預(yù)期修復(fù)與多輪驅(qū)動

在疫情后全球經(jīng)濟版圖中，經(jīng)濟運行面臨的內(nèi)外部不確定性顯著增加，催生了一系列前所未有的新現(xiàn)象與新挑戰(zhàn)，傳統(tǒng)財政與貨幣政策工具效果受限。

當(dāng)源于凱恩斯理論的傳統(tǒng)調(diào)控方式遇到挑戰(zhàn)時，日本野村證券經(jīng)濟學(xué)家辜朝明的資產(chǎn)負(fù)債表衰退理論備受關(guān)注，該理論以20世紀(jì)90年代日本經(jīng)濟泡沫破裂為鏡鑒。辜朝明強調(diào)，金融危機通過資產(chǎn)負(fù)債表渠道傳導(dǎo)，要求宏觀經(jīng)濟政策框架必須跳出傳統(tǒng)窠臼，以應(yīng)對經(jīng)濟主體（尤其是企業(yè)與家庭）決策邏輯的深刻變化，即企業(yè)不再單純追求利潤增長與規(guī)模擴張，而是致力于填補資產(chǎn)端虧空，傾向于保守經(jīng)營以恢復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的健康狀態(tài)。這一轉(zhuǎn)變限制了企業(yè)投資活動，抑制經(jīng)濟增長。在家庭方面，房地產(chǎn)價格下跌導(dǎo)致家庭資產(chǎn)負(fù)債表受損，亦影響其消費與投資行為。

當(dāng)前我國經(jīng)濟主體資產(chǎn)負(fù)債表同樣受損，改變預(yù)期被置于經(jīng)濟政策首要位置。2023年年末的中央經(jīng)濟工作會議適時調(diào)整政策導(dǎo)向，將“穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)”作為新的政策組合拳，其中“穩(wěn)預(yù)期”超越其他因素躍居首位，凸顯政策制定者對市場預(yù)期管理的空前重視。

中國社會科學(xué)院原副院長、學(xué)部委員高培勇指出，經(jīng)濟短期波動的根源在于預(yù)期的波動，即市場情緒與大眾看法的一致性變化。這種一致性預(yù)期的形成能引發(fā)市場情緒的大規(guī)模快速調(diào)整，因此，中央高度關(guān)注預(yù)期管理，旨在通過政策引導(dǎo)穩(wěn)定市場預(yù)期，提振市場信心。

面對經(jīng)濟形勢，中共中央政治局于2024年9月 26日加力推出一攬子增量政策，12天內(nèi)各項政策密集發(fā)布，既彰顯了國家加大政策出臺與執(zhí)行的力度，也充分體現(xiàn)了其在促進經(jīng)濟增長方面的堅定意志。在此背景下，企業(yè)與消費者應(yīng)敏銳地洞察市場變化，抓住市場發(fā)展機遇。

精準(zhǔn)施策，多管齊下

從內(nèi)容來看，一攬子增量政策涉及房地產(chǎn)、股市、營商環(huán)境與民營企業(yè)發(fā)展、降準(zhǔn)、降息、提升流動性等諸多方面。各項政策大多圍繞改變預(yù)期而“對癥下藥”。

1.穩(wěn)兩市，修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表

穩(wěn)定樓市和股市成為一攬子增量政策的目標(biāo)重點。近年，房價不斷下降，股市低迷、成交量萎縮，居民資產(chǎn)負(fù)債表受損，2024年1月至8月，全國新建商品房銷售額59723億元，同比下降23.6%，其中住宅銷售額下降25.0%。在這種情況下，經(jīng)濟主體賬戶財富縮水，企業(yè)、家庭目標(biāo)由利潤最大化轉(zhuǎn)向債務(wù)最小化。此時，盡管央行刺激貸款調(diào)低利率，但家庭、企業(yè)的貸款意愿也不強。這導(dǎo)致投資下降—失業(yè)率增加—收入下降—消費和投資動機下降的惡性循環(huán)。

一攬子增量政策的核心是“穩(wěn)信心、穩(wěn)預(yù)期”，實現(xiàn)該目標(biāo)就要修復(fù)經(jīng)濟主體的資產(chǎn)負(fù)債表。在此基礎(chǔ)上，與鼓勵投資、消費的政策相互配合，實現(xiàn)預(yù)期的政策效果。房地產(chǎn)市場，止跌回穩(wěn)。股票市場，美聯(lián)儲降息后，2024年9月30日，中國股市在“9·24”新政的助推下，經(jīng)歷了一次前所未有的反彈，漲幅更是創(chuàng)下了16年來的最高水平，市場信心得到體現(xiàn)。實際上，在此之前，我國就持續(xù)對股市進行規(guī)范，其中證監(jiān)會最重要的改革之一是用股票注冊制代替審批制，對違規(guī)者進行嚴(yán)厲處罰。

在穩(wěn)兩市、修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的同時，一攬子增量政策也充分考慮了對中低收入群體和企業(yè)的紓困工作?；菝裆?，對低收入人群消費進行補貼和支持，幫助特殊人群增加收入。在企業(yè)層面，加大對企業(yè)的扶持力度，加大宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)力度，化解企業(yè)債務(wù)風(fēng)險，幫助企業(yè)脫困，同時針對穩(wěn)信心，一攬子增量政策中關(guān)于企業(yè)“六稅兩費”的減免支持政策的延續(xù)，更打消了企業(yè)的疑慮，增強了其投資信心。

2.持續(xù)改變營商環(huán)境，支持民營投資

2023年我國民間固定資產(chǎn)投資同比下降0.4%，嚴(yán)重低于同期國有控股固定資產(chǎn)投資6.4%的增速。與此同時，外部不確定性、流動性條件收緊等負(fù)面影響的疊加使得居民和部分企業(yè)購買力下降，導(dǎo)致投資主體熱情不高，尤其是民間社會固定資產(chǎn)投資。2023年民間固定資產(chǎn)投資占全國固定資產(chǎn)投資比例僅為50.4%，已降至2012年公布民間投資數(shù)據(jù)以來的最低點。重新激發(fā)民間投資的積極性，促進民間投資是經(jīng)濟回升向好的基礎(chǔ)，是當(dāng)下和未來發(fā)展的重中之重。

一攬子增量政策注重積極發(fā)揮政府投資的引導(dǎo)性作用，通過政府投資、民營投資來擴展其投資空間與渠道，因此需要政府投資集中在某些公共領(lǐng)域，與民營投資之間形成復(fù)合的態(tài)勢，使國有資本和民營資本之間的投資行為產(chǎn)生耦合效應(yīng)。

與此同時，一攬子增量政策進一步推動新基建、自然壟斷等行業(yè)對民營企業(yè)開放，形成公私合營新格局。目前來看，服務(wù)業(yè)有所恢復(fù)，但是文化、娛樂類服務(wù)業(yè)尚未完全恢復(fù)，需要國家的專項啟動資金來支持。此外，盡管普惠金融等政策持續(xù)深化，但民營企業(yè)融資成本高于國有企業(yè)的現(xiàn)狀并未改變，極不利于民營企業(yè)的復(fù)蘇和發(fā)展，因此，進一步降低民營企業(yè)的融資成本繼續(xù)在一攬子增量政策中有所體現(xiàn)。

3.貨幣政策：降準(zhǔn)、降利提升流動性

2024年以來，CPI（居民消費價格指數(shù)）維持低位運行，PPI（工業(yè)品出廠價格指數(shù)）持續(xù)負(fù)增長，通縮壓力增大。盡管與20世紀(jì)90年代日本的經(jīng)濟衰退及2008年美國次貸危機相比，我國的通縮狀況尚未達(dá)到嚴(yán)重程度，但經(jīng)濟下行的風(fēng)險不容忽視。

一攬子增量政策中的貨幣政策仍然是本輪調(diào)控的重要抓手，其中降準(zhǔn)與降息成為關(guān)鍵舉措。2024年9月27日，央行降準(zhǔn)0.5個百分點，降息20個基點，旨在提升市場流動性，并通過降低資金成本，有效引導(dǎo)市場預(yù)期，為實體經(jīng)濟注入“強心劑”。

降準(zhǔn)政策釋放銀行體系長期資金，提升金融機構(gòu)信貸投放能力，特別是加大對小微企業(yè)、民營企業(yè)等重點領(lǐng)域的支持力度，有效促進了經(jīng)濟微循環(huán)暢通。而降息則直接降低了企業(yè)和個人的融資成本，有助于提升投資和消費意愿，加速經(jīng)濟回暖。此外，政策還特別強調(diào)支持國有大型商業(yè)銀行補充核心一級資本，增強銀行體系穩(wěn)定性。

上述貨幣政策旨在打破通縮預(yù)期下的經(jīng)濟惡性循環(huán)，通過增加流動性、降低資金成本，刺激總需求擴張，進而推動物價回升，促進經(jīng)濟回歸合理增長區(qū)間。

4.繼續(xù)吸引外商直接投資

較高儲蓄率和投資率是成就“中國奇跡”的重要因素，投資率包括國內(nèi)投資和外商直接投資（FDI）。FDI可以通過直接資本效應(yīng)和間接溢出效應(yīng)兩個渠道來影響經(jīng)濟增長，有效利用了外資，對中國經(jīng)濟持續(xù)增長功不可沒，未來，利用外資對我國高質(zhì)量發(fā)展仍具有重要意義。然而，由于大國競爭等因素，外商投資信心有所波動。

為此，鼓勵外商投資是一攬子增量政策的施策重點。有證據(jù)顯示，外資進入中國的信心有所增強，德國央行的數(shù)據(jù)顯示：2024年上半年對華直接投資達(dá)73億歐元，超過了2023年全年的64億歐元。根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，2024年1月至7月我國制造業(yè)實際使用外資1544.8億元，同比增加2.9個百分點。

一攬子增量政策推動更高水平對外開放，推出新一批重大外資項目，實施過境免簽政策。10月15日舉辦的廣交會免簽政策使得廣交會吸引了更多外國企業(yè)參展，參展企業(yè)比上屆增長顯著。凱捷（Kearney）調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2024年中國FDI信心指數(shù)排名全球第三，政策效果得到積極反饋。

回歸基本面，洞察并順應(yīng)需求

我國擁有超大規(guī)模市場優(yōu)勢，內(nèi)需對經(jīng)濟增長的貢獻日益增強，但疫情后消費者信心指數(shù)仍處于低位（見圖1），反映出對未來收入預(yù)期的不確定性增強，消費和投資動機受到抑制。

在此背景下，一攬子增量政策“組合拳”旨在刺激消費，包括以舊換新、發(fā)放消費券及穩(wěn)定房地產(chǎn)市場等措施。一是以舊換新促消費。從2024年第三季度以來，中央大力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新，各地陸續(xù)出臺了實施細(xì)則，政策效果正在持續(xù)顯現(xiàn)。以汽車以舊換新為例，截至2004年9月25日，全國汽車以舊換新信息平臺已收到汽車報廢更新補貼申請超過113萬份，平臺登記注冊用戶數(shù)超過168萬個。9月1日至22日，全國乘用車零售量較上月同期增長10%，新能源乘用車零售量較上月同期增長7%。二是發(fā)放消費券拉動消費。例如，上海市于2024年10月12日推出了新一輪的“樂品上?！辈惋嬒M券發(fā)放活動，消費者可以通過銀聯(lián)云閃付、支付寶及微信支付等渠道領(lǐng)取，并在餐飲店或娛樂場所消費。三是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，穩(wěn)定消費基本盤。各地政府紛紛放松或取消房地產(chǎn)限購政策，降低首付比例，滿足消費者多元化購房需求。

面對消費降級趨勢，企業(yè)不應(yīng)僅視之為挑戰(zhàn)，而應(yīng)把握危機中的機遇。英國政治家丘吉爾的“不要浪費任何一場危機”啟示我們，即便在需求有限甚至萎縮的環(huán)境下，企業(yè)只要回歸基本面，深入洞察消費需求，特別是潛在需求，仍有機會收窄虧損，甚至實現(xiàn)逆勢增長。對企業(yè)而言，不妨從以下幾個方面著手：

第一，利用好政策紅利，找到業(yè)務(wù)增長的空間。許多民營企業(yè)以往過于關(guān)注市場，而忽視了政府政策帶來的市場機會。有條件的企業(yè)應(yīng)當(dāng)兩條腿走路，一方面維持市場運營，另一方面深入研究國家政策，尋找國家政策的著力點和本企業(yè)業(yè)務(wù)方向的結(jié)合點。

第二，依托新產(chǎn)業(yè)或新品牌，在產(chǎn)品上不斷推陳出新?！皠?chuàng)新之父”、奧地利經(jīng)濟學(xué)家約瑟夫·熊彼特將創(chuàng)新歸納為“新產(chǎn)品或產(chǎn)品的新特性”。新產(chǎn)品能激發(fā)新的消費需求，推動消費總量增加和結(jié)構(gòu)升級。在消費降級背景下，快速消費品行業(yè)整體承壓，但部分品類如無糖茶飲料卻實現(xiàn)了爆發(fā)式增長。三得利憑借在無糖茶品類的先發(fā)優(yōu)勢，市場份額顯著提升，并加快了產(chǎn)品創(chuàng)新的步伐。這表明，即使整體市場下滑，特定行業(yè)或產(chǎn)品仍有機會通過創(chuàng)新實現(xiàn)增長。

第三，回歸需求基本面，用“順需求”替代“逆周期”。面對消費降級，不少企業(yè)試圖通過戰(zhàn)略創(chuàng)新或營銷策略實現(xiàn)逆周期策略，但是大的消費環(huán)境發(fā)生向下的結(jié)構(gòu)性變化時，逆周期往往是一種奢望。對企業(yè)而言，與其苦苦追求逆周期策略而不得，不如認(rèn)真洞察和順應(yīng)需求。例如，某社區(qū)團購品牌洞察到消費者對性價比的強烈需求，提出“幫你省”理念，成為小區(qū)家庭的管家，同時還提出了“幫你存”的產(chǎn)品，通過集合用戶提升談判能力，為消費者創(chuàng)造價值。因此，在當(dāng)前的經(jīng)濟環(huán)境下，企業(yè)如果仍然秉持逆周期策略，很可能事與愿違。

第四，抓住細(xì)分人群和細(xì)分市場。麥肯錫的報告顯示，一、二線城市預(yù)期較差，但下沉市場人群對未來預(yù)期較好者占80%。因此，企業(yè)可以通過市場下沉換取增量空間。