企業ESG信息披露的同群效應研究

【摘 要】 文章以2017—2021年我國A股上市企業為研究樣本，實證分析了企業ESG信息披露同群效應的存在、形成機制、異質性及經濟后果。研究發現：（1）行業內其他企業的ESG信息披露會影響個體企業的ESG信息披露，即企業ESG信息披露存在同群效應；（2）制度壓力即強制性、模仿性及規范性壓力是企業ESG信息披露同群效應產生的主要原因；（3）進一步分析表明，在初創企業、分析師關注度較低和所處市場化程度較低地區的企業中，ESG信息披露的同群效應更顯著，企業ESG信息披露同群效應有利于提高企業資本配置效率和促進企業高質量發展。文章從制度壓力視角打開ESG信息披露同群效應的黑箱，以期為企業提高ESG信息披露水平、政府強化ESG信息披露監管和制定ESG信息披露標準指引提供參考。

【關鍵詞】 ESG信息披露； 同群效應； 制度壓力； 高質量發展

【中圖分類號】 F275；F832.51 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2024）23-0019-09

一、引言

黨的二十大報告指出，高質量發展是全面建設社會主義現代化國家的首要任務，必須完整、準確、全面貫徹“創新、協調、綠色、開放、共享”的新發展理念，著力促進全體人民共同富裕。企業作為市場主體，必須承擔起保護環境、履行社會責任、提升治理能力等方面的重任，才能推動經濟的高質量發展。ESG是環境（Environmental）、社會（Social）和治理（Governance）三個英文單詞的首字母縮寫，是近年來金融市場興起的重要投資理念和企業行動指南，亦是新發展理念在金融市場和微觀企業層面的具象投影[ 1 ]。2018年6月，中國證監會發布《上市公司治理準則》修訂版，首次明確要求上市公司披露在環境、社會和治理方面的信息。重視ESG信息披露工作、促進ESG理念與經營管理相融合、強化風險和責任主體意識，已然成為推動企業高質量發展、實現“雙碳”“共同富裕”中長期戰略目標的有力抓手。

已有關于ESG信息披露的研究主要集中在以下三個方面：（1）ESG信息披露評價體系的構建。國外影響力較大的ESG評級機構有英國富時、湯森路透、道瓊斯、明晟等。由于它們在使命、特性、目標等方面的不同，導致其ESG評級框架、方法、結果等差異巨大，同時在我國也出現了水土不服的情況[ 2 ]。國內主流的華證、中證、商道融綠、嘉實、社會價值投資聯盟、萬得等ESG評級機構基本形成了一級指標從E、S、G三個維度展開，二級及以下指標各具特色的評價體系。（2）ESG信息披露影響因素的研究。外部因素主要包含制度壓力[ 3 ]、地方政府債務[ 4 ]等，內部因素主要包含研發和專利方面投入[ 5 ]、黨組織治理[ 6 ]、公司數字化轉型[ 7 ]等。（3）ESG信息披露經濟后果的研究。已有學者展開了ESG信息披露對企業投資[ 8 ]、融資[ 9 ]、創新[ 10 ]、價值[ 11 ]等方面影響的研究。由上可知，雖然已有大量文獻研究了ESG信息披露的評價體系、影響因素及經濟后果，但鮮有文獻研究企業ESG信息披露的相互影響及其影響機制。

“同群效應”一詞起源于教育學和社會學領域，由Coleman在20世紀60年代《科爾曼報告》中首次提及。他認為同群效應是在背景相似的情況下，學生行為對彼此產生的影響。1993年，Manski[ 12 ]將同群效應延伸至經濟和金融領域，指出同群效應是企業在追求自身效益最大化的目標下，制定自身決策，以作為對群體行為的反應。我國學者陸蓉和常維[ 13 ]則認為同群效應是個體模仿和學習與其具有相似特征的群體行為的現象，即“近朱者赤，近墨者黑”。已知的企業行為同群效應主要來自模仿其他企業的決策，學者們相繼針對企業股利政策[ 14 ]、現金持有政策[ 15 ]、慈善捐贈[ 16 ]、并購[ 17 ]、投融資[ 18 ]、創新[ 19 ]及數字化轉型[ 20 ]等領域的同群效應進行了研究。

囿于我國政府尚未建立ESG信息披露的框架體系，企業為了節約成本并享受ESG信息披露后的紅利，ESG信息披露是否會存在同群效應？如果這一同群效應存在，是由哪些因素導致的？又有何異質性？最終會帶來哪些經濟結果？基于此，本文以制度壓力理論為依托，實證分析企業ESG信息披露同群效應的存在及形成機制，進一步檢驗企業ESG信息披露同群效應的影響因素和經濟后果，從制度壓力視角打開ESG信息披露決策黑箱，重視制度在ESG領域中的作用，以期為行業整體ESG水平的提升提供理論參考和經驗借鑒。

本文可能的創新點在于：第一，研究對象的創新。學術界關于ESG信息披露同群效應的研究成果鮮少，本文著眼于企業ESG信息披露的同群效應，將研究對象從企業投融資、創新及數字化轉型等轉向ESG信息披露的決策過程，豐富了企業行為同群效應的研究。第二，研究視角的創新。本文從制度壓力視角出發，細致地分析了企業ESG信息披露同群效應的存在性和驅動機制，打開了該行為同群效應的決策黑箱，為企業ESG信息披露同群效應的研究提供了新的視角。第三，研究內容的創新。本文既實證檢驗了企業ESG信息披露行業同群效應的存在，又經驗分析了其對企業資本配置效率和高質量發展的影響。這不僅延伸了ESG信息披露的相關研究，而且拓展了同群效應在企業ESG信息披露行為中發揮的經濟效應。

二、理論分析與研究假設

制度壓力是外部制度環境對企業行為模式產生的顯著壓力，包括強制性、模仿性和規范性壓力，它會使企業行為越來越具有同質性[ 21 ]。下面從三種壓力來分析企業ESG信息披露同群效應的存在性及形成機制。

第一，強制性壓力。企業ESG信息披露的強制性壓力主要來自于政府及相關部門制定的法律法規和政策[ 3 ]。目前我國對部分企業的ESG信息披露提出了強制要求。2008年，上交所發布《關于做好上市公司2008年年度報告工作的通知》，明確金融類公司須強制披露ESG事項內容；2017年，證監會發布《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號——年度報告的內容與格式》，規定屬于重點排污單位的上市公司應強制披露ESG信息中的環境信息；2022年，國資委發布《提高央企控股上市公司質量工作方案》，要求央企控股上市公司在2023年實現ESG專項報告披露。企業為了滿足政府及相關部門的監管要求以維護企業的合法性，同群企業會一定程度上存在“抱團取暖”的行為，進而形成一種相互模仿的氛圍。

第二，模仿性壓力。企業ESG信息披露的模仿性壓力主要來自于競爭對手。企業披露ESG信息后，既可以通過緩解企業融資約束、改善企業經營效率、降低企業財務風險進而提升企業價值[ 22 ]，又可以通過聲譽效應和資源效應提高企業創新績效，從而幫助企業在激烈的市場競爭中獲得優勢。當同群企業通過ESG信息披露獲得上述優勢后，企業為了減輕競爭壓力、花費最少資源產生相似效果，會選擇與同群企業ESG信息披露保持一致或類似[ 23 ]。

第三，規范性壓力。企業ESG信息披露的規范性壓力主要來自于特定規范或非正式規則，包括社會信念、價值觀和慣例等。自2004年聯合國首次提出ESG概念以來，國際可持續發展準則理事會（ISSB）、可持續發展會計準則委員會基金會（SASB）和全球報告倡議組織（GRI）等國際組織都制定了ESG信息披露標準。國際組織雖然未采取強制性方式要求企業披露ESG信息，但以綜合性的社會資本工具方式將ESG信息披露列入公司應當遵循的制度框架，取得了各國更廣泛的共識。企業披露ESG信息對企業聲譽具有促進效應和延續效應。為避免影響企業聲譽，滿足社會公眾的期望，企業會模仿同群企業的ESG信息披露行為。

綜上所述，ESG信息披露是響應國家政策以滿足合法性，獲得競爭優勢和樹立良好企業形象的一種企業決策。當同群企業披露ESG信息后，企業出于強制性、模仿性及規范性壓力，會考慮模仿同群企業披露ESG信息。因此，本文提出如下假設：

H1：企業ESG信息披露存在同群效應。

前已溯及，政府對金融類、重污染及央企控股上市公司做出強制性披露ESG信息的要求。處于強制性披露下的企業，若未披露或披露不實ESG信息，需要承擔相應的法律責任。此類企業為了滿足監管要求，在很大程度上會選擇模仿同群企業中ESG信息披露水平較高的企業。而處于自愿披露的企業，若未披露ESG信息，僅影響考核企業ESG信息披露的結果，該類企業模仿同群企業ESG信息披露的動力較弱。因此，本文提出如下假設：

H2：企業面臨的強制性壓力越大，ESG信息披露的同群效應越顯著。

企業主動披露ESG信息，有助于創新績效的提高和融資約束的緩解，使其在激烈的市場競爭中獲得優勢。加之我國企業ESG信息披露起步較晚，尚未形成完整的披露標準和框架，造成披露成本較高。而模仿同群企業ESG信息披露正是企業減輕競爭壓力、降低成本較為簡單、有效的一種方法。因此，本文提出如下假設：

H3：企業面臨的模仿性壓力越大，ESG信息披露的同群效應越顯著。

同群企業ESG信息披露會提高社會公眾對企業ESG信息披露的期望。若企業未像同群企業那樣積極地披露ESG信息，則可能成為輿論攻擊的對象。對于原本聲譽就較低的企業而言，在面臨此類情況時將變得更加脆弱。為避免企業形象越來越差，模仿同群企業中高水平的ESG信息披露，將成為迎合社會公眾預期的一條捷徑，也降低了企業為提高形象付出的成本。因此，本文提出如下假設：

H4：企業面臨的規范性壓力越大，ESG信息披露的同群效應越顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

萬得的ESG評價指標中存在較多量化指標，能更好地反映企業實質性ESG風險以及ESG管理實踐水平，因此本文選用萬得的ESG評價數據，其余公司財務數據均來自國泰安數據庫（CSMAR）。本文以2017—2021年我國A股上市公司為研究對象，在剔除金融業公司、行業內公司數量少于5家及數據缺失樣本后，共獲得20 320個有效樣本，同時對變量上下1%的極端值采用了Winsorize方法進行處理。

（二）變量選取與定義

1.被解釋變量：企業ESG信息披露。采用萬得的ESG評分（ESGs）、評級（ESGr）結果來衡量企業ESG信息披露水平，評分、評級越高，ESG信息披露水平越高，ESG評級結果用于穩健性檢驗。

2.核心解釋變量：同群企業ESG信息披露。由于同行業企業的主營業務、市場環境及行業法規等內外因素高度相似，企業的決策行為存在較大關聯性，因此，本文將同行業企業界定為同群企業，行業分類標準參照證監會2012年公布的行業分類方法。采用萬得同行業企業ESG平均評分（PeerESGs）、平均評級（PeerESGr）結果衡量同群企業ESG信息披露水平，同群企業ESG平均評級結果用于穩健性檢驗。

3.控制變量。借鑒現有研究，將資產負債率（Lev）、企業規模（Size）、現金比率（Cash）、有形資產比率（Tang）、資產報酬率（Pro）、總資產凈利潤率（Roa）設置為公司層面控制變量，將同群企業資產負債率（PeerLev）、同群企業規模（PeerSize）、同群企業現金比率（PeerCash）、同群企業有形資產比率（PeerTang）、同群企業資產報酬率（PeerPro）、同群企業總資產凈利潤率（PeerRoa）設置為行業層面控制變量。各變量名稱及描述見表1。

（三）模型設定

為檢驗企業ESG信息披露是否存在同群效應，借鑒杜勇等[ 20 ]提出的同群效應檢驗模型進行識別，將基準模型設定為：

其中，i、j、t分別代表公司、行業和年度。被解釋變量為企業ESG信息披露（ESGsi，j，t），反映的是行業企業i在t年的ESG信息披露水平；核心解釋變量為同群企業ESG信息披露水平（PeerESGs-i，j，t），反映的是行業企業i的同群企業（企業i除外）在t年的ESG信息披露平均水平；公司層面控制變量為Controli，j，t，反映的是行業企業i在t年的公司基本特征；行業層面控制變量為Control-i，j，t，表示行業企業i的同群企業（企業i除外）在t年的行業基本特征；∑Industry和∑Year分別表示行業和年度固定效應；？著i，t表示隨機擾動項。

四、實證結果分析

（一）主要變量的描述性統計結果

表2列示了主要變量的描述性統計結果。由表2可以看出，ESGs最高得分為8.180，最低得分為3，標準差為0.826，這表明企業之間的ESG信息披露水平存在較大差距。PeerESGs最高得分為6.461，最低得分為5.531，標準差為0.175，這表明各行業企業ESG信息披露平均水平差別不大。公司層面控制變量各項指標均值與對應的行業層面控制變量各項指標均值都接近，符合理論預期。

（二）基準回歸結果

企業ESG信息披露同群效應的存在性檢驗結果如表3所示。列（1）是僅包含解釋變量（PeerESGs）和被解釋變量（ESGs）的回歸結果；列（2）在列（1）的基礎上加入了公司層面的控制變量；列（3）在列（1）的基礎上加入了行業層面的控制變量；列（4）在列（1）的基礎上同時加入了公司層面和行業層面的控制變量。以上回歸結果均在1%的水平上顯著為正。由此可見，企業ESG信息披露存在顯著的同群效應，本文的H1成立。

（三）穩健性檢驗

1.內生性問題

本文選取滯后一期的解釋變量 （L.PeerESGs）作為工具變量進行2SLS檢驗，所選取的工具變量滿足相關性與外生性的要求。從理論邏輯來看，同群企業ESG信息披露水平顯然與其滯后一期值相關，工具變量不會通過除解釋變量以外的因素影響被解釋變量。如表4所示，列（1）是第一階段的回歸結果，L.PeerESGs的回歸系數是0.494，在1%的水平上顯著為正；列（2）是第二階段的回歸結果，PeerESGs的回歸系數是0.666，在1%的水平上顯著為正，與基準回歸結果基本一致。

2.替換變量

本文以萬得ESG評級（ESGr）和華證ESG評級（ESGRating）替換被解釋變量，以同群企業的萬得ESG平均評級（PeerESGr）和華證ESG平均評級（PeerESGRating）替換解釋變量。替換變量后放入模型（1）中進行回歸分析，回歸結果見表4列（3）與列（4），PeerESGr和PeerESGRating的回歸系數皆在1%的水平上顯著為正。可見，本文的結論較為穩健。

3.被解釋變量取t+1期

本文基準回歸主要研究制度壓力下同群企業ESG信息披露對企業的影響，但也存在企業ESG信息披露被同群企業模仿的可能性。為了緩解這一互為因果問題，本文取t+1期的企業ESG信息披露水平進行回歸。表4列（5）結果顯示，當期同群企業ESG信息披露對下一年企業ESG信息披露水平依然具有顯著影響，表明前文基準回歸結果是穩健的。

五、同群效應機制分析

（一）強制性壓力機制

本文參考肖華等[ 24 ]的做法，以是否屬于重污染行業或國企衡量強制性壓力，將樣本分為強制性壓力高組和低組。如表5列（1）、列（2）所示，強制性壓力高組的回歸系數顯著為正且大于強制性壓力低組的回歸系數，這說明企業面臨的強制性壓力越大，越傾向于模仿同群企業的ESG信息披露，H2成立。

（二）模仿性壓力機制

本文選取赫芬達爾指數衡量模仿性壓力，以中位數為標準將樣本分為模仿性壓力高組和低組。如表5列（3）、列（4）所示，模仿性壓力高組的回歸系數顯著為正且大于模仿性壓力低組的回歸系數，這表明企業面臨的模仿性壓力越大，越傾向于模仿同群企業的ESG信息披露，H3成立。

（三）規范性壓力機制

本文選取企業無形資產凈值的對數衡量規范性壓力，以中位數為標準將樣本分為規范性壓力高組和低組。如表5列（5）、列（6）所示，規范性壓力高組的回歸系數顯著為正且大于規范性壓力低組的回歸系數，這反映出企業面臨的規范性壓力越大，越傾向于模仿同群企業的ESG信息披露，H4成立。

六、進一步分析

（一）異質性分析

1.企業發展階段不同

初創企業因為生產經營項目單一，抗風險能力較弱，相較于成熟企業而言，面臨更大的融資約束問題。為了在市場競爭中獲得主動權，增強企業市場競爭力，初創企業選擇模仿同群企業ESG信息披露的可能性越大。本文根據企業年齡是否大于樣本的中位數，將不同發展階段的企業劃分為成熟企業和初創企業兩組。由表6列（1）和列（2）可知，成熟企業和初創企業的PeerESGs系數在1%水平上顯著為正，但初創企業的PeerESGs系數高于成熟企業的PeerESGs系數，這說明初創企業的ESG信息披露同群效應比成熟企業的ESG信息披露同群效應更顯著。

2.分析師關注度不同

分析師關注是企業重要的外部治理機制。分析師關注度越高的企業，信息環境透明度越高，經理人將更理性地考慮是否模仿同群企業行為。因此，本文推測分析師關注度越高的企業，ESG信息披露的同群效應可能越弱。本文采用當年發布的公司分析師報告加1再取自然對數測度分析師關注度，以中位數為標準將樣本劃分為分析師關注度高組和低組。由表6列（3）和列（4）可知，分析師關注度高組和低組的PeerESGs系數均在1%的水平上顯著為正，但分析師關注度低組的PeerESGs系數高于分析師關注度高組的PeerESGs系數，這表明分析師關注度越低的企業，ESG信息披露的同群效應越強。

3.市場化程度不同

我國不同地區市場化程度存在較大差異。市場化程度高的地區，法律環境更好，信息傳遞更通暢，利益相關者能夠更加快速、準確地獲取企業披露的ESG信息。企業獲取信息的速度越快，信息含量越高，在ESG信息披露決策過程中就越傾向于自主決策。因此，本文推測所處市場化程度越高地區的企業，模仿同群企業ESG信息披露的可能性越小。本文依據企業所在地市場化程度高低將樣本劃分為市場化程度高組和低組。由表6列（5）和列（6）可知，市場化程度高組和低組的PeerESGs系數均在1%的水平上顯著為正，但市場化程度高組的PeerESGs系數小于市場化程度低組的PeerESGs系數，這說明處于市場化程度較低地區的企業，其ESG信息披露同群效應更顯著。

（二）企業ESG信息披露行為同群效應的經濟后果

1.對企業資本配置效率的影響

企業資本配置效率是指在一定條件下，如何使資本實現利潤最大化。ESG信息披露可以顯著緩解企業融資約束，而融資約束的緩解有助于提升企業資本配置效率[ 9 ]，因此，本文推測企業模仿同群企業ESG信息披露能夠提高企業資本配置效率。參考杜勇等[ 20 ]的做法，構建以下模型檢驗企業ESG信息披露同群效應對企業資本配置效率的影響：

其中，被解釋變量資本配置效率以企業投資水平（Invi，t/Invi，t+1）衡量，企業投資水平為企業當年購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金除以期初總資產。解釋變量為模型（1）中同群企業ESG信息披露所引起的企業ESG信息披露水平提升程度（？茁1PeerESGs-i，j，t），記為Peer。控制變量與基準回歸模型控制變量一致。表7列（1）和列（2）結果顯示，無論是在t期還是t+1期，Peer的回歸系數均顯著為正，這表明企業ESG信息披露的同群效應提高了企業資本配置效率。

2.對企業高質量發展的影響

ESG是兼顧環境、社會及公司治理的可持續發展理念，與實現我國企業的高質量發展一脈相承。因此，本文推測模仿同群企業ESG信息披露能夠推動企業高質量發展。采用OP法對企業全要素生產率進行測算，并構建以下模型檢驗企業ESG信息披露同群效應對企業高質量發展的影響：

其中，被解釋變量高質量發展以全要素生產率（TFPi，t/TFPi，t+1）衡量。解釋變量與模型（2）一致，控制變量與基準回歸模型（1）的控制變量一致。表7列（3）和列（4）結果顯示，在t期和t+1期，Peer的回歸系數均顯著為正，這說明企業ESG信息披露的同群效應推動了企業的高質量發展。

七、結論與建議

本文基于制度壓力視角，實證檢驗了企業ESG信息披露同群效應的存在性、形成機制及異質性，得出以下結論：第一，企業ESG信息披露存在同群效應。第二，強制性、模仿性和規范性壓力是企業ESG信息披露同群效應的主要形成機制，當上述三種壓力越大時，企業ESG信息披露的同群效應就越強。第三，ESG信息披露的同群效應在初創企業、分析師關注度較低及處于市場化程度較低地區的企業中更顯著，且基于同群效應的ESG信息披露對企業資本配置效率、企業高質量發展均具有正向影響。

據此，本文提出如下政策建議：

（1）政府在利用法規和政策強制要求企業ESG信息披露時，應進一步提升企業ESG信息披露的主動性。一方面，政府應分行業，由點到面，逐步推進ESG信息強制性披露的行業范圍；另一方面，政府應完善獎懲機制，對積極披露ESG信息的企業，在稅收優惠、融資便利、貸款利率及現金補助等方面給予一定的政策支持；對消極披露ESG信息的企業，根據情節嚴重程度分別給予警告、通報批評等處罰。

（2）行業協會在提倡向標桿企業學習的同時，可以建立符合本行業特點的ESG信息披露行業標準。一方面，行業協會可以通過報刊、電視新聞及行業座談等方式加大對ESG信息披露標桿企業的宣傳力度，發揮標桿企業的示范作用；另一方面，可以邀請業內專家和行業機構共同制定符合行業特色的ESG信息披露指標，構建披露內容完整、格式統一的框架體系，為行業內企業ESG信息披露提供標準學習框架。

（3）企業在提升管理層ESG信息披露意識的同時，也應提高其對ESG信息披露的理解深度。一方面，企業可以將ESG信息披露納入公司管理層的績效考核之中，以激勵其高質量地披露ESG信息；另一方面，企業可以通過邀請ESG領域專家開展培訓，豐富管理層的ESG理論知識，避免管理層做出盲目模仿同群企業ESG信息披露的決策。

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