外，ESG 表現也為企業和市場之間建立了連接性聯系（Wang 等，2023），有利于減少企業為獲取外部資金而額外支付的風險溢價補償（Luo 等，2023），從而更好地開展綠色技術及產品研發活動，提升企業綠色全要素生產率。

第四，企業ESG 表現有利于優化人力資本結構，進而提升企業綠色全要素生產率。一方面，企業ESG 表現通過向外界披露更高質量和更完善的企業信息，有利于塑造負責任的企業形象（謝紅軍和呂雪，2022），從而獲得公眾的支持和信任，以吸引和留住優秀人才。與此同時，企業ESG表現將更多地關注員工福利和權益，重視員工的成長空間和個性化培育方式，并加強與員工之間的交流與溝通，不斷拓展企業員工成長通道，從而為引進高技能勞動力提供良好的條件。另一方面，由于ESG 體系建設具有專業性和創新性等特征，企業在加大資金與技術等資源投入的同時，還需引進更多高素質勞動力，為ESG 體系建設提供人才支撐。高素質勞動力能夠更好地識別潛在的ESG風險，并幫助企業制定與ESG 目標一致的戰略，以滿足ESG 標準的要求。因此，在這樣的情形下，企業將雇傭和引進更多ESG 領域的專業人才，從而優化企業的人力資本結構，更好地推進ESG 體系建設，推動企業綠色全要素生產率的提升，進而實現綠色低碳轉型升級。

三、研究設計

（一）計量模型設定

為了檢驗企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響，本文構建如下的計量模型：

依據上述步驟，得到ML 指數后，需要將其轉換成綠色全要素生產率（GTFP）。具體為，以2012 年為基年，即2012 年ML=1，則2013 年GTFP 等于2012 年乘以2013 年ML 指數，并依此類推。同理可得到綠色技術效率變化指數（GEFFCH）和綠色技術進步變化指數（GTECH）。

2. 核心解釋變量

企業ESG 表現（ESG）。隨著國家“雙碳”目標的提出，社會各界對企業ESG 表現的關注程度日益提升，ESG 評分已成為衡量企業可持續高質量發展的重要參照指標。因此，越來越多的第三方評級機構開始對中國上市公司的ESG 優勢進行評級打分，主要包括華證、彭博、商道融綠、萬德以及社會價值投資聯盟等。其中，華證ESG 評級主要分為ESG 評級結果和ESG 尾部風險情況兩個部分，涵蓋3 個一級指標、16 個二級指標、44 個三級指標，超過300 個底層數據指標①，并在評級體系中納入了信息披露質量、證監會處罰、精準扶貧等多個符合當前國內發展階段的指標，最終得到“AAA-C”等九檔評級②。華證ESG 評級始于2009 年，覆蓋全部A 股上市公司，是目前國內市場上可回溯時間最長的ESG 評級體系，符合本文的樣本研究期間且具有較好的代表性。此外，參考王翌秋和謝萌（2022）、胡潔等（2023）的方法，本文將在穩健性檢驗中使用彭博ESG 評分以及商道融綠首次公布上市公司ESG 評級作為外生沖擊來衡量企業ESG 表現情況。

3. 控制變量

考慮到其他潛在的因素可能對實證檢驗結果產生影響，本文進一步在模型中加入以下控制變量：（1）企業年齡（lnage）。本文通過將當前年份減去企業成立年份加1，并對其取對數，來表示企業年齡。（2）企業股權集中度（TOP1）。本文以企業第一大股東持股比例衡量企業股權集中程度。（3）企業盈利能力（ROA）。本文以企業凈利潤值與企業資產總值的比重來表示企業盈利能力。（4）企業資產負債率（lev）。本文以企業負債總值與企業資產總值的比重來表示企業資產負債率。（5）企業所有制（soe）。本文以企業所有權屬性為依據，若企業所有權屬性為國有，則賦值為1，否則賦值為0。（6）企業現金持有量（cash）。本文利用企業貨幣資金與交易性金融資產的加和與企業總資產的比值來表示企業現金持有情況。（7）企業賬面市值比（mbratio）。本文以企業股東權益與企業市值之比來衡量企業賬面市值比。

（三）數據說明

本文以2012-2022 年中國滬深A 股上市公司為研究對象，企業層面數據主要來源于CSMAR數據庫和WIND 數據庫，其涵蓋了上市公司財務數據以及相關行業特征數據。為保證企業樣本數據的準確性，本文參考以往研究的做法，對初始數據進行如下處理：（1）剔除金融保險類上市公司樣本；（2）僅保留上市狀態表現為“正常上市”的企業樣本；（3）剔除關鍵變量數據存在明顯缺失的企業樣本；（4）個別指標的缺失值采用線性插值法補齊。此外，采用SBM 方向性距離函數計算Malmquist-Luenberger 指數（ML 指數）時，具體選取的投入和產出變量如下：（1）投入變量主要包含勞動力、資本、中間投入以及能源投入。其中，勞動力數量用企業年末從業人員表示；資本投入為各企業的固定資本存量，采用永續盤存法計算當期資本存量；中間投入主要包含企業營業成本、銷售費用、管理費用、財務費用等；能源投入以企業所在城市工業用電量與企業從業人員所占城市就業人員比重的乘積衡量。（2）期望產出變量采用企業營業收入表示。（3）非期望產出變量主要使用工業“三廢”產生量表示，包含工業二氧化硫排放量、工業廢水排放量、工業煙粉塵排放量，并以企業所在城市工業“三廢”產生量與企業從業人員所占城市就業人員比重的乘積進行測算。進一步地，將各類變量數據進行匹配合并，最終獲得17 063 個企業-年份觀測值。表1 為主要變量定義及測度方式。表2 為變量的描述性統計。

四、實證結果與分析

（一）基準回歸分析

為評估企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響效應，本文基于公式（1），首先在未考慮控制變量及固定效應的模型基礎上進行回歸，結果匯報于表3 第（1）列。核心解釋變量ESG 的估計系數在1%的統計水平上顯著為正，初步表明隨著ESG 表現越來越好，企業綠色全要素生產率將提升。進一步地，依次在模型中加入企業層面控制變量、企業固定效應、年份固定效應以及企業和年份固定效應，從表3 第（2）—（5）列中可以看出，雖然ESG 的估計系數值有所波動，但其顯著性并未發生明顯變化，這也在一定程度上表明企業ESG 優勢能有效推動綠色全要素生產率水平的提高。正如前文所述，ESG 表現較好的企業在主動履行自身社會責任的同時，有利于更多地披露相關企業信息，塑造良好的社會形象，進而獲得利益相關者的支持和信任，增加綠色創新項目投入，從而提升綠色全要素生產率水平。

（二）考慮內生性問題

根據前文的分析，研究發現ESG 優勢有助于提升企業綠色全要素生產率，然而可能存在的遺漏變量偏差、雙向因果關系等內生性問題會使得本文實證結果出現偏誤和不一致，因此，本文將在接下來的回歸分析中采用工具變量以盡量克服潛在的內生性問題。工具變量的選取需滿足相關性和外生性兩個條件，參考謝紅軍和呂雪（2022）的做法，利用ESG 基金持股數據作為企業ESG 優勢的工具變量，主要包括持有的家數（lnFQ）和持股市值（lnFV）。一方面，以ESG 為主題的基金項目可以采取“以腳投票”、股東提案以及向上溝通等方式參與企業經營治理，進而對企業ESG表現產生重要作用，滿足相關性要求。另一方面，由于ESG 基金項目的成立及持股組合的變化多由基金公司和基金經理投資人決定（謝紅軍和呂雪，2022），因此，很難直接對企業綠色全要素生產率的變化產生影響，滿足外生性要求。

工具變量回歸結果如表4 第（1）—（4）列所示。其中，第（1）和（3）列分別報告了持有的家數（lnFQ）和持股市值（lnFV）的第一階段估計回歸結果，兩個工具變量與企業ESG 表現均在1%的水平上呈現顯著正相關關系。進一步地，本文對所選取的工具變量進行識別不足檢驗和弱工具變量檢驗，結果顯示Kleibergen-Paap rk 的LM 統計量和Wald F 統計量均顯著拒絕了檢驗原假設，表明了工具變量的選取具有合理性。第（2）和（4）列則報告了第二階段估計回歸結果，ESG對GTFP 有著顯著的正向促進作用，與基準回歸結果保持一致，并且估計系數值更大，說明上文的估計結果是穩健的。

（三）穩健性檢驗

1. 企業ESG 表現的其他度量方式

由于目前第三方評級機構的ESG 評價指標體系存在不統一現象，因而不同評級體系的ESG 評分可能會有所差異，本文使用彭博ESG 評分數據替代核心解釋變量進行檢驗，回歸結果如表5 列（1）所示。進一步地，參考胡潔等（2023）的方法，將商道融綠首次公布上市公司ESG 評級作為外生沖擊來衡量企業ESG 優勢表現情況。具體地，若商道融綠在當年公布了企業的ESG 評級數據，則將ESG 變量賦值為1，否則為0，回歸結果如表5 列（2）所示。核心解釋變量ESG 系數均顯著為正，與基準回歸結果保持一致。結果具有穩健性。

2. 更換固定效應

本文已在前文的基準回歸中同時加入企業和年份固定效應，以對不隨時間變化的個體特征和不隨個體變化的時間特征進行控制。進一步地，出于實證檢驗和分析的穩健性考慮，本文在原有回歸模型的基礎上分別加入行業-年份固定效應和省份-年份固定效應，從而對行業及地區中某些無法觀測的特征進行控制。表5 列（3）和（4）分別報告了更換固定效應后的回歸結果，可以看出，核心解釋變量ESG 的估計系數均在1%的水平上顯著為正。結果依然穩健。

3. 泊松回歸

考慮到被解釋變量綠色全要素生產率可能不完全服從正態分布，本文參考Gourieroux 等（1984）的方法，在放松因變量分布假設的基礎上，使用面板泊松回歸模型進行穩健性檢驗，并進一步控制企業固定效應和年份固定效應。結果如表5 列（5）所示，與上文一致，企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響顯著為正，表明企業ESG 信息披露有助于提升綠色全要素生產率，進而實現企業的可持續發展。結果具有穩健性。

4. 排除其他因素的影響

在本文的樣本考察期內，除企業ESG 表現這一影響因素之外，于2012 年和2017 年分批次設立的低碳城市試點政策可能也會對企業綠色全要素生產率水平產生影響，從而使得估計結果出現偏誤。因此，本文在基準回歸模型中加入低碳城市識別變量（treat）和政策沖擊年份的時間虛擬變量（post）的交互項，進一步控制該政策對綠色全要素生產率的影響，回歸結果報告于表5 列（6）。可以看到，在加入treatpost 變量后，ESG 估計系數仍顯著為正， 再次表明企業ESG 優勢顯著提升了企業綠色全要素生產率，與前文的結果一致。

（四）機制分析

上述回歸分析初步檢驗了企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響。接下來，本文擬進一步從企業綠色創新產出、資源配置效率、融資約束程度以及人力資本結構等四個方面考察企業ESG表現影響綠色全要素生產率的機制。根據江艇（2022）的方法，構建如下中介效應檢驗模型：

1. 激勵企業綠色技術創新機制。企業ESG 表現通過更多地關注綠色產品和服務的研發和推廣，有利于增加企業綠色創新產出，進而提升企業綠色全要素生產率。為衡量企業綠色創新產出水平，本文采用企業綠色創新發明專利總量的對數進行測度，回歸結果如表6 列（1）所示。結果顯示，ESG 變量的回歸系數顯著為正，表明企業ESG 表現顯著提升了企業綠色創新產出，進而有利于提升企業綠色全要素生產率。如上文所述，企業ESG 表現通過不斷加強綠色技術創新，推動綠色生產技術的研發和推廣應用，完善市場導向的綠色技術創新體系，推動綠色技術創新對促進企業綠色全要素生產率提升作用不斷增強。本文的第一條機制得到驗證。

2. 改善資源配置效率機制。企業ESG 表現通過加強信息披露，降低企業與外部投資者、金融機構間的信息不對稱（方先明和胡丁，2023），從而優化企業資源要素配置與利用，緩解資本和勞動力錯配程度，有助于提升企業綠色全要素生產率。本文參考王文和牛澤東（2019）的方法，通過測算各企業的資本和勞動要素產出彈性，進而估計得到資本錯配指數和勞動力錯配指數，并對其進行絕對值處理。表6 第（2）和（3）列分別報告了企業ESG 表現對企業資本要素錯配和勞動力要素錯配的影響程度。結果顯示，ESG 變量的估計系數均顯著為負，一定程度上說明企業ESG 表現有利于降低資本和勞動力要素錯配，改善資源配置效率，促進資源的優化配置。本文的第二條機制得到驗證。

3. 緩解企業融資約束機制。企業ESG 表現通過向外界披露更高質量的財務信息，提升信息公開透明度，減少企業信息不對稱，增強外部利益相關者對公司的監督能力，有助于企業以更低的成本吸引外部投資，緩解企業融資約束程度。本文采用KZ 指數和FC 指數作為衡量企業融資約束程度的指標。回歸結果如表6 第（4）和（5）列所示。結果顯示，企業ESG 表現顯著緩解了企業所面臨的融資約束，從而促進綠色全要素生產率提升。具有ESG 優勢的企業通過積極踐行可持續發展理念，塑造良好企業形象，有利于贏得利益相關者的信任，降低企業融資約束程度，建立持續穩定的合作關系，從而更好地獲得資金支持，提升綠色全要素生產率。本文的第三條機制得到驗證。

4. 優化人力資本結構機制。ESG 表現良好的企業往往具有高度的責任感，通過提供良好的社會福利保障，營造更加寬容和人性化的工作環境和氛圍，有利于吸引和保留高質量員工，提高企業綠色生產率。本文利用企業研究生及以上學歷人員占員工總數比重對人力資本結構進行衡量。由表6 第（6）列可見，變量ESG 的估計回歸系數顯著為正，一定程度上意味著企業ESG 表現有利于吸引高素質人才，優化企業人力資本結構。一方面，企業ESG 表現有利于吸引高技能勞動力，并將擁有的綠色技術和知識應用至生產過程中，提升綠色全要素生產率；另一方面，為了幫助員工適應并滿足企業ESG 發展相關的工作要求，企業將進一步開展專業培訓和業務學習，打造具有專業素養和創新能力的人才隊伍，從而提升企業人力資本質量和競爭力。本文的第四條機制得到驗證。

（五）異質性分析

1. 企業所有制類型的異質性分析

中國是一個以公有制為主體、多種所有制經濟共同發展的社會主義市場經濟國家。與民營企業相比，國有企業需承擔更多的政策性任務，并履行相應的社會責任。隨著“雙碳”目標的提出，相關部門可能會對國有企業低碳行動、低碳信息披露等提出更高要求。因此，本文根據企業所有權屬性，將樣本劃分為國有企業與非國有企業，以探究企業ESG 表現對綠色全要素生產率的影響是否因企業所有權屬性的不同而存在差異，回歸結果報告于表7 列（1）和列（2）。結果顯示，國有企業分組樣本的ESG 估計系數值及顯著性均大于非國有企業樣本，且兩組樣本的Chow 檢驗組間系數差異值在1%的水平上顯著，一定程度上可以認為企業ESG 優勢對國有企業綠色全要素生產率具有更大的提升作用。可能的原因在于，國有企業相較于民營企業，往往面臨更嚴格的監督管理體制，需要在履行社會責任中發揮模范帶頭作用。與此同時，國有企業得益于政策支持，融資更加便捷高效，ESG 表現相對較好，從而對綠色全要素生產率水平有較大的提升作用。

2. 企業污染程度的異質性分析

當前，在加快構建綠色低碳循環發展經濟體系的背景下，相比較非重污染企業而言，重污染企業可能面臨著更嚴格的外部環境規制壓力和社會輿論監督。因此，為進一步探討企業ESG 優勢對綠色全要素生產率的影響是否與企業自身污染程度相關，本文基于環境保護部2008 年6 月發布的《上市公司環保核查行業分類管理名錄》中所界定的重污染行業分類，根據上市公司所屬行業類型，將樣本劃分為重污染企業和非重污染企業。結果如表7 列（3）和列（4）所示。研究發現，兩組樣本中的ESG 估計系數均顯著為正，但重污染企業樣本的ESG 估計系數值和顯著性水平更高，且Chow 檢驗組間系數差異的P 值小于0.01，說明企業ESG 表現對重污染企業的綠色全要素生產率正向影響程度更大。可能的解釋是，重污染行業企業本身資源消耗和污染排放量相對較高，因而在環境污染防治等方面往往面臨較高的標準和要求，會更加關注自身的信息披露情況，并采取有效的措施來提升企業ESG 表現，從而更好地履行社會責任，促進綠色全要素生產率水平的提升。

3. 企業地理位置的異質性分析

鑒于中國東部、中部及西部地區的經濟發展水平、基礎設施建設以及要素資源等方面存在一定差異，可能會使得不同地區的企業ESG 表現具有不均衡性。本文根據企業所處地理位置，將樣本劃分為東部企業和中西部企業兩組。估計結果分別報告于表8 第（1）和（2）列。結果顯示，企業ESG 表現對處于不同地區企業的綠色全要素生產率均帶來顯著的正向促進作用。不過，東部地區企業分組樣本中ESG 估計系數值及顯著性水平要大于中西部地區企業，且Chow 檢驗組間系數差異值在5%的水平上顯著，這表明企業ESG 表現更大程度上促進了東部地區企業的綠色全要素生產率的提升。對此可能的解釋是，盡管不同地區的企業ESG 表現均對綠色全要素生產率水平產生積極影響，但受資源稟賦、能源結構、經濟發展階段以及創新生態環境等因素的影響，東部地區企業在吸引人才等要素流入與優化資源配置等方面處于優勢地位，從而能夠更好地踐行ESG 理念，提升企業可持續發展能力。

4. ESG 不確定性的異質性分析

伴隨ESG 表現逐漸成為企業可持續發展的“風向標”，越來越多的企業開始采用ESG 評級標準對其環境、社會責任以及公司治理等方面的表現進行評估。然而，企業ESG 評級尚存在缺乏頂層設計、評價規則不統一、信息不足等問題，使得企業發展ESG 的不確定性提升。那么，ESG 評級不確定性是否會影響企業ESG 表現對綠色全要素生產率的促進作用？本文參考Avramov 等（2022）的方法，構建企業ESG 表現評級不確定性指標，測算相應數值，并以樣本中位數為標準，將企業劃分為ESG 評級不確定性小企業和ESG 評級不確定性大企業。估計結果分別報告于表8 第（3）和（4）列。結果表明，企業ESG 表現對綠色全要素生產率的提升作用受到ESG 評級不確定性大小的影響，評級不確定性較大企業的綠色全要素生產率未得到顯著提升。可能的原因在于，企業ESG 評級不確定性提升將使得投資者的投資需求和風險容忍度降低，風險溢價上升（方先明和胡丁，2023），從而不利于企業綠色全要素生產率水平提升。

五、進一步分析

（一）ESG 分項對綠色全要素生產率的影響

如前文所述，企業ESG 表現評分主要包含環境（Environmental）、社會（Social）與公司治理（Governance）三個層級，因此，本文將式（1）中的核心解釋變量ESG 依次替換為環境、社會以及公司治理變量，從而探究企業ESG 優勢各分項對綠色全要素生產率提升的貢獻程度。表9 列（1）—（3）分別匯報了各分項對企業綠色全要素生產率的影響結果，社會責任分項（Social）和公司治理分項（Governance）對企業綠色全要素生產率均帶來了顯著的提升作用，其中，社會責任表現對企業綠色全要素生產率提升的貢獻程度最大，公司治理情況次之，而環境分項（Environmental）的估計系數符號雖然為正，但并不顯著。可能的原因在于，環境分項主要包含氣候變化、資源利用、環境污染等主題，其評級變化可能具有一定程度的長期性，很難在短期內發生顯著改變。而企業ESG 表現中的社會責任分項和公司治理分項評級主要關注職工激勵和發展、社會貢獻以及權益保護等方面，企業可以通過提供良好的職工權益和福利、主動承擔社會責任、建立有效的內部管理機制等方式，更加直接地改善企業ESG 表現，從而對其綠色全要素生產率產生影響。當然，由于環境分項（Environmental）的影響尚未充分顯現，這也啟示在今后的企業ESG 發展過程中，應進一步加強對氣候變化與環境污染長效治理等方面的關注，有效推動資源能源的高效清潔和可持續利用，從而促進企業綠色全要素生產率水平的全面提升。

（二）綠色全要素生產率的分解

為探究企業ESG 優勢究竟是通過推動綠色技術進步，還是通過促進綠色技術效率變化，來促進企業綠色全要素生產率提升的，本文進一步將綠色全要素生產率（GTFP）進行分解，即分解成綠色技術效率變化（GEFFCH）和綠色技術進步（GTECH），并將分解項替換式（1）中的GTFP變量，對其進行實證檢驗。其中，綠色技術效率主要反映了企業制度和管理創新等變化，而綠色技術進步則重點體現了企業在運用綠色新技術以及增加技術投入等方面所取得的進展。回歸結果報告于表10 第（1）和（2）列。從結果中可以看出，企業ESG 表現對綠色技術效率和綠色技術進步均產生了顯著的正向影響。當前，企業為更好地提升自身的ESG 表現，不斷建立健全企業內部綠色控制體系，完善經營管理制度，提升企業管理水平，從而促進了其綠色技術效率的改善。與此同時，企業也加大了對ESG 建設項目的技術創新投入力度，不斷強化綠色技術創新體系建設，推動綠色技術創新與技術進步，形成綠色生產與發展方式，有力地推動了企業綠色全要素生產率的提升。

六、結論與政策啟示

近年來，隨著ESG 在中國的迅速發展，深入分析企業ESG 表現對綠色高質量發展的影響以及如何促進企業綠色全要素生產率的提升，成為研究中的一項重要議題。本文基于2012—2022 年中國A 股上市公司樣本數據，采用SBM 方向性距離函數計算企業綠色全要素生產率，實證檢驗了企業ESG 表現對綠色全要素生產率的作用機制及影響效應。研究發現，企業ESG 表現顯著提升了企業綠色全要素生產率，并且在進行一系列穩健性檢驗之后，結果依然保持一致。機制檢驗發現，企業ESG 表現主要通過激勵企業綠色技術創新、改善資源要素配置效率、緩解企業融資約束程度以及優化人力資本結構等四個渠道提升企業綠色全要素生產率。異質性分析表明，企業ESG 表現對國有企業、重污染企業、東部地區企業以及ESG 評級不確定性較小企業的綠色全要素生產率提升作用更為明顯。進一步地，本文探討了各ESG 分項對綠色全要素生產率的影響，研究發現社會責任和公司治理因素均產生了顯著的促進作用，而環境因素的作用尚未充分發揮。此外，本文研究還發現，企業ESG 表現通過影響綠色技術效率變化和綠色技術進步對綠色全要素生產率產生作用。基于以上結論，本文研究為提升企業綠色全要素生產率、推動經濟綠色高質量發展提供有益啟示。

第一，積極踐行ESG 發展理念，不斷提升ESG 管理水平，充分發揮企業ESG 表現對綠色全要素生產率的促進作用。根據本文結論可知，企業ESG 表現顯著促進了企業綠色全要素生產率水平提升，有利于推動企業綠色高質量發展。因此，企業在追求財務績效和經濟效益的同時，應當重視ESG 體系建設，積極主動承擔社會責任，將ESG 理念貫穿于企業日常經營和管理活動中，不斷提升ESG 信息披露水平。此外，企業還需要根據自身戰略規劃和發展目標，持續探索與當前企業發展階段相適應的ESG 體系建設方案，并向ESG 表現優異的企業學習借鑒實踐經驗，主動抓住企業綠色轉型升級的發展機遇，提升企業綠色治理水平，加快形成綠色生產經營方式，增強可持續發展能力。

第二，針對企業所有制類型以及地理區位等異質性特征，加大對非國有企業以及中西部企業ESG 體系建設的支持力度，從而促進企業綠色可持續發展。本文研究發現，不同企業之間由于所有制類型、所處地理位置等異質性特征，使得其ESG 表現在提升綠色全要素生產率方面存在一定程度差別。這就需要，一方面，充分考慮企業自身發展的實際情況，對非國有企業及中西部企業的ESG體系建設給予相應的激勵，鼓勵企業主動承擔社會責任，并披露相關ESG 信息和評級，從而為企業綠色轉型升級注入強勁動力；另一方面，相關部門應建立健全ESG 信息披露制度，強化非國有企業及中西部企業ESG 信息披露要求，并提供有關ESG 實踐的指導和支持，確保企業提供準確、透明、詳盡的ESG 信息，以助力其綠色全要素生產率的提升。

第三，加快構建具有中國特色的ESG 評價體系，打造中國企業ESG 表現競爭新優勢。根據本文的研究結果，企業ESG 表現未對ESG 評級不確定性較大企業的綠色全要素生產率產生顯著的正向影響。因此，隨著中國對環境保護問題的日益重視，越來越多的企業開始關注自身ESG 表現，這使得構建本土化ESG 評級體系迫在眉睫。為更好地鼓勵企業主動承擔社會責任，加強相關信息披露，政府相關部門應結合中國國情，對接國際先進標準，構建統一完善的具有中國特色的ESG評級體系，客觀全面地評價中國企業ESG 表現，為投資者和利益相關者提供可靠的ESG 信息，樹立中國企業全球形象，講好中國故事，以此打造中國企業ESG 表現競爭新優勢，助力企業綠色全要素生產率提升。