聘任審計師質量、股權質押與盈余管理選擇偏好

姜曉文

摘?要：本文以2006—2018年滬深A股上市公司為研究樣本，實證檢驗了控股股東股權質押對上市公司盈余管理行為的影響，以及高質量審計機制的引入能否有效地約束質押股東的盈余管理行為。研究結果表明：基于市值管理動機，存在股權質押的控股股東會積極利用手中的權力進行各種形式的盈余管理活動，且主要采用真實盈余管理以及調整非經常性項目替代應計盈余管理。聘任高質量的外部審計師可以有效的約束質押股東的盈余管理行為，且治理效應在非國有企業以及獨立董事占比高的企業中尤為明顯。進一步研究發現，聘任高質量審計師會導致股權質押企業更易獲得非標準無保留意見，卻能夠減少審計師對企業股權質押風險的補償要價。

關鍵詞：股權質押；審計師質量；應計盈余管理；真實盈余管理；非經常性損益

中圖分類號：F23?????文獻標識碼：A??????doi：10.19311/j.cnki.16723198.2024.12.054

0?引言

隨著政府部門逐漸推行“去杠桿、降風險”等一系列調控政策，一大批民營企業面臨融資難、融資貴的不利局面。近期以來，上市公司股權質押頻頻爆倉，導致股東被動減持，更多公司股價位于平倉風險邊緣。股權質押風險的集中釋放，使得A股上市公司的股權質押問題成為重要的風險監控點。

從“供給側”來看，股權質押的資金來源于證券公司的自有資金、銀行理財資金以及其他資金。一方面，A股市場不景氣使得股權質押業務頻繁觸及預警線，加上融資人資金鏈斷裂等惡性事件在資本市場持續發酵，使得資金方對股權質押的避險情緒高漲。另一方面，雖然名義上資金方可以通過強制平倉避免損失，但實際操作層面，由于市場流動性風險或者公司停牌自救，使得資金方難以變現，從而遭受實際損失。因此，資金方對于質押公司善用市值管理、穩定二級市場股價、自行化解股權質押危機方面抱有較高期待。從“需求側”來看，一方面，股權質押合同簽訂時即確立了預警線和平倉線，二級市場上的股價異動將直接與質押股東控制權關聯，因此，質押股東有強烈動機通過市值管理手段緩解股價下跌危機。另一方面，不同于歐美上市公司，我國上市公司股權相對集中，控股股東有能力影響企業經營管理各項決策。

因此，無論從“供給側”還是“需求側”來看，質押股東都極有可能在股權質押后，進行市值管理，穩定甚至提升股價，防止控制權易位風險。鑒于投資者對公司盈利情況的關注，操控公司盈余從而進行盈余管理是市值管理最為有效的方式。從方式看，應計盈余管理是在準則默許的范圍內，通過調整存貨計價方法、折舊政策等途徑達到“美化”當期利潤的目的，操作簡便且短期有效，但后期轉回會造成盈余波動，使公司更易收到非標準審計意見（Bartov等，2000）。真實盈余管理是通過對真實經營活動的調整，比如削減R&D支出等，達到操縱盈余目的，持續時間長，且一旦偏離上市公司正常經營目標，長期會減損公司價值。我國證監會對非經常性損益在2001、2004、2007、2008年分別作了調整，逐漸規范財務報告中的非經常性損益項目的披露。2015年繼續出臺了關于非經常性損益項目的解釋文件（《公開發行證券的公司信息披露解釋性公告第1號——非經常性損益（2008）》），要求上市公司除了應披露非經常性損益項目和金額外，還應當對重大非經常性損益項目的內容增加必要的附注說明；會計師在出具審計意見時也應對非經常性損益的真實性進行核實。通過操控非經常性損益的盈余管理方式近年來頗受關注，在ST公司或者微利公司中，為穩定核心盈余，公司會將部分核心項目轉移到“營業外支出”（張子余和張天西，2012）。葉康濤和臧文佼（2016）發現國企為了規避中央八項規定的監管，將在職消費從管理費用轉到存貨等非經常性項目中。相對于前述兩種方式，通過調整非經常性損益來操控盈余更具有隱蔽性特征。

1?理論基礎與研究假設

股權質押不同于增發、配股等傳統股權再融資途徑，其限制條件較少，大多是有融資意愿的持股人自行決定。雖本質上屬于抵押貸款，但股權質押以股權作為質押品極具特殊性，其價值與二級市場上的股票價值密不可分，不僅決定了募資金額，而且關乎質押股東是否面臨預警甚至平倉危機。因此，質押股東會持續關注二級市場上股價異動。國內外學者均證實，管理層行為特征會對股價崩盤風險有重要影響（Xu等，2014；Kim等，2011b）。鑒于我國相對特殊的股權特征，我國上市公司控股股東通常有能力影響企業經營管理各項決策。

國外學者發現股東出讓股票時，會事先通過盈余管理抬高股價（Beneish和Vargus，2002），以此增加自身收益，股權質押籌資估值方式與股票轉讓相似，質押股東有動機通過盈余管理抬高股價募得更多資金。然而，股價高估會誘發管理層進行多種途徑的盈余管理，以維護股價高位，長期會使得股票收益下降，公司價值減損（Badertscher，2011）。不僅如此，質權人通常為了保證貸款安全性，在股權質押合同簽訂時就基于股權市值及貸款額度，劃定了警戒線及平倉線，盈余管理造成股價高位假象會使得質押股東面臨更大的控制權異位風險，為防止股價崩盤危機，控股股東有強烈動機繼續操縱盈余，維持股價高位以迎合投資者預期。分析上市公司股權質押公告不難發現，股權質押不僅質押期限長，而且質押頻率高，一年內多次質押現象并不罕見，側面反映出質押股東有動機通過盈余管理手段多次實現套現目的。然而，也有學者提出，股權質押具有治理效應（譚燕和吳靜，2013），以價值頻繁波動的股權為質押物，能夠抑制管理層短視行為，促使其樹立長期目標。此外，股權質押的質權人通常是機構投資者，作為第三方能夠有效識別管理層盈余管理行為，發揮外部治理效應，抑制公司短視行為。

因此，提出本文假設：

H1a：股權質押會誘導管理層盈余管理行為。

H1b：股權質押會抑制管理層盈余管理行為。

控股股東股權質押使得審計師面臨更大的業務風險和審計風險，相應的導致審計師投入增加、審計收費增加、并出具更多的非標準無保留審計意見（翟勝寶等，2017）。沿此思路，審計師作為獨立的第三方，理應有效發揮外部治理效應，有效識別股權質押融資背后藏匿的財務風險，向財務報告使用者提供更專業的指導或參考。本文以國際四大會計師事務所和國內十大會計師事務所作為高質量審計師的代表，認為在“品牌”效應的影響下，審計師能夠對質押股權的控股股東操縱盈余的市值管理行為起到抑制作用。

因此，提出本文假設：

H2：聘任高質量審計師能夠抑制質押股東的盈余管理行為。

基于我國制度背景，國有企業相對于非國有企業有較大的資金優勢。一方面，國企依靠其天然的政治聯系，容易獲得信貸資源；另一方面，存在股權質押的國有企業在面臨股價下跌帶來的追加保證金壓力時，很可能通過非市場化手段化解，因此國有企業控制權轉移的風險較小。相對國有企業，非國有企業的實際控制人往往是自然人，控制權的喪失將直接傷害其切身利益，質押股東往往存在著非常強烈的穩定乃至提升公司股價、進行盈余管理的動機。

因此，提出本文假設：

H3：相對于國企，聘任高質量審計師能夠抑制質押股東的盈余管理行為在非國企中更加明顯。

作為現代公司治理機制中的重要組成部分，獨立董事對于降低公司內部人控制、保護中小股東利益等方面發揮了重要作用。現行法律和法規賦予了獨立董事多項權利，其中包括參與公司重大戰略制定和重大事項決策，對上市公司重大事項發表獨立意見，以維護和保障股東的利益。與此相對應，獨立董事也承擔著法律責任和聲譽風險。理論上，獨立董事的引入能夠強化外部審計的治理效應，但獨立董事來自外部，對公司內部情況的了解程度受到限制。因此，獨董治理機制究竟能否發揮有效作用也是本文的關注點之一。

因此，擬提出本文假設：

H4：相對于獨董占比低組，聘任高質量審計師能夠抑制質押股東的盈余管理行為在獨董占比高組中更加明顯。

2?研究設計

2.1?樣本選擇與數據來源

本文研究選擇2006—2018年在滬深A股公司作為研究樣本，并按如下原則篩選樣本：（1）剔除金融、保險類上市公司；（2）剔除被ST、PT的上市公司；（3）剔除主要數據信息不全的樣本。此外，為了盡可能避免企業股權質押和公司特征之間內生性問題的干擾，本文采用了PSM方法配對樣本，最終得到21909個樣本，其中股權質押樣本占到571%，文中數據均來自CSMAR數據庫或WIND數據庫。為了減少誤差，對連續變量進行上下1%winsor處理。

2.2?模型及變量設計

EM=a0+a1PLEDGE+α2PLEDGETIER+β∑CONTROL+∑IND+∑YEAR

2.2.1?被解釋變量

（1）應計盈余管理，本文采用修正的Jones截面模型來估計應計盈余管理，即先計算出應計項目中不可操控的部分，然后用應計項目總額減去不可操控部分，即可得到操控性應計項目額。

（2）真實盈余管理。Roychowdhury（2006）以Dechow等的修正模型為基礎，設計出能有效測度銷售操控、生產操控和費用操控這三種常見真實盈余管理行為的模型。其中，銷售操控是指通過價格折扣和信用條件擴大銷售，提高利潤；生產操控是指通過增加產量來降低單位固定成本，增加單位產品的銷售利潤；費用操控是指通過調整R&D支出、廣告費用、銷售費用和管理費用來調整利潤。具體由銷售操控、生產操控和費用操控三個指標復合得到REM。

（3）非經常性損益。本文設置虛擬變量（LOSSAVD）和連續變量（NONCORE）來衡量公司非經常性損益，LOSSAVD取值為1，表示公司通過調整非經常性損益科目扭虧為盈，對外報告微利，否則LOSSAVD取值為0。NONCORE表示公司非經常性損益占公司凈利潤絕對值的比例。

2.2.2?解釋變量

股權質押（PLEDGE）。本文借鑒謝德仁等（2016）的方法，根據年末是否存在股權質押設置虛擬變量，存在股權質押為1，否則為0。為了進一步研究質押比例不同公司的盈余管理程度，在穩健性檢驗部分，我們還設置了質押比例和質押頻率的連續變量，該值越大，股東承受的股價壓力越大，進行盈余管理的動機越強。此外，還控制了公司規模、市賬比、資產負債率、公司年齡、權益資本占比等變量。

3?實證結果與分析

3.1?描述性統計

首先，本文對全樣本進行描述性統計，股權質押樣本占比572%，可以看出股權質押在上市公司中十分普及。我國上市公司中，國企占比47%，且上市公司44%的樣本會選擇國際四大或者國內十大會計師事務所。

3.2?回歸檢驗

3.2.1?聘任審計師質量、股權質押與盈余管理

表1為研究假說H1的檢驗結果。可以看出，股權質押與應計盈余管理程度關系不顯著。股權質押變量與銷售操縱和費用操縱回歸系數顯著為負，說明年末存在控股股東股權質押的公司具有更低的異常經營活動現金流和更低的異常操縱性費用；而股權質押變量與生產操縱和真實盈余管理綜合指標回歸系數顯著為正，說明年末存在控股股東股權質押的公司具有更高的生產成本，真實盈余管理程度更高。股權質押變量與非經常性損益變量（LOSSAVD和NONCORE）分別在1%和5%的水平上顯著正相關，說明質押股東會通過重新分類非經常性損益項目和經常性損益項目這種更加隱蔽的方式來達到盈余管理的目的。因此，假設H1a成立。

從表1還可以看到，聘任審計師質量（TIER）與股權質押變量（PLEDGE）的交乘項（TIER_PLEDGE）與銷售操縱（ABCFO）回歸系數在1%的水平上顯著為正，與真實盈余管理變量（REM）的回歸系數在10%水平上顯著為負，說明聘任高質量審計師能夠抑制質押股東銷售操縱的真實盈余管理行為。此外，交乘項（TIER_PLEDGE）與非經常性損益衡量變量（LOSSAVD和NONCORE）在1%水平上顯著為負，說明聘任高質量審計師能夠抑制質押股東操縱非經常性損益項目上的盈余管理行為。因此假設H2成立。

3.2.2?聘任審計師質量、股權質押與盈余管理：國企VS非國企

從表2中可以看出，交乘項（TIER_PLEDGE）與真實盈余管理（REM）以及操縱非經常性損益項目的盈余管理（LOSSAVD）的回歸系數僅在非國企中顯著為負，顯著性水平分別為10%和1%，說明聘任高質量審計師對質押股東盈余管理行為的抑制效應僅在非國企中發揮作用，對國有企業治理效應不明顯。上述結果說明，相較國企，非國有企業的質押股東在控制權易位威脅下，對資本市場股價敏感度更高，會利用多種盈余管理手段化解股權質押潛在危機。因此假設H3成立。

3.2.3?聘任審計師質量、股權質押與盈余管理：獨董占比高組VS獨董占比低組

本部分主要關注質押股東真實盈余管理行為以及操縱非經常性損益項目的盈余管理行為在獨董占比不同組的差異，試圖探討公司治理強弱對外部審計治理效應的影響。從表3中可以看出，交乘項（TIER_PLEDGE）與真實盈余管理（REM）的回歸系數僅在獨董占比高組中顯著為負，說明公司內部治理效應和外部審計治理效應相輔相成，相互補充。而交乘項（TIER_PLEDGE）對操縱非經常性損益項目的盈余管理（LOSSAVD）的回歸系數不顯著，說明上市公司獨董并不能有效識別企業操縱非經常性損益項目的盈余管理行為，也反映出操縱非經常性損益項目進行盈余管理的隱蔽性。因此假設H4成立。

4?穩健性檢驗

首先，本文用股權質押股數占股東持股數的比例、股權質押股數占公司總股數的比例以及股權質押頻率（包括新增質押、追加質押物和再質押）替換股權質押虛擬變量，結果穩健。

其次，為了盡可能避免內生性問題對結論造成干擾，本文將采用PSM-DID方法來進行進一步檢驗，將首次發生股權質押看作事件，建立模型如下：

EM=a0+a1PLEDGE+α2PLEDGEPOST+α3POST+β∑CONTROL+∑IND+∑YEAR

結果表明，EM對PLEDGE的回歸系數仍顯著為正。

最后，本文以非標準無保留審計意見和審計收費作為被解釋變量，發現存在股權質押企業的盈余管理行為會顯著增加企業獲得非標準無保留審計意見的概率，上述關系在聘任高質量審計師的樣本組更加明顯，側面印證了聘任高質量審計師能夠有效識別質押股東的盈余管理行為，通過審計意見向外界投資者傳達公司真實財務狀況，同時有效約束了質押股東的短視行為，減少了股權質押行為的負面影響。研究還發現，存在股權質押會導致公司審計費用增加，而聘任高質量的審計師能夠減少股權質押對審計費用的增加程度，側面說明事務所普遍對股權質押公司要求風險補償，高質量的審計師能夠依托專業知識有效識別質押風險，節約了部分質押風險補償要價。

5?結論

本文以2006—2018年滬深A股上市公司為研究樣本，實證檢驗了股東股權質押對上市公司盈余管理行為的影響，以及高質量審計機制的引入能否有效地約束質押股東的盈余管理行為。研究結果表明：基于市值管理動機，存在股權質押的控股股東會積極利用控制權進行多種形式的盈余管理活動，且主要采用真實盈余管理以及調整非經常性項目替代應計盈余管理。聘任高質量的外部審計師可以有效的約束質押股東的盈余管理行為，且治理效應在非國有企業以及獨立董事占比高的企業中尤為明顯。從穩健性檢驗的結果還可以看出，股權質押企業的盈余管理是為了迎合投資者預期的具有短視性質的市值管理行為，直接目的是降低股權質押潛在風險，防止控制權易位，卻導致公司更易獲得非標準無保留審計意見。高質量的審計師雖然審計收費較高，但能夠節約質押風險補償要價。本文研究結論對股權質押風險防范提供有益借鑒。

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