貨幣政策對消費市場的影響研究

摘要：為了促進經濟增長，穩定通貨膨脹，增加就業以及平衡國際收支，貨幣政策已被世界上許多國家和地區廣泛采用。本文采用理論結合實證分析的方法，對國內外主要理論與實證研究進行了總結，闡述了貨幣政策對宏觀經濟產生的相關影響，通過使用銀行間七天同業拆借利率和中國消費者總指數來代表消費市場的走勢，探究貨幣政策與消費市場之間的關系，研究其中的關聯與內在問題。本文建立向量自回歸模型（TVP-SV-VAR），分析了貨幣供應量、七天Shibor和中國消費價格指數三者間的動態時變性。研究發現，貨幣供給增發會對銀行間同業拆借利率和中國消費者總指數造成一定的影響和沖擊，進而導致消費市場產生變化。基于此，我們應發揮貨幣政策的功效，進一步深化利率市場化改革，暢通貨幣政策傳導路徑，使其對消費市場產生正面積極的影響。

關鍵詞：貨幣政策；貨幣供應量增長率；銀行間同業拆借利率；消費市場；TVP-VAR模型

中圖分類號：F820.3文獻標識碼：A文章編號：2096-0298（2024）12（b）--05

貨幣政策在經濟全球化背景下對宏觀消費發揮重要作用，特別是在穩定國內消費市場及促進消費市場穩定發展方面。隨著我國消費市場環境不斷變化，貨幣政策在調節消費市場效應上也呈現出顯著的時變特點。

我國經濟的快速發展帶動了行為金融學的快速進步，居民消費水平也在不斷提升。消費是推動消費市場發展的重要因素，消費者信心在其中起著非常重要的作用，而消費的變化與宏觀經濟的波動密切相關。因此，消費者的信心與通脹及宏觀經濟的發展有著某種聯系。本文研究成果不僅有助于我們更深入地理解我國貨幣政策對消費市場的調控效果，還能為我國中央銀行在通貨膨脹和消費市場調控中的作用提供理論依據。

1相關理論

1.1消費價格指數與消費市場

消費價格指數（CPI）是度量一個國家居民消費的商品和服務價格變化的重要指標。要使CPI保持在一個合理的期望范圍之內，就必須研究其作用機制，并采取相應的政策措施進行調控。其中，消費者信心指數是衡量我國居民消費信心水平的一個重要指標。消費者信心指數能夠反映居民消費傾向，并能預測未來消費趨勢，從而影響消費市場指標。消費者信心指數是用來衡量當前的經濟形勢，并對其進行定量的一種手段，它可以反映居民的消費心理。

1.2貨幣政策

央行通常通過貨幣政策調控宏觀經濟。

1.2.1貨幣政策工具

貨幣政策工具是指央行在制定和實施貨幣政策時所采用的具體操作手段。我國目前的貨幣政策工具主要是被稱為“三大法寶”的貨幣工具。貨幣政策的中間變量是貨幣增長率、利率和匯率等。在實施貨幣政策時，央行通過運用這些工具調整貨幣政策，從而實現價格穩定、經濟增長、充分就業和國際收支平衡等宏觀經濟目標。

1.2.2貨幣供給量的增發

貨幣供給是世界上許多國家央行所制定并發布的一項重要經濟統計指標。貨幣增發量的顯著增加是一種嘗試刺激經濟活動的舉措，因為更多的貨幣供應意味著消費者和企業可以更容易獲取資金。當這些資金流入經濟體系時，增加的貨幣供應可以幫助企業更容易獲取資金，用于擴大生產或投資新項目。這有助于企業增長及提高就業率，從而推動經濟增長。這些資金可以用于購買商品和服務，進而推動生產，并最終推動消費市場的發展。

1.2.3銀行間同業拆借利率

銀行間同業拆借市場是銀行間相互借貸的市場，同業拆借利率可以及時反映貨幣金融市場的短期資金供給和需求。當利率上漲時，借款人面臨的貸款成本將會增加，這意味著他們需要支付更多的利息，從而增加了負債總成本。對于企業和個人而言，這可能會導致其減少投資或消費意愿，進一步影響消費市場。當利率下降時，借款成本降低，企業和個人進行投資和消費的可能性變大。對企業而言，低成本貸款促使其擴大生產規模，增加就業機會。對個人而言，利率下降意味著貸款購買消費品的成本降低，從而刺激消費市場的繁榮發展。

2實證分析與穩定性檢驗

2.1模型的設定

VAR模型的參數是恒定的，因此該模型對于實際經濟環境的變化并不敏感，難以解釋異方差性。雖然VAR模型能夠生成脈沖響應圖，但是TVP-VAR模型生成的是三維圖形，即針對每一個時點，每一個滯后期都有一個脈沖響應強度與之相對應。因此可以從多個維度對結果進行分析。

另外，TVP-VAR模型對方差協方差矩陣的元素隨時間演變施加了限制，假定斜方差不獨立于方差或協方差矩陣的因子結構，因此能夠更好地把握不同時期經濟變量之間的聯系和特點。并且，假定隨機波動率，可以通過脈沖響應圖進行沖擊強度和傳導途徑的分析。值得注意的是，建模時變量之間的順序會影響最后的實證結果。

TVP-VAR模型簡化形式表示為：

其中，βt為相關系數，參數At，∑t均具有時變性。設at是At的下三角疊加向量

根據Primicer（2005）的建議，假設參數服從隨機游走過程：

假設是時變參數對新的沖擊不相關，∑β、∑a、∑h是對角矩陣。此模型引入隨機游走過程，能夠捕捉數據隨時間發生的短期結構變化。

2.2變量選取

基于上文分析可知，我國貨幣政策會對消費市場產生影響，因此選取貨幣供給量增長率（M2）為自變量，銀行間七天同業拆借利率（cni）和中國消費者信心總指數（ci）為因變量。

貨幣供給量增長率（M2）是經濟學概念。M0、M1、M2、M3都是用來反映貨幣供應量的重要指標。M1反應了真實的經濟購買力；M2既是真實的，也是潛在的。M2偏高，M1偏少，說明投資過熱，需求疲軟，存在金融危機；M1太高，M2太低，說明需求旺盛，投資不足，存在物價上漲風險。

2.3TVP-VAR模型相關檢驗

在獲取原始數據后，由于原始數據分布較為極端，這可能會對分析結果產生較大影響。為了保證數據分布更加平穩，首先需要運用Eviews分別對變量進行單位根檢驗，找到符合平穩性的差分形式。接著運用差分后的數據確定階數。在運用Matlab構建TVP-VAR模型之前，需要進行MCMC參數估計，根據估計結果對無效因子進行檢驗，并且確定不相關變量，判斷模型取值抽樣的有效性。

2.3.1單位根檢驗

對變量進行單位根平穩性檢驗可以采用ADF檢驗方法。如果原序列數據不滿足平穩性，則需要找出合適的差分形式。通過對變量進行平穩性檢驗發現，除了銀行間七天同業拆借利率外，其余變量在5%的顯著水平均為不平穩數據，為了保證數據的一致性，筆者對所有變量進行一階差分，然后再次進行ADF的平穩性檢驗，結果如表1所示。

從表1可知，各個變量一階差分后的數據通過了單根檢驗，此時所有變量均處于平穩性。

2.3.2最優滯后階數的確定

由單位根檢驗可以發現，各個變量一階差分后的數據均平穩，因此，利用差分后的數據建立VAR模型確定滯后階數，模型最優滯后階數結果如表2所示。

由表2可知，根據LR、FPE和AIC原則發現，該模型的最優滯后期為五階。

2.3.3單位圓穩定性檢驗

通過上文對滯后期的判斷，確定了VAR模型，接下來對模型進行穩定性檢驗，具體結果如圖1所示。

由圖1可知，所有點都在單位圓內，所以該模型具有穩定性。

2.3.4MCMC參數估計

MCMC參數估計，即馬爾科夫鏈蒙特卡洛方法，是利用馬爾科夫鏈的細致平衡條件進行采樣，再通過所采樣的樣本進行豎直計算的方法。在進行MCMC參數估計時，本文采用10000次的迭代模式，在確保數據平穩性的基礎上，再模擬抽樣以檢驗相關值，判斷后驗樣本與無相關性序列樣本均值方差之比，即無效影響因子是否服從馬爾科夫鏈擬合結果來判斷模型是否有效，參數估計結果如表3所示。

判斷MCMC參數估計值是否通過檢驗的方法通常有三點，由表3可知，所有參數的均值（Mean）都在95%的置信區間內，并且收斂診斷值（Geweke值）在5%的顯著水平下顯著，即小于臨界值1.96。更重要的是，無效因子（Inef）都小于100，同時能夠提供的線性無關的向量個數最少為132個（MCMC運行迭代次數/無效因子個數）大于變量的數據量，說明該模型可以提供足夠的數據支持，此時MCMC抽樣方法有效，可以進行脈沖響應圖分析。

由圖2可知，第一行為樣本自相關系數圖，樣本自相關系數從高位直接沖下后趨于平穩，符合自相關系數的性質。第二行為反映取值路徑平穩性圖，樣本路徑在某一區域上下波動，極端值較少，此時取值路徑是平穩的。第三行為樣本后驗密度圖，圖形特征呈現正態分布的形式。綜合可知，此時該模型取值抽樣是有效的。同理可以進行脈沖響應分析。

圖2MCMC參數估計結果圖

2.4TVP-VAR模型脈沖響應圖分析

2.4.1貨幣供給量增長率對銀行間七天同業拆借利率的脈沖分析

本文選取2013年1月至2022年12月的月度數據構建TVP-VAR模型，通過趨勢分析選取2015年3月和2020年2月為脈沖時點。對于等間隔脈沖響應圖，分別選取滯后四期、滯后八期及滯后十二期。結果如下，其中等間隔脈沖響應圖中，綠線表示滯后四期，藍線表示滯后八期，紅線表示滯后十二期。時點脈沖響應圖中，綠線表示2015年3月時點，藍線表示2020年2月時點。關于美聯儲加息對消費市場溢出效應具體分析如下。

圖3（a）表示貨幣供應量增長率對銀行間七天同業拆借率的等間隔脈沖響應。由圖3可知，當給貨幣供應量增長率一單位沖擊時，會對我國經濟產生負面溢出效應，且所有滯后期均為負面影響。對于2015年3月和2020年2月增發點而言，這種正向的沖擊具有持續性，會隨著滯后期的增加而增加，且在慢慢加強之后逐漸平穩，而對于此次增加貨幣供應量期間而言，這種影響持續減弱。總體來看，貨幣供應量增長率對我國經濟的正面影響逐漸加強。

圖3（b）表示貨幣供應量增長率對銀行間七天同業拆借率的時點脈沖響應。時點脈沖響應圖主要反映當美聯儲初次加息時對消費市場的影響。由圖3可知，對于2015年3月和2020年2月增發點而言，當貨幣供應量增長率增長時，會對我國銀行間七天同業拆借率產生震蕩沖擊，且這種沖擊會迅速增加，并在滯后二期時達到峰值，之后開始緩慢減弱。此次增發供應量對我國銀行間七天同業拆借率受到的影響較大，且這種影響會不斷增強。

2.4.2貨幣供給量增長率對中國消費者信心的脈沖分析

圖4（a）表示貨幣供應量增長率對中國消費者信心總指數的等間隔脈沖響應。由圖3可知，不同的增長率變化對中國消費者信心指數的溢出效應并不相同。對于2015年3月和2020年2月增發點而言，當給定貨幣供應量增長率一單位沖擊時，會對中國消費者信心總指數產生正向溢出效應。

圖4（b）表示貨幣供應量增長率對中國消費者信心總指數的時點脈沖響應。由圖3可知，這兩個時點的脈沖響應并不相同。對于2015年3月和2020年2月增發點而言，中國消費者信心總指數持續受到正向沖擊，這種影響在遭受沖擊后的滯后五期達到最大值，隨后呈現平穩趨勢。

2.5實證研究結果

通過構建TVP-VAR模型對貨幣供應量增長率與消費市場之間的關系進行分析，得出以下結論：

第一，根據貨幣供應量增長率對銀行間七天同業拆借率溢出效應脈沖響應圖分析可知，貨幣供應量增長率會對我國消費市場產生正面溢出效應，對于不同的增發率，這種影響隨著滯后期的變化逐漸緩慢上升。對于2015年3月和2020年2月增發點而言，正面的溢出效應隨滯后期的增加而緩慢增加。

第二，根據中國消費者信心總指數脈沖響應圖分析可知，在不同增發周期，貨幣供應量增長率的變化對中國消費者信心總指數的影響不同。因此，可以基于市場的變化情況而制定相應的策略。

第三，根據脈沖響應圖分析可知，貨幣供應量增長率對我國銀行間七天同業拆借利率存在正向溢出效應，同時，貨幣供應量增長率對中國消費者信心總指數存在正向溢出效應。因此，貨幣供應量增長通過利率渠道對我國消費市場的影響表現為積極的影響。由于利率通常是通過政策層面制定的，與計量層面的相關性較弱，結合實際情況分析可知，在貨幣供給量增發時，我國可以通過觀察銀行同業拆借利率和消費者總指數來研究市場的流動性，促進消費市場穩健發展。

3貨幣政策消費市場的影響與建議

3.1保持銀行同業拆借利率在一定水平

研究結果表明，Shibor偏高會影響消費者對市場的信心，在以擴大內需為目標的國內大循環中，央行應通過合理有效的公開市場業務，保持銀行間拆借利率在目標區間內。其次，物價型貨幣政策會對社會上的消費主體的信心以及他們的消費意愿和行為產生直接影響，但也存在著一定的時滯。因此，央行應對目前消費市場情況作出正確判斷，并做好相應的安排和統籌規劃。要充分發揮價格型貨幣政策在貨幣政策中的角色，這樣才能提升社會大眾的消費意愿和投資意愿，推動整個市場的繁榮。

3.2貨幣政策對消費者價格指數與利率的影響

政策不確定性對投資的影響、對消費的局部均衡模型和對通脹預期的影響并不一致。一方面，企業與居民會根據目前國內消費市場政策的不確定度來進行投資與消費；在不確定度較高時，企業與居民將會減少投資與消費，進而導致消費品價格下降，對CPI產生抑制作用；相反，在不確定度較低時，企業與居民將會加大投資與消費，進而導致消費品價格上升，推動CPI上漲。另一方面，在考慮通脹預期的情況下，CPI的不確定程度將進一步加大，而CPI的變動將受到其自身的影響。

利率的形成途徑有兩種，一種是成本，一種是需求。當中央銀行加息時，企業的資金成本上升，生產成本也會隨之上升，這一效應會傳導到終端消費市場，從而導致消費品價格上漲，家庭消費價格指數上升，進而推動CPI的上漲。相反，如果中央銀行降低利率，公司的資金成本與生產成本將會下降，從而導致CPI下降。而傳統的需求途徑則認為，中央銀行加息后，社會大眾的投資與消費成本增加，個人與企業的投資與支出將會降低，從而導致對消費的需求下降；在這種情況下，消費者價格將會隨之下跌，從而抑制CPI上漲。反之，如果中央銀行降息，則私人與企業將會加大投資與支出，從而帶動消費需求的提升，進而推動CPI上漲。因此，從長遠來看，利率對成本的影響更顯著。

貨幣供給對CPI的調控主要表現為：降低貨幣供給、提高利率。同時，利率變動會通過價格傳導等途徑影響CPI。而貨幣供給的增減均會對銀行資產變動產生影響，從而導致銀行能夠提供的資本增減，進而對社會上已經擁有的資本產生影響，并將其反應在物價水平上，對CPI產生影響。從長遠來看，我國居民消費物價水平與貨幣供給水平呈正相關關系，與消費市場的發展成正比。

3.3建議

第一，央行7天拆放款利率的變動，是做為貨幣政策制定與調整的重要參考。實證結果分析表明，貨幣政策對于銀行間拆放款利率的變化具有積極作用，并且當金融市場發展到一定程度時，利率與利率的相關性會越來越強，因此，政府應更多地關注短期利率的波動效應，加強貨幣政策的效果，從而推動消費市場健康發展。

第二，進一步提高我國利率水平，使我國貨幣政策傳導渠道更加通暢。實證分析發現，雖然我國貨幣政策對消費市場具有一定的調控作用，但作用并不顯著，必須進一步深化利率市場化改革，疏通貨幣政策傳導渠道。

在當前全球經濟增速放緩、周期加快的背景下，如何更好地利用貨幣政策來調節消費市場，是一個非常具有挑戰性的課題。在此基礎上，我們提出了一種“相機選擇”型貨幣政策混合機制。隨著我國消費市場的不斷完善，單純的貨幣政策已經很難準確地反映出我國貨幣政策的特點。相對于單純的價格或數量型貨幣政策，具有“相機選擇”特征的混合貨幣政策模型可以更好地反映出貨幣政策實施中的“產出缺口”“通脹缺口”等問題，并獲得較好的反饋調整作用。

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