為新質生產力發展創造“恒心”投入

黨的二十屆三中全會審議通過的《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》明確提出要“鼓勵和規范發展天使投資、風險投資、私募股權投資，更好發揮政府投資基金作用，發展耐心資本”，這是繼2024年4月30日中共中央政治局會議提出“要積極發展風險投資，壯大耐心資本”后，再次對耐心資本的重大部署和頂層規劃。所謂耐心資本，顧名思義就是以獲取長期投資收益、專注價值類投資、將投資與投企業、投產業深度綁定的資本投入，其與一般金融投資聚集于短期投資收益不同，更加強調了對創新型企業和顛覆性產業、未來產業的全生命周期支持，為新質生產力培育提供了“恒心”投入、為新質生產力形成注入了“持久”動力，一方面通過鼓勵和規范發展天使投資、風險投資、私募股權投資為創新型中小企業生命周期早期提供高配的“營養”支持，解決初創企業、中小企業“成長中的煩惱”，在投早、投小和投未來上緊跟前沿、引領未來，促進新質生產力培育；另一方面通過政府投資基金以及養老資金、保險資金等長線和機構投資資本引導成熟期企業集中于主業經營，在更大市場范圍和更廣闊的賽道上不斷獲得核心競爭力，促進新質生產力形成和壯大。

新質生產力培育與發展規律

從歷史上看，肇始于18世紀末期英國第一次工業革命將人類社會從效率低下的農業、手工業時代帶入機械化生產為主的工業化時代。19世紀末開始的以電力為動力的第二次工業革命將人類帶入電氣化和機械化時代，重工業成為全社會的標志性產業。從20世紀60年代開始，以計算機為代表的信息技術革命將可編輯邏輯控制器帶入社會化大生產，計算機通訊制造與服務行業也逐步成為社會的重要先導產業。從這里可以看出，無論是第一次工業革命，還是第二次、第三次工業革命，雖然存在科技革命的“迸發”時期，但從產業演變及其生產能力變化看都經過了長期孕育的量變積累階段，最后發生了質變、生產效率發生了革命性的提高，從而形成新的生產力形態。依律同推，新質生產力的培育和形成也需要經歷長期孕育發展階段，即未來產業培育、新興產業形成兩個階段。

從未來產業培育階段看，生產力革命的前提需要前期大量的技術研發投入作為鋪墊，向新的生產力形態的大量投資已經持續數十年，當量變積累到一定程度必然帶來科技革命產生。因此，從金融市場角度看，未來產業主要對應于產業早、小和未來等不確定性較高階段，這時以PE/VC為主的創業投資基金是促進未來產業從雛形到樣本再到商品階段的重要資本投入?？紤]創新的不確定性和長期性，只有創業投資基金高賠率、低概率的投資模式才能與未來產業發展路徑相容，由此可得出新質生產力培育階段所對應的未來產業所依賴的資本投入主要是風險投資基金。

從新興產業形成階段看，未來產業逐步成為新興產業并發展壯大為社會主導產業，與之相對應新質生產力也逐步成為社會主導生產力。按照現有文獻的研究，科技革命成果類似于通用技術（Generalpurposetechnologies，GPTs），當新的革命性的通用技術產生時，為使新的通用技術逐步推廣于商業應用，仍需要大量的資源投資于適合新的生產力發展領域，其典型特征就是帶有通用性技術性質的新興產業強勢崛起，新興產業的市占率和對傳統產業替代率逐步增強。隨著通用性資本大量應用，不僅促進新興產業成為社會的主導產業，還能夠賦能傳統產業促進傳統產業維持與技術進步水平較為一致的競爭力，至此新的生產力逐步成為社會主導生產力。

夯實多層次資本市場體系

促進新質生產力培育與形成

隨著北交所開市、科創板推出、創業板改革等重大舉措落實，多層次資本市場體系金字塔塔尖逐步完善，支持新興產業發展的資本投入不斷增多，目前北交所上市公司已從2021年82家增至目前的257家，科創板上市公司數量也達到577家，“雙創”上市公司數量占比達到16%。因此，從多層次資本市場體系金字塔結構看，處于基底的就是以天使投資、PE/VC為特征的各類創業投資基金，其發展完善就成為夯實多層次資本市場體系的關鍵一環，所謂“基底不牢地動山搖”，只有夯實多層次資本市場體系基底才能形成促進新質生產力不斷發展壯大的耐心資本投入閉環，形成資本市場支持創新驅動的完整生態。

從近年來發展情況看，隨著經濟周期演變，中國創投基金在發展中遇到了募資難、投資難和退出難等問題?！澳假Y難”主要體現為資金來源主要依賴于有限合伙人資金投入，募資渠道較為單一。社保基金、保險資金等長線資金投資于創投行業存在障礙，使創投行業資金投入缺少長期性和穩定性，制約了創投基金投資視野和忍耐性，無法分享優質項目長期超額回報?！巴顿Y難”主要體現在經濟高質量發展和新舊動能轉換中優質甄選項目減少，投資積極性低、基金流動性差，同時少數優質甄選項目賽道過于擁擠、行業競爭中降低了投資阿爾法。一方面，基于不確定性和投資賽道變窄，對于多數處于種子期、初創期和成長期的中小微企業關注度降低，支持創新的力度不夠；另一方面，對于國家提倡和已經成為社會共識的關鍵領域和前沿領域，創投又集聚投資了大量資金。“退出難”主要體現在正常退出渠道變窄和非正常退出概率增加。創投基金的收益來源主要由退出而體現。過去十多年，中國創投基金累計投資金額與退出比例不相匹配。大量投資資金沉淀造成了存量項目的嚴重積壓和創投資金的低效使用。雖然中國IPO速度加快，但IPO退出比率不斷下降，而清算方式退出的比例卻在增加，“多進少出”影響了創投行業的健康發展。

因此，隨著中國經濟從高速增長階段向高質量發展階段邁進，優質創新項目變少、甄選難度加大、投資期限延長對創投行業都是挑戰，過去享受高速發展紅利的一般項目出清必然使行業競爭愈發激烈，追尋高收益之路變得異常困難，創投行業高質量發展之路已經勢在必行。

第一，建立健康高效、功能完備的多層次資本市場體系，完善創業行業運行機制。一是穩步推動全市場注冊制改革，完善轉板機制，打通多層次資本市場體系基座向頂部流動頻率。優化板塊聯動，疏通多層次資本市場融資體系，為創投行業退出創造條件；二是細分上市條件，實現更大范圍市場擴容。對于業務增長較快、現金流較好和負利潤的企業要放寬上市條件，對成長性企業更新和完善估值；三是引導創投行業投早、投小、投專精特新硬科技，及早發現有潛力和代表未來發展趨勢的優質標的，培養創投行業兼顧概率和賠率理念，使更多的優質企業成長壯大并成熟上市。

第二，拓展創投行業的融資渠道，鼓勵多方資本共匯其中。一是鼓勵民間資本參與或發起組建創業投資基金。我國民間資本規模龐大分散，將其引入將極大地擴充創投資本。二是發揮社?；?、險資長線資本優勢，拓寬創投行業融資渠道并參與優化創投行業的資產配置。三是打通銀行理財、企業年金、QFII等各類機構投資者的入市瓶頸，實現長期資金入市和資產增值雙贏。

第三，通過財稅和技術、人才等政策體系，促進創投行業開放、高效和其他金融行業協同發展。通過財稅政策對創投企業發展壯大給予支持，對創投行業投資于專精特新硬科技、新技術、新業態、新模式以及ESG等前沿領域進行稅收減免。加強金融科技推廣應用，增強創投行業的專業化程度和提高遴選項目效率，增厚創投行業投資收益率。作為新興發展中國家，我國創投行業發展理念、專業程度以及人才隊伍建設與發達國家相比還有差距，應建立起高校、科研院所、高新技術產業園區和創業投資機構之間的聯系橋梁，形成資源互補、人才和資本有效聚集的效應，為創投行業發展提供強大的智力支持。

責任編輯：陳希琳