跨境電商企業機構投資者持股對供應鏈集中度的影響研究

【摘要】文章基于2010—2021年滬深A股上市公司中跨境電商企業的面板數據，采用固定效應模型，以考察跨境電商企業機構投資者持股比例對供應鏈集中度的影響。研究發現：機構投資者持股比例會負向影響跨境電商企業供應鏈集中度，即跨境電商企業機構投資者持股比例越高，企業供應鏈集中度越低。區域異質性分析表明，東部地區的跨境電商企業相較于西部地區的跨境電商企業，機構投資者持股比例對供應鏈集中度的負向作用更加顯著。文章拓展了機構投資者持股在中國本土制度環境下的效應研究，為完善中國特殊環境制度下的供應鏈管理提供了參考。

【關鍵詞】跨境電商企業；機構投資者持股比例；供應鏈集中度

【中圖分類號】F273

★ 基金項目：廣西高等教育本科教學改革工程項目（2023JGZ109）；廣西師范大學經濟管理學院2023年研究生科研啟動資金項目（JGYJSKY202303）。作者簡介：湯穎躍，廣西師范大學經濟管理學院講師，高級會計師。研究方向：企業經濟，公司治理。

一、引言與文獻綜述

隨著對外經濟與數字技術的不斷發展，跨境電商已成為貿易增長和對外經濟發展的新動力。我國2022年跨境電商市場規模達15.7萬億元，較2021年的14.2萬億元同比增長10.56%，可見我國跨境電商的發展有著十足的潛力。在財政部 海關部署 稅務總局公告2023年第4號《關于跨境電子商務出口退運商品稅收政策的公告》（財政部、海關總署、稅務總局2023年第4號）中，關于跨境電商各項稅種的稅收優惠政策，也可見跨境電商對我國對外經濟發展的重要作用。而供應鏈在跨境電商的發展中有著舉足輕重的影響，為跨境電商的發展構成堅實保障。

2017年10月，在國務院辦公廳《關于積極推進供應鏈創新與應用的指導意見》中，供應鏈的地位第一次被提升至戰略層級。我國提出的“提升產業鏈供應鏈現代化水平”也奠定了供應鏈在我國致力發展高質量經濟中的重要地位。機構投資者作為嵌入企業各流程的一個角色，也正對供應鏈的每個鏈接點產生影響，作用于企業的全流程管理。供應鏈關系能影響企業獲取資源、信息和技術知識，是企業競爭優勢的重要組成部分。在此背景下，對企業機構投資者持股影響的探索，也需從企業自身特征和橫向關系的視角，拓展到供應鏈上下游的縱向關系。供應鏈集中度在供應鏈關系中發揮著重要的作用，表示供應鏈上下游企業的相對依賴程度。從不同維度研究供應鏈集中度如何影響企業機構投資者持股，對于上市企業全面地評估供應鏈關系，促進供應鏈的發展，改進企業的股權結構具有十分重要的作用。

供應商與客戶構成了企業的供應鏈，另外，企業的供應商與客戶也享有著與企業最重要的利益相關關系。關于供應鏈集中度的研究，學術界存在很大爭議。一方面，當前中國正處于經濟轉型的關鍵時期，市場環境日新月異，面臨著一系列挑戰，如市場體系的不成熟以及法規制度尚待完善等。這些問題導致企業在權衡與供應商和客戶的關系時，更傾向于選擇與少數特定的合作伙伴建立長期穩定的關系，以降低交易中的不確定性，減少運營成本，同時保護自身的聲譽和利益（李歡等，2018）。另一方面，較高的供應商集中度，使得企業產生了對供應商和客戶更高的依賴性，促使企業在產業供應鏈中處于弱勢地位（李歡等，2018），從而被迫在信用期和價格等方面做出讓步，以致企業避稅行為增加（李萍和鄭祥旭，2023）、會計操縱行為漸盛（趙耀等，2021）等，對企業產生負面影響。此外，機構投資者持股作為一種內部治理機制會對企業產生治理作用，包括提升企業ESG表現（文雯等，2023），促進危機企業反轉（楊慶等，2023），驅使企業創新（張宏亮等，2023）并推動企業高質量發展（張良和彭子峰，2023）。那么，機構投資者持股這一制度安排究竟會對供應鏈集中度產生怎樣的影響？此外，在跨境電商企業分布于不同地域的背景下，機構投資者持股比例是否會對供應鏈集中度產生差異化的影響？

二、理論分析與研究假設

企業供應鏈集中度越高，企業面臨的風險越大（程敏英等，2019）。當企業的銷售對象或采購方集中在少數客戶或供應商身上，會增加企業的經營風險。因為：一方面，如果企業主要依賴的供應商或客戶陷入經濟危機或經營困境時，會對企業產生巨大的沖擊，可能會使企業原料供應中斷和產品銷售不暢，導致企業營業成本提升，營業收入下降，對企業的經營和業績產生嚴重的負面影響。另一方面，企業為了進一步完善供應鏈關系，可能會購進特定專用性機器設備，使企業產生大量專用性投資成本，增加企業的經營杠桿（Patatoukas，2012），降低企業經營靈活度。一旦供應鏈關系破裂，可能會導致企業陷入嚴重的財務危機。企業的各經營策略會受到外界力量的監督，供應鏈管理是企業高管或控股股東的重要決策之一。已有研究發現，機構投資者具有信息分析優勢、資源整合優勢和資金優勢，其作為外部治理力量的主要代表，可通過監督或合謀方式影響企業內部治理（霍遠和陶圓，2022）。

具體而言，機構投資者可以通過以下三種途徑發揮影響。首先，采取用腳投票的方式，即機構投資者有權隨時拋售股票，以此向高管和大股東施加股價下跌的壓力，從而促使管理層積極提升公司運營效率，并減少控股股東為謀取私利而進行的控制權爭奪（姜付秀等，2015）。其次，機構投資者還可以通過用手投票來參與公司治理，這包括參與股東投票（梅潔和張明澤，2016）、與管理層進行私下溝通（譚勁松和林雨晨，2016）、開展調研等多種方式，積極參與公司的經營決策，規范公司治理流程，確保有盈利潛力的項目得到實施，同時糾正管理層的不當行為。最后，機構投資者通過篩選優質公司并向市場傳遞信號來發揮作用。他們更傾向于持有那些規模較大且治理水平較高的公司股票，其交易行為和長期持有行為本身就承載了關于這些公司的關鍵信息（Baik等，2010），因此在市場中起到了信息傳遞者的角色。因此，本文提出如下假設：

H1：跨境電商企業機構投資者持股比例與供應鏈集中度存在負相關關系。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以2010—2021年跨境電商企業滬深A股上市公司為樣本，并進行如下處理：1.剔除ST、*ST的公司；2.剔除無跨境電商業務或未披露是否有跨境電商業務的公司；3.剔除金融、保險類公司；4.剔除變量數據嚴重缺失的樣本，最終得到7939個觀測值。本文的數據處理及統計分析軟件為Stata SE 15.0。本文跨境電商企業數據參照張洪勝和潘鋼健（2021）分析的做法，手工整理得到。具體地，構建“互聯網”+“國際貿易”“電子商務”+“國際貿易”“電商”+“國際貿易”詞頻庫，若上市公司年報中出現上述任一關鍵詞組合，則判定該公司為跨境電商企業，并賦值為1，否則為0。本文其他原始數據均來源于國泰安（CSMAR）數據庫。此外，本文用winsorized方法對所有連續變量在1%和99%分位上進行縮尾處理。

（二）變量設計

1.被解釋變量。供應鏈集中度（SCI）?，F有研究從上游供應商集中度、下游客戶集中度、總體集中度三個角度衡量該指標，因總體集中度更能反映企業上下游集中度的各種表現，故本文借鑒方紅星等（2017）做法，選取總體供應鏈集中度作為核心被解釋變量。具體地，將公司從前5名供應商的采購額占全年采購總額的比例與公司前5名客戶的銷售額占全年銷售額的比例加總，再取均值，以減少指標的偶然性。

2.解釋變量。機構投資者持股比例（INST）。本文參考梁上坤（2018）的研究，以公司機構投資者年末持股數占公司總股數的比例作為機構投資者持股比例的度量指標。

3.控制變量。借鑒梁上坤（2018）的研究，本文控制了一系列變量。

各變量定義見表1。

（三）模型設定

本文構建如下模型來檢驗跨境電商企業機構投資者持股比例對供應鏈集中度的影響，以驗證假設H1：

被解釋變量均為供應鏈集中度（SCI），解釋變量均為機構投資者持股比例（INST），Controls表示控制變量；α0和β0表示截距；α1和β1表示因素估計系數；i和t分別表示企業和年份；ε表示隨機殘差項。

四、實證結果

（一）描述性統計

本文主要變量的描述性統計結果如表2所示。從表中可以看出，供應鏈集中度（SCI）的平均值為0.285，說明跨境電商樣本企業供應鏈集中度平均水平為0.285，該數值大于中位數0.255，說明超過半數的跨境電商樣本企業供應鏈集中度高于平均水平，其最大值和最小值分別為0.831和0.027，說明不同跨境電商樣本企業之間的供應鏈集中度存在顯著差異。機構投資者持股比例（INST）的均值為0.004，最大值和最小值分別為0.009和0.000，表明跨境電商樣本企業整體的機構投資者持股比例較小且不同企業之間機構投資者持股比例存在明顯差異。相關性分析結果（未列示）表明機構投資者持股比例（INST）與供應鏈集中度（SCI）的系數為負且在1%的水平上顯著，為驗證本文假設奠定了基礎。另外，本文選取的變量之間的VIF值均小于5，說明本文所選變量不存在嚴重的多重共線問題，變量選取適當。

（二）多元回歸分析

表3報告了跨境電商企業機構投資者持股比例（INST）對供應鏈集中度（SCI）即模型（1）和模型（2）的回歸結果。其中，第（1）列的回歸系數為-2.9557，且在1%的水平上顯著，說明跨境電商企業機構投資者持股比例對企業供應鏈集中度具有顯著的負面影響；第（2）列的回歸系數為-4.0337，且在1%的水平上顯著，說明跨境電商企業機構投資者持股比例對企業供應鏈集中度具有顯著的負面影響，即跨境電商企業機構投資者持股比例越高，企業供應鏈集中度越低。故假設H1得以驗證。

五、穩健性檢驗

（一）替換被解釋變量

本文參考方紅星等（2017）的研究，采用下游客戶集中度（Scic）替換供應鏈總體集中度（SCI）。具體地，用公司前5名客戶的銷售額占全年銷售額的比例替換原設定的被解釋變量。跨境電商企業機構投資者持股比例與客戶集中度的回歸結果如表3所示，第（3）列和第（4）列分別列示了在未引入控制變量和引入控制變量的情況下二者關系的結果，回歸系數分別為-4.3170和-5.1383，且均在1%的水平上顯著，與基準回歸結果一致，表明本文結論具備穩健性。

（二）內生性檢驗：工具變量法

考慮到變量之間可能存在反向因果的內生性問題，本文借鑒程敏英等（2019）的做法，將本文核心解釋變量機構投資者持股比例的滯后一期項作為工具變量，采用兩階段最小二乘法回歸模型進行檢驗，回歸結果如表3所示。第（5）列報告了工具變量與解釋變量之間的相關關系，回歸系數在1%水平上顯著，表明工具變量選取得當；第（6）列報告了機構投資者持股比例的工具變量對企業供應鏈集中度的回歸結果，回歸系數在1%水平上顯著，與本文基準回歸結果一致，表明本文研究結論穩健。

六、進一步分析：區域異質性分析

我國地域寬廣，不同地區在經濟基礎、資源配置及產業布局等方面存在明顯差異，機構投資者持股比例對企業供應鏈集中度也可能產生不同的影響。因此，本文借鑒涂正革等（2022）的做法，將跨境電商企業樣本劃分為東部地區和西部地區，用模型（2）進行區域異質性分析，回歸結果如表3所示。在東部地區，跨境電商企業機構投資者持股比例的系數在1%的水平上顯著為負；在西部地區，跨境電商企業機構投資者持股比例的系數在5%的水平上顯著為負，表明相較于西部地區，機構投資者持股比例對東部地區的跨境電商企業供應鏈集中度的負向作用更加顯著。原因可能在于：東部地區經濟發展水平較高，市場規模較大，企業經濟發展前景更加廣闊，機構投資者等外部投資者可能會更加關注東部地區的企業，且東部地區數字技術水平較高，可以使企業供應鏈韌性提升。而西部地區經濟發展基礎較弱，科技創新水平較低，導致該地區部分供應和銷售鏈低端化，從而影響機構投資者持股比例對供應鏈集中度的影響。

七、研究結論和建議

在數字經濟和供應鏈轉型的發展背景下，跨境電商企業已成為對外貿易經濟發展的關鍵者。本文以2010—2021年滬深A股上市跨境電商公司為研究對象，考察機構投資者持股比例是否會影響企業供應鏈集中度。研究發現，跨境電商企業機構投資者持股比例對供應鏈集中度產生負面影響，即機構投資者持股比例越高，跨境電商企業供應鏈集中度越低。上述關系在不同地區的跨境電商上市公司中有所不同。相較于西部地區，東部地區的跨進電商企業機構投資者持股比例對供應鏈集中度的負向作用更加顯著。

基于以上結論，本文提出如下建議：

第一，跨境電商企業應加強供應鏈管理，避免供應商和客戶關系集中，以降低經營風險。一方面，企業可以與多個供應商建立合作關系，以確保原材料等貨品的穩定性，并在供應商之間形成有效的競爭，從而降低成本。另一方面，企業可以積極開拓新客戶市場，避免過度依賴某個特定的客戶群體，以分散經營風險，提高市場適應性。此外，企業還應加強供應鏈的信息化建設，利用現代技術手段提高供應鏈的透明度和可追溯性，有利于企業及時發現并解決供應鏈中的問題，降低潛在的經營風險。

第二，機構投資者應加強責任意識，深化長期投資理念，以有效發揮外部監督治理作用。機構投資者作為資本市場的重要參與者，其投資行為和投資理念對市場的健康發展具有重要影響。機構投資者應充分認識到自身的社會責任，積極履行對投資者的義務，避免過度追求短期收益而損害企業的長期價值。同時，機構投資者應深化長期投資理念，堅持價值投資原則。通過長期持有優質企業的股票，機構投資者可以與企業共同成長，實現長期穩定的投資回報。此外，機構投資者還應積極參與公司的治理活動，發揮外部監督作用，以推動公司改善治理結構、提高經營效率。

第三，完善西部地區市場機制，提高西部地區經濟發展水平，為西部地區企業發展提供更多的資源。西部地區作為我國經濟發展的重要區域，其市場機制的完善對于促進區域經濟發展具有重要意義。一方面，政府應加大對西部地區的政策支持力度，推動西部地區基礎設施建設、產業升級和人才培養等方面的發展，以吸引更多的資源流入。另一方面，西部地區應積極推進市場化改革，建立健全市場機制，激發企業的創新活力和市場競爭力。同時，西部地區還應加強與東部地區的合作與交流，借鑒東部地區的成功經驗和發展模式。通過區域合作和協同發展，實現資源共享和優勢互補，推動西部地區經濟的快速發展。

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