積極發揮中央對手清算作用，助力上海國際金融中心建設

上海清算所初步建立具有中國特色、對接國際標準的中央對手清算制度框架體系

銀行間市場清算所股份有限公司（以下簡稱上海清算所）在人民銀行和上海市的領導和支持下，聚焦“服務央行履職、服務上海國際金融中心建設”定位，做大做強“清算托管”雙支柱業務，在支持上海國際金融中心建設方面取得積極成效。近年來，在人民銀行領導下，上海清算所以落實監管要求和滿足市場需求為己任，積極發揮雙支柱業務協同發展優勢，在加強金融改革創新、服務實體經濟、防范化解風險、深化跨境聯通等方面全力推進，為上海國際金融中心建設聚力賦能。

產品體系不斷豐富，清算規模持續擴大

隨著我國經濟金融的繁榮發展，金融衍生品作為成熟的避險工具，市場迅速擴大、釋放蓬勃活力，盡快規范完善相關制度框架體系是更好引導和發揮衍生品風險管理等積極作用的必要保障。在我國中央對手清算制度框架體系建設中，一個重要的標志性事件是，深刻反思和借鑒2008年國際金融危機教訓，我國迅速成立上海清算所并在銀行間市場引入拓展中央對手清算機制，切實為金融市場穩健發展保駕護航。上海清算所作為我國金融監管機構認定的第一家合格中央對手方（QCCP），建立起覆蓋外匯、利率、債券、信用等國際主流品種的中央對手清算服務體系。2023年，集中清算規模636萬億元，其中中央對手清算175萬億元，近十年復合增長率分別為39%和31%。2024年1—8月，集中清算規模449.3萬億元，其中中央對手清算131.6萬億元，同比分別增長1.8%和6.7%。

一是在外匯市場，建立全球最大、獨具“中國優勢”的外匯清算平臺。在國際金融、貿易、投資等活動中，匯率波動是市場面臨的重要風險之一，需要依托專業的金融工具和交易清算模式進行有效管理。上海清算所充分發揮中央對手清算作用，全面提供包含即期、遠期、掉期、期權等品種，覆蓋人民幣外匯、外幣對、外幣貨幣三大市場，中央對手清算與雙邊清算兩大類集中清算服務，涵蓋美元、歐元、英鎊等20多個國際主要幣種的外匯集中清算服務體系。2023年，上海清算所外匯中央對手清算142萬億元，位居全球場外外匯市場首位，有力提升了上海在外匯市場的國際影響力。2024年1—8月，外匯中央對手清算102.2萬億元，同比增長3.6%。

二是在利率衍生品市場，建立人民幣資產利率風險管理平臺。美國硅谷銀行破產和英國養老金危機等風險事件，再次對金融市場敲響了加強利率風險管理的警鐘。上海清算所積極搭建人民幣資產利率風險管理平臺，推出利率互換強制集中清算，服務我國全球第三個落實強制集中清算國際承諾；創新可實物交割的標準債券遠期和標準利率互換集中清算等，策應利率市場化改革。2023年，利率衍生品中央對手清算31.3萬億元，集中清算率連續多年保持98%以上，夯實上海國際金融中心的人民幣主場地位。2024年1—8月，利率衍生品中央對手清算21.9萬億元，同比增長5%。

三是在債券市場，建立覆蓋我國銀行間債券市場主流交易品種的中央對手清算平臺。基于清算托管聯動優勢，上海清算所推出債券現券、質押式和買斷式回購、通用回購、中央債券借貸等中央對手清算，提高債券交易結算成功率和效率，資金節約近60%；創新精細化的債券抵押品管理服務，推出保證券沖抵保證金服務，顯著降低市場流動性壓力，盤活債券等存量資產。2023年，債券中央對手清算5.7萬億元，近三年復合增長率達22.5%。2024年1—8月，債券中央對手清算7.5萬億元，同比增長93.8%。

此外，上海清算所積極服務信用風險管理需求，建立了覆蓋我國場外全品種信用衍生品的集中清算平臺，包括單名信用違約互換（CDS）、多名CDS、CDS指數、信用風險緩釋合約（CRMA）、CDS指數產品，更好支持實體經濟安全穩妥經營發展。

清算范圍不斷拓展，服務效能持續提升

上海清算所聚焦服務實體經濟難點痛點，主動將中央對手清算成熟經驗和風控優勢應用到大宗商品和碳排放領域，直接服務多個行業相關產業鏈實體企業的資金清結算、價格發現、風險管理等需求，支持上海國際金融中心與國際經濟、貿易中心聯動發展。

一是在現貨市場，建立直接服務實體經濟的大宗商品清算通平臺。為解決大宗商品實體企業交收風險難控、效率低等痛點，上海清算所主動對接大宗商品現貨服務平臺，整合交易流、資金流、貨物流，為實體企業的大宗商品現貨交易提供規范安全高效的資金清結算服務。同時，基于清算通，在金融基礎設施領域率先探索數字人民幣清結算服務，并開放式疊加供應鏈金融服務，拓展服務實體的廣度與深度。目前，清算通已對接上海等地區的7家現貨平臺及29家倉儲機構，覆蓋新能源、油氣等6個行業60個產品，服務上萬家實體企業，累計清算規模超2.1萬億元。

二是在衍生品市場，建立大宗商品和碳等金融衍生品的中央對手清算體系。積極推動大宗商品衍生品與現貨相結合，滿足實體企業更精確定價、更靈活避險的需求，上海清算所為化工、黑色、碳等6個行業20個產品提供中央對手清算服務，同時積極支持全國及地方碳市場建設，推出我國首個上海碳配額遠期中央對手清算，服務上海在碳金融發展之初就建立了規范的金融市場基礎設施架構，夯實新興金融領域的發展基礎。

風控體系不斷完善，防范能力持續加強

金融風險存在相互關聯、動態變化甚至跨境傳染的可能，做好風險的事前預防、事中應對和事后處置是中央對手清算機構的本職。上海清算所對標《金融市場基礎設施原則》（PFMI）國際標準，在強化自身風險管理體系的同時，協同市場共建風險緩釋網絡，守牢不發生系統性金融風險的底線。自成立以來，上海清算所風險資源合理充沛，成功應對疫情突發、包商銀行處置等重大突發事件的考驗。

一是建立人民幣金融資產的風險防火墻。按照國際最高標準和最佳實踐，形成逐日盯市、保證金、清算基金與風險準備金、回溯和壓力測試等核心風控機制，有效識別、準確計量和及時應對潛在金融風險，阻斷風險傳染。在2017年國際貨幣基金組織和世界銀行組織的金融部門評估規劃（FSAP）中，上海清算所獲得“整體上，風險管理安排總體設計良好、符合PFMI要求”的高度評價。

二是協同市場機構共建覆蓋多種產品、機構、清算方式的風險緩釋網絡體系。在中央對手清算體系已經基本涵蓋銀行間市場主要產品種類的基礎上，主動搭建包含綜合、普通清算會員和客戶的多層級清算網絡，同時為市場提供風險試算平臺、跨境人民幣交易雙邊保證金計算管理服務平臺等增值服務，不僅打破境外機構壟斷，成為國內首家向全球投資者提供高質量風險管理服務的中央對手清算機構，在提供中央對手清算風控服務的同時，協助市場機構在雙邊清算中運用保證金的方式管理交易對手信用風險，聯合交易前臺、活躍市場機構等定期開展違約處置演練，形成了風險隔離、有序分擔的風險緩釋網絡，助力防范境外風險向我國金融市場的外溢和傳染。

三是打造覆蓋多類別產品的估值定價中心。清算產品的估值定價是中央對手清算業務風險管理的基礎，是逐日盯市的依據。上海清算所已具備各類中央對手清算產品的估值能力，作為全市場的風險管家，保障了估值的準確公允。在滿足中央對手清算業務的基礎上，推出了第三方估值服務，現已建立了包含30條收益率曲線、36類9萬余只債券、83只債券指數的債券基礎價格指標體系，推出首批全國碳排放權交易市場價格指數、碳中和指數等，為提升人民幣資產的定價能力提供有力支撐。

四是推動全球首例中央對手方金融市場測試案例落地。針對中央對手清算業務違約處置中的前沿焦點法律問題，與上海金融法院密切合作，成功推動全球首例中央對手方金融市場測試案例成功落地，提升了中國金融基礎設施規則的法律確定性，為我國金融市場制度型開放提供了保障。該案例入選全球中央對手方協會的國際行業創新大事件，對全球新興的中央對手清算市場法治化建設提供了有益參考，進一步提升了我國在該領域的制度影響力。

跨境聯通不斷拓展，國際影響持續增強

上海清算所立足服務金融高水平開放發展，主動探索與國際主要金融基礎設施建立“一點接入”的互聯互通路徑，探索建立債券與衍生品有機結合、清算與托管高效聯動的金融開放“組合拳”，積極參加國際行業協會治理，全力支持金融制度型開放。

一是建設多層次債券市場國際聯通渠道。在債券發行方面，積極支持境內發行人面向國際市場開展各幣種債券融資，與歐清銀行合作推出“玉蘭債”，并納入國際參與者認可的合格擔保品范圍，有力支持人民幣資產國際化發展；服務境外發行人在境內發債，擴大“熊貓債”規模，成為我國最大的熊貓債發行托管平臺。目前，累計服務“熊貓債”發行7500億元，支持上海提前2年完成上海國際金融中心建設“十四五”規劃目標。在債券清算結算方面，與香港金管局債務工具中央結算系統合作推出“債券通”北向通、南向通，建立金融基礎設施跨境雙向互聯托管渠道，完善靈活結算周期安排、跨境擔保品管理等，便利國際操作銜接。截至目前，北向通境外投資者在上海清算所持倉余額4837億元，南向通內地投資者通過上海清算所持有離岸債券余額4763億元。

二是創新衍生品中央對手清算跨境聯通路徑。為滿足國際投資者對人民幣債券和衍生品的資產組合配置、流動性管理和風險對沖需求，與香港場外清算公司、外匯交易中心聯合推出“互換通”，創新建立中央對手方的跨境聯通機制。截至目前，共計64家境外機構通過“北向互換通”入市，累計交易超3萬億元。

三是主動參與國際金融行業治理。積極為國際金融組織和境內外金融監管機構提供溝通交流平臺，服務國際金融監管合作，加強共同應對全球性金融風險和挑戰。作為全球中央對手方協會（CCPG）執委機構，成功推動CCPG落戶上海，并在上海發布首個國際性清算行業標準——“上海清算標準”，已被占全球市場業務規模99%以上的國際同業采用，還被歐盟系統性風險委員會納入其宏觀審慎監測體系，提升了我國在全球金融行業標準領域的國際影響。

做強做大中央對手清算是國際金融市場重要發展趨勢和國際金融中心建設的競爭焦點

成功應對2008年國際金融危機的實踐證明，中央對手清算作為一套制度性安排，是適應金融市場發展環境迭代演進的最優清算形態，通過塑造層次分明的清算結構和權責有序的風險管理機制，實現了清算市場的帕累托改進，以及金融市場的較優均衡，是金融市場的重要基石。

以倫敦清算所為例，其發展主要經歷了清算農產品、場內金融產品、場外金融產品等階段，不僅基本濃縮了現代中央對手清算機構的發展歷程，而且直接體現了對倫敦國際金融中心、國際貿易中心等發展的有力支持。在農產品清算時期，1907年倫敦農產品清算所（倫敦清算所的前身）支持倫敦超過德國漢堡成為歐洲糖交易中心；在場內金融產品清算時期，國際商品清算所（倫敦清算所的前身）不僅為5家交易所提供期貨和期權清算服務，而且1987年協助倫敦金屬交易所成功處置第四大會員的違約，成為英國金融市場不可或缺的重要金融基礎設施；在場外金融產品清算拓展時期，倫敦清算所分別于1998、1999年推出回購清算系統和掉期清算系統，全面拓展場外金融衍生品中央對手清算業務。特別是2008年金融危機中，倫敦清算所發揮中央對手清算風險管理的核心功能作用，僅用雷曼公司1/3的保證金（約7億美元），短時間內成功處置雷曼公司9萬億美元的利率互換衍生品合約，有效防范風險蔓延，未給其他機構帶來較大損失。近年來，中央對手清算機制得到國際社會廣泛認可和普遍推廣。

一是中央對手清算行業的國際標準、規則等迅速建立完善。金融穩定理事會、國際清算銀行、國際證監會組織等國際機構，在規則、行業標準等多個維度建立和豐富了中央對手清算“1+N”的制度體系。2012年發布《金融市場基礎設施原則》（PFMI），成為國際中央對手方監管的綱領性文件。同時，針對中央對手方恢復與處置、運營、網絡安全等方面分別發布多項指引，包括《金融機構有效處置框架的關鍵屬性》《中央對手方處置方案的金融資源和工具》等。

二是全球中央對手清算行業組織的力量快速壯大。全球第一個中央對手清算行業組織——全球中央對手方協會（CCPG，原名CCP12）形成之初僅12家會員。2017年1月，上海清算所推動其落戶上海、實體化運營，隨著全球中央對手清算機構和業務的迅速發展，目前全球中央對手方協會的會員已快速發展至41家，截至2023年6月，全球場外衍生品的中央對手清算整體比例已達約64%。

三是中央對手清算成為國際市場應對風險的重要舉措。2008年以來，美國國債市場發生了10多次流動性閃崩事件，期間雙邊清算的結算失敗率是平時的數倍，而同期中央對手清算的結算失敗率并未顯著提高。為支持國債市場穩定運行，2023年12月，美國發布對國債市場實行強制中央對手清算的最終規則，將分別于2025年底和2026年中，對國債現券和國債回購交易分步實施，進一步凸顯了中央對手清算機制在風險管理中的核心作用。

四是中央對手清算機構已經成為主要國際金融中心的標配和競爭焦點。國際上，倫敦清算所、洲際交易所、歐洲期貨交易所清算公司、新加坡交易所等，對倫敦、亞特蘭大、法蘭克福、新加坡等金融中心的建設具有重要影響，尤其是倫敦清算所的利率互換清算約占全球市場的95%、洲際交易所的信用衍生品清算約占全球市場的90%，已經成為相關金融中心的標志性機構，是其全球金融競爭力和地位的重要體現。

進一步發揮上海清算所中央對手清算重要基礎設施功能作用，全力提升上海國際金融中心的風險管理能力和國際競爭力

下一步，上海清算所將深入學習貫徹黨的二十屆三中全會精神和《上海市推進國際金融中心建設條例》要求，進一步推動完善中央對手清算制度環境，提升服務能級，深化國際合作，強化風險管理，更好服務上海國際金融中心和金融強國建設。

一是加快推進中央對手清算的標準制度和法律法規體系建設，提高上海國際金融中心競爭軟實力。國際金融競爭中，制度標準和法律法規是金融競爭力的綜合體現，對于國際金融中心建設具有基礎性和引領性意義。上海清算所高度重視制度規則體系建設，將從國際“軟法”和國內“硬法”兩個角度積極推進。一方面，積極與全球中央對手方協會（CCPG）、國際掉期與衍生工具協會（ISDA）、國際資本市場協會（ICMA）開展國際交流，深入參與國際金融行業協會治理，推動CCPG在上海發揮更大作用，就違約處置拍賣、保證金管理、量化披露等熱點議題積極發出“中國聲音”、提出“中國方案”。同時，研究服務我國在中央對手清算立法上的系統性安排，探索中央對手清算的立法路徑，協助監管部門及時出臺規章制度，明確中央對手方法律地位，助力提升上海國際金融中心制度環境的“軟實力”。

二是持續擴容匯率、利率、信用等衍生品市場，提高中央對手清算的服務能級。建設產品多樣、富有韌性的衍生品市場是國際金融中心風險管理能力和國際競爭力的重要組成部分。上海清算所緊盯市場迫切需求，持續加強市場培育、完善產品設計、優化衍生品業務機制，以風險管理需求為導向，拓展利率、信用等衍生品應用場景，支持更多種類型機構參與衍生品業務，更好幫助各類企業有效對沖利率、信用風險，運用含信用衍生品的交易型增信模式，助力企業債券發行，降低融資成本、提升融資效率；提高外匯市場參與者資金結算效率、增強市場透明度和系統性風險防范能力，推動外匯中央對手清算和雙邊集中清算業務協調發展，積極為匯率形成機制改革和人民幣國際化服務。

三是著力拓展大宗商品集中清算的服務深度和廣度，豐富碳金融產品序列，增強金融服務實體經濟的能力。努力將金融基礎設施的業務和技術優勢延伸到大宗商品產業鏈各環節，更好構建金融和實體產業共同發展的良性生態圈。上海清算所重點圍繞關系國計民生的大宗商品行業，豐富清算通應用場景，推進清算通跨境人民幣清結算服務落地，推動清算通供應鏈金融服務延伸至碳市場并拓展參與主體。持續探索培育金融機構、大型實體企業等機構的交易報價和市場服務能力，完善大宗商品衍生品生態圈，建設全流程線上化大宗商品綜合服務平臺，有序推進碳金融創新，積極服務地方及全國碳市場發展，進一步緊密連接上海國際金融中心與國際經濟、貿易中心協同發力。

四是深化開展金融基礎設施互聯互通等國際合作，服務上海人民幣資產全球配置中心建設。服務高水平開放發展，需要金融基礎設施在擴大國際合作中進一步提升服務開放的能力。上海清算所積極對標國際先進同業，持續提升“玉蘭債”二級市場流動性、產品覆蓋面及市場影響力；服務更多境外主體在境內發行“熊貓債”，優化持有人名冊定期推送、線上自助查詢等增值服務；探索將債券回購業務拓展至“北向通”，切實保障“南向通”平穩高效運行；拓展“互換通”機制安排，豐富互換通投資品種和期限，研究納入其他利率衍生品、完善合約壓縮服務，優化境外投資者入市流程；提高人民幣債券作為跨境業務擔保品的吸引力，豐富擔保品運用業務場景；穩步推進跨境監管認證，以清算領域新業態新模式推動構建上海國際金融中心對外開放新發展局面。

五是重點發揮金融基礎設施的風險管家作用，助推上海成為人民幣資產的風險管理中心。積極發揮中央對手清算的金融風險防火墻作用，是守住不發生系統性風險底線、維護金融穩定的國際共識。上海清算所努力強化跨境風險防范和管理能力與資源保障，穩妥有序增厚資本金，探索對中央對手清算機構流動性的多元化支持可行性；進一步加強風控系統建設和模型優化，促進精細化風險管理，強化宏觀經濟動態、業務相關價格指標及風險事件的跟蹤與評估；全力打造債券指數品牌，拓展債券指數應用場景；持續優化完善并積極推廣中央對手清算和雙邊清算衍生品交易的風險管理增值服務，強化上海在人民幣衍生品領域的風險定價權。

（馬賤陽為銀行間市場清算所股份有限公司黨委書記、董事長。責任編輯/周茗一）