新希望系變陣穿越逆風局

邦吉、嘉吉、ADM等糧農巨頭穿越百年縱橫全球的法寶，是構建從上游種子到下游食品的農業全產業鏈模式，以化解農產品供需周期波動的風險。劉永好掌舵的新希望控股，40年擴張也基于這一邏輯。

其利用飼料業務創造的穩定現金流，透過新希望、新希望集團、新希望投資集團、南方希望實業、草根知本等核心實體，在食品與現代農業、乳業與快消品、房產與基建、化工與資源等板塊落子600多家企業，年營收超過2800億元。其孵化成熟的資產中，新乳業、新希望服務、華融化學已相繼上市，六和集團、四川燃氣等則通過并購重組注入上市公司，實現證券化，并釋放利潤。

此外，新希望系不斷投資可變現的金融資產，先后收購科倫藥業、興源環境、華創云信、飛馬國際等公司股權，曾參控股的上市公司達12家。一體化產業培育疊加投資，為新希望系提供了資產和資本騰挪的空間，以對抗主業周期波動的影響。

然而近年，新希望系遭遇史上最長豬周期的考驗，旗艦企業新希望已連虧3年，劉永好資產回落到2017年水平。為應對挑戰，其開始變陣，新希望將食品板塊資產剝離給新希望投資集團，新希望集團則連續減持華創云信股權，目前看，新希望六和食品、新希望味業、鮮生活冷鏈均有獨立上市可能。這家中國最大農牧企業的一員能否以過往布局積攢的籌碼，借豬周期見底之機，走出逆風局？

2003年，劉永好以24.8億元資產，登上首次推出的新財富創富榜，位列第17名。當年與他同時上榜的400人，到2024年，只有26人還留在榜單上，而劉永好資產雖有377.4億元，排名卻滑落到第77位，為22年最低。

作為頭部民營企業家中的長青樹，劉永好資產的35%來自對旗艦上市公司新希望（000876）的持股市值，而新希望如今正面臨史上最難熬豬周期的考驗。

2022年11月以來，生豬價格跌跌不休，由26.64元/公斤跌至2024年2月13.52元/公斤的低點，早已到達成本線以下。“白菜價”的豬肉，為消費者樂見，卻令上市豬企巨虧。

2016年開始的上一輪豬周期中，新希望快速擴張。2018―2023年間，其生豬養殖規模增長6倍，2023年生豬出欄1768萬頭，僅次于牧原股份（002714）、溫氏股份（300498），排名行業第三。然而，漫長的下行周期中，新希望已連續3年錄得虧損，虧掉前10年近一半的利潤積累，負債率升至74%。

2023年以來，新希望祭出資產出售、定增、發債等一連串融資動作，并將部分食品板塊資產剝離給了新希望集團有限公司（簡稱“新希望集團”）旗下企業，以兌現現金、降低杠桿，盡管新希望集團近兩年同樣業績增速下滑、負債率升高，已連續減持旗下華創云信（600155）股權，并轉讓興源環境（300266）股份表決權。

資產騰挪中，新希望系正處在再一次變陣的關鍵期。盤點其業務布局、資本運作歷程與邏輯，或可洞悉劉永好帶領新希望系穿越40年周期考驗的密碼，并眺看其未來走向的輪廓。

新希望控股：年入2800億元，參控股11家上市公司

在新希望系內，處于控制版圖最上層的，是新希望控股集團有限公司（簡稱“新希望控股”）。

新希望控股的業務最早可追溯至1982年，經過40多年的發展，其已在全球30個國家和地區擁有超過600家分公司和13萬名員工，年銷售收入超過2800億元，形成食品與現代農業、乳業與快消品、房產與基建、化工與資源、金融與投資五大業務板塊。

新希望控股由劉永好個人100%持股，新希望集團則是其進行資本運作的重要依托。

2019年開始，劉永好一手推動旗下成熟業務平臺新乳業（002946）、新希望服務（03658.HK）、華融化學（301256）密集上市，一手收購了興源環境、華創云信、飛馬國際（002210）等上市公司股權，擴大資本版圖。

伴隨這些布局，新希望系也在調整股權架構。最重要的一次調整，是變更新希望集團的股權結構。

2007年12月，新希望集團確定了由劉永好及其女劉暢、其妻李巍三人分別直接持股62.34%、36.35%、1.31%的股權結構。2020年4月，其股權變更為，劉永好通過全資的新希望控股間接持有新希望集團75%的股權，剩下25%的股權中，劉永好、劉暢、李巍分別直接持股14.602%、9.09%、1.31%。

自此，新希望控股成為整個新希望系最上層的控股平臺，并通過新希望集團、新希望投資集團（簡稱“新投集團”）、草根知本集團有限公司（簡稱“草根知本”）等實體，控制眾多運營公司（圖1）。

上市公司股權，是新希望系版圖中最重要的構成。截至2024年一季度末，新希望系持有11家上市公司股權，其中5家公司是其主要業務板塊的運作平臺：現代農業平臺新希望、物業服務平臺新希望服務、乳業平臺新乳業、化工業務平臺華融化學、供應鏈平臺飛馬國際。劉永好、李巍、劉暢持有新希望、新希望服務、新乳業、華融化學的股權市值合計235億元。

其中，三人通過南方希望實業有限公司（簡稱“南方希望”）、新希望集團分別持有新希望29.23%、1.47%股份，持股市值合計132.35億元；劉暢通過UniversalDairyLimited持有新乳業64.69%股份，劉永好通過新投集團持有新乳業15.52%股份，二人持股合計80.21%，持股市值70.55億元；劉永好、劉暢一致行動人GoldenRoseDevelopmentsLimited持有新希望服務66.92%股份，持股市值約8.9億港元；新希望化工、寧波新融合計持有華融化學74.65%股份，持股市值25.76億元。

在金融領域，新希望系從1996年發起創建民生銀行開始，也不斷朝著全牌照方向邁進。銀行領域，其先后參股民生銀行、萊商銀行、保定銀行、樂山市商業銀行、新網銀行；信托領域，曾控股聯華信托（興業國際信托前身），2011年將所持股權轉讓給興業銀行，不再持股；保險領域，2002年發起創建民生壽險，2017年1月發起創建國寶人壽；期貨、證券領域，持有華創證券、華創期貨股權；資產管理領域，擁有新希望資產管理公司（下設易方達新希望股權投資基金、紅杉信遠股權投資基金等）、新增鼎（海南）投資發展有限公司、廈門望潤資管公司；融資租賃領域，參與創建了新望融資租賃（天津）有限公司；商業保理領域，創建了新希望（天津）商業保理有限公司（我國三農領域第一家商業保理公司）。

2016年后，新希望系開始收縮金融版圖，不再直接持有萊商銀行、保定銀行、樂山商業銀行股權，也通過減持華創云信股權，淡化對華創云信持有的證券、期貨和銀行平臺的影響。

在產業投資領域，新希望集團還牽頭成立新希望產業基金、海外農業發展基金等，以LP身份投資國內數十家風險投資基金、二級市場基金、醫療專項基金等。

這些投資帶來的分紅等收益，平滑了相關持股平臺的主業周期浮動對業績的影響。以民生銀行為例，新希望對民生銀行的權益投資賬面價值為226.8億元，2022年獲得民生銀行股利3.89億元，2023年獲得股利3.91億元；新希望向民生人壽投資2.11億元，2023年獲得股利678.4萬元，累計已獲得股利1.085億元。

得益于不同板塊資產的證券化及投資業績，劉永好從2003年登上新財富500創富榜至今，連續22年穩定在前80名。不過，2024年，受新希望股價下滑影響，其資產總值跌至377.4億元，較2022年縮水15%，相比2021年725.7億元的高點縮水48%。

未來，旗下上市公司的表現，以及能否打造新的上市平臺，也是新希望系走出逆風局的關鍵。

新希望：產業旗艦，磨底“前所未有”豬周期

新希望系內，上市公司新希望是牽一發而動全身的核心。正在帶領其穿越豬周期挑戰的，是為其掌舵十年的劉暢。

逆周期擴張，3年虧損123.6億元

深耕飼料產業的新希望，從1996年上市至今，最大的兩個增長波峰分別出現在2011年和2019年，后一波即由劉暢主導（圖2）。

2011年，新希望完成重大資產重組，出售了所持的兩大房地產業務子公司成都新希望實業投資有限公司（簡稱“成都實業”）、四川新希望實業有限公司（簡稱“四川實業”）以及乳制品公司新希望乳業的全部股權，并從新希望集團及劉永好家族手中收購了農牧類資產，坐上A股農牧類上市公司頭把交椅。

2013年，62歲的劉永好將新希望董事長之位交給33歲的劉暢，支持家族二代在商業江湖大展拳腳。在劉暢主導下，新希望完成了中游的豬禽養殖和下游的屠宰加工、食品、冷鏈運輸網絡的一體化布局，生豬出欄規模躋身國內前三，冷鏈物流企業成為行業第二，預制菜已打造出“10億元”銷售額的單品，2022年，其營收突破1400億元，是劉暢接手前的兩倍。

2019年，為了抓住非洲豬瘟爆發之后的“超級豬周期”，采用“公司+農戶”合作模式的新希望大幅增加養豬投入，2018―2023年生豬出欄量由255萬頭增至1768萬頭，增長6倍，銷售收入則增長了6.5倍（圖3）。

新希望擴張的節點，正是中國生豬養殖產業規模和集中度提升的關鍵期，牧原股份、溫氏股份等“豬王”即誕生于每一輪周期收縮與擴張的平衡中。

受益于養豬業務的帶動，新希望營收及凈利潤均快速增長，2020年營收增速創歷史新高（圖4）。

激進擴張的另一面是，新希望單只肥豬的綜合成本高于行業平均水平，例如，其2022年一季度平均成本18.7元/公斤，高于16元/公斤的行業均值。高于行業的成本，在周期下行時，會被規模化放大，影響業績。

2011―2020年，新希望凈利潤總和為263億元，但2021―2023年虧損123.57億元，3年虧掉此前10年凈利潤總和的47%。其股價也從2020年9月42.2元/股的高點一路跌到2023年12月末的8.5元/股，市值蒸發超過八成，可謂業績市值雙殺。

周期下行期間的虧損，吞噬既往的利潤積累，也是每一輪豬周期中都會有“豬王”倒下的背后邏輯。

2023年9月底，劉暢在全員信中表示，公司已經處在一個“前所未有的困難環境”，當前處于“戰時狀態”，要深挖現金池，全員打糧食。

新希望的挑戰，來自五個層面：一是養豬業務持續虧損，豬價受制于市場供需博弈；二是負債率走高，償債壓力升高；三是下游高投入的新業務消耗現金流；四是股價低迷，大規模發可轉債、增發等融資手段，相當于賤賣股權；五是控股股東新希望集團業績同步下滑，對新希望的支持能力有限。

2018年之后，新希望集團營收持續增長，但2021年首次錄得虧損，2022年以微利扭虧，2023年凈利潤1.39億元，遠低于2021年之前50億―82億元的凈利潤水平（圖5）。2023年，新希望集團的資產負債率也攀高至68%的歷史高位，償債壓力增大。

2023年底開始，新希望密集打出了“出售資產+定增+發債”的組合拳，募資125.5億元，以緩解現金流的壓力。

當年12月1日，新希望公告，擬向不超過35名特定投資者定增募資73.5億元，其中22.04億元用于償還銀行債務。12月16日，其公告，將旗下禽產業鏈運營主體山東中新食品集團有限公司（簡稱“中新食品”）51%股權，以27億元的對價出售給央企中國農業發展集團有限公司旗下的中牧集團，并將間接持有的食品深加工業務運營主體?德陽新希望六和食品有限公司（簡稱“新希望六和食品”）67%的股權，以15億元對價轉讓給關聯方海南晟宸投資有限公司（新希望投資集團全資子公司，簡稱“晟宸投資”），合計獲得42億元現金。2024年3月，新希望申請發行不超過10億元的非金融企業債，擬用于置換到期債務、補充流動性資金等。

一連串的融資動作，一為扛過豬周期磨底階段，避免債務和流動性危機，二是保障主營業務持續發展的開支需求。

持續多元化，財務杠桿2.7倍

以飼料業務起家的新希望，在享受行業龍頭的規模紅利時，也必須面對這一業務周期性強、毛利率低、競爭充分的無奈。20多年來，新希望都通過開辟更高毛利率的新業務尋找業績增量，地產、化工、乳制品、生豬養殖、食品加工，其都有涉足。近年，其更聚焦于深耕農業產業鏈，實現垂直一體化發展。

值得一提的是，垂直一體化也是國際農糧巨頭分散風險的共同選擇。

例如，邦吉（BG.N）創立時以谷物進出口貿易為主業，在200多年的多元化擴張中，逐步涉足農產品加工、食品、油料、化肥、物流、糖業、生物能源等領域，持續進行“農資+農場+終端”業務鏈條的垂直整合，構建了覆蓋全球的從農場到終端的一體化產業鏈。2023年，邦吉實現營收595億美元，實現凈利潤23億美元，其最新市值為160億美元。

ADM（阿徹丹尼爾斯米德蘭公司，ADM.N）也用近120年的時間構建了覆蓋上游種子到下游銷售的全產業鏈，2022年，其營收首次突破1000億美元，達到1015.56億美元，凈利潤錄得43.4億美元，均為歷史最高；不過，其2023年業績有所下滑，最新市值為310億美元。

另一巨頭嘉吉同樣在近160年里打造出“農業一體化+物流+金融風險管理”的縱向全產業鏈模式，成為麥當勞和肯德基的雞肉、雞蛋、牛肉和甜味劑等原材料的最大供應商。2023財年，其營收同比增長7%至1770億美元，是2023年福布斯榜單上美國最大的非上市企業。

新希望的垂直一體化模式也推動了業績增長。2017―2023年，其四大主業中，除禽產業營收僅增長14%外，飼料、豬產業、食品三大業務的營收均實現翻倍式增長（圖6）。

飼料業務是新希望成立40年以來穩定的盈利支柱，堪稱現金奶牛，2017―2023年營收增長1.2倍，在總營收中的占比穩定在56%，2023年達57.4%，為7年來最高。2023年，其銷售飼料2876萬噸，相當于全國飼料總產量的8.9%，是絕對的行業龍頭。其中，海外銷量達467萬噸，創歷史新高，核心區域如越南、印尼、菲律賓的銷量實現了8%―10%的增長，利潤實現了20%的增長。

作為最早出海的中國飼料企業之一，新希望1999年在越南建立第一家海外飼料廠，目前已在亞洲、非洲等地的16個國家以投資新設、收購兼并等方式運營企業，并培育了越南、印尼、菲律賓、孟加拉、緬甸、埃及六個重點市場，這里的人均飼料產量為0.087噸，僅相當于中國的38%，被視為新希望飼料業務增長的核心動能之一。

值得一提的是，新希望飼料業務以規模取勝，但毛利率相較同行還有優化空間。2023年，海大集團（002311）飼料業務毛利率達到8.53%，高于新希望，二者產品結構亦存在差異。

依靠飼料業務的穩定現金流，新希望不斷向生豬養殖、食品業務延伸產業鏈。

飼料與生豬業務具有強協同性。一是生豬養殖可以帶動飼料銷售，2023年，新希望銷售的1114萬噸豬飼料中，593萬噸為外銷，521萬噸為內銷。二是飼料業務的穩定現金流，能支撐養豬業務。

食品業務則是新希望向下游延伸的重要落子，從冷鏈物流網絡的搭建、預制菜制作到渠道變革，新希望完成了從批發向B端和C端渠道的全覆蓋，具備了打造年銷售額超10億元大單品并向全國鋪貨的能力。

不過，無論養豬還是食品，均是前期消耗巨額資金的業務。2010―2023年的14年間，新希望經營活動現金凈流入532億元，但是投資活動現金凈流出卻達到819.6億元。尤其是2019年后的5年來，新希望的生豬養殖、食品加工業務快速上規模，其投資凈現金流占過去14年的83%，籌資凈現金流占比則高達104.11%（表1）。

巨額的現金缺口只能通過融資來彌補，2010―2023年新希望籌資活動現金凈流入達362億元。值得一提的是，在養豬規模急劇擴張的2020年和2021年，兩年其籌資現金凈流入高達534.16億元。2022年其籌資凈現金流轉負，2023年凈流出149.3億元，是凈流出金額最高的一年。實際上，2023年新希望借款432億元，同比增加了63億元，仍保持著大規模借款，但當年其籌資現金流出超過600億元，其中償還債務支出485.4億元。這意味著，新希望仍舊處在大規模借舊還新、現金快速周轉滾動的狀態中。

新希望集團的情況與新希望相似。2023年，新希望集團經營凈現金流150.27億元，為歷史最高，但其籌資凈現金流出152.5億元，吞噬了全部的經營現金流。在籌資現金進出中，其借款746.06億元、償還債務支付781.8億元，借和還的金額均處在歷史高位（圖7），新希望集團也處在資金快速周轉滾動狀態。

2020年開始，新希望負債超過凈資產總額，到2023年末，負債總額高出凈資產606.78億元，杠桿倍數達到2.7倍；2024年一季度末，其資產負債率攀升至74.03%，創歷史新高。而2020年之前，其負債率長期低于45%（圖8）。

由于新業務擴張戰略耗費巨資，2019―2022年，新希望集團推動化工、地產、乳業資產相繼獨立上市融資。

剝離孵化：化工、地產、乳業三大平臺密集上市，持股市值235億元

2000年左右，新希望先后新設了化工、地產、乳業三大新業務板塊，通過內部孵化和外延收購的方式快速做大規模。剝離后，新乳業、新希望服務、華融化學相繼IPO，合計募資20億元。上市后，新乳業又通過發債等方式融資40億元，華融化學融資6.05億元。3家公司合計從資本市場直接融資66億元，得以繼續通過收購、孵化等方式實現業績增長。

新乳業：收購擴張，營收位列行業第六

新乳業上市，是劉永好家族時隔23年后第二次到深交所敲鐘。

新希望開辟乳業業務，最早可追溯至2001年，其當年配股募資中的3795.35萬元用于投資安徽新希望白帝乳業，獲得后者55%股權。此時，1993年成立的伊利股份（600887）已于1996年在A股上市，成為首家上市乳品企業。這個階段正是國內乳制品消費市場啟動、增長空間巨大且競爭者分散的窗口期。

2002年，新希望全面進軍乳制品行業，投資數億元，密集收購了四川新陽平乳業、重慶天友乳業、四川華西乳業、昆明雪蘭牛奶、青島琴牌乳業、云南鄧川蝶泉乳業、河北新天香乳業等十多家乳企，從區域性奶企躍升為全國性的乳制品企業。其當年乳制品年產能達到30萬噸，實現營收6.8億元，同比增長2.7倍，利潤則同比增長1.1倍至1.4億元，毛利率21.15%，是新希望毛利率最高的業務。

得益于高毛利率，乳業以飼料六成的營收，實現了高于飼料1.3億元的利潤，成為新希望最大的盈利支柱和新的現金奶牛。

2004年6月，蒙牛乳業（02319.HK）在港股上市，獲得20多倍超額認購，上市3年，其股價上漲8倍。其表現或鼓舞了劉永好，新希望啟動乳制品業務港股上市的計劃。

2006年7月，新希望出資4.8億元，設立全資子公司新希望乳業控股有限公司（簡稱“新希望乳業”），作為乳業板塊的上層控股公司。同月，新希望將旗下9家乳業運營實體的股權轉讓給新希望乳業。

2008年，國內乳制品產業遭遇重創，新希望乳業2009年凈利潤僅錄得877萬元，2010年虧損3012萬元，對新希望當年的業績形成負面影響。新希望乳業2010年的資產負債率更高達75%，較2019年的69%增長6個百分點，現金奶牛陡變“包袱”。

這也推動了新希望剝離新希望乳業。

2011年9月，新希望進行重大資產重組：置入新希望集團的農牧資產，包括六和集團、六和股份、新希望農牧、楓瀾科技4家公司股權；剝離持續虧損的新希望乳業；出售地產資產，將成都實業51%股權、四川實業51%股權，以合計2.02億元的對價，賣給了四川新希望房地產開發有限公司（簡稱“新希望地產”）。

本次交易的核心是資產置換：新希望以持有的新希望乳業100%股權，置換南方希望持有的新希望農牧92.75%股權。前者評估值5.52億元，后者評估值14.08億元，超出的8.55億元，新希望以向南方希望發行股份支付。此外，新希望以發行股份方式，收購六和集團100%股權、六和股份24%股權、李巍和劉暢持有的成都楓瀾科技75%股權、新希望農牧7.25%股權，交易對價分別為52.66億元、9.6億元、5071.37萬元、1.1億元。新希望為此配套發行了9億股股份，募資72.42億元。

交易完成后，新希望成為A股農牧行業龍頭，總資產由97.4億元增至216.9億元，營業收入同比增長8.2倍至716.4億元，凈利潤同比增長3.2倍至33.4億元，市值創歷史新高。劉永好在新財富500創富榜上的排名，也由前一年的19名躍升至12名。

而獨立發展的新希望乳業，持續虧損、負債高企，上市融資成為必行之路。其為此開始搭建港交所紅籌上市架構。

第一步，從2013年5月劉永好在英屬維爾京群島設立公司開始，先后設立了5層控股架構，由劉暢持有的境外主體控股。至2015年6月，南方希望將新希望乳業100%股權作價6.18億元轉讓給注冊于香港的公司UniversalDairyLimited，作為境外上市的第一層控股主體。同年12月，UniversalDairyLimited對新希望乳業增資5億元，其注冊資本增至9.8億元。

第二步，2016年2月，由于倒奶頻發、史上最嚴食品安全法實施等綜合因素影響，港股乳制品板塊經歷回調，新希望乳業放棄境外上市計劃，啟動境內上市計劃，拆除紅籌架構并精簡股權結構，劉暢仍通過境外主體持有新希望乳業境外母公司100%股權（圖9），此舉或在于享受境外的稅收優惠，便于資金靈活使用。

第三步，2016年12月，新希望乳業整體變更為股份有限公司，UniversalDairyLimited和西藏新之望創業投資有限公司分別持股93.54%、6.46%。

第四步，2016年12月、2017年5月，新希望乳業兩次增資，引入戰略投資人，分別獲得2.8億元、1.08億元資金。

第五步，新希望乳業再收購6家成熟乳業公司資產，其中，標的山東朝日是新希望乳業高端鮮奶產品“朝日唯品”的母公司（表2）。

第六步，新希望乳業將冷鏈等非乳業資產剝離給新希望系內的草根知本、鮮生活冷鏈物流有限公司（簡稱“鮮生活冷鏈”）等公司，業務更為聚焦（表3）。

經過一系列的資產整合后，新希望乳業于2019年1月25日在深交所上市，證券簡稱“新乳業”，募資4.65億元資金。

上市5年來，新乳業發行可轉債融資7.18億元，通過銀行等渠道融資32.9億元，以此為基礎繼續收購乳業資產、擴張規模。2019年，其耗資7.09億元收購中國現代牧業控股9.28%的股權，2020年以17.07億元收購寧夏寰美乳業100%股權，2021年以2.3億元收購重慶新牛瀚虹實業60%股權。2024年4月，其擬以1.1億元收購福建新澳牧業55%股權、福建新希望澳牛乳業55%股權，后放棄該收購。

值得一提的是，新乳業收購的重慶瀚虹就是現制酸奶品牌“一只酸奶牛”的運營母公司。由于“一只酸奶牛”不斷虧損，2023年12月，新乳業以1.485億元，將重慶瀚虹45%的股權轉讓同系的草根知本集團。

多年收購積累，新乳業擁有核心品牌新希望，以及唯品、雪蘭、三牧、夏進、澳牛、華西等15個子品牌。2023年，其乳業生產主體設計產能達到154.87萬噸，實際產能118.1萬噸，產能利用率76%。其中，高端產品線的營收增速加快，定位高端的朝日唯品有機系列2022年的營收同比增長200%，2024年，其24小時高端鮮奶產品營收同比增長40%。2023年，其新產品貢獻的營收占12%，成為增長的新動能。

隨著資產規模擴張，新乳業的業績也大幅增長。其營業收入由2018年的不足50億元翻倍至2023年的109.87億元，在同類上市乳制品企業中排第六，在伊利、蒙牛、光明、優然牧業、現代牧業之后；凈利潤從2.47億元增至4.38億元，增長77.3%，低于營收增速。

業績增長的新乳業，連續5年分紅，合計每股獲得分紅0.44元（稅前），劉暢100%持股的UniversalDairy獲得分紅2.46億元（稅前），新投集團獲得分紅0.58億元。

2023年，新乳業的毛利率為28.79%，遠低于同期蒙牛乳業37.15%和伊利股份32.58%的水平。國內乳業“兩超多強”的競爭格局下，乳業已進入向高端、新鮮、小眾市場攫取增量的階段，押注低溫奶、鮮立方戰略的新乳業，2023年負債率再度上升至70.47%。

如何平衡擴張與負債，以及在營收增長中提升盈利水平，是新乳業當下必須面對的問題。

新希望服務：收入依賴新希望系地產業務，三大舉措尋增

量2011年，與新希望乳業一起從新希望剝離的房地產業務的兩大實體?四川實業和成都實業，接手方為新希望地產。

地產低迷的2009、2010年，四川實業分別虧損17.4萬元、18.4萬元，成都實業則錄得凈利潤1842萬元、119萬元。2011年前5個月，二者已分別虧損54萬元、83萬元。剝離后，其不再影響新希望的業績表現，也有利于集團地產資源整合。

Wind數據顯示，新希望地產成立于1997年，經過27年的經營，已覆蓋房地產開發、商業運營、物業管理等多元業態，2023年躋身全國Top30房企，是新希望系未上市的最大資產。

2012年前，新希望地產僅在西南發展，營收在20億元左右。2012年，房價普漲之際，其開始全國擴張。劉永好派遣得力下屬張明貴到新希望地產擔任執行總裁，主導通過對外合作方式拿項目。新希望地產先后與綠地集團、中國鐵建、旭輝集團、北辰、華潤置地等公司合作，開發項目，2015年其銷售額達到73.66億元，2020年突破2000億元，挺進全國房地產40強。

2021年，新希望地產資產規模達到歷史最高的1680億元，資產負債率也達到77%的高位。此后，隨著“三道紅線”劃出、房地產行業去杠桿，新希望地產也開始收縮，2023年資產規模回到2019年的水平，較2021年收縮40%。

2022年8月，新希望地產更名為新希望五新實業集團有限公司（簡稱“五新實業”）。2023年，五新實業在全國16個城市交付40個項目，合計3.7萬套新房，實現營收336.42億元，凈利潤11.88億元，其總資產1066.27億元，凈資產351.8億元，資產負債率65.6%，為2013年以來負債率最低的一年。

外部資金的支持是房地產企業發展的關鍵助力，五新實業也不例外。企查查數據顯示，2016年至2024年5月，其共發行各類債券28只，累計融資126億元，目前存續債券14只，存續規模69.53億元。其最新的一次發債在2024年5月，發行27億元公司債及8億元2024年度（第一期）中期票據。

除了發債，新希望地產還利用了股東擔保融資。Wind數據顯示，截至2023年6月末，新投集團對外擔保余額51億元，被擔保方主要為旗下各地的房地產開發和置業公司。

伴隨地產開發業務的發展，2010年1月，新希望集團在成都設立四川鼎晟物業服務集團有限公司，管理旗下物業。2011年，該公司成為新希望地產全資子公司，2019年更名為新希望服務（03658.HK）。物業服務之外，新希望服務也成為集團旗下乳制品、食品、零食等快消品的銷售渠道。

2020年8月，新希望服務以7935萬元，收購新希望地產旗下提供商業運營服務的新希望商業的全部股權。2020年12月，其出售溫州希望小鎮企業管理有限公司、呼和浩特新希望物業服務公司。當年，其在管樓面面積達到1000萬平方米，營收由2018年的2.6億元增至2020年的5.9億元，實現兩年翻倍，而資產負債率也飆高至75.42%。

上市融資，成為新希望服務緩解資金壓力的必選項。2021年5月，新希望服務在港股上市，融資7.6億港元。其第一大股東GoldenRoseDevelopmentsLimited（劉暢為受益人的不可撤銷全權信托間接持有100%股權）持股66.92%。當時，物業管理行業已誕生44家上市公司，且有19家公司正在申請IPO。

上市后，新希望服務的資產負債率下降，3年均低于36%。

新希望服務以“物業+商業”模式運營，營收來自物業管理、生活服務、商業運營及增值服務四大業務，2023年實現營收12.6億元，凈利潤2.15億元。

其中，物業管理服務貢獻營收占比超過一半。截至2023年末，其在管物業項目130個，在管樓面面積3225.8萬平方米，每平方米物業費為2.95元，其以成都為核心，西南和華東區域面積分別占47.4%、39%，營收占55%、32%。而其物業管理服務的營收中，超過60%來自新希望系旗下物業。

此外，其在營商業項目管理樓面面積約53.9萬平方米，平均出租率87.8%，毛利率達60.2%，是旗下毛利率最高的業務。

新希望服務與集團地產業務形成聯動：通過提升服務，助力物業保值增值，帶動物業管理業績增長，并通過分紅等方式回饋股東。

上市后，新希望服務連續3年分紅，且2023年年中、年末兩次分紅。3年合計分紅0.3878元/股（稅前），分紅率34.46%。其中，大股東GoldenRoseDevelopmentsLimited累計獲得分紅2.1億元（稅前）。

然而，隨著房地產行業深度調整，新希望服務營收增速逐年下滑，由2021年的57.1%降至2023年的10.5%，凈利潤增速也由51.13%降至5.88%。其2023年毛利率為34.9%，創2018年以來最低，較2020年42.05%的高點下降7個百分點。另外，其凈資產收益率也由2020年的38.62%降至2023年的19.03%，公司盈利能力正在下降。

當下，新希望服務正在通過三大舉措增收。

一是向醫療、產業園物業管理延伸，尋找增量。2023年，新希望服務中標了溫州第五人民醫院、昆明骨科醫院等項目，并入駐成都C8數字經濟產業園、成都茶百道產業園、成都中寶寶馬4S店等產業園項目。

二是收購擴張。2022年4月，其旗下子公司以18億元對價收購成都明宇環球商業管理有限公司51%股權；2023年11月，旗下子公司以823.4萬元收購成都錦官新城物業管理有限責任公司80%股權。

三是與集團聯動，開辟B端和C端零售業務。2023年，新希望服務共計為企業客戶提供個性定制禮盒超11萬份，禮盒收入同比增長56.4%，實現B端零售收入4735萬元。此外，其通過“社區市集”等方式，向C端客戶提供牛奶、調味品等新希望系產品，2023年月銷牛奶1萬箱。

這樣的舉措，能否轉化為新希望服務業績增長的動能，并降低其對五新實業的依賴呢？

華融化學：未來或整合新希望系化工資產

新希望內部與地產、乳業幾乎同時開始培育的另一個業務是化工，彼時，化工是能夠出口賺外匯的高科技產業。化工也是劉永好之兄劉永行旗下東方希望集團布局的主要賽道。

2000年9月，成都華融化工公司（簡稱“華融有限”，華融化學前身）設立，主要生產氫氧化鉀（KOH）、聚氯乙烯（PVC）及燒堿系化工產品。新希望持有其34.91%的股權，成都化工股份公司持有其33.92%的股權，國際金融（IFC）公司持有其25%的股權。

華融有限成立后，成績亮眼。2002年，新希望投資3億元對其技術改造，其高純氫氧化鉀出口量增加，2003年創匯123萬美元，實現銷售收入2.4億元，主營業務利潤3878.73萬元。

由于新希望集團在化工賽道廣泛布局，逐步培育出磷化工、鉀化工、煤化工等業務線，為了整合化工資產，2006年，新希望集團設立新希望化工投資有限公司（簡稱“新希望化工”），作為化工板塊的上層控股公司，新希望也將持有的華融有限股權轉讓給了新希望化工。

依照擴張產能、提升技術并舉的路線，至2019年，華融有限氫氧化鉀產能已排名全國第五。2020年，華融有限整體變更為股份有限公司，名稱變更為華融化學股份有限公司（簡稱“華融化學”），新希望化工、寧波新融（員工持股平臺）分別持股95.5%、4.5%。

2022年3月22日，華融化學上市募資9.66億元，新希望化工持股比例降至71.63%，與寧波新融合計持股74.65%。

上市后，華融化學連續分紅，合計每股分紅0.33元/股（稅前），新希望化工合計獲得分紅1.13億元（稅前）。

上市當年，華融化學營收同比增長76%，然而，2023年卻同比下降6.67%，其凈資產收益率、銷售毛利率均較上市前明顯下滑。一方面市場周期下行，下游需求萎縮，另一方面，其產業結構也需要高端化升級。華融化學已開發出電子級、光伏級、試劑級、食品級的精細鉀產品及氯產品，來應對新的市場需求。

值得一提的是，新希望系化工板塊中，新希望化工、甘肅新瑞玖、新川肥料、新川化工、上海雙元貿易、寧波甬疆石化、前程石化、寧波科固、奔諾能源化工、燕華化工、寧波前程能源、寧波前程物產等均擁有與華融化學相同的PVC業務，存在同一控制下的同業競爭。

未來，華融化學如果收購同業資產，資產規模將進一步擴大。

除了新希望孵化的3家上市公司，新希望系還通過投資，獲得了多家上市公司控股權。

投資擴容：先后持股12家上市公司，減持后持股市值縮水至155億元

新希望集團的投資明顯分為兩個階段：2010年之前，偏向于選擇未上市標的公司股份制改革等機會參與投資，長期陪跑；2019年之后，則傾向于在標的公司破產重整或控股股東因經營困難轉讓股權時參與投資，不再追求長期持有。

戰略投資深圳燃氣、科倫藥業等5家公司

2010年之前，新希望集團投資了深圳燃氣（601139）、科倫藥業（002422）兩家上市公司。

深圳燃氣2003年改制，新希望集團通過控股的聯華信托和四川希望投資（后被新希望集團吸收合并）受讓其9%和1%的股權，合計持股10%。

2006年，深圳燃氣以1625萬元的對價收購新希望集團持有的四川燃氣50%的股權，四川燃氣旗下4家子公司納入深圳燃氣的合并財務報表。

2009年深圳燃氣上市，新希望集團持股比例稀釋為8.94%。值得一提的是，2011年1月，興業銀行以8.52億元對價收購聯華信托51.18%股權，新希望集團轉讓聯華信托股權，不再持有聯華信托股權。2012年，興業國際信托（原稱聯華信托）將所持深圳燃氣的股份轉讓給南方希望，交易完成后，南方希望、新希望集團分別獲得7.5%、0.83%股權，合計8.33%。

2020年8月開始，在深圳燃氣股價歷史高位期間，新希望集團兩次以集中競價方式減持1789萬股，套現2.9億元，南方希望也減持了1864.9萬股，套現1.47億元。截至2024年5月末，新希望集團、南方希望分別持有深圳燃氣230.1萬股、1.55億股，持股市值分別為1514萬元、10.2億元。

深圳燃氣上市以后每年分紅，15次分紅，南方希望和新希望集團合計分紅約3.65億元。

再看科倫藥業。2008年3月，這家同在成都的輸液藥企龍頭啟動股權改革，引入涌金系和新希望系等戰略投資者。新希望集團以40元/股的價格，耗資9000萬元，認購其定向發行的225萬股新股，持股比例2.81%。2008年5月，科倫藥業以資本公積向全體股東每10股轉增12.5股，新希望集團持股增至506.25萬股，認購價格相當于17.78元/股。

2010年6月，科倫藥業在中小板上市，此后股價一路沖高破百，成為四川第一只百元股。上市后，新希望集團持股比例稀釋至2.11%，為第七大股東。2013―2014年新希望集團減持其股份，到2015年已不在前十大股東列表。而2015年后通過仿制藥、創新藥兩大新開辟業務的不斷突破，科倫藥業實現業績、股價雙升的戴維斯雙擊，如今股價已是2015年末的2.5倍，新希望系錯過了科倫藥業這一波增長紅利。

2019年后，新希望集團通過新希望、南方實業、新投集團等實體，借上市公司重整或控股權轉讓的契機，投資了興源環境、飛馬國際、華創云信等上市公司。目前，新希望系公司已減持了華創云信股份，并擬將經營遇困的興源環境股份表決權轉讓給寧波國資股東。

截至2024年一季度末，南方希望實業持有深圳燃氣5.4%的股份，市值11.53億元；新希望、南方希望分別持有民生銀行4.18%、0.78%的股份，市值74.05億元、13.82億元；新投集團持有興源環境23.76%的股份，市值7.64億元；新投集團通過新增鼎（海南）投資發展有限公司，持有飛馬國際22.06%的股份，市值7.9億元；新希望化工和南方希望合計持有華創云信10.28%的股份，市值16.6億元，合計來看，其持有的5家公司股權總市值130億元。

借破產重整控制華創云信，后減持套現4.6億元

2008年5月，寶碩股份破產重整，河北寶碩集團所持的4513.1萬股被拍賣，新希望化工競購獲得該筆股份。后寶碩集團讓渡剩余的7800萬股股份，新希望化工持股量增至1.23億股，比例達至29.85%，成為寶碩股份第一大股東。2014年，寶碩股份向新希望化工定向增發新股，新希望化工持股比例增至39.29%。

2016年，寶碩股份實施重大資產重組，收購華創證券100%股權，成為證券和塑料管型材雙主業公司。重組完成后，南方希望因認購寶碩股份配套融資發行的股份，持有寶碩股份6.41%股份，而新希望化工的持股被稀釋。二者與拉薩經濟技術開發區北碩投資中心（有限合伙）合計持股19.31%，仍是寶碩股份第一大股東。2018年6月，寶碩股份更名華創陽安。

由于新希望系早已控股新希望財務公司（2011年經銀監會批準設立的國內第五家民企財務公司），參股民生銀行、新網銀行，此番因控股華創陽安而間接控股華創證券，滿格觸及金融機構“兩參一控”標準，轉讓華創云信的控制權成為必選動作。

2020年5月，新希望系股東開始減持華創陽安股份，當年合計減持2%股權，套現4.63億元。

為了提升華創證券綜合競爭力，突破凈資本瓶頸，2022年11月，華創陽安定增募資30.27億元，全部用于增資華創證券，未參與定增的新希望化工和南方希望持股分別被稀釋至6.74%、4.93%。

2023年5月，華創陽安更名華創云信，此前，其已開始密集收購資產。2022年12月，華創云信以5.5億元認購思特奇（300608）定向增發的20.94%股份，2023年又以3.51億元認購思特奇5.01%股權。2023年12月，華創云信全資子公司云信數網（上海）投資有限公司受讓思特奇創始人吳飛舟轉讓的1660萬股股份（占股份總數的5.01%）。交易完成后，華創云信直接、間接持有思特奇25.69%股份，成為其控股股東，并派駐3名非獨立董事。

2022年，華創證券通過司法拍賣，獲得太平洋證券7.44億股股份，以10.92%的持股成為后者第一大股東。2023年9月，證監會受理華創證券變更為太平洋證券主要股東或者實際控制人的申請，另外，華創證券擬控股太平洋證券的董事會、股東大會審批程序已完成。未來，華創云信將控股太平洋證券。

2024年2月，華創證券以5063.96萬元收購華創期貨13.81%股份，交易完成后，其持有華創期貨76.31%股權。隨著一系列收購的完成，華創云信的業績或會迎來增長的機會，新希望系的持股有望升值。

興源環境連虧4年，轉讓表決權引入國資股東

2019年4月，新投集團以14.5億元收購興源控股持有的興源環境23.6%的股份，成為其控股股東，每股單價為3.924元/股。

此時，興源環境已遇到經營困難。

由于參與多項PPP（Public―PrivatePartnership，公共部門與社會資本合作）和BOT（Build―Operate―Transfer，建設―運營―轉讓）項目，投入大、周期長等問題陸續出現。2020年，其投資凈現金流為負11.6億元，主要是支付PPP項目工程款。為了化解這一問題，興源環境轉讓了部分存量PPP項目，并就部分前景不佳的項目與政府達成縮量退出共識。

而新投集團入主興源環境的主要作用，一是資金支持，二是業務協同。

業務協同方面，興源環境明確提出，以公司生態環保全產業鏈優勢融入新希望集團“六位一體”鄉村振興行動方案的“1233戰略”，向全過程智能環保綜合服務模式轉變。

新投集團入主當月，興源環境即與新希望生豬養殖業務合作，簽訂首單豬場項目污水處理系統工程合同，并參與規模化生態化豬場建設招標項目，當年已中標多個訂單。2022年后，興源環境在發展“興源”壓濾機（1992年創立）為代表的裝備制造主業基礎上，加速布局儲能和雙碳等創新業務。

資金支持方面，2019年4月，興源環境向新投集團借款1.8億元。至2023年末，興源環境對新投集團的應付款為16.38億元，其中14.51億元已展期至2024年12月31日。

對于既存債務，2024年6月24日，興源環境公告，新投集團擬以不超過5億元的債權對興源環境增資。債轉股后，新投集團持股比例將進一步增加。

但是，新希望的輸血，并沒有從根本上扭轉興源環境的困境。2018年，興源環境出現上市以來的首次虧損，巨虧12.99億元，2019年勉強扭虧至0.34億元，2020―2023年連續4年虧損，合計虧損21.65億元。

截至2023年末，興源環境短期借款7.71億元、長期借款19.46億元、應付賬款19.85億元、其他應付款21.74億元，資產負債率高達90.21%。

債臺高筑之外，興源環境實際擔保余額合計超過30億元，其中直接或間接為資產負債率超過70%的被擔保對象提供的債務擔保余額超過21億元，放大了其或有債務風險，公司極有可能出現資不抵債的情況。

2024年1月，興源環境又因財務報表存在虛假記載，被浙江證監局給予行政處罰。

基于這樣的狀況，2024年2月，新投集團將所持興源環境3.69億股（占比23.76%）股份所對應的表決權委托給寧波財豐科技有限公司（簡稱“寧波財豐”），委托期限3年。

興源環境的控股股東由此變成寧波財豐，實控人也隨之變更為寧波市奉化區財政局。2024年6月25日，興源環境公告其控股子公司杭州興源環保獲得寧波奉化國資旗下子公司借款2億元。

未來，國資股東接手后為興源環境的紓困舉措，將決定新投集團的持股價值。

借重整進入的飛馬國際，市值僅剩40億元

興源環境之后，新希望系公司借重整進入的另一家上市公司是飛馬國際。

2021年，飛馬國際完成重整，新晉控股股東新增鼎（海南）投資發展有限公司（簡稱“新增鼎”）以5000萬元的對價獲得其29.9%的股權，另外向上市公司提供2億元借款，并在后續經營中提供總額不超過18億元的流動性支持。

新希望系通過3家公司持有新增鼎73.78%的股權，從而間接持有飛馬國際22.06%股權（圖10）。重整計劃中，新增鼎承諾上市公司2022―2024年凈利潤合計不低于5.7億元，飛馬國際在保留原有的垃圾發電和供應鏈業務同時，新控股股東將適時注入固廢處理領域資產，公司保持供應鏈服務和環保新能源雙主業發展格局。

但是，飛馬國際2022―2023年的凈利潤分別為0.88億元、0.16億元，距業績承諾的凈利潤差距較大，帶動其股價震蕩下跌，至2024年7月末跌至1.5元/股，市值僅剩40億元，新希望持股市值僅7.9億元。如果其股價繼續下跌至1元以下，并在連續20個交易日低于1元/股，將被強制退市。

飛馬國際又將如何提振其業績和股價呢？

由此可見，劉永好投資陷入困境的興源環境、飛馬國際，并未徹底扭轉公司的經營困局，未來其將如何處置這些持股，值得關注。

未來看點：食品加工、調味品、冷鏈物流業務或整合上市

上市公司股權，仍是劉永好手中最具價值的資產。參照新乳業、華融化學、新希望服務整合上市的經驗，新希望集團或有動力整合旗下的食品加工、調味品和冷鏈物流業務，并推動新希望六和食品、新希望味業、鮮生活冷鏈等平臺獨立融資、上市。

新希望六和食品：中央廚房、“10億元”爆款預制菜成看點

2023年末，新希望將新希望六和食品剝離至新希望投資集團，這是食品板塊獨立發展的關鍵一步。

一方面，剝離后，新希望將聚焦飼料和生豬養殖兩大核心主業，而業務聚焦的行業龍頭更容易獲得高估值。另一方面，未來條件成熟，食品業務公司亦可整合后獨立融資并上市。

在新希望體內，食品業務經歷了10年培育。這一業務的起點在2014年，此前一年，新希望以每年8億只的屠宰量在肉禽屠宰業務上排全國第一，但其屠宰加工的產品主要流向批發市場，價值空間有限。

為了尋找增長空間，2014年，新希望在屠宰和肉制品業務實施“凍轉鮮、生轉熟、貿易轉終端”戰略轉型，加大深加工食品比重，直接與終端對接，并整合旗下“美好”“千喜鶴”（2006年收購，2008年北京奧運會豬肉食品獨家供應商）肉制品品牌，成立新希望六和食品控股公司（簡稱“新希望食品”），新希望六和食品是其中的核心業務主體。

新希望六和食品剝離后，新希望仍持有食品業務，未來存在進一步剝離、整合的空間。

近年，新希望食品板塊的著力點在于打造中央廚房，引入自動化設備代替人工，優化生產效率，改善產品結構以提升溢價，從生鮮肉的屠宰分割向更高附加值的肉制品深加工、預制菜生產延伸。

10年間，圍繞中央廚房，新希望通過投資、收購、新建等方式構建了完整的食品產業鏈。

2015年，新希望與法國豬產業鏈一體化運營龍頭科普利信集團簽署戰略合作協議，該合作在2016年通過合資的豬肉深加工項目落地，引進法國的食品加工技術與優質豬肉原料，在國內發展高端肉制品業務。2016年，新希望收購嘉和一品中央廚房業務，后者是北京市場規模最大的中央廚房之一。2017年，新希望以6.06億元收購陜西農牧一體化龍頭企業楊凌本香農業產業集團70%的股權。

最重要的一筆收購發生在2021年8月，新希望收購四川省百味園食品有限責任公司（簡稱“百味園”）100%股權，2021年9月將其更名為德陽新希望六和食品有限公司，注冊資本逐步提升至6.2億元，作為新希望食品深加工的核心運營主體，控制嘉和一品、楊凌食品等16家新希望系食品公司。

百味園成立于2007年，由四川宜賓五糧液集團總投資1.02億元成立，主要生產“百味園燒白”系列罐頭產品，2009年逐步拓展出火腿腸、煙熏系列、水果罐頭、禽罐頭等產品。

除了收購，新希望兩次增資西南地區領先的速動食品供應平臺“凍品匯”，并投資成都新國富食品包材工廠、山東區域的屠宰和肉制品工廠等，集齊了食品加工產業鏈各環節成熟的業務公司。

同時，新希望也在內部升級軟件。其在原先的“美食發現中心”基礎上，升級組建食品研究院，推動深加工制品的研發。2017年，其推出的自熱型小火鍋，成為當年十大爆款方便自熱食品之一，中央廚房成為新希望食品深加工制品業務中的新增長點。

此外，在預制菜領域，新希望也打造出了10億元級銷售額的爆款產品，其第一個爆款是小酥肉。

2019年，“炸能做小吃、涮能吃火鍋，蒸能做扣碗，煮能成燴菜”的小酥肉銷售迅猛增長，下半年銷售額突破1.4億元。新希望、龍大美食（002726）、正大食品等爭相進入這個細分賽道。火鍋渠道讓新希望快速搶占市場。目前，新希望旗下美好食品已經100%覆蓋川派火鍋連鎖品牌Top100。2021年，美好食品小酥肉的銷售額達9.8億元，其中60%―70%都來源于川渝火鍋店。

2022年，新希望食品板塊銷售收入超過100億元，歸母凈利潤1.7億元，同比增長33%，其中，小酥肉大單品創造了14億元的營收，鹵肥腸營收近10億元。

除了美好食品，新希望旗下還有六和美食、千喜鶴、嘉和一品等預制菜品牌。其中，千喜鶴主要做生豬屠宰、冷鮮豬肉、凍品、調理品及副產品加工等，能夠為小酥肉等預制菜提供原料。嘉和一品則是加工制作主陣地。

新希望成功孵化出C端品牌和爆款產品，此時將食品業務剝離，獨立融資、上市或已提上日程。

2023年，新希望銷售各類深加工肉制品和預制菜26.87萬噸，同比增長6%；實現營業收入46.14億元，同比增長10.05%。如果按照新希望在重大戰略調整之前的食品業務口徑，由生豬屠宰加上深加工肉制品和預制菜，則營業收入合計為116.72億元，同比增長7.57%。

未來，仍在上市公司體內的鴨副產品，也有帶來業務增量的想象空間。

新希望每年屠宰鴨的數量約占全國的10%，這為其向下游發展奠定了基礎，也提高了禽養殖業務的產品溢價。新希望的鴨副產品，有較強的轉化能力。例如，其鴨腸的轉化率近100%；鴨血以高溫鴨血和鮮鴨血為主要產品，其中，鮮鴨血直供海底撈等大型火鍋連鎖品牌；從2021年開始，新希望開始加大鴨毛烘干加工的比例，以供下游羽絨服、羽毛球等廠商。另外，新希望骨粉等副產品的轉化率及利潤近年也都持續提升。

新希望味業：持續收購做大

與預制菜協同發展壯大的，是調味品業務，推動者是新希望集團旗下的草根知本。

2015年，新希望集團在西藏經開區設立創新業務投資公司草根知本，注冊資本12億元，先后投資了39家企業。值得一提的是，注冊在四川、貴州、西藏等西部地區的公司，符合鼓勵類產業要求，可享受按15%稅率征收企業所得稅等優惠。

目前，草根知本持有四川新希望味業有限公司（簡稱“新希望味業”）85%的股權、鮮生活冷鏈68.5%股權、重慶新牛瀚虹45%股權、四川徽記食品（好巴食豆干母公司）51%股權、四川有你一面43.35%股權。

2016年8月，草根知本設立子公司新希望味業，整合系內的調味品業務。

2016年11月，新希望味業收購成都市金福猴食品股份有限公司，該公司成立于2004年，生產鹽漬蔬菜、郫縣豆瓣和復合調料，擁有福猴、金福猴、川綠、元圓緣四個品牌，工廠年產能6萬噸。

2018年5月，新希望味業收購了成都國釀食品股份有限公司股權，該公司擁有“大王牌”醬油、食醋，“太和牌”豆豉，“海會寺牌”豆腐乳，“蜀香牌”調料及“錦橋牌”香腸、臘肉調料等系列調味品。

2018年5月，新希望味業參與四川川娃子食品天使輪投資，獲得其45.96%的股權。該公司創立于2015年，2021年12月完成3億元的A輪融資，估值30億元。川娃子擁有燒椒醬、油潑辣子等調味醬產品，其燒椒醬銷量已達5000萬瓶，油潑辣子2023年營收超過3000萬元。

目前，A股已有21家調味品上市公司，新希望味業未來或可籌劃獨立上市。

鮮生活冷鏈：估值100億元

產品結構的變化，加之電商渠道演進，使得及時觸達消費者的冷鏈物流網絡，成為新希望系走通C端模式的重要一環，新希望系原本區域性銷售的酸奶、鮮奶、預制菜、調味品等產品可以全國大規模鋪貨銷售。

兼顧服務內部和外部的新希望冷鏈物流網絡，是劉永好在公開采訪中提及頻次最高的“高科技含量”業務。

2016年，新希望集團成立鮮生活冷鏈。其下設深圳、河南、新疆、南寧、西安、沈陽、拉薩7個分公司，依靠自有網絡整合全國冷鏈車輛，并推出智慧物流平臺成都運荔枝科技有限公司（簡稱“運荔枝”）和智慧商流平臺四川集鮮數智供應鏈科技有限公司（簡稱“集鮮”），為餐飲連鎖、生鮮零售、食品生產貿易等企業提供從源頭到門店的全程冷鏈流通服務，旨在打造冷鏈物流行業的滴滴。

2016年，鮮生活冷鏈以5360萬元對價，收購四川匯翔供應鏈管理有限公司67%股權，后者2016年6月在成都成立后，其股東顏福才將擁有的其他貨物冷鏈運輸業務注入該公司。鮮生活冷鏈本是其冷鏈業務的客戶。

規模擴張下，鮮生活冷鏈亦獲得了資本的青睞，至2022年3月，其已完成天使輪、A輪、B輪融資，投資方包括遠東宏信（03360.HK，參與了兩輪投資）、中金資本、龍湖資本、貴陽創投、中信建投資本、網聚資本、深圳市東創云投資等，融資后估值100億元，邁入了食材流通行業獨角獸俱樂部。

在產融結合催化下，鮮生活冷鏈發展迅速，其服務網絡已覆蓋31個省2800個區縣，可調配冷鏈車輛超過18萬臺，入網的云倉超過1100萬平方米。2022年，中物聯冷鏈委發布的冷鏈企業百強榜中，鮮生活冷鏈旗下的運荔枝排名第二，第一、第三分別是順豐速運和京東物流。

值得一提的是，新希望選中的預制菜和冷鏈物流兩大賽道，均擁有萬億級市場空間。

農業農村部數據顯示，2022年我國預制菜市場規模達4196億元，預計2026年突破萬億。而預制菜在口味、技術等方面的要求越來越高，新希望不僅有打造爆款單品的經驗，更擁有從上游養殖、中游研發生產到下游物流銷售的完整產業鏈，未來或推出更多的爆款，帶動營收增長。

而中國冷鏈物流也是一個持續增長的市場，2023年規模為5170億元，同比增長5.2%，預計2026年將突破萬億元。鮮生活冷鏈有望分享預制菜和冷鏈物流發展的紅利。

過往40多年的發展中，一體化產業培育與資本運作兩手抓，使得新希望系通過持續孵化新業務、投資可變現的金融資產，增加了資產和資本騰挪的空間，以對抗風險、平滑周期。2013年，新希望毛利率僅為5.36%，劉暢接班后主導向養殖、食品領域延伸產業鏈，到2019年，新希望毛利率攀升至12.07%。2019年，新希望四大板塊中，飼料毛利率最低，為8.1%，禽產業、豬產業、食品的毛利率分別為10.65%、38.53%、13.47%，新業務仍舊是新希望業績成長的最強驅動力。

今年5月后，豬價回暖、上市豬企大幅減虧，令人看到周期磨底階段終結的曙光。伴隨新一輪豬周期啟動，新希望能否走出逆風局？新希望系的資本版圖又會有什么變化呢？

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