董責險對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響研究

【摘要】在全球環(huán)境面臨重大壓力和挑戰(zhàn)的當下，企業(yè)的發(fā)展已不能僅限于追求經(jīng)濟利益，更應致力于創(chuàng)造深遠的社會效益。因此，綠色創(chuàng)新成為了企業(yè)不可或缺的發(fā)展路徑，董責險是促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要外部因素。文章利用2008—2022年滬深A股上市公司數(shù)據(jù)，驗證董責險是否及如何促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。研究發(fā)現(xiàn)：購買董責險可以增加公司綠色創(chuàng)新。研究結論在進行Heckman兩階段和替換被解釋變量后結果依然穩(wěn)健。股權制衡度對董責險和企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的關系有調(diào)節(jié)效應。上市公司股權制衡度的提高可以強化董責險對綠色創(chuàng)新的促進作用。管理層薪酬激勵更強時，董責險更能促進公司綠色創(chuàng)新。

【關鍵詞】董事高管責任保險；綠色創(chuàng)新；管理層薪酬激勵

【中圖分類號】F842.6

一、引言

近年來，中國經(jīng)濟取得了令人矚目的成就，但在快速增長的背后，能源消耗和環(huán)境惡化等問題隨之而來。2022年，黨的二十大報告提出，推動經(jīng)濟社會發(fā)展綠色化、低碳化是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關鍵環(huán)節(jié)。作為社會經(jīng)濟的核心力量，企業(yè)肩負著推動綠色發(fā)展的重大責任，必須主動投身于綠色創(chuàng)新和綠色項目的投資。由于綠色創(chuàng)新項目往往伴隨著較高的不確定性和較低的成功率，管理層通常對承擔此類內(nèi)在風險的綠色創(chuàng)新活動持謹慎態(tài)度。為了解決這一難題，企業(yè)可以引入保險作為風險承擔機制來管理綠色創(chuàng)新中的風險并引入保險公司監(jiān)督企業(yè)進行綠色創(chuàng)新（肖小虹和潘也，2022）[1]。

董事高管責任保險（后文簡稱董責險）是為公司董事和高級管理人員提供的保險，購買董責險的公司可以將董事高管面臨的訴訟風險轉(zhuǎn)移給保險公司。董責險一方面可以通過風險承擔機制和監(jiān)督機制激勵企業(yè)進行綠色創(chuàng)新（許榮等，2023）[2]，另一方面其對綠色創(chuàng)新的促進作用也受限于潛在的道德風險問題（zhang et al.，2023）[3]。因此，購買董責險的企業(yè)是否更有可能積極進行綠色創(chuàng)新是一個懸而未決的問題。本文利用2008—2022年滬深A股上市公司數(shù)據(jù)，驗證董責險是否促進企業(yè)綠色創(chuàng)新，并檢驗股權制衡度對董責險和企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的關系是否有調(diào)節(jié)效應。實證結果顯示，上市公司購買董責險可以促進公司綠色創(chuàng)新，支持了監(jiān)督激勵假說，該結論經(jīng)Heckman兩階段法和替換關鍵變量等檢驗后依然穩(wěn)健。上市公司股權制衡度的提高可以強化董責險對綠色創(chuàng)新的促進作用。文章可能的貢獻加入了股權制衡度作為調(diào)節(jié)變量，檢驗其對董責險和綠色創(chuàng)新的關系是否有調(diào)節(jié)效應，完善了董責險的治理效應研究。

二、文獻綜述與假設提出

（一）文獻綜述

關于董責險的公司治理作用，有兩種相互競爭的假說，即機會主義假說和監(jiān)督激勵假說。機會主義假說認為，董責險為管理層的行為提供了保護，降低了管理層自利行為的成本。管理層在履行職責時會減少勤勉和謹慎，降低決策質(zhì)量，增加激進行為（邢斐和周泰云，2020）[4]，傾向于通過從事長期風險投資來承擔更多風險（Wang et al，2020）[5]；董責險激發(fā)道德風險和機會主義行為，增加公司違約風險（Huang et al.，2022）[6]，加強管理層自我地位鞏固導致過度投資增加（Chiang et al.，2022）[7]，負向影響公司真實盈余管理（屈伸等，2023）[8]。

與上述觀點相左，監(jiān)督激勵假說認為董責險兼有監(jiān)督和激勵的作用。從監(jiān)督的角度，董責險引入保險公司監(jiān)督管理層的工作狀態(tài)（Meng et al.，2023[9]，凌士顯，2020[10]；趙國宇，2021[11]），評估董責險的責任敞口（Reza，2020）[12]，促進管理層提高經(jīng)營績效（Lin et al.，2022）[13]并提升實業(yè)投資效率（董盈厚等，2021）[14]，降低代理成本從而抑制企業(yè)過度投資（關鑫等，2021）[15]。董責險還能加強公眾監(jiān)督，促使企業(yè)承擔社會環(huán)境責任（Zhang et al.，2023[2]；許榮等，2022[16]）。從激勵的角度，董責險可以將管理層在履職期間因工作失誤或行為不當而導致的民事賠償責任轉(zhuǎn)嫁給保險公司，鼓勵管理層關注企業(yè)發(fā)展的長遠目標，提高管理層風險承擔能力（肖小虹和潘也，2022）[1]。

本文對研究董責險與綠色創(chuàng)新的關系的相關文獻進行梳理。目前關于董責險與綠色創(chuàng)新的研究主要支持監(jiān)督激勵假說，肖小虹和潘也（2022）[1]的研究表明，董責險可以抑制高管的短視，激勵企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。高凱等（2022）[17]引入內(nèi)部控制作為中介變量，研究表明購買董責險后，保險公司會監(jiān)督企業(yè)加強內(nèi)部控制，進而會增加綠色創(chuàng)新。

（二）假設提出

根據(jù)董責險的公司治理作用中的兩種相互競爭的假說，即機會主義假說和監(jiān)督激勵假說，董責險可能會對企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生積極或消極的影響。

在積極影響方面，從監(jiān)督的角度來看，董責險可以引入第三方機構：保險公司，監(jiān)督管理層的工作狀態(tài)，減少管理層的自利行為（翟淑萍等，2020）[18]和激進行為，有效約束管理層的委托代理問題，減少代理成本（趙國宇和梁慧萍，2022）[11]，使得創(chuàng)新資源穩(wěn)定流入公司綠色創(chuàng)新業(yè)務，促進公司綠色創(chuàng)新。董責險還能加強公眾對投保董責險公司的監(jiān)督（許榮等，2022）[16]，企業(yè)投保董責險后，保單呈現(xiàn)的承保范圍和費用能反映公司的經(jīng)營情況和治理風險，可以有效降低企業(yè)與利益相關者間的信息不對稱（任陽軍等，2023）[19]；公眾對企業(yè)的關注程度提高，企業(yè)也會在社會公眾的監(jiān)督下進一步規(guī)范自身行為并承擔環(huán)境保護與綠色轉(zhuǎn)型的社會責任，更積極地開展綠色創(chuàng)新。政府強調(diào)經(jīng)濟與環(huán)境發(fā)展之間的平衡，鼓勵企業(yè)在發(fā)展的過程中進行環(huán)境保護和綠色創(chuàng)新，加強對企業(yè)監(jiān)管并督促其整改，促使企業(yè)提高綠色創(chuàng)新水平。

從激勵的角度來看，董責險轉(zhuǎn)移了管理層因疏忽或不當行為導致的訴訟風險，緩解了潛在的風險規(guī)避問題，管理層的風險承擔能力增加（劉永麗等，2023）[20]，使得管理層能夠更多地將資源投入到期限長、失敗率高的綠色創(chuàng)新。董責險緩解了管理層被投訴的后顧之憂，讓管理層充分展示管理技能，改善公司治理（許榮和劉怡君，2021）[21]，優(yōu)化創(chuàng)新資源配置，促進綠色創(chuàng)新產(chǎn)出。

董責險的負面影響表現(xiàn)在其存在責任兜底作用，會引發(fā)管理層的道德風險，縱容管理層激進行為，降低管理層為利益相關者的最佳利益行事的動機，加強管理層自我地位鞏固導致過度投資增加（Chiang et al.，2022）[7]，減少綠色創(chuàng)新的資源流入。董責險的責任兜底作用弱化了企業(yè)內(nèi)部的獎懲機制（李姝和韓陽，2021）[22]，管理層的業(yè)績與公司綠色創(chuàng)新產(chǎn)出脫鉤，管理層對綠色創(chuàng)新的關注度降低，綠色創(chuàng)新的產(chǎn)出低。

因此，我們提出以下檢驗假設：

H1a：董責險促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。

H1b：董責險阻礙企業(yè)綠色創(chuàng)新。

股權制衡度是公司治理中股權結構治理的核心。隨著第一大股東持股比例的增加，股權制衡度低，公司治理較為薄弱，第一大股東控制力增強，可能利用控制權追求私利，這種行為可能減少公司綠色創(chuàng)新活動的資金投入，影響綠色創(chuàng)新收益，降低綠色創(chuàng)新效率。然而，其他大股東的制衡可以避免產(chǎn)生“一股獨大”的局面，使公司決策更加科學和專業(yè)化。股權制衡度的增加使控股股東和公司高管合謀的難度增加，其他大股東更有動機和能力監(jiān)督第一大股東和公司高管的行為。當制衡股東在企業(yè)中的話語權增大時，其利益與公司利益趨于一致，有動機優(yōu)化公司資源配置，使公司經(jīng)營更加科學有效，從而促進公司綠色創(chuàng)新。

董責險作為一種激勵機制和監(jiān)督機制，可以促進管理層更好地履行職責，推動綠色創(chuàng)新。然而，董責險也有其機會主義方面的影響，可能給企業(yè)帶來負面效應。股權制衡度與董責險在促進企業(yè)綠色創(chuàng)新方面具有相同功能。當董責險發(fā)揮正面治理作用時，提高股權制衡度會強化其對綠色創(chuàng)新的促進作用。股權制衡在董責險影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的調(diào)節(jié)中發(fā)揮重要作用。通過提高股權制衡度，可以強化董責險對企業(yè)綠色創(chuàng)新的積極影響。股權制衡和董責險的相互作用共同推動企業(yè)綠色創(chuàng)新。

基于以上分析，本文提出如下假設：

H2：股權制衡度的提高，會強化購買董責險對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用。

激勵和約束機制可以促使管理層做出符合公司利益的決策。在管理層薪酬較高的公司中，股東對管理層的激勵相對較強，管理層有更大的動力進行綠色創(chuàng)新。董責險作為一種激勵和約束機制，能夠降低管理層的個人風險，提高其工作積極性和創(chuàng)造性，從而促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的發(fā)展。而在管理層薪酬較低的公司中，股東對管理層的激勵相對較弱，管理層可能缺乏綠色創(chuàng)新的動力。

因此，我們得到了以下檢驗假設：

H3：管理層薪酬較高時，董責險促進綠色創(chuàng)新的能力更強。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2008—2022年我國滬深A股上市公司為研究樣本。本文使用的董責險數(shù)據(jù)來自CNRDS數(shù)據(jù)庫，綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)來源于國家知識產(chǎn)權局公布的綠色專利信息。其他數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，研究對數(shù)據(jù)進行了以下處理：（1）剔除ST、*ST樣本；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失樣本；（3）對所有連續(xù)變量進行雙側(cè)1%縮尾處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：綠色創(chuàng)新Tg

本文采用企業(yè)綠色專利申請總量加1的自然對數(shù)來衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新。

2.解釋變量：董責險投保情況Insure

參考唐松蓮等（2023）[23]，上市公司并沒有被強制要求披露董責險相關信息，故沒有辦法精確得到董責險購買和停止購買的時間。將公司首次披露投保董責險年份作為該公司首次投保董責險年份，后續(xù)公告中未明確聲明停止投保董責險，則視為持續(xù)投保。公司披露投保董責險Insure為1，否則為0。

3.調(diào)節(jié)變量：股權制衡度Fcb

參考朱德勝和周曉珮（2016）[24]，股權制衡度用第二大股東持股數(shù)與第一大股東持股數(shù)的比值表示。

4.控制變量

參考劉永麗等（2023）[20]、許榮等（2022）[16]的研究，選取資本結構（Lev）、盈利能力（ROA）、獨立董事比例（Indep）、股權集中度（TOP1）、流動比率（Liquid）、現(xiàn)金流比率（Cashflow）、固定資產(chǎn)占比（Fixed）、管理層持股比例（Mshare）作為文中控制變量。

文中主要變量及定義如表1。

（三）模型構建

為了驗證企業(yè)投保董責險與綠色創(chuàng)新的關系，本文構建了如下面板固定效應模型。

在模型（1）中，Tgi，t為被解釋變量，代表i企業(yè)t年的綠色創(chuàng)新。Insurei，t為解釋變量，i企業(yè)t年購買董責險取值為1，否則取0[16]（許榮等，2023）。若β1顯著為正，說明董責險可以促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。此外，模型采用了穩(wěn)健標準誤，還控制了一系列可能影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的變量以及年度和行業(yè)固定效應。

四、實證檢驗

（一）描述性統(tǒng)計

表2為主要變量描述性統(tǒng)計，企業(yè)綠色創(chuàng)新的最小值為0，最大值為6.79，標準差為0.987；董責險投保Insure的均值為0.08，表明有大約8%的樣本投保董責險，同當前學者研究結論基本保持一致，相比于歐美發(fā)達國家投保率很低[2]。控制變量的均值、中位數(shù)、各分位數(shù)以及標準差基本符合正態(tài)分布特征并在樣本期間內(nèi)呈現(xiàn)一定的差異，與現(xiàn)有文獻基本保持一致。

（二）單變量檢驗

為了更加直觀地顯示購買董責險和未購買董責險的兩組樣本在綠色創(chuàng)新行為和其他公司特征方面的區(qū)別，以企業(yè)是否投保董責險分組，比較這兩類公司綠色創(chuàng)新情況，并進行差異檢驗，表3統(tǒng)計了兩組樣本主要變量的均值在統(tǒng)計上的顯著差異。從綠色創(chuàng)新數(shù)量來看，在購買董責險的樣本組中均值為0.961，高于未購買組的綠色創(chuàng)新均值0.603，且差異在1%的統(tǒng)計水平下顯著，表明購買董責險的公司會更積極進行綠色創(chuàng)新，支持研究假設H1a。

（三）基準回歸

為進一步考察董責險與企業(yè)綠色創(chuàng)新的關系，采用面板回歸模型對研究假設進行檢驗。表4為董責險與企業(yè)綠色創(chuàng)新的回歸結果。第（1）列和第（2）列展示了全樣本的回歸結果，其中第（1）列為不放入相關控制變量的回歸結果，第（2）列則為加入相關控制變量后的回歸結果，Insure的系數(shù)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為0.2843，表明相比于未購買董責險的公司，購買董責險的公司的綠色創(chuàng)新顯著增加28.43%。綜上，在統(tǒng)計意義和經(jīng)濟意義上均表明，在控制其他影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的因素后，董責險是促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的積極機制，公司投保董責險，管理層更有動力進行綠色創(chuàng)新。

（四）內(nèi)生性檢驗

為控制樣本自選擇偏差帶來的內(nèi)生性問題，參考唐松蓮等[23]的研究，使用Heckman兩階段法做進一步檢驗。在第一階段，建立影響公司投保董責險的Probit模型，選擇同一行業(yè)上市公司購買董責險的均值IndustryMean作為Insure的工具變量（許榮等，2023），計算出公司投保董責險的逆米爾斯比率（IMR）。同行業(yè)公司一般有著相似的經(jīng)營風險、經(jīng)濟周期以及市場環(huán)境，為吸引優(yōu)秀的經(jīng)理人，公司是否購買董責險需要參考同行業(yè)競爭對手的選擇，但行業(yè)購買董責險的均值與公司綠色創(chuàng)新并無直接關系。在第二階段的回歸中，將第一階段的逆米爾斯比率（IMR）作為控制變量加入模型（1）進行回歸，以此控制潛在的樣本選擇偏差。

表5中的回歸（1）是Heckman兩階段模型第一階段回歸的結果，IndustryMean和Insure在1%水平上顯著正相關，表明行業(yè)投保董責險的情況會對企業(yè)投保董責險有正向影響，選擇同一行業(yè)上市公司購買董責險的均值IndustryMean作為Insure的工具變量是合理的。回歸（2）是第二階段的回歸結果，在加入IMR作為控制變量加入模型（1）進行回歸來控制樣本自選擇問題后，Insure和Tg的回歸系數(shù)為0.3246，且在1%的水平上顯著正相關，與表4中的基準回歸結果一致。表明公司投保董責險使管理層更有動力進行綠色創(chuàng)新，再次驗證假設H1a。

（五）穩(wěn)健性檢驗

參考劉剛等的測量方法，本文采用企業(yè)綠色專欄申請總量占其所有專利申請數(shù)量的比值RatioTotal來衡量企業(yè)的綠色創(chuàng)新表現(xiàn)，重新檢驗企業(yè)投保董責險對企業(yè)綠色創(chuàng)新表現(xiàn)的影響。表6報告了替換因變量度量方式的檢驗結果。第（1）列和第（2）列展示了全樣本的回歸結果，其中第（1）列為不放入相關控制變量的回歸結果，第（2）列則為加入相關控制變量后的回歸結果，Insure的系數(shù)在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正，說明企業(yè)投保董責險會增強其綠色創(chuàng)新表現(xiàn)，與基準回歸的結果一致，進一步支持了研究假設H1a。

五、進一步分析

（一）股權制衡度的調(diào)節(jié)作用

表7列示了股權制衡度對董責險與綠色創(chuàng)新之間關系的調(diào)節(jié)作用。用模型（2）進行回歸，回歸結果顯示，交乘項的系數(shù)為0.1654，在1%的水平上顯著為正，說明股權制衡度對董責險與綠色創(chuàng)新之間有正向調(diào)節(jié)作用，支持了假設H2。

（二）管理層薪酬激勵的異質(zhì)性分析

激勵和約束機制可以促使管理層做出符合公司利益的決策。在管理層薪酬較高的公司中，股東對管理層的激勵相對較強，管理層有更大的動力進行綠色創(chuàng)新。董責險作為一種激勵和約束機制，能夠降低管理層的個人風險，提高其工作積極性和創(chuàng)造性，從而促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的發(fā)展。而在管理層薪酬較低的公司中，股東對管理層的激勵相對較弱，管理層可能缺乏綠色創(chuàng)新的動力。

表8是將總樣本按照管理層前三名薪酬總額劃分為高薪酬組和低薪酬組。第（1）列是低薪酬組的回歸結果，結果顯示，Insure與Tg不顯著。第（2）列是高薪酬組的回歸結果，結果顯示，Insure對Tg的影響在1%的水平上顯著為正，表明董責險對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用在管理層薪酬較高的公司顯著。綜合來看，管理層薪酬激勵更強時，董責險促進公司綠色創(chuàng)新的積極作用更強，支持了假設H3。

六、研究結論與對策建議

在全球環(huán)境面臨多重壓力和挑戰(zhàn)的當下，企業(yè)的發(fā)展已不能僅限于追求經(jīng)濟利益，更應致力于創(chuàng)造深遠的社會效益。為此，綠色創(chuàng)新成為了企業(yè)不可或缺的發(fā)展路徑，它不僅有助于企業(yè)應對環(huán)境挑戰(zhàn)，還能推動企業(yè)價值的全面提升，實現(xiàn)經(jīng)濟、社會與環(huán)境的和諧共生。但由于綠色創(chuàng)新項目往往伴隨著較高的不確定性和較低的成功率，公司管理層進行綠色創(chuàng)新活動的動力不足。董責險是促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要外部因素，其通過激勵監(jiān)督機制，提升管理層進行綠色創(chuàng)新的積極性。

本文利用2008—2022年滬深A股上市公司數(shù)據(jù)，驗證董責險是否及如何促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。研究發(fā)現(xiàn)：首先，購買董責險可以增加公司綠色創(chuàng)新。其次，研究結論在進行Heckman兩階段和替換被解釋變量后結果依然穩(wěn)健。最后，股權制衡度對董責險和企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的關系有調(diào)節(jié)效應。上市公司股權制衡度的提高可以強化董責險對綠色創(chuàng)新的促進作用。管理層薪酬激勵更強時，董責險更能促進公司綠色創(chuàng)新。基于以上實證研究結論發(fā)現(xiàn)，公司購買董責險可以提升管理層進行綠色創(chuàng)新的積極性。

綠色創(chuàng)新是企業(yè)在可持續(xù)發(fā)展下做出的適應性調(diào)整，積極進行綠色創(chuàng)新，是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展做出的貢獻。本文拓展了董責險效應的研究，為促進企業(yè)綠色創(chuàng)新提供了新視角，即鼓勵公司為董監(jiān)高購買董責險，通過風險承擔機制和外部監(jiān)督機制，促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。具體建議如下：

第一，證券監(jiān)管部門應當加速推廣董責險，鼓勵公司為董事會成員、監(jiān)事和高管購買董責險。該舉措不僅能夠有效降低市場主體的責任風險，而且通過發(fā)揮董責險在事前風險預防、事中風險控制和事后理賠服務的全面功能，可以顯著提升管理層在綠色創(chuàng)新方面的積極性，為綠色、可持續(xù)的經(jīng)濟發(fā)展模式提供有力支持。

第二，政府要為企業(yè)購買董責險做好政策配套，促進綠色創(chuàng)新。政府可以采取政策支持措施，如通過企業(yè)所得稅減免政策來鼓勵企業(yè)購買董責險。這將為管理層更好地進行綠色創(chuàng)新活動提供保障和支持，同時激發(fā)企業(yè)的綠色創(chuàng)新活力，促進可持續(xù)發(fā)展。政府要加強對企業(yè)綠色創(chuàng)新相關信息披露的監(jiān)管，要求企業(yè)披露綠色創(chuàng)新的進展、成果及對環(huán)境的影響等信息，以增加透明度，便于社會監(jiān)督。

第三，企業(yè)應投保董責險，發(fā)揮董責險的激勵效應，促進管理層積極開展綠色創(chuàng)新活動。企業(yè)要優(yōu)化管理層薪酬激勵機制、加強監(jiān)督機制。設立專門的綠色創(chuàng)新獎勵計劃，根據(jù)綠色創(chuàng)新的成果、貢獻程度等因素，對管理層進行相應的獎勵。將管理層的薪酬與綠色創(chuàng)新績效相結合，可以更好地激勵管理層關注綠色創(chuàng)新。對于管理層在綠色創(chuàng)新方面的不當行為或疏忽導致的不良后果，應建立相應的問責機制。促使管理層更加謹慎地履行職責，推動綠色創(chuàng)新的順利實施。

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責編：險峰