效率視角下上市公司股權激勵工具的選擇

全曉雯

摘要：股權激勵作為上市公司的有效激勵方式，在激發員工工作積極性、創造性等方面具有十分重要的價值。但股權激勵工具的種類較多，要求上市公司結合不同的狀況科學選擇。本文基于效率視角，在簡單闡述股權激勵內涵以及常見的股權激勵工具的前提下，對上市公司股權激勵工具的選擇現狀進行了分析，并提出了上市公司股權激勵工具的選擇策略以及實證研究方法。以為今后我國上市公司合理應用股權激勵方式，促進可持續發展提供參考。

關鍵詞：效率；上市公司；股權激勵

DOI：10.12433/zgkjtz.20241408

現階段，上市公司所有權和管理權分離，導致股東和管理人員之間的委托代理問題成為其治理的核心問題。通常而言，股東大會制度、董事會制度、信息披露制度等能夠從管理和控制方面保障股東和管理人員之間的信息對稱性，股權激勵在上市公司中廣泛應用，它可以有效解決委托代理關系中出現的利益不一致問題。但目前，我國上市公司股權激勵的應用范圍相對狹窄，股權激勵工具的選擇也頻繁出現問題。

一、股權激勵工具概述

（一）股權激勵內涵

股權激勵是上市公司對董事、高級管理人及其余員工實施的長期性激勵機制。股權激勵往往通過各種附加條件給予員工部分股東權益，確保員工能夠在主人翁意識的驅使下，與公司建立完整的利益共同體，最終實現企業和員工共同發展的目標。通常而言，股權激勵方式的附帶條件多為員工需要滿足工作年限或完成特定的業績目標，員工完成激勵條件的同時，可享受一定的股東權利。在上市公司初期，因為資金相對緊張，工作隊伍的流動性相對較強，尤其是高級管理人員及核心技術員工的流失，會為公司發展帶來巨大影響。為了進一步提高團隊的凝聚力，并利用有限的薪資留住高層管理人員及核心員工，公司制定以股權為標的，向高級管理人員和核心員工開放的長期股權激勵制度。

（二）常見的股權激勵工具

股權激勵作為一種建立員工和上市公司利益共同體的長期激勵方式，其具體的分類如下：

第一，業績股票。這種股權激勵方式要求上市公司設計科學的年度業績指標，并規定在每一個績效考核期間，在激勵對象達成預定目標后，公司給予一定的股票和股權，或提取一定的獎勵基金進行股權購買。如果激勵對象尚未通過業績考核目標，或出現了各種侵害公司利益的行為，尚未兌現部分的業績股票則會被取消。業績股票股權的轉移通常以激勵對象是否達到公司預定的業績指標為考核根據。這種業績股票的激勵方式，完全符合我國的法律法規及國際慣例，可以通過股東大會實行，和約束激勵機制相互配合，對高管行為予以約束，并激發其工作積極性以完成業績目標。

第二，虛擬股權。與一般意義上的股權相比，虛擬股權是股權形式上的虛擬化。虛擬股權的發行形式是將上市公司的凈資產分割成多份價值相同的股份，結合指標對其定價授予虛擬股權的激勵對象，確保員工能夠借助虛擬股權享受一定的分紅和收益，但卻缺乏所有權和表決權，虛擬股權也不能轉讓和出售，當激勵對象離開公司時，虛擬股權會自動失效。

第三，股票期權。股票期權與虛擬股票類似，都針對管理層和骨干人員，將公司的所有權轉化為多份虛擬股份，結合特定的契約條件賦予激勵對象，使其可在一段時間內以約定的價格購買份額股權，從而促進激勵對象為實現股東利益而努力。

第四，股票增值權。這種股權激勵方式是上市公司授予激勵對象的一種特權，在股價上漲的情況下，激勵對象可以獲得對應的股票增值收益或等價股票。股票增值權的操作模式和虛擬股票模式完全相同，股票增值權卻不需要激勵對象進行股票的購買。

二、上市公司股權激勵工具的選擇現狀及其重要性

（一）上市公司股權激勵的發展現狀

隨著我國社會主義市場經濟的持續發展，上市公司的數量和規模都呈現出持續擴張的趨勢，領導層已經意識到股權激勵的重要價值。也正因如此，選擇使用股權激勵方式的上市公司數量逐漸增加。在我國推行股權分置改革工作后，與之相對應的法律法規體系變得愈發完善，為公司股權激勵制度的實施提供了良好的政策、法律環境條件。我國實施股權激勵制度的上市公司主要集中在房地產、商業、公用事業、工業、綜合行業，最主要的就是工業領域，這主要是因為與制造業相比，工業領域的生產經營規模相對較大，公司的經營管理工作難度較高。

為了有效激勵管理層的工作積極性，股權激勵工作實施的力度也有所增強。根據wind的統計數據顯示，上交所和深交所主板市場中實施股權激勵的公司占總體數量46%，且在推動股權激勵計劃的上市公司中，創業板公司和中小板公司分別占據22%和32%。雖然創業板和中小板占比與主板市場相比數值較低，但這兩個板塊實施股權激勵的公司合數已經明顯超過主板市場。即便中小板和創業板開板時間明顯晚于主板市場，但因為兩個板塊的上市公司正處于快速發展階段，且股權激勵方式的執行條件相對寬松，為了進一步推動上市公司的快速發展、優化經營管理工作，絕大部分都采用了股權激勵的方式。

（二）上市公司股權激勵工具的重要性

即便目前股權激勵工具呈現出多元化的發展趨勢，但總體而言，在效率視角下，上市公司股權激勵工具的選擇仍具有如下重要性：

第一，具有良好的激勵作用。股權激勵工具可以幫助員工擁有部分公司的股份或股權，確保員工能夠為實現公司和股東利益的最大化，不斷發揮其工作積極性和創造性，更好地發揮人力資源的潛在價值，最大程度地降低上市公司監督管理的工作成本。

第二，具有良好的約束作用。股權激勵工具的約束機制之所以可以發揮作用，是因為員工和股東形成了一種榮辱與共的利益共同體。

第三，可有效改善員工的福利。對于目前經濟效益良好且發展穩定的上市公司而言，股權激勵工具能夠幫助多數員工，甚至擁有一定比例的股權，從而進一步強化員工的凝聚力。

第四，有效穩定員工。尤其是對于高級管理人員和技術管理這類關鍵員工而言，股權激勵工具的力度通常較大，可以保證關鍵人才的穩定性。

三、上市公司股權激勵工具的選擇策略

（一）影響股權激勵工具選擇的因素

效率視角下上市公司股權激勵工具的選擇，需要綜合考慮如下幾方面的因素：第一，上市公司的既有規模和成長性。中小板和創業板作為應用股權激勵工具較為廣泛的上市公司，在規模和成長性方面有明顯不同，成長性較為穩定。公司規模和成長性會對股權激勵工具的選擇產生明顯影響，如果中小板公司的業務經營存在問題，則意味著其可能面臨資金周轉問題，因而其更適用股票期權這種激勵工具。如果使用限制性股票，受理日需要支出現金，可能導致公司陷入流動性風險。創業板上市公司因其具備較高的成長性，意味著發展面臨著人才流失風險。為了留住員工，成長性相對較高的創業板公司，更適合使用限制性股票作用激勵工具。

第二，股權結構因素。大股東控制權和管理層的持股水平同樣會對股權激勵工具的選擇產生影響，在管理層持股水平相對較高的情況下，高管發言權有所提高，可能出現以權謀私的現象，進而對股東利益帶來損害。因此，可以選擇帶有一定懲罰性的限制性股票激勵方式。

第三，股權性質因素。現階段，國有企業由于受政府部門的投資和管控，需要同時達成利益的最大化及國有資產增值目標，導致股東的收益函數和私企股東收益函數存在著明顯不同。正因如此，國有企業員工容易和股東在利益上達成一致。從委托代理的層面來看，委托代理成本明顯低于私企，可以嚴格按照現行法律規定適當使用股票期權的激勵方式，以激發員工的工作積極性。

（二）模型構建

本次研究選擇DEA模型進行股權激勵效率計算。其中，投入指標不僅包括股權激勵數占股本總數的比例，授予高管的激勵數占股權激勵總數的比例，還包括原材料的投入、期間費用、研發投入等反映公司運營管理等方面的投入性指標。通過建立如下的模型檢驗提出的研究假設，研究上市公司規模對股權激勵工具選擇帶來的影響。

EIEi，t=α0+β1Tooli，t-1+β2Sizei，t-1+β3Tooli，t-1×Sizei，t-1+β4Controlsi，t+β5Xi，t+εi，t 式（1）

其中，被解釋變量EIE代表股權激勵效率，BCC-INPUT模型輸出結果為Y1；BCC-OUTPUT輸出結果定位為Y2；Tool表示上市公司所選的股權激勵工具類型，本文僅對限制性股票和股票期權這兩種工具進行考察，將前者作為激勵工具的樣本1，后者設定為樣本0，Size代表公司規模，以上市公司總資產的自然對數度量為基礎。同時，使用這一模型，通過增加成長性變量，對成長性因素在股權激勵工具選擇方面的影響進行檢驗，Growth采用留存收益和總資產的比例衡量，Tool與Growth相乘的系數能夠更好地反映成長性對股權激勵工具效率的影響。

（三）樣本的選取與處理

研究選擇2016年到2020年發布股權激勵計劃的滬深A股上市公司為初始樣本，并在考慮假設檢驗需求的前提下，將股權激勵計劃中同時使用限制性和股票期權兩種工具的公司剔除。為了進一步保障數據質量，對ST和*ST類公司進行了剔除，變量數據缺失嚴重、當年IPO以及凈資產≤0的公司同樣需要剔除。樣本數據主要來自WIND和CSMAR數據庫，為了剔除其中極端異常值帶來的影響，在正式回歸處理前，對所有連續變量進行了1%～99%的Winsorize處理。

（四）實證結果

表1中展示出主要變量的描述性統計結果，不難發現，不同類型的上市公司對于股權激勵的投入力度存在明顯差異，上市公司股權激勵數占股本總數比例的最小值和最大值分別為0.14%和11%，數據方差達4.523。同時，經過計算，股權激勵工具Tool的均值為0.721，2016至2020年使用股權計劃的上市公司通常會使用限制性股票工具，上市公司則以民營企業為主，國有企業占比較少。從高管權力（DUAL）層面看來，董事長和總經理作為同一人的上市公司通常也會選擇限制性股票作為主要的激勵工具，這與已有的研究理論結果完全一致。上市公司的規模越大，限制性股票這一激勵方式越不利于其功能的發揮，因而需要使用股票期權的方式。對于規模相對較小的上市公司來說，選擇限制性股票的效率遠遠高于股票期權，這也意味著，本次研究提出的公司規模會影響股權激勵工具選擇的假設通過檢驗。

四、結語

一般而言，上市公司在選用股權激勵工具的過程中，需要綜合考慮公司的規模、成長期和產權，選擇滿足自身激勵需求的工具，且激勵工具的選擇需要搭配合理的激勵數量、行權條件等系統變量，改變之前跟風使用限制股票的情況。同時，上市公司也需要關注股權激勵計劃的監管，通過設置保護性條款、加強信息披露，有效約束激勵工具授予對象的私利行為。

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