信托業務“三分類”賦能構建房地產發展新模式

加快構建房地產發展新模式，既是黨中央為了適應新型城鎮化和房地產市場供求關系發生重大變化新形勢作出的重大部署，也是防范化解房地產風險、實現房地產高質量發展的治本之策。為實現這一目標，國務院相關部門從金融支持房地產市場風險化解和健康發展角度推出了一系列政策。信托融資在過往城鎮化建設中發揮過重要作用，在房地產行業風險化解和向發展新模式轉換的新形勢下，信托公司可以使用信托業務“三分類”賦予的豐富功能，不斷創新服務模式，提升服務質量，賦能房地產融資模式重構，支持房地產業高質量發展，在新型城鎮化建設征程中作出新的貢獻。

以多元金融工具提供全周期、多場景服務

信托公司回歸本源、轉型創新，能以更多元金融工具為房企提供全周期、多場景服務，滿足發展新模式下房企綜合化需求。

2023年《中國銀保監會關于規范信托公司信托業務分類的通知》正式出臺并實施，通知強調信托公司回歸受托人的定位，將信托業務分為資產服務信托、資產管理信托、公益慈善信托三大類共25個業務品種，引領

信托業發揮信托制度優勢有效創新，豐富信托本源服務 供給。在以往信托公司和房地產企業的融資合作中，包 括債權融資、股權融資以及資產證券化服務，其中以債 權融資為主，真股權合作以及信托公司作為資產服務機 構服務房地產企業進行資產證券化融資的規模均較小。 在信托業務“三分類”中，除了原先模式外，新的預付 類資金服務信托、擔保品服務信托、風險處置服務信托 等更能有效服務于當前房地產行業融資模式再造和風險 處置化解。 房地產開發融資仍有需求，但股權融資將扮演越 來越重要的角色，有利于促進房地產企業健康可持續經 營。從國務院發布的《深入實施以人為本的新型城鎮 化戰略五年行動計劃》來看，我國城鎮化進程仍將持 續，特別是到2030年常住人口城鎮化率要升至近70%的 目標，房地產行業將在新型城鎮化背景下迎來新機遇。 參考發達國家城鎮化建設經驗和國內房地產行業發展進 程，我國房地產市場仍有很大發展空間。其中既有農業 轉移人口市民化行動帶來的需求，也有滿足城市更新帶 來的多樣化改善型住房需求，還有服務經濟社會發展相 關的產業地產、綠色地產、養老地產、文化地產、旅游 地產等產業也將蓬勃發展，體現了房地產行業通過轉型

建立適應經濟發展、人民需求的地產新模式。

市場發展意味著房地產企業仍需要尋求各種外部合作，特別是在開發融資階段。然而，融資方式將發生較大的變化，這體現在房地產企業以往與信托公司的合作方式主要以債僅融資為主方面。彼時債權融資相較于股權融資更有優勢，主要有三方面原因：一是從房地產企業來看，在高杠桿、高周轉經營模式下，房企需要的資金周轉速度快，債權融資能帶來的資金供給量大。此外，房地產企業對于優質項目的超額利潤共享意愿也較低，更偏好和金融機構進行債權融資。二是對于信托公司而言，債權融資相較于股權融資在項目的前期盡調、風控措施、跟蹤管理等方面相對更為容易，更容易進行業務切入。三是從投資者角度看，債權融資信托更符合當時投資人的風險偏好，股權融資信托產品的風險收益結構吸引力不足。

在房地產發展新模式下，這三方面因素都發生了變化：首先是房地產企業將更傾向于通過股權融資轉移部分項目風險，維持合理負債結構，資金也有了分享優質項目超額利潤的機會；對于客戶而言，基于投資與開發階段的債權類產品和股權類產品兩類產品收益風險比再調整和評估，會從債權類產品逐步過渡到接受股權類產品，投資于房地產項目股權的資產管理信托會將迎來市場機遇；對于信托公司而言，資產管理信托仍能投資于項目公司債權或股權，經過10余年的積累，信托公司在房地產領域普遍建立了專業化團隊、成熟的流程和制度，有很好的客戶資源，很多公司也都有了房地產股權投資的經驗，可以對投資項目進行專業化的管理，控制風險。因此，在房地產開發融資中，信托公司未來將越來越多地使用股權投資工具，協助房地產企業在開發階段進行融資。以上海信托的實踐為例，近三年成立了多單投資于房地產項目股權的集合信托計劃，涵蓋住宅項目、產業園項目、商業地產項目等。通過對標的項目投前嚴篩選、投后嚴管理，已有多單項目實現成功退出， 投資人均獲得較好的回報。

此外，市場化的房地產企業開始涉足代建領域。除了純代建以外，在部分項目中還會以小比例股權參與，部分會引入金融機構。不同的參與方在開發、銷售、資金管控、資金分配次序等方面參與度和訴求有所差異，而通過行政管理服務信托作為獨立第三方提供賬戶管理、執行監督、清算分配等服務能更好地服務此類復雜業務合作。

預付類資金服務信托能夠助力商品房交易制度的完善，隔離交易風險。此次房地產行業的案例不僅暴露了過往高杠桿經營模式的問題，也反映出原先預售制度中存在的一些問題。部分房地產開發企業除了自身債務展期、違約，行業的風險也向上下游傳導，下游的購房者面臨項目因為資金不足而帶來的交房延期甚至爛尾風險，直接影響著發展新模式的構建，“保交樓”成為重點任務。出現這種情況的主要原因之一是原有預售制度中預售資金監管在制度設立和具體實施中存在缺陷。

要完善預售制度，信托業務“三分類”中的預付類資金服務信托可以提供解決方案，能助力商品房交易制度的完善。所謂預付類資金服務信托，是指信托公司提供預付類資金的信托財產保管、權益登記、支付結算、執行監督、信息披露、清算分配等行政管理服務， 幫助委托人實現預付類資金財產獨立、風險隔離、資金安全的信托目的。預付類資金服務信托可以將購房人交付的預付購房款設立信托計劃，實現財產獨立、隔離風險，保障資金安全。目前預售資金一般以預售資金監管賬戶開在銀行，由于銀行往往在開發貸款、購房貸款等方面與房企和項目有合作，其獨立性在糾紛中受到質疑。以前也有部分監管銀行違規劃扣預售資金歸還貸款。預付類資金服務信托的介入，其風險隔離和保障資金安全功能會優于現有措施。目前已有多家信托公司在房地產領域開展預付類資金管理服務信托，展示信托制度本源優勢，有效體現了對經濟社會的價值， 使信托成為維護人民群眾財產安全、提升社會治理能力的有益工具。

在房地產物業運營階段，資產管理信托、資產證券化服務信托等能服務于房地產不同的融資需求。盤活存量是構建房地產發展新模式的重要內容，私募REITs、公募REITs等針對存量物業的市場空間巨大。從海外的經驗來看，美國REITs市場在2020年底達到了1.2萬億美元的規模，日本的REITs市場在房地產行業下行期得到了迅速發展，已經成為亞洲第一大REITs市場，未來國內房地產存量市場也將是關注的重點。然而，受制于市場規模，過往信托公司作為資產服務機構服務房地產企業進行資產證券化融資的規模也較小。一方面，當時房地產企業的資產證券化融資相較于信用債，整體規模更小；另一方面，資產證券化產品分為銀行間發行和交易所發行，房地產企業的資產證券化產品在交易所的規模遠大于銀行間市場。在2019至2021年三年間，銀行間房地產行業的ABN發行規模接近200億元，交易所房地產行業的ABS發行規模則超過3000億元。發行規模的巨大差異與交易所市場在資產證券化產品上的先發優勢有一定的關系。信托公司只能作為銀行間資產證券化產品發行載體的管理人，尚未取得交易所資產證券化產品發行載體的管理人資格，受市場規模影響，其服務規模較小。

在發展新模式下，房地產企業和金融機構都應高度重視房地產存量市場的開發。首先在以政府為主滿足剛性住房需求的新模式下，保障房租賃市場、配售型保障房市場等是未來房地產市場的重要組成部分，也是運營的重要市場。目前保障性租賃住房的資金來源包括專項的財政撥款、專項貸款、以租金收入質押發行資產證券化產品、公募REITs等。保障性租賃住房市場的出租率和租金收入相對穩定，是一類風險相對較小的資產。信托可以通過資產管理信托投資其發行的資產證券化產品、公募REITs等，也可以通過資產證券化服務信托協助其融資。除了保障性租賃住房外，商業地產比如寫字樓、消費類基礎設施、產業園區、倉儲物流地產等也有廣闊的運營市場。這類物業的開發和經營周期可以分為三個階段：一是開發或者更新階段，包括物業開發建設以及舊物業的改造翻新。在此階段，信托對其的融資賦能主要在通過資產管理信托投資于項目公司股權。二是初始運營階段，這一階段是物業的出租率與租金爬坡階段，這一階段信托對其的融資賦能也主要在通過資產管理信托投資于項目公司股權。上海信托近期成立了一系列聚焦于產業園區、物流倉儲、長租公寓等基礎設施股權的投資產品，募集資金投資于非特定多項目，涵蓋處于開發階段和初始運營階段的項目。三是物業經營相對成熟期，這一階段物業的出租率已達到較高水平，租金水平隨著經濟發展逐步提升。這一階段，物業的融資途徑包括經營性物業貸、發行資產證券化產品、公募REITs等。在這一階段，與保障性租賃住房類似，信托可以通過資產管理信托投資其發行的資產證券化產品、公募REITs等，也可以通過資產證券化服務信托協助其融資。

有效服務房地產行業的風險處置與化解

風險處置與化解是轉向發展新模式的重要前提和組成部分，風險處置服務信托可以有效服務房地產行業的風險處置與化解。

政策對于當前房地產行業風險處置與化解支持力度大，主要包括三個部分：一是對爛尾風險項目的處置， 包括了“保交樓”政策、并購貸款政策支持等；二是對房地產企業再融資的支持政策，包括了“金融16條”在信貸、債券以及股權融資上對房企的支持、推動金融機構對“白名單”項目的融資支持；三是在當前下行周期中對存量住房的消化，包括了推動縣級以上城市收購存量商品房用作保障房等。同時，住房和城鄉建設部也提到了對嚴重資不抵債、失去經營能力的房企，要按照法治化、市場化的原則，該破產的破產，該重組的重組。在2024年9月24日國新辦舉行的新聞發布會上央行也宣布了從金融角度對于房地產化解風險的進一步支持，包括：對于保障性住房再貸款，中央銀行資金的支持比例由原來的60%提高到100%；經營性物業貸款和“金融16 條”這兩項政策文件延期到2026年底；支持收購房企存量土地。在將部分地方政府專項債券用于土地儲備基礎上，研究允許政策性銀行、商業銀行貸款支持有條件的企業市場化收購房企土地，盤活存量用地等。

一系列的政策支持、處置和化解推進涵蓋了不同風險的企業、不同風險和不同階段的項目，但由于房企和項目在債務上的復雜性，實際的推進中也出現了一些問題。最高人民法院在2024年7月底發布了《關于房地產白名單項目采取保全執行措施有關問題的通知（法〔2024〕154號）》，規定人民法院對金融機構為支持房產白名單項目建設施工提供的新增貸款、發放的并購貸款等賬戶及其資金，不得采取凍結、扣劃措施，除非是因本項目續建工作原因。這一通知反映了項目端增量資金投入與項目原先債權訴求以及對企業債權訴求的矛盾。如果引入信托制度的信托財產獨立、風險隔離功能，可以很好地幫助出險房地產企業進行重組、破產清算，以及引入項目新增資金續建盤活經營。以設立擔保品服務信托幫助房地產項目處置與風險化解為例，在違約時，債權人需要通過處置抵押物以實現債權，其過程中往往需要經過冗長的司法訴訟程序，影響抵押項目的繼續建設推進，且最后也可能存在以物抵債的結果。但債權人為金融機構或資管產品時，難以直接接受抵押項目股權過戶。通過設立擔保品服務信托，由信托公司作為受托人管理、處置抵押項目，債權人持有服務信托的受益權。在這一模式下，可以快速幫助各方理順債權債務關系，避免進入司法程序對項目建設、銷售的影響， 也有助于項目引進增量資金化解風險。

按此思路，信托公司通過設立風險處置服務信托來幫助化解房地產企業重組和破產風險，保障債權人利益。所謂風險處置服務信托是指信托公司作為受托人， 為企業風險處置提供受托服務，設立以向債權人償債為目的的信托，提高風險處置效率。舉例來說，某金融機構將其對某重組房企的債權作為優先級、引進的新資金方作為中間級、多個項目原股權方作為劣后級設立了重組服務信托。該信托計劃財產包含多個涵蓋不同開發階段、不同物業形態的多個項目股權和增量投資資金。通過設立風險處置服務信托，可以先解決新舊債務風險隔離問題，將風險房地產企業的部分優質項目從房地產企業整體資產內分割出來，有效平衡各方利益，推動項目實現復工和銷售回款。在過往大型房企的破產重組、破產清算中，風險處置服務信托已有較多成功落地的案例，一些信托公司不斷探索產品迭代更新，推出系列化產品和服務，未來對于大型房企復雜的破產重組或者破產清算，服務信托有望發揮重要作用。

新型城鎮化建設的房地產發展模式亟需構建，房地產行業也將呈現新的發展特征。雖然目前我國房地產市場仍處于調整周期，行業的風險仍待化解，但同時房地產領域依然是同時未來值得關注和投資的重點領域。在行業風險化解與向發展新模式轉變過程中，信托公司將憑借其制度優勢通過資產管理信托與資產服務信托賦能房地產融資模式重構再造，為房地產行業高質量發展貢獻信托力量！

（作者系上海信托黨委書記、總經理）

責任編輯：董 治