產能持續去化，新一輪豬周期將至？

近期，生豬價格開始上行，市場認為行業或將迎來新一輪增長周期。2023年以來生豬養殖行業處于持續去產能狀態下，2022年12月底至2024年4月底，能繁母豬存欄量為近三年最低點，相比于最近的產能高點去化約-9.2%，而此前的2021年6月-2022年3月，能繁母豬存欄量累計變化-8.3%。2022年10月以后，國內生豬價格觸底價格13.6元/公斤左右，豬價跌幅達52%。目前生豬養殖企業負債率相對較高的情況下，生豬產能或將進一步去化。

豬價起伏

2023年，在供給嚴重過剩的影響下，國內生豬價格全年表現較為低迷，處于低位運行過程中，年度生豬均價15.31元/kg，同比下降21.2%，行業整體持續虧損，能繁母豬持續去化。2024年初以來，國內生豬價格在14-16元/kg的價格區間波動，自繁自養仍處于虧損區域，能繁母豬產能進一步去化。2024年以來中國豬價整體呈現低位震蕩狀態，4月以來回升至15元/kg 以上，全國生豬均價15.11元/kg，環比增長3.98%，同比增長4.62%；仔豬平均價格38.11元/kg，環比增長17.55%，環比漲幅擴大；同比增長7.62%，同比由降轉增。

2024年以來，生豬價格明顯強于市場預期。華安證券認為其原因是，2023年四季度北方疫情造成生豬提前出欄，春節前大體重豬集中出欄造成節后大體重豬相對短缺，標肥價差、壓欄、二次育肥對豬價形成支撐。

從出欄體重來看，出欄體重確實在持續下降，據涌益咨詢數據，生豬出欄均重已連續四周下降，大豬正逐步消化，目前90公斤以內體重出欄占比處于歷史最低水平。

目前市場一致認為最近豬價上漲是本輪周期的新起點。方正證券認為，近期豬價或將呈現慢牛上漲。無論是近期出欄體重下降，行業拋壓下豬價不跌，還是近期豬價持續慢漲，均反映出生豬供需基本面在逐步緩解，未來豬價將趨勢上漲。若無極端情緒作用下，5-6月豬價將呈現慢牛上漲趨勢，5月底有望上漲至接近16元/kg，6月延續上漲趨勢，三季度或迎來較大幅度上漲。

新一輪周期起點？

由于蛛網模型及生豬生產周期的存在，能繁母豬存欄低位是豬周期現象的根本成因。

具體而言，當肉價下跌，母豬被淘汰、存欄下降，進而仔豬供應不足、育肥豬出欄減少、豬肉供給緊張，引起肉價上漲同時仔豬漲價，推動補欄后備母豬、母豬存欄上升，當仔豬供應過剩、育肥豬出欄增加、豬肉供應過剩，導致肉價下跌同時仔豬降價，進而淘汰母豬、母豬存欄下降，進入下一個循環。

由于2020年生豬價格高位刺激了行業大幅擴產，隨后中國生豬供給出現過剩，生豬價格開始回落。2021年下半年至2022年上半年行業大幅虧損，開始了新一輪的產能去化。

從農業部數據來看，2021年7月開始行業正式去產能，2022年4月能繁母豬存欄4177萬頭，正式觸底，累計產能去化幅度為8%。2022年3月生豬價格見底回升，到2022年10月末生豬價格突破28元/kg，頭均盈利超過1200元。

彼時市場中有觀點認為，2022年下半年豬價將進入新的上行周期，因為本輪生豬價格漲幅遠超其他下行周期中的短暫反彈，過去幾輪生豬下行周期中反彈幅度均不超過30%，而本次漲幅高達144%；另外產能去化幅度已足夠支撐新周期開啟。也有觀點認為，在后續不發生嚴重生豬疫情的情況下，預計2022年下半年國內生豬供應仍較為充足，周期拐點式的大漲仍缺乏產業供需基礎的支持。

事實上，2022年10月以后，國內生豬價格開始出現持續回落，從最高的28.3元/kg的豬價高點，而后周期下行17個月至2023年3月末，期間觸底價格13.6元/kg左右，豬價跌幅達52%，自繁自養、外購仔豬養殖利潤分別為-255.15元/頭、-478.79元/頭。

那么，本次豬肉價格上漲是否真的說明豬周期拐點將要到來？

2023年全年生豬養殖行業處于去產能狀態下，并延續到2024年4月。從數據看，2022年12月底-2024年4月底，中國能繁母豬存欄量為3986萬頭，為近三年最低點，環比-0.1%，相比于2022 年底（最近的產能高點）去化 404萬頭（約-9.2%）。從行業數據看，2022年10月底-2024年1月底，涌益咨詢能繁母豬存欄累計降幅12.37%；2022年12月末-2024年2月末，上海鋼聯能繁母豬存欄累計降幅6.9%，其中，規模養殖場累計降幅6.3%，中小散戶累計降幅25.5%。從上市豬企能繁母豬、后備母豬存欄變化看，2022年12月至今，存欄整體呈現增長態勢，去產能應主要出現在中小規模養殖戶。

對于2024年，山西證券表示，在行業資金鏈趨緊的背景下，生豬產能有望進一步去化。因為根據歷史經驗，隨著資金的持續消耗和負債率水平處于歷史高位，后續生豬養殖行業產能去化對虧損幅度的敏感度有可能會趨于明顯增強。復盤2013-2015年的周期底部，2015年的虧損幅度雖然比2014年明顯要小，但2015年能繁母豬產能去化的幅度不亞于2014年；2015年的虧損幅度雖然與2013年接近，但2015年能繁母豬產能去化的幅度明顯大于2013年。這背后的邏輯在于，在周期底部初期，雖然行業有所虧損，但此時現金流和負債率還相對寬松；隨著虧損時間的不斷積累，資金持續消耗，負債率和現金流進入較為緊張的臨界區域，即使小幅的虧損也有可能引發較大規模的被動淘汰。

2024年3月底，主要上市豬企平均資產負債率64%，處于2013年以來的高位，較上年同期下降4個百分點；若剔除因為債務重組降低負債的*ST正邦的影響，3月末主要上市豬企平均資產負債率64%，同比上升5個百分點。這或許是上述生豬產能將進一步去化這一觀點的事實依據。

開源證券指出，本輪周期低點高于以往周期，主要系非洲豬瘟影響下散戶二次育肥規模提升對豬價形成托底，本輪豬價雖未達前輪周期低點，但豬價持續磨底疊加 52%的跌幅足以支撐2024年周期反轉。

行業逐步優化

在中國生豬養殖市場中，散戶、規模場與集團場共存。中國是全球養豬和豬肉消費第一大國，養殖密度高，養殖總量大，但中國生豬養殖水平參差不齊，散戶長期占據中國生豬養殖的主體地位，雖然在國家鼓勵行業規范發展、現代農業技術興起等影響下，規模化程度有所提高，但2018年之前散戶市場占比始終在50%以上，養殖場等相關產業生物安全還存在諸多漏洞，因此2018年非洲豬瘟首次傳入中國后迅速傳播。

不過，非洲豬瘟后，生豬行業的規模化程度得到快速提升。非瘟疫情爆發給生豬產能造成重創，風險承受能力弱的散戶退出速度加快，出欄數在500頭以上的豬場市場占比從2018年的49.1%快速上升至2021年的62%，農業農村部預計2023年這一比重將進一步提升至68%。可見，目前散戶與規模化豬場的市場地位已經發生了顛倒，從過去長時間以散戶為主體，變為以規模化豬場為主體。

相比散戶養殖，規模大的養殖場生物防控要求高、管理效益好。廣州期貨指出，事實上，近幾年豬瘟持續存在，但因國內防疫意識和技術的提高，豬瘟的影響除了特殊的幾年外，其他時段內對整體產能造成的影響并不大。尤其是近幾年生豬產能集中度提高，大的企業在防疫、疫情管控方面都更加先進，進一步降低了豬瘟的危害性。

并且，生豬養殖效率已有顯著提升。根據華安證券研報，2019年非瘟疫情期間，中國生豬養殖效率大幅下降，2020-2023年生豬生產指標逐步回升，鋼聯公布的MSY分別提升至14.3頭、15.5頭、16.5頭、18.1頭，同比分別增長6.7%、8.4%、6.5%、9.6%；涌益咨詢公布的MSY分別提升至16.19頭、17.39頭、18.16頭、18.72頭，同比分別增長1.3%、7.4%、4.4%、3.1%；畜牧業協會公布的MSY也從2021年的19頭上升至2022年的20.6頭。2020-2023年，上市豬企的生豬養殖生產效率也明顯提升，整體呈現震蕩上行態勢。