愛美客不美了

商海沉浮中，有一種生意模式被冠以“超級(jí)造富機(jī)”的美譽(yù)，它們?nèi)缤g(shù)師般，將平凡的商品轉(zhuǎn)化為讓人欲罷不能的寶貝。

比如茅臺(tái)，以獨(dú)特的醬香，讓無數(shù)酒客為之傾倒；再比如玻尿酸，神奇的魔力，讓無數(shù)愛美的女士為之著迷。這不僅是一場關(guān)于美麗的革命，更是一場關(guān)于財(cái)富的盛宴。

2020年9月，深交所的鐘聲為愛美客的上市敲響，這家被譽(yù)為“女性茅臺(tái)”的企業(yè)，終于揭開了其神秘的面紗。它的招股書如同一部精彩的商業(yè)劇本，揭示了其背后的商業(yè)邏輯：一瓶成本僅32元的玻尿酸，經(jīng)過層層加碼，出廠價(jià)飆升至2 500元，而到了消費(fèi)者手中，價(jià)格更是驚人地達(dá)到了10 800元。這不僅僅是數(shù)字的跳躍，更是對“美麗經(jīng)濟(jì)”暴利本質(zhì)的深刻詮釋。

愛美客的上市，照亮了資本市場的天空，股價(jià)從發(fā)行時(shí)的118.27元，一路飆升至1 331.02元（除權(quán)價(jià)格）。而愛美客高達(dá)92.63%的銷售毛利率，更是讓人驚嘆于這門生意的盈利能力。

好景不長。

從2021年7月起，愛美客的股價(jià)就步入漫漫熊途，從最高589.52元跌至最低136元，幾近回到四年前的起點(diǎn)，市值也蒸發(fā)近1 000億元。是什么原因讓這位資本寵兒慢慢跌下神壇？

最好時(shí)光

時(shí)針撥回到2020年，愛美客炙手可熱，作為國內(nèi)醫(yī)美行業(yè)龍頭，它備受關(guān)注。上市后，愛美客成為A股市場繼茅臺(tái)和石頭科技之后“第三只千元股”，并被熱捧為“醫(yī)美概念第一股”“女人中的茅臺(tái)”等稱號(hào)。

那時(shí)，創(chuàng)始人簡軍57歲。令人難以置信的是，這樣一家醫(yī)美巨頭的幕后老板，在創(chuàng)業(yè)之前，竟與醫(yī)美行業(yè)沒有任何交集。

愛美客和簡軍的故事，還要從她放棄鐵飯碗，出國闖蕩說起。

1985年，畢業(yè)于清華大學(xué)工商管理系的簡軍，成功進(jìn)入中國糧油食品進(jìn)出口總公司工作，從事國際貿(mào)易業(yè)務(wù)。

到了90年代，隨著出國熱潮的興起，簡軍忍痛辭去這份央企鐵飯碗工作，前往美國淘金。她先后在美國Be-strendInt’lInc.公司和巴拿馬Abate-cedoraTextilS. A.公司工作。

一次偶然的機(jī)會(huì)，2003年，瑞典奇美德的玻尿酸填充劑獲得美國FDA批準(zhǔn)上市。她目睹了一位古稀之年的女士，在注射玻尿酸之后，面部皺紋有明顯的改善，并且無副作用。“我覺得時(shí)機(jī)已到，所以毅然辭職回國開始創(chuàng)業(yè)，決定不依賴進(jìn)口，研發(fā)出屬于自己的玻尿酸。”

2004年，簡軍回國創(chuàng)業(yè)，夫婦倆與朋友一起出資，成立了北京英之煌生物科技有限公司，也就是愛美客的前身。

這之后的幾年，愛美客一直靜悄悄地發(fā)展。直到2009年，愛美客推出了自己的首款玻尿酸美容針——逸美，這也是國內(nèi)首款透明質(zhì)酸鈉類注射填充劑。

愛美客開始起飛了。

隨后的幾年，愛美客相繼推出多款產(chǎn)品，愛芙萊、寶尼達(dá)、逸美、逸美一加一等。值得一提的是2016年，愛美客研制出國內(nèi)唯一一款針對女性頸紋的玻尿酸復(fù)合注射產(chǎn)品“嗨體”，并取得國家三類醫(yī)療器械證書。投向市場僅僅一年，“嗨體”在愛美客的營收比重就迅速增加到了四成。

其實(shí)在輕醫(yī)美注射類項(xiàng)目中，能與玻尿酸平分秋色的，還有肉毒毒素。肉毒毒素又稱肉毒桿菌毒素，其功能主要是瘦臉、塑小腿等，能快速去除眉間紋、魚尾紋和抬頭紋等，有效實(shí)現(xiàn)抗衰老目的。

數(shù)據(jù)顯示，玻尿酸注射針劑和肉毒毒素注射針劑分別占中國注射醫(yī)美規(guī)模的66.59%和32.67%，分別同比增加53.11%和90.56%，肉毒素增速尤為顯著。

為了將整個(gè)輕醫(yī)美業(yè)務(wù)線緊握手心，愛美客選擇用兩條腿走路。

2018年9月，愛美客就與Huons Bio的母公司Huons Global簽訂了A型肉毒素產(chǎn)品在中國的獨(dú)家代理合作協(xié)議。隨后，愛美客又對其進(jìn)行增資并收購Huons Bio部分股權(quán)，合計(jì)持有Huons Bio 25.4%股份。

對于愛美客而言，收購一方面有利于公司熟悉、引進(jìn)海外前沿技術(shù)，提升整體競爭實(shí)力；另一方面有利于公司拓展海外市場，借力Huons Bio品牌在海外市場的高認(rèn)，進(jìn)行國際化的戰(zhàn)略布局。

2017-2019年，愛美客的綜合毛利率均在85%以上，2019年穩(wěn)穩(wěn)超過了90%。2020年9月28日，愛美客如愿以償，成功登陸創(chuàng)業(yè)板，上市首日，其股價(jià)暴漲，以340.10元收盤，股價(jià)漲幅高達(dá)287.56%。

按照愛美客最高市值計(jì)算，簡軍身價(jià)最高超過了680億元，是當(dāng)之無愧的“玻尿酸女王”。

狂飆到減速

按照正常的商業(yè)腳本，愛美客的發(fā)展劇情應(yīng)該是一路向上，穩(wěn)坐國內(nèi)醫(yī)美界的頭號(hào)交椅，海外也躋身前列。但是，它卻偏離了常規(guī)劇情，走向了不太好的結(jié)局。

近日，愛美客發(fā)布了2024年半年報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.57億元，同比增長13.53%；實(shí)現(xiàn)凈利潤11.21億元，同比增長16.35%。盡管業(yè)績依然保持增長，但增速相較于以往有所放緩。

對比2021年至2023年的中報(bào)，愛美客的營收增速分別為161.87%、39.7%、64.93%，凈利潤增速為188.86%、38.9%、64.66%。特別是2024年第二季度的業(yè)績增速已經(jīng)降至個(gè)位數(shù)2.35%，這是愛美客2021年以來的最低增速。

什么原因從狂飆到減速？

一是營收產(chǎn)品比重嚴(yán)重傾斜。根據(jù)報(bào)告可得，愛美客玻尿酸業(yè)務(wù)的收入增速呈現(xiàn)下滑趨勢。但從收入來看，愛美客的玻尿酸產(chǎn)品收入占公司總營收比重額的98.08%，其余業(yè)務(wù)的收入占比才不到2%。隨著市場競爭的加劇和消費(fèi)者需求的多樣化，愛美客正面臨著對單一產(chǎn)品的依賴問題。

二是市場競爭加劇。

隨著醫(yī)美行業(yè)的快速發(fā)展，市場上的競爭日益激烈，同質(zhì)化競爭導(dǎo)致“價(jià)格戰(zhàn)”，壓縮了醫(yī)美企業(yè)的利潤空間。與茅臺(tái)產(chǎn)品的獨(dú)特性不同，愛美客的醫(yī)美產(chǎn)品并非不可替代。一旦其核心產(chǎn)品市場出現(xiàn)缺失或達(dá)到增長上限，將對愛美客的成長性構(gòu)成重大利空。

比如，愛美客的核心產(chǎn)品如“嗨體”和“濡白天使”雖然在市場上具有競爭優(yōu)勢，但面臨著來自其他企業(yè)的競爭壓力，如華熙生物前不久上市的“潤致·格格”，獲得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)，成為我國第二款復(fù)合溶液械三類證產(chǎn)品。該產(chǎn)品主要功效與“嗨體”相似，這也預(yù)示著“嗨體”獨(dú)占市場的時(shí)代走向尾聲。

還有愛美客的第二曲線“濡白天使”同樣面臨壓力。一方面，有艾維嵐等老牌競爭對手，另一方面，還有江蘇吳中推出的艾塑菲等進(jìn)口童顏產(chǎn)品，以及四環(huán)醫(yī)藥、西宏生物等企業(yè)也正虎視眈眈。

同時(shí)，根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2024-2030年中國醫(yī)療美容行業(yè)深度分析及發(fā)展趨勢研究預(yù)測報(bào)告》，2023年中國醫(yī)療美容市場規(guī)模達(dá)到2 666億元，預(yù)計(jì)2024年將增長至2 880億元。盡管市場仍在增長，但增長速度已出現(xiàn)減緩跡象。

三是營銷費(fèi)用的高投入。

醫(yī)美行業(yè)與傳統(tǒng)醫(yī)療行業(yè)相比，更強(qiáng)調(diào)消費(fèi)屬性，消費(fèi)者的需求往往源于個(gè)人美學(xué)追求，并且容易受到營銷活動(dòng)的影響。在醫(yī)美服務(wù)的選擇上，消費(fèi)者表現(xiàn)出較高的自主性和選擇性。因此，對于醫(yī)美公司而言，建立有效的營銷渠道至關(guān)重要。這些渠道的建設(shè)通常需要大量的資金投入。

數(shù)據(jù)顯示，截至2023年末，愛美客已擁有超過400名銷售和市場人員，覆蓋全國31個(gè)省、市、自治區(qū)，覆蓋國內(nèi)大約7 000家醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)。而在2020年的年報(bào)中，愛美客僅覆蓋了5 000+家醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)。

而其2023年的銷售費(fèi)用從2022年的1.62億元增長至2.6億元，增長率達(dá)到了60%。這表明愛美客在營銷渠道建設(shè)上的投入顯著增加，以應(yīng)對市場競爭和提升品牌影響力。

四是消費(fèi)者需求變化。記者查閱愛美客今年第二季度業(yè)績增速，該季度其營收為8.49億元，同比增長2.35%；歸母凈利潤為5.93億元，同比增長8.03%，增速已降至個(gè)位數(shù)。其實(shí)直白點(diǎn)說，就是消費(fèi)者的錢包捂緊了。如今，消費(fèi)者對服務(wù)品質(zhì)要求不斷提高，更加注重個(gè)性化和定制化的服務(wù)，同時(shí)價(jià)格也是他們考量的重要因素。

自殺式內(nèi)卷

談及醫(yī)美相關(guān)的話題，暴利是第一反應(yīng)。但現(xiàn)在，鏈條上的任意一環(huán)都在拼命活著，走向自殺式內(nèi)卷。為什么？

醫(yī)美行業(yè)的快速發(fā)展，市場上的競爭日益激烈，尤其是像愛美客這種將玻尿酸等注射品類劃分成單獨(dú)領(lǐng)域。為了爭奪市場份額，供應(yīng)商之間可能會(huì)采取極端的競爭策略，如過度降低價(jià)格，這不僅壓縮了利潤空間，還可能導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)水平的下降。

當(dāng)然，市場上的產(chǎn)品和項(xiàng)目趨于同質(zhì)化，缺乏創(chuàng)新和差異化，使得消費(fèi)者難以區(qū)分不同供應(yīng)商之間的產(chǎn)品和服務(wù)。

供給的井噴，預(yù)示著內(nèi)卷的加劇。

此前，像愛美客這樣的上游供給端對于下游機(jī)構(gòu)相對強(qiáng)勢，核心策略是將資源傾斜給頭部機(jī)構(gòu)，甚至能夠忽略中小機(jī)構(gòu)的感受。比如，部分小型機(jī)構(gòu)反映，在拿貨量比較低的情況下，不會(huì)給到最低價(jià)，甚至不愿意授權(quán)。但如今，在上游產(chǎn)能過剩的情況下，中游機(jī)構(gòu)有了更多的選擇。

舉個(gè)例子，美萊整形定制的玻尿酸“貝麗姿”，這種自有品牌的玻尿酸產(chǎn)品由于是直接由醫(yī)美機(jī)構(gòu)定制，省去了中間環(huán)節(jié)，因此能夠?qū)崿F(xiàn)更低的成本。同時(shí)，由于醫(yī)美機(jī)構(gòu)可以自主控制售價(jià)，因此在保證產(chǎn)品質(zhì)量的前提下，能夠?yàn)闄C(jī)構(gòu)帶來較為豐厚的利潤空間。

這種做法在醫(yī)美行業(yè)中并不少見，一些醫(yī)美機(jī)構(gòu)通過與上游廠商合作，推出專供自家機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品，以此來提升競爭力和盈利水平。

再看中小機(jī)構(gòu)雖然在規(guī)模上不占優(yōu)勢，但可以通過戰(zhàn)略同盟的方式把觸角伸到上游。現(xiàn)在市面上已經(jīng)出現(xiàn)了中小機(jī)構(gòu)聯(lián)合生產(chǎn)“OEM”產(chǎn)品的情況。在完成產(chǎn)品的生產(chǎn)后，不同規(guī)模的機(jī)構(gòu)按需分配。

這樣看來，內(nèi)卷用在醫(yī)美行業(yè)特別恰當(dāng)，不管是上游供給還是中游機(jī)構(gòu)，自身都高度分散，各自為戰(zhàn)，容易打價(jià)格戰(zhàn)，就像自相殘殺。