危機時期的宏觀政策抉擇與長期選項

《危機應對的道與術》

徐忠朱滿洲任晴著

人民日報出版社

2024年2月

危機的應對不是一個簡單的問題，而是一門復雜的藝術。沒有人能準確預料下一場危機的到來。歷史學家亞當·圖茲曾發出靈魂拷問：我們有能力和信心應對下一場全球危機嗎？徐忠、朱滿洲、任晴的新著《危機應對的道與術》，重點聚焦危機處置與應對的核心問題，以美國“大蕭條”等為例，從不同維度探討危機時期的宏觀政策選擇，詳細闡釋財政危機、金融風險處置以及中央銀行“最后貸款人”功能、存款保險公司的角色等，并討論了許多國際和國內典型案例，對提高危機應對能力有借鑒意義。

本書強調，危機后要把握好監管改革的重要契機，這已經成為各國尤其是發達國家的傳統。一方面我們要吸取其中的深刻教訓，有的放矢地總結提煉有益經驗；另一方面也要把握好改革契機，不斷深化改革，完善危機應對機制。如本書所傳達的一個觀點：應對危機的過程往往面臨諸多現實的約束（比如財政、輿論壓力），需要在復雜、受約束的情況下找到解決問題的最佳答案。

一、危機時期宏觀政策如何正確選擇

本書指出，目前主要的爭論點在于短期需求管理與中長期結構性改革之間的關系、危機時期宏觀政策的首要目標、危機時期的財政政策與貨幣政策。事實證明，沒有任何一種宏觀政策具有“一勞永逸”的效果，某個時期內有效的政策，在不同的國家和地區、不同的危機時期也會產生不同的政策后果。

關鍵在于宏觀政策的實施和操作是否有公開透明的制度，以及政策結構是否合理。美國“大蕭條”時期，當時的美國沒有危機應對經驗，危機初期出現宏觀政策的缺位。2008年美國“次貸危機”初期，美國的宏觀政策也有遲滯，但最終還是果斷采取措施“滅火”。危機時期，宏觀政策的首要目標是確保經濟的正常循環，實施逆周期的宏觀政策，穩定總需求。

書中集中討論了美國“大蕭條”、歐洲主權債務危機、日本房地產和銀行業危機等不同的案例，這些案例共同反映了危機應對的復雜性，其中的關鍵就包括財政政策與貨幣政策的功能?，F代財政與政府債務密不可分，特別是現在各國的經濟增長愈發高度依賴財政政策，趨向于債務型經濟模式，導致公共債務規模持續攀升，財政赤字居高不下。雖然現代財政制度日漸完善，但公共債務危機仍時有發生。

多數情況下，財政危機往往根源于財政自身的一些問題，只是在內外部的沖擊下才顯現出來。本書指出，危機時期的財政政策與貨幣政策究竟如何使用有爭論。現代經濟和財政、貨幣體系深度互嵌，特別是現代貨幣理論流行后，財政政策與貨幣政策嚴重捆綁，最終成為重要的影響變量。不可否認財政和貨幣政策在現代經濟發展中發揮的重要功能作用，但如何擺脫財政赤字的過度依賴，成為全球普遍性難題。

當下需要思考重新回歸財政政策本源。本書圍繞財政危機的應對提出兩個方向性思考：第一，中央與地方政府債務的救助邏輯?；獾胤秸畟鶆諉栴}，中央政府選擇救助與不救助的答案取決于現實的客觀條件；第二，應對財政危機還要有宏觀系統思維。要把握好財政重整的力度，避免用力過度讓企業和家庭承擔過重負擔。當財政危機和銀行危機同時存在，要處理好兩者的關系。

二、與其拖延不如果斷地處置金融風險

本書指出，各國歷次危機及個體風險事件的應對來看，拖延是一個“頑疾”，雖然經常付出巨大的代價，但同樣的錯誤依然在重復上演。為什么金融危機的風險步步逼近時，卻需要花費大量的時間去協調、磋商？為什么危機爆發時公眾、監管部門、金融機構會對危機處理采取迥異的態度？很多時候，我們的風險管理工具不可能完美，甚至存在大量的缺陷，這是不可預估的，然而，現實生活中需要面對的不確定性因素正在增加，采取更好的對沖策略是重要的選項。

理論上應對危機通常具有比較清晰的職責分工，但現實卻常常超出預期，一方面是金融危機的爆發以及金融風險的出現并非“壓著相似的韻律”，而是出其不意。比如2023年上半年歐美國家局部銀行危機的爆發，美國硅谷銀行和瑞士信貸銀行出現流動性風險，前期的資產期限錯配引發“擠兌”，社交媒體和信息快速傳播引發了更大危機，短時間內兩家知名銀行面臨倒閉破產?？上驳氖牵缆搩腿鹗恐醒脬y行比較迅速果斷地采取處置手段，提供充足流動性支持，消除了公眾疑慮，短期內抑制了風險擴散，維護了金融系統穩定。

作者提出，從政策實踐角度講，只能根據一國經濟金融發展的實際情況，抓住一切有利的時機，協調推進各項改革。美國雖有不少教訓，但也有一些值得借鑒的經驗，比如金融風險處置的機制、政策工具以及政策協調。2023年美國局部銀行危機后，美國財政部與美聯儲、聯邦存款保險公司等監管部門保持緊密聯系，創設銀行定期融資計劃，及時補充流動性，挽救銀行系統聲譽。在應對2020年新冠危機時美聯儲以更快速度推出大規模寬松政策，雖然美聯儲的宏觀政策總體思路正確，但力度稍過，對通脹的判斷和應對遲緩。

本書在分析美國次貸危機、日本泡沫破滅、瑞典金融危機時指出，諸多危機與房地產有關而且涉及面廣，首先要保住金融機構的功能。從這個角度來看，未來在應對房地產市場調整、構建中國房地產發展新模式時，既要在宏觀層面不斷化解潛在風險，促進市場平穩過渡，也要更加重視金融機構的穩定運行。

本書花了一定篇幅著重討論中央銀行“最后貸款人”所發揮的作用和職責，這與央行的兩個優勢有關：一是央行救助決策更加順暢，救助工具更加靈活、空間更大；二是央行具有貨幣政策與金融穩定職責，在信息方面有優勢。

關于中央銀行“最后貸款人”的角色和作用，本書指出，貨幣政策統一但財政政策不統一將埋下風險隱患，歐債危機即典型案例。現實而言，隨著現代財政和貨幣政策的捆綁，二者的高度配合迫使中央銀行承擔更加繁重而多樣的目標任務，這就引發了兩個顯著問題：第一，如何統籌協調并實現包括經濟增長、穩定物價、國際收支平衡以及就業優先等目標，這些目標往往存在結構性矛盾，對貨幣政策的預期更高，因而中央銀行職能的發揮難度更大；第二，如何確保中央銀行的相對獨立性問題，即便美聯儲和歐洲央行仍無法回避這類政策沖突，財政政策和貨幣政策的協調也將可能發生利益沖突，盲目的財政赤字貨幣化不可取，財政與貨幣的功能、作用機制需要有完善的制度安排。

三、從長遠謀劃危機應對的常態機制

樂觀角度來看，每逢重大危機，往往也是推動改革的機會窗口，這些不同類型的危機的出現，一方面反映了過去國家財政或金融層面潛藏的風險隱患，或者監管的漏洞，危機的爆發則刺破了其中的“泡沫”；另一方面也倒逼財政體系重塑和貨幣政策框架更新，因而有助于將非常時期的危機管理經驗轉化為結構性改革的策略。

本文認為，不要浪費一次危機，危機后推動重大監管改革已經成為發達國家的傳統。如果金融監管體制沒有重大問題，大的危機是很難發生的。百年來人們前赴后繼地研究危機應對，但仍有些問題尚未認識清楚。

直到今天，仍有大量的學者在研究美國“大蕭條”以及美國“次貸危機”等，這些危機時期的特殊案例之所以引發長遠反思，主要有兩方面原因：一方面，雖然有前車之鑒，但真正吸取教訓并付諸行動的并不多，不少發展中國家因照抄照搬過去的西方模式，最終陷入發展陷阱，前有拉美國家的阿根廷，后有東南亞的泰國等，因而醞釀了不同時期的區域金融危機；另一方面，盡管過去的經驗模式能帶來借鑒，但新的危機卻有與眾不同之處，憑借單純的模仿很可能出現宏觀政策“水土不服”，反而制造出新的危機，如果缺乏有力的改革支持，同樣不大可能推動實質性的改變。這些危機和案例牽涉到國家現代治理的方方面面，需要不斷深化改革。

讀完本書，有一個問題值得思考——

應對危機的道和術究竟是什么？構建危機應對的常態機制需要長遠謀劃?！暗馈钡慕嵌然蛟S更像是一種思維、理念和規律，“術”則傾向于方法和策略，二者應是相輔相成的關系，不尊重經濟和金融發展的客觀規律，“反常識”的宏觀政策雖然短期內頗為有效，卻仍有可能催生出無法預知的嚴重后果，比如財政赤字貨幣化、量化寬松貨幣政策。同樣地，應對危機的宏觀政策抉擇既要相機行事，更要長遠謀劃，遵從制度規范，危機過后，更需要總結反思政策的有效性、局限性和持續性。

本文認為，案例分析的方法非常適合危機研究，既可以驗證直覺猜想，也可以啟發新的認識，還可以就多個正反面案例進行比較。

百年來，全球范圍內不論是房地產危機、地方債務危機還是金融危機，一方面是經濟周期、產業周期和金融周期波動的結果，另一方面也是政策變化和預期波動的寫照。

因此，應對危機要做好預期管理、政策儲備和制度創新，通過靈活、彈性和及時的政策調整應對跨周期和逆周期的挑戰，更好地適應多重危機時代危機、處置復雜風險。

（作者為上海金融與發展實驗室特聘研究員，本文僅代表個人觀點；編輯：許瑤）