解構“獨角獸”及“中國特色獨角獸”

在研究一個問題前，不妨先嘗試解構問題，將解構作為開題，穿透形式表象，最終回到真問題，抓住真問題，解決真問題。對“獨角獸”也可以先進行解構開題。

何謂“獨角獸”企業

“獨角獸”（unicorn）企業是有定義的——估值10億美元但尚未上市的企業。

“獨角獸”的概念最早是2013年由美國風險投資家艾琳·李（Aileen Lee）提出：她在創投媒體Tech Crunch上發表了一篇題為《歡迎來到獨角獸俱樂部——從估值10億美元創業企業中學到的》一文。

艾琳·李在文章中對獨角獸做了定義：“2003年以來成立的，估值超過10億美元的上市或非上市美國軟件企業”。根據該定義，共有39家公司滿足條件（“獨角獸俱樂部”），約占風險投資所投資的消費和企業軟件創業公司的0.07%；2013年以來的十年里，平均每年誕生4家獨角獸公司，其中 Facebook是突出的“超級獨角獸”（估值超過1000億美元），而每隔十年都會誕生1～3家“超級獨角獸”。

據艾琳·李的統計，2003年以來，美國的風險投資機構一共投資了6萬家軟件/互聯網企業，最終只有39家脫穎而出，即每1538家企業才會產生1家“獨角獸”公司，比例不足0.07%。

艾琳·李說：“創立或投資一家估值10億美元的公司非常難，概率非常低。各種科技新聞可能會讓人覺得每分鐘都有這樣的公司在誕生，現實情況是，這種概率介于在MLB比賽中接到一個界外球或在一生中被閃電擊中的概率之間?；蛘?，比考上斯坦福大學的難度要大100倍以上?！边@里點出了10億美元企業/獨角獸的要義：統計上的稀缺性。

艾琳·李還提出了許多洞見。例如數量上消費（2C）企業多于2B企業，但2B企業的長期回報更高；成功創業者多為30多歲、教育水平較高、有共同創業經驗的創業者；創業后一般要7年以上才能退出（意味著需要“耐心資本”）。

在發展中，“獨角獸企業”的定義被進一步拓展，現在主要用來評價尚未上市的創業企業，同時覆蓋所有行業（現在所有的創業企業不可能完全獨立于互聯網/軟件存在，都有一定的軟件/互聯網維度，因而軟件/互聯網這個標簽是可以摘掉）的，但在投資/金融界，始終有一個10億美元的標準——否則很難在邊界上定義誰是“獨角獸”、誰不是“獨角獸”。

“獨角獸”概念的特點和優勢

“獨角獸”企業概念非常直觀、有效、能抓住眼球、易于理解、能夠深入人心。它有如下四個特性，體現出其優勢：

（1）抓住了要點：絕對的稀缺性。在創業企業中，10億美元/獨角獸企業是一個絕對具有稀缺特性的企業。這就暗示：能夠創立或投資這樣企業的人是有與眾不同的眼光、能力或“運氣”的。

（2）簡單、直接、量化且橫向可比：“獨角獸”的定義依賴的是一個簡單、直觀、具體、單一的量化指標——估值10億美元。這是一個帶有主觀性的“一刀切”的標準，但簡單直觀，指標極易橫向比較。

（3）動態性：描述的是一種發展或發展狀態，具有動態的屬性：“獨角獸企業”是創業企業，處在成長過程中，是要不斷長大的。相比之下，“專精特新”這種描述比較靜態。

（4）形象性和象征性：在西方神話里，“獨角獸”是非常稀缺、神秘，同時具有神圣和高貴特性的一種動物。用獨角獸來描述極具價值且稀缺的創業企業，非常形象，能夠抓住眼球，深入人心。

（5）方向性和指引性：“獨角獸”企業概念之妙在于，一旦提出來，就被廣泛接受，成為創業企業家奮斗的目標，成為創業投資人尋找的目標。正是“尋找獨角獸”這一目標，將企業與資金聯系到一起。

（6）企業+資本：可以幫助衡量一個國家或區域的整體創業環境?！蔼毥谦F”企業最終需要通過資本市場“退出”，沒有資本市場的支持，就很難有“獨角獸”。由此“獨角獸”的數量不僅能衡量優質企業本身，也能衡量一個國家/區域可觸達資本市場/金融市場的深度和廣度。能把企業維度和金融維度結合，確實是能夠更準確描述創業環境的很好指標。

“獨角獸”概念被提出來后就深入人心，成為人們爭相找尋、奮斗的目標，也很難再用其他概念去替代。

“獨角獸”概念提出來已經超過十年，在現實語境里，“獨角獸”往往泛指特別優秀的明星創業企業。在一般話語里，籠統地說“獨角獸企業新增數量”的多少，其實是關心“明星創業企業新增數量”的多少。

不能忽略的是：但凡具體統計各國“獨角獸”的數量時，還是要回到傳統定義的——即“10億美元估值”。

上述我們探討了對“獨角獸”企業最終的評判標準是“未上市且估值超過10美元”。從這個角度說，“獨角獸”實際上是一個金融概念，資本市場的概念，從資本市場的視角，評估創業企業的環境與質量。

“獨角獸”概念的缺陷和不足

“獨角獸”概念存在的問題都直接、間接地與“獨角獸”概念的金融屬性相關。

（1）不易統計缺乏市場化“估值”的企業：“獨角獸”概念是建立在市場化估值基礎上的，在統計時，只能統計做過外部融資（因此有“估值”），被納入資本市場雷達的企業。如果一個企業完全不接觸資本市場，不依賴外部股權融資，其價值就難被發現。如果一個地區在傳統上更多依靠創業者自有資金及商業銀行融資（“間接融資”），而非資本市場融資，則在其他條件相等的情況下，這個區域的“獨角獸”數量也會受到影響。

從表1看，德國、日本等國家傳統上較為依賴企業自有資金及商業銀行融資，因而“獨角獸”企業不可能太多。不宜簡單地用“獨角獸”去衡量這些國家優質創業企業的數量。

這里至少表達了有兩個維度認識。維度一，“獨角獸”所依賴的估值概念會導致人們低估該區域優質創業企業的數量；維度二，創業企業本身也需要找到更合適的資本提供支持（所謂“如魚得水”），如果資本市場的支持缺乏深度和廣度，勢必會反過來影響創業企業的數量和質量。

（2）作為一個金融概念，“獨角獸”只代表特定類型資金、資本的視角與偏好，首先，它不能代表所有金融/資本；其次，它不適用于全部行業，“獨角獸企業”代表的是高風險偏好的股權和權益投資者（創投/風投）視角，有特定的投資要求及投資偏好，因此大多指向互聯網、數據、軟件、消費等能夠實現爆發性增長并獲得資本市場青睞的風口行業。

從行業上看：2C科技/企業服務、金融、零售消費占“獨角獸”企業的三分之二。

如果引入其他類型的資金/資本，例如商業銀行，則會自動引入不同的偏好和視角，例如除了看重成長性之外，也會更看重可持續經營能力及安全性。而如果引入不同的類型資本，也會產生不同的量化指標，例如比較“商業銀行授信規?！薄５惨吹?，盡管創投資本有一定的局限性、有限性，但創業畢竟是一個失敗概率很高的活動，企業需要給自己找尋最匹配的資本。

美國是最具資本市場深度、廣度的國家，有龐大的高風險股權/權益投資者群體及極具流動性的公開市場，能夠為處在不同發展階段的創業企業提供充裕的資金支持。作為全球獨角獸企業數量最多的國家，美國離不開其強大的資本市場支持（即我們現在提出來的“金融強國”的概念）。

（3）“獨角獸”可以用作衡量創業環境的參考指標；但“獨角獸”是一個有金融屬性的概念，如果單純以“獨角獸”數量為目標的話，則企業價值的判定、產業發展方向、資源的配置等將完全由創投資本及資本市場主導。而資本本身也是有局限性的，包括但不限于：

（a）企業所獲估值與實際能力未必匹配?！蔼毥谦F”的估值是私募股權投資人給出的，私募股權投資人是一個特定的投資群體，不代表公開市場；少數意見領袖級投資人對估值還有很大的話語權和影響力。但畢竟這些融資是私募領域的融資，“獨角獸”企業是否真正能夠匹配其所獲價值，是否真的有長期競爭力和發展力，還得看長期表現。

（b）資本市場存在的短期性。大多數創投/私募資金是有期限的：艾琳·李指出，獨角獸企業等到“流動性事件”（即退出機遇）平均需要7年以上，意指創投資本得有“耐心”；但從企業成長史來看，7年也是很短的，彈指一揮間。創投/私募股權資本尋求的是給定年限內的退出機遇，相對來說會更加關注企業/行業在一定年限內的成長性，而非更加長期的營利能力、可持續發展能力、戰略方向及治理。在現實中，不在少數的投資人及企業創始團隊更關心的是退出，面向的是下一輪投資人（私募或IPO市場投資人）。而有了資本的介入，一些企業創始人團隊也可能過多追求滿足投資人的偏好和利益，偏離創業初心及企業發展的長遠考慮。這都是資本帶來的短期化結果。最后，總體來看，整個資本市場鏈條——包括公開市場——都是存在短期性行為的，例如追逐季度營利、追逐風口、受制于周期性，有泡沫化的風險。要看到，資本也是雙刃劍，金融和企業的關系，是水和舟的關系：“水能載舟，亦能覆舟”。

（c）“獨角獸”依賴資本及資本市場偏好，但資本/資本市場的標準、偏好及所給予的引導，未必匹配國家、社會、公共利益追求的中長期目標。

要看到，資本是有內在邏輯的——所謂“錢生錢”，追求財務回報。一切其他邏輯都是間接的，最終都要服從這個邏輯。市場是配置資源的絕佳手段，但如果不加引導，市場/資本不會自動、主動的匹配國家、社會的長期戰略——有時它可能有利于國家戰略，但有時它也可能偏離甚至干擾國家戰略。

在中國式現代化中，“金融強國”是發展的組成部分及目標，但金融是有明確功能性的：金融要“服務實體經濟”，要匹配、“對齊”、服從、幫助國家、社會實現長期發展目標。美國是市場主義，資本主導，金融/資本更多地遵循內在邏輯，所謂金融/資本的目標是“綱”，其他都是“目”，綱舉目張。這時，政府只能通過有限的立法和監管設定大的邊界和底線，社會通過環境、社會和公司治理（ESG）、“政治正確”等價值理念給資本以軟性的約束及引導。但無論如何，“獨角獸”概念的金融屬性，將凸顯金融/資本與國家/社會/公共利益之間的張力。

（d）“獨角獸”概念暗含的地緣政治及意識形態因素。“獨角獸”概念是美國人提出來的，以全球貨幣美元計價。絕大多數的企業背后有美元基金/美國資本支持，已經完成在美國上市，或指向美國上市。因此，“獨角獸”這個概念高度依賴美國/美元資本及資本市場。確實，企業必須依托有深度、有廣度、有質量的資金及資本市場才能得以生存、發展。形象地比喻，就是小小池塘容不下大船，更不能走航母。目前來看，在為創業企業提供靈活多樣且豐富的資本方面，美國是全球第一的。美國自身的科技實力、企業實力、經濟實力，是離不開其強大的金融實力的。美國“獨角獸”企業之所以多，除了非金融因素（人才、技術、監管、市場、創新精神等）外，很大一部分要歸因于金融/資本因素。

資本是逐利的，“沒有人和錢過不去”，在不受約束時，資本是無國界的，這也使得美國資本影響力遠遠超出美國，覆蓋全球。全球各個國家、市場，論及“獨角獸”這個概念，都很難完全脫離美元基金（尤其在創業階段）、美國本土資本市場（作為退出），以及美國資本所能觸達、進入的其他資本市場（包括中國香港、新加坡、倫敦等）。實事求是地說，中國過去二十多年發展成長起來許多創業企業，都離不開美元基金及美國資本市場的有力支持。這個過程中，中國充分享受了資本全球化、金融全球化的好處，培育了一大批中國明星企業，建立一批屬于自己的科技產業，并建立了成體系的創業模式與經驗。

迄今，中國僅次于美國，成為全球“獨角獸”數量第二的國家。從這個角度講，美元資本及美國資本市場對中國過去二十年的企業發展、經濟發展作出了貢獻。歸根結底，資本本質中性、無國界，只是如何讓其“為我所用”，如何能發揮其作用的問題。

在百年不遇之大變局下，對美國資本及資本市場的依賴會造成另一個問題，即美國/美元資本、美國資本市場、美國金融監管及政府在一定程度壟斷了“獨角獸”的定義權、話語權及影響力，并給中國造成了一種資源約束，甚至是形成了某種“卡脖子”。一旦出現中美“金融脫鉤”，美國本土資本市場不再歡迎中國企業，各種類型美元資本、美元資金減少以及對中國企業不同發展階段的上市或非上市企業的投資，而如果中國資本/資金/證券市場不能及時進行功能補位及替代，就會對中國的企業創業環境產生影響。

“獨角獸”數量增或減，往往只是各種趨勢的結果，而且可能是美國及美元金融霸權地位的一種延展。

對影響“獨角獸”企業因素的幾個判斷

要回答“獨角獸”企業增減趨勢的問題，不妨看看培育發展“獨角獸”企業需要哪些必要條件。此處需要先厘清概念：所謂必要條件（necessary condition），即必須具備的條件，它是前提，沒有它就不行，但只有它也不行。所謂充分條件（sufficient condition），即只要具備了這個條件就可以了，其他的條件都不需要了。

簡單回答這個問題：培育發展獨角獸企業，要滿足一系列的必要條件，而不存在任何一個充分條件。而要詳盡列出各種必要條件又是不容易的，一下子很難說清楚。

這里是拋磚引玉，僅做一個開題。但我們可以大致形成如下幾個基本判斷：

判斷1：“獨角獸企業”是一個結合了產業、金融維度，用以判斷一個國家/地區創業企業環境及質量的指標，盡管這個指標存在不少的局限。

判斷2：金融、資本是發展獨角獸企業的必要條件。具體而言，一是要有能夠匹配創業投資的專業化、市場化私募股權資金；二是要有能夠提供流動性、方便退出的資本市場/證券市場。

判斷3：資本/資本市場只是培育發展獨角獸的必要條件，而不是充分條件，同時也不是唯一的必要條件。企業家精神、人才、市場及經濟環境、監管、創業氛圍、其他外部環境因素等都是必要條件。

判斷4：過去二十年，中國乃至全球都非常依賴美元資本（美元資本未必是美國資本，但美國資本是其中的主導部分）、美國本土資本市場以及美國資金/資本所觸達、支持的離岸資本市場（包括中國香港、新加坡到倫敦）。其他一切條件（如人才、市場、監管、創業生態環境、企業家精神）都相等時，在中國（及中國盟友）資本、資金及資本市場/證券資本市場對美元資本及資本市場實現完全的功能補位及替代之前，美元/美國資本對中國創業企業選擇進入或退出，選擇開放或封閉，對中國創業企業環境都會有一定的影響。“獨角獸”有明確的定義（估值10億美元的未上市企業），其數量增減只是人們能夠直接觀察到的表面現象。

關于中國和美國的“金融脫鉤”問題

這些年，中國和美國“金融脫鉤”現象的實際情況比設想的更加復雜，因為有多種因素從不同的方向以不同的方式發生作用，最后產生了某種合力或趨勢：

——美國政府限制美國資本流入“敏感”領域的中國企業，且范圍正在不斷加大。

——美國資本擔心中美地緣政治沖突進一步升級，因而選擇減倉或退出中國企業/中國市場。

——美國資本/投資人“看不懂”新時代中國發展范式、產業導向、監管邏輯、價值理念，增長前景，選擇減倉或退出。

——以上因素，使得依賴離岸資本市場（美元資金仍然是主導力量）的中國上市企業出現估值減損、流動性下降及未上市企業上市退出困難等問題。

——以上因素，使得美國/美元資本在投資中國企業時更加謹慎，并由此產生負向循環。

——中國產業資本、私募股權尚有待發展成熟——其不僅僅是資金量的問題，還有各種市場化、專業化的問題。同時，中國資本市場/證券市場推出了一系列的舉措，旨在加強完善監管。這些因素使得中國資本（包括中國盟友資本）及中國本土資本市場很難完全實現對美國/美元資本的功能性取代。

——在一些含有安全性產業領域，中國將會尋求更多依賴本土資本（這些都是美國人想投資但不能投、不敢投，同時中國不希望依賴美國的關鍵領域），同時，為了實現金融強國，打造為中國發展道路服務的金融中心，中國必須發展壯大自己的資本市場，長期來看，中國要引導更多的中國明星企業在本土上市。

“金融強國”是中國式現代化發展的一條必由之路，而不是以中美地緣政治為前提條件的，換言之，并不是因為中美地緣政治有沖突，中國才要發展自己的金融市場，而是中國為了實現現代化發展，讓金融和資本服務國家的發展戰略，就必須發展壯大金融產業及資本市場，同時在國際上不斷發展人民幣貨幣體系。

當然，也要看到，在中國實行“高水平對外開放”，“你中有我、我中有你”，積極擁護全球化的方針下，在發展壯大我國資本及金融市場的同時，中國仍然要積極利用外資，積極利用全球資本市場，而不可能將排斥外資、將產業資本全盤國產化替代作為國家的政策目標。

新環境下，如何培育發展中國自己的“獨角獸”——金融側觀點

以下主要是在金融側探討培育發展“獨角獸”的必要條件。

——繼續積極吸引包括美國在內的所有外資。中美地緣政治因素是很難解開的，屬于可控范圍之外，相對可控的是“講好中國故事”，即把中國新時代的發展邏輯給外國人講清楚。

——一些標志性的資本市場事件是最好的抓手，將極大有利于提振外國投資人（不僅包括美國，還包括其他國家地區；不僅包括美元，也包括人民幣）的信心。標志性資本市場事件，就是中國“獨角獸”企業的上市。同時，從扶持香港市場角度出發，可以考慮將離岸結構的中國企業更多引導到香港上市，在香港形成合力。

——加快中國本土資本市場/證券市場的發展，使其可以承擔為優質企業提供流動性及融資的核心功能。

——引導一批優質中國企業在本土（A股）市場上市。美國有“七巨頭”，拿出來都是美國的科技王牌。像英偉達、蘋果、微軟都是市值超過3萬億美元的超級企業。這些企業可以利用資本市場獲取超額資金以支持自己的發展。目前許多高質量中國企業其實都在離岸（包括美國）上市，如能吸引一批中國明星企業登陸中國A股資本市場，也有利于提升A股質量，反過來培育發展人民幣資金。

——培育高質量人民幣GP，發展人民幣產業資本/基金。以前美元基金是高度市場化的，現在大多是政府產業資本，而專業化及市場化程度均不夠，很難一下填補美元資本的功能。當年外國企業到中國投資，給中國帶來了技術、管理經驗，支持了“中國制造”產業鏈的發展。其實美國企業投資也是一樣的，過去二十年，美元/外資資本為中國培養了大量的專業化人才，為中國創業企業、科技企業的發展作出了巨大貢獻。應當積極發揮利用這些人才的力量，讓其為中國式現代化的新征程添磚加瓦。

構想未來，中國要構建比較強大的金融體系，建立有深度、廣度、專業度、成熟度的具有中國特色的金融產業及資本市場，而中國特色金融產業及資本的最大特點就是能與中國式現代化完全匹配，這是中國發展模式的一個部分。彼時，全球投資人也更能理解、認同新時代的發展范式及道路，愿意通過投資中國企業，參與并分享中國的經濟成長。

展望未來，中美如果能夠打破地緣政治隔閡，修好關系，擔當大國責任，實現更高維度的“你中有我、我中有你”，為世界和平提供穩定性，固然是最理想的。但底線思維是要把金融發展的飯碗牢牢地端在自己手里。作為多極化世界的一個重要支點，中國所建立的體系，應當作為世界的一級，而不應存在單方面、非對稱依賴并受制于美國資本及美國資本市場的情形。

“金融強國”非一日可以建成，未來的路還很漫長?！爸袊厣钡摹蔼毥谦F”，應該在產業和金融層面與新時代中國國家戰略、產業戰略、經濟社會文化發展目標及公共利益高度匹配，服務于中國式現代化。

（編輯 季節）