并購升溫，券商機會在哪？

資本市場并購重組正迎來新一輪的發(fā)展周期。

從新“國九條”“科八條”，再到證監(jiān)會發(fā)布的“并購六條”，一系列重磅政策陸續(xù)出臺，力度超出預(yù)期。在政策的積極推動下，各方動作頻頻。一方面，上市公司陸續(xù)發(fā)布并購重組公告，一時間掀起了并購熱潮；另一方面，包括券商投行、投資機構(gòu)等市場參與者都加快了布局步伐。

近期，上海、江西、四川、深圳等地發(fā)布并購重組政策，將并購重組作為上市公司提質(zhì)發(fā)展的重要抓手。各地政府也希望區(qū)域內(nèi)企業(yè)主動利用新一輪資本市場周期，通過并購重組做大做強。

《財經(jīng)》了解到，多家券商投行對并購的重視程度有明顯提升。“當前是政策紅利期、窗口期，大家都想抓住機會。”一位投行人士表示。

本輪的并購重組方向十分明顯，即助力新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，加大產(chǎn)業(yè)整合力度，提高上市公司質(zhì)量。

“這對并購標的的要求非常高。跨界并購也是要圍繞產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，發(fā)展第二增長曲線。避免盲目跨界。”資深投行人士王驥躍表示。

對于券商來說，并購增多意味著機會增加，但另一方面挑戰(zhàn)也更大。業(yè)內(nèi)人士表示，并購重組是一件難度很大的事情，成功沒有那么容易。

“如果說這會導致投行業(yè)務(wù)重點從IPO（首次公開募股）轉(zhuǎn)向并購就是臆想。并購是一件高風險的事，本質(zhì)是交易先行。它更多是基于產(chǎn)業(yè)需求。”王驥躍表示。

另一位北方投行人士也表示，“相對于IPO，并購更為復(fù)雜，成功概率非常低。”

“現(xiàn)在的并購環(huán)境，說實話我們是既愛又怕。監(jiān)管層給我們發(fā)展的機會，但是目前現(xiàn)實是很難做。所以我們希望更優(yōu)秀的創(chuàng)新型的并購方案。”一家上市公司高管表示。

上交所表示，希望證券公司切實承擔起“看門人”職責，提升專業(yè)能力和執(zhí)業(yè)質(zhì)量，在滿足合規(guī)要求的同時加強價值判斷，把好并購重組質(zhì)量關(guān)。

政策力推，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向

2024年，A股IPO市場經(jīng)歷了漫長的冰凍和緩慢恢復(fù)。按照以往經(jīng)驗，當IPO受限并購重組市場會迎來增長。但實際上自2023年8月27日監(jiān)管提出“階段性收緊IPO節(jié)奏”后，并購市場并沒有出現(xiàn)明顯增長。數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，A股并購重組較去年同期相比有下滑趨勢，整體數(shù)據(jù)也弱于全球。

直到9月24日，并購重組市場的重磅政策出爐。當日，一場國新辦發(fā)布會推出了重磅增量政策，扭轉(zhuǎn)了市場的悲觀預(yù)期，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》，即“并購六條”，支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級，鼓勵上市公司加強產(chǎn)業(yè)整合，進一步提高監(jiān)管包容度，提升重組市場交易效率，提升中介機構(gòu)服務(wù)水平，并依法加強監(jiān)管。

在此之前，多項政策明確支持并購重組。2024年4月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強監(jiān)管防范風險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》，即新“國九條”，明確提出加大并購重組改革力度，多措并舉活躍并購重組市場。6月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化科創(chuàng)板改革 服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》，即“科創(chuàng)板八條”，其中明確提到，更大力度支持并購重組。

政策層層遞進，市場開始回暖。“去年IPO和再融資政策整體收緊，過去的一段時間里，無論是與同行還是客戶交流，我們都會被問到一個問題：IPO收緊之后，并購是否會迎來爆發(fā)式增長？然而截至今年上半年，境內(nèi)市場并未體現(xiàn)出明顯的蹺蹺板效應(yīng)。直至今年‘9·24新政’推出了‘并購六條’，對之前大半年并購鼓勵政策形成積累落地，從內(nèi)容來看，政策超出了市場預(yù)期，步伐非常大。‘并購六條’出臺后，我們看到A股并購重組市場活躍度相較于前三季度有了明顯提升。”中金公司投資銀行部執(zhí)行總經(jīng)理楊樸表示。

“自‘9·24新政’以來，感受到了這一輪監(jiān)管政策力度非常大，極大地促進了并購重組的市場活躍。”中信證券投行委并購業(yè)務(wù)線總監(jiān)李浩然提到。

中泰證券在研究報告中表示，與歷次并購重組新政策相比，2024年以來的并購重組新政具備兩大特征：一是鼓勵產(chǎn)業(yè)并購，尤其是鼓勵那些處于行業(yè)龍頭地位的大公司通過并購重組進一步鞏固自身的行業(yè)地位；二是從嚴監(jiān)管借殼上市和盲目跨界并購等行為，堅決打擊“炒殼”行為。

“當前監(jiān)管正逐步多層次立體式地放寬并購重組的政策限制，監(jiān)管包容度和重組市場交易效率等進一步提高，并提供或完善了多種豐富的制度供給。這表明了監(jiān)管層支持并購重組市場的態(tài)度和決心明晰，必將進一步鞏固并強化今年以來A股市場的并購重組活躍周期，進一步激發(fā)A股市場本身的活力。”國金證券投行相關(guān)負責人表示。

并購重組活躍之下，券商、并購基金、創(chuàng)投等機構(gòu)一并受益。這些機構(gòu)目前也將重點轉(zhuǎn)向并購重組。

“最近都是在溝通并購。”一位投行人士告訴《記者》。

“企業(yè)尋求被并購意愿越來越強。”華泰聯(lián)合證券投行相關(guān)負責人告訴《財經(jīng)》，“越來越多原本計劃獨立上市的企業(yè)，一方面可能面臨發(fā)展瓶頸或資源配置需求，尋求通過并購的方式獲取資金、技術(shù)、市場等資源，以實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和市場競爭力的提升；另一方面可能面臨投資人退出的壓力，通過并購的方式實現(xiàn)投資退出，這為行業(yè)整合提供了更多可能性。”

并購的火熱也讓創(chuàng)投們頗為興奮。在IPO難上市之下，創(chuàng)投們借著政策暖風，不僅可以順利退出，甚至還可以賣個好價錢。據(jù)悉，已經(jīng)有一些私募股權(quán)基金積極切入并購賽道，圍繞新興產(chǎn)業(yè)上下游整合與連接。

“并購六條”提出對私募投資基金投資期限與重組取得股份的鎖定期限實施“反向掛鉤”，促進“募投管退”良性循環(huán)。業(yè)內(nèi)人士表示，該機制既鼓勵私募股權(quán)基金積極做耐心資本，又降低了其在參與并購重組時對于退出時限的擔憂，提高資金的流動性，從而提升其參與交易的積極性。

有私募股權(quán)基金表示，從去年到現(xiàn)在工作重點都在并購重組方面。中國風險投資公司金融部總經(jīng)理林聰表示，隨著IPO的收緊，并購成為其主要方向，其正在加大力度尋找相關(guān)機會。

參與者活躍，撮合不易

政策力推下，并購重組市場仿佛重回十年之前，這次熱度會持續(xù)多久？“最近連續(xù)出差，忙到飛起，和十年前相比監(jiān)管環(huán)境、市場情況還是有很大不同。”一位投行人士對《財經(jīng)》表示，“還是希望市場走得慢一些、長一些。”

董秘百人會創(chuàng)始發(fā)起人、執(zhí)行理事長吳易德對《財經(jīng)》表示：“這輪并購重組周期可能會持續(xù)三年至五年甚至更長時期，資本市場接下來可能會進入到存量整合時代，在未來很長一段時期內(nèi)，并購重組都將是一個重要的主題。”

值得注意的是，并購一直是一種非常復(fù)雜的交易，從以往看，成功率并不高。

“并購不是想做就能做，要看機會。相對IPO，并購十分復(fù)雜。IPO在投行中一直是最重要的，而且北交所一直在發(fā)行。”上述投行人士表示。

前述北方投行人士也認為，盡管政策導向鼓勵并購重組，但是在現(xiàn)實中，撮合并購并不容易。“并購比IPO復(fù)雜得多，IPO的利益訴求很單純。”

更為尷尬的是，并購業(yè)務(wù)中最賺錢的是撮合環(huán)節(jié)。“我們具體項目執(zhí)行端收費又低又卷。”一家中型券商投行人士表示。

從上市公司視角來看，有業(yè)內(nèi)人士認為，對于一些企業(yè)來說，目前或許并不是擴張的好時機，大多數(shù)產(chǎn)能處于過剩狀態(tài)。“只有著急補短板又有機會的，才會有并購發(fā)生。尤其是產(chǎn)業(yè)鏈鏈主級別的公司有整合產(chǎn)業(yè)鏈的并購需求。”投行人士表示。

一家上市公司董事長表示，無論是外部政策鼓勵還是市場關(guān)注度的提升，都需要從獨立角度考慮是否需要并購。“并購是一個長期的過程，在實操層面有很多挑戰(zhàn)，它涉及太多因素，尤其是并購重組后的整合能力非常重要。”

“并購是基于產(chǎn)業(yè)需求，并不會因為政策鼓勵就大量增加，本質(zhì)是要有交易。所以，并購并沒有出現(xiàn)外界預(yù)期的火熱。”王驥躍表示。

匯通達高級副總裁、董秘倪娟近日在《財經(jīng)》相關(guān)研討會上也提到，并購重組實戰(zhàn)并非易事，背后涉及各方利益和訴求難以達成一致、相關(guān)方專業(yè)能力和資源欠缺、信息不對稱、重組整合難等各種痛點問題。“從去年11月至今，公司一直在進行國內(nèi)并購重組的不同嘗試。‘并購六條’出臺后，我們都在積極地關(guān)注政策變化帶來的新機會。”倪娟表示。

此外，并購重組也隱藏著巨大風險。南開大學金融發(fā)展研究院院長田利輝表示，并購重組存在的風險不容忽視，包括盲目跨界并購風險、商譽減值風險等。上市公司切勿盲目追求規(guī)模擴張，要更加注重并購的戰(zhàn)略協(xié)同性和財務(wù)可行性。

眾多上市公司發(fā)布了并購預(yù)案，但能走到最后的卻少之又少。目前，已經(jīng)有上市公司終止了預(yù)案。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，接下來終止預(yù)案的數(shù)量會更多，新一輪并購周期下，需要謹防熱鬧后，一地雞毛。

“并購重組是一條風險巨大、但充滿誘惑的路，必須充分認識風險。”一位資深投行人士表示。

并購新周期，尋求創(chuàng)新

并購新周期之下，對于券商來說，有機遇，但更有挑戰(zhàn)。從監(jiān)管層發(fā)布的政策來看，此輪并購的真正導向是發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力、促進產(chǎn)業(yè)整合，開展高質(zhì)量并購。而這需要券商設(shè)計出優(yōu)秀的創(chuàng)新并購方案。

上交所在近期內(nèi)部交流會上就表示，這次并購政策，導向是產(chǎn)業(yè)并購，希望圍繞新質(zhì)生產(chǎn)力、提高上市公司經(jīng)營質(zhì)量方向努力。

“一定要樹立并堅持正確的價值觀，圍繞好公司好資產(chǎn)、有利于提高上市公司經(jīng)營質(zhì)量方向做。”上交所表示，“當前已進入存量經(jīng)濟時代，要特別強調(diào)價值導向，在這個基礎(chǔ)上積極作為，大膽創(chuàng)新。”

“監(jiān)管層的政策導向非常明確。支持運作規(guī)范的上市公司圍繞產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購，加快向新質(zhì)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)型步伐。這對標的的要求非常高。”王驥躍表示。

國金證券投行相關(guān)負責人表示，并購重組新周期的開啟將進一步強化A股市場并購活躍度，為跨行業(yè)并購和整合帶來豐富的業(yè)務(wù)機會。“特別是‘并購六條’旗幟鮮明地支持合理的跨行業(yè)并購，為傳統(tǒng)行業(yè)上市公司轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展提供了廣闊空間。這將有助于資源向新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域聚集，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。”國金證券表示。

此次并購很明顯區(qū)別于上一輪。“此前的行業(yè)并購僅限于同行業(yè)向下游并購，而真正有能力進行產(chǎn)業(yè)整合的企業(yè)主要是龍頭公司，對于大部分企業(yè)來說很難。但現(xiàn)在放開限制，允許跨界并購，買方資源得到了進一步打開，為并購市場提供了更好的供需基礎(chǔ)。”楊樸表示，“尤其是配套融資的儲價發(fā)行制度確實超出了市場預(yù)期。分期發(fā)行對提升上市公司并購意愿的幫助非常大。”

“并購重組的方向一定是和國家戰(zhàn)略相契合的。未來一定時間內(nèi)現(xiàn)金類交易可以做小而美的交易。”華泰聯(lián)合證券并購部聯(lián)席負責人、董事總經(jīng)理左迪表示，“現(xiàn)在審核標準有些還不明確，比如對未盈利資產(chǎn)的收購，到明年很多東西都會明確。”

李浩然建議特別關(guān)注三類并購重組交易的后續(xù)審核思路，一是科技類交易，二是上市公司間的吸收合并，三是跨界并購。同時，他認為新《公司法》與“9·24新政”的結(jié)合，也為A股資本市場引入成熟市場的主動私有化機制創(chuàng)造了條件。

面對并購市場呈現(xiàn)的新特點與需求，券商們也開始有所傾向。華泰聯(lián)合表示，在發(fā)揮并購業(yè)務(wù)傳統(tǒng)優(yōu)勢的同時，將持續(xù)布局國家重點支持的戰(zhàn)略行業(yè)，積極推動國有企業(yè)深化改革，助力民營企業(yè)提質(zhì)增效，對于新質(zhì)生產(chǎn)力所涉及客戶和行業(yè)，進行重點開拓等。

實際上，近期已有一批標志性的并購重組交易落地或正在推進中。例如，思瑞浦發(fā)行可轉(zhuǎn)債及支付現(xiàn)金購買創(chuàng)芯微100%股權(quán)，該項目為科創(chuàng)板首單定向可轉(zhuǎn)債重組，具有一定的示范性和創(chuàng)新性；在跨境并購方面，科創(chuàng)板上市企業(yè)迪威爾完成對HME Technologies的收購、兗礦能源并購澳大利亞上市公司，通過并購重組是提升中國企業(yè)全球影響力的重要一步。

并購重組新周期將為跨行業(yè)并購和整合帶來業(yè)務(wù)機會，但是監(jiān)管層也明確表示，避免盲目跨界，鼓勵產(chǎn)業(yè)導向的并購。