增值稅留抵退稅政策對企業韌性的影響

摘 " 要：基于2012—2021年上市公司微觀數據，以2018年增值稅留抵退稅試點政策作為外生沖擊，構建雙重差分模型進行準自然實驗，分析增值稅留抵退稅政策對企業韌性的影響，并運用中介效應模型分析其影響機制。研究結果表明：增值稅留抵退稅政策的實施能有效提升企業韌性水平，且該政策對東部地區、民營及中小企業的促進效應更為明顯。從影響機制來看，增值稅留抵退稅政策可通過促進企業現金流流轉、緩解企業融資約束、提升企業創新能力三條路徑增強企業韌性。發揮稅收激勵提升企業韌性的作用，應提高增值稅留抵退稅政策的精準性，充分發揮政策協同效應，重點關注中小微民營企業在面對突發事件沖擊時韌性增強的路徑和策略。

關鍵詞：稅收激勵;增值稅留抵退稅政策;企業韌性

中圖分類號：F275 " 文獻標識碼：A " 文章編號：1003-7543（2025）01-0125-13

財稅政策作為助企紓困的重要手段，在推動企業提質增效、保持經濟韌性等方面發揮著舉足輕重的作用。面對近年來貿易保護主義、單邊主義抬頭等逆全球化傾向加劇以及多重超預期因素的沖擊，我國企業在全球產業鏈重構中面臨著日益嚴峻的形勢。為有效應對這一挑戰，激發市場主體的內生動力，我國制定并實施了一系列減稅降費政策，如《關于2018年退還部分行業增值稅留抵稅額有關稅收政策的通知》（財稅〔2018〕70號）、《關于進一步加大增值稅期末留抵退稅政策實施力度的公告》（財政部、稅務總局公告2022年第14號）等文件明確界定了享受期末留抵稅額退還政策的行業范圍及具體計算方法，細化了小微企業和制造業等行業留抵退稅政策的具體內容，標志著我國增值稅留抵退稅政策正式步入“制度化”發展階段。

黨的二十大報告指出“著力提升產業鏈供應鏈韌性和安全水平”。黨的二十屆三中全會進一步指出“健全提升產業鏈供應鏈韌性和安全水平制度”。實施增值稅留抵退稅政策，是提升我國產業鏈供應鏈韌性的重要舉措。關于財稅政策如何具體作用于企業韌性，增值稅留抵退稅政策是否顯著促進了我國企業韌性的提升，政策作用在不同地區、不同類型企業間是否存在差異，這些問題尚需進一步探討和分析。

一、相關文獻綜述

目前，學術界關于企業韌性的研究主要集中在概念界定和影響因素兩個方面。“韌性”一詞最早源于物理學，是指系統遭受外部沖擊后恢復到均衡或穩定狀態的能力[1]。而經濟韌性則是指一個經濟體抵御外部沖擊并通過自我調整保持資源配置效率的能力[2]。一般認為，企業韌性是經濟韌性的微觀體現，反映了企業在遭受沖擊后恢復到正常績效水平的能力和速度[3]。為進一步探索企業韌性變化的內在動因，諸多學者從多維度對其影響因素進行了全面分析。部分研究表明，企業戰略決策[4]、企業數字化轉型[5]、企業技術創新能力[6]、產業配套建設[7]等均能提升企業韌性水平。同時，倪紅福和王海成的研究發現，公共突發事件加劇了產業鏈供應鏈斷裂風險，影響了企業績效[8]。此外，隨著增值稅留抵退稅政策的全面落地和實施，各界對于增值稅留抵退稅的政策效應愈發關注，相關研究可分為兩方面：一是從企業行為出發，在現金流流轉與降本增效、融資與貿易活動、創新與綠色轉型等方面進行了政策效應分析，研究表明增值稅留抵退稅政策能提升企業盈利能力[9]、創新能力[10]和風險承擔能力[11]，緩解企業融資約束[12]，降低企業資本成本[13]，擴大企業就業規模[14]。二是隨著黨的二十大報告提出要“堅持以推動高質量發展為主題”，許多學者不再局限于稅收政策對企業行為及價值的研究，而是聚焦于減稅降費政策對企業高質量發展的影響。從影響機制來看，增值稅留抵退稅政策通過增加企業固定資產投資和提高企業研發投入[15]、緩解企業融資約束[16]、促進企業數字化轉型[17]等渠道影響企業高質量發展水平，尤其是對中小微民營企業更為顯著。

綜上可見，多數文獻已針對企業韌性的影響因素展開深入研究，為本文提供了重要的理論基礎和參考。但現有研究較少從財稅視角探討增值稅留抵退稅政策與企業韌性之間的因果關系。增值稅留抵退稅作為一項重要的減稅降費政策，為企業協同強鏈固鏈提供了強有力的保障。在現有研究中，企業韌性常被視為分析產業鏈環節節點間各要素流轉穩定性的一個核心指標。基于此，本文以企業韌性為主要研究對象，比較不同類型的企業在增值稅留抵退稅政策影響下的差異性及其機制。

二、理論分析與研究假說的提出

（一）增值稅留抵退稅政策對企業韌性的直接效應

增值稅是我國第一大稅種，主要根據商品在流轉過程中產生的增值額計稅。若納稅人進項稅額和銷項稅額在時間上不一致，則可能出現銷項稅額小于進項稅額而產生留抵稅額的情形。增值稅留抵退稅政策本質上是利用留抵稅額的時間差創造現金流效應，留抵額相當于政府給企業的無息借款，可為企業帶來一筆可利用的健康現金流，從而大大提升企業抵御風險的能力。而企業韌性是指企業在面對不利外部沖擊時展現出來的抵抗力和恢復力，與企業抵御風險的能力密切相關[18]。增值稅留抵退稅政策聚焦于強化企業在產業鏈供應鏈中的協同效應，通過提高產業鏈韌性，以增強企業在不同環節上應對市場風險的能力，即提升企業韌性。基于以上分析，提出研究假說一：

H1：增值稅留抵退稅政策能有效提升企業韌性。

（二）增值稅留抵退稅政策對企業韌性的影響機制

稅收優惠政策一般通過調整稅率的方式直接影響企業稅費支出，稅負成本通過產業鏈層層傳導，導致上下游企業難以完全擺脫稅收負擔。而增值稅留抵退稅政策不同于其他調整稅率的政策，其將應在未來抵扣的進項稅額提前返還，通過調整留抵稅額的時間分布，直接為企業注入現金流。“存量”待抵扣稅額的退還激活了企業的沉淀資金，對公司現金流產生了積極影響，改善了公司的營運資金周期和流動性狀況[13]，由此產生的現金流效應提升了企業抗風險能力，有助于提升企業韌性。基于以上分析，提出研究假說二：

H2：增值稅留抵退稅政策通過促進企業現金流流轉提升企業韌性。

依據增值稅的計稅原理，當企業的增值稅進項稅額超過銷項稅額時，便會形成期末留抵。在實際抵扣前，這部分留抵對于企業而言相當于短期內額外承擔的稅負，這種現象破壞了增值稅的稅收中性原則[19]。特別是當期末留抵稅額長期存在時，會顯著增加企業的稅收負擔并加劇融資限制。從內源角度看，增值稅留抵稅額使得企業外部融資成本增加，加劇了投融資風險[20]。增值稅留抵退稅政策通過提前返還未來的進項稅額，釋放企業長期被占用的資金，并將其轉移至當期，形成可用的現金流，使企業短期內的實際稅負和融資風險得到釋放，緩解內源融資壓力[13]。從外源來看，根據有效市場理論和信號傳遞機制，留抵退稅政策能夠減少信息不對稱現象，提高企業財務透明度，從而緩解企業外部融資約束[21]。此外，該政策在一定程度上起到了信用擔保的作用，降低了企業外源融資難度。增值稅留抵退稅政策通過降低融資約束，不僅分散了供應鏈中斷帶來的潛在經營風險，還增強了供應鏈的穩定性，實現了企業交易和行業上游度的同步提升，從而提升了企業總體風險防控能力，達到強化產業鏈的目的，對企業韌性的全面提升起到了至關重要的作用。基于上述分析，提出研究假說三：

H3：增值稅留抵退稅政策通過減少企業融資約束提升企業韌性。

增值稅留抵退稅作為一項重要的財稅激勵政策，既能直接影響企業創新活動，又能通過提高創新投入促進創新產出增加[22]。一方面，企業可以通過提高預期收益，吸引外部投資，提高生產要素分配效率，從而達到“開源”的效果;另一方面，該政策還可以減少稅收對企業資金的占用，企業可以將更多的資金用于研發投入等生產性活動，提升生產效率，從而實現“節流”的目的。此外，楊國超和芮萌[23]的研究表明，稅收優惠和政府補助不僅可以彌補公司研發活動的正外部性損失，還可以增加公司研發活動的現金流，同時引導高素質人才在高新技術企業中集聚。總體來看，增值稅留抵退稅政策直接影響了企業的可用資金，從而影響創新研發投入。基于以上分析，提出研究假說四：

H4：增值稅留抵退稅政策通過增加創新投入提升企業韌性。

三、 實證模型設定、變量選取和數據說明

（一）實證模型設定

本文以財稅〔2018〕70號文作為政策沖擊，將文件中規定的18個行業和電網企業作為實驗組，利用雙重差分法（DID）進行準自然實驗。本文將2018年作為時間節點，借鑒Beck等[24]，構造雙重差分模型。設定模型如下：

Resilienceit=α0+α1treati×timet+∑εjXit+μi+θt+ωs+σit（1）

其中，i表示企業，t表示時間。Resilienceit為被解釋變量，表示企業韌性水平。treati和timet為兩組虛擬變量，treati度量該企業是否為實驗組樣本，將受到2018年留抵退稅政策干預的企業作為實驗組（treati=1），其他未受到干預的企業作為控制組（treati=0）;timet在雙重差分模型中用來識別政策實施的時間，即留抵退稅政策干預的2018年及之后的年份取值為1（timet=1），而在政策實施以前的年份取值為0（timet=0）。treati×timet為政策虛擬變量與時間虛擬變量的交互項，命名為DID，是本文的核心解釋變量。Xit為一系列控制變量，隨時間和個體而變化，用于提高模型的準確性。μi為企業固定效應，θt為時間固定效應，ωs為行業固定效應，σit為隨機擾動項。

（二）變量說明

1.被解釋變量

被解釋變量為企業韌性。目前，學術界衡量企業韌性的方法主要分為三種：第一，采用調查量表測度法，借助李克特量表構建指標體系，評估企業在遭受破壞性沖擊后恢復所需時間來量化其恢復力;第二，關注企業市場表現，利用股票收益增長率這一指標觀測企業受沖擊后股價波動情況，測算恢復水平和時間，二者與企業韌性正相關[25];第三，利用企業財務和經營績效指標的增長率或受沖擊后的恢復增長能力來衡量企業韌性，常用指標有營業收入、凈資產收益率、資產報酬率、銷售凈利率等，盈利水平是企業綜合實力的體現，借鑒李恩極等[4]采用凈資產收益率的相對波動幅度作為衡量上市企業韌性的指標。

參考Martin等[18]對韌性的定義，并借鑒徐圓和張林玲[26]測算經濟韌性的方法，通過凈資產收益率的實際變化量與預期變化量進行對比，計算得到企業韌性指標，記為Resilience。計算公式如下：

Resilienceit=（2）

[△y][（]=y×rt-1（3）

其中，Resilienceit表示企業i在年份t的韌性指標，△y為i企業t時期實際凈資產收益率的變化，即t期實際凈資產收益率相對于t-1期的差值。[△y][（]為i企業t時期凈資產收益率的預計變化，rt-1為t-1期凈資產收益率增長率，計算公式（3）即用t-1期凈資產收益率的變化來表示t期的預計變化值。△y-[△y][（]表示企業凈資產收益率實際值與期望值的偏差，偏差值為正表明企業實際凈資產收益超出預期規模，偏差值為負表明企業實際的凈資產收益未能達到預期規模。當外部沖擊影響企業經營狀況時，企業凈資產收益率與預計的偏差值越大，企業業績仍遠超預期，表明此時企業越容易從危機中恢復，抵御風險的能力越強，韌性越強;相對偏離程度越小，表明企業從危機中恢復的動力越弱，甚至因危機沖擊使得業績表現遠不及預期，并未能很好地抵御風險帶來的負面影響，韌性越差。將該差值除以i企業t時期凈資產收益率預計變化的絕對值[△y][（]進一步反映企業凈資產收益率相對偏離程度，得到企業韌性指標Resilienceit，該指標越大表示企業韌性越強;反之，則表示企業韌性越弱。

2.核心解釋變量

核心解釋變量為增值稅留抵退稅政策實施。試點行業名單來自財稅〔2018〕70號文規定的18個行業及電網企業。需要說明的是，由于文件規定企業增值稅納稅人信用評級為A級或B級才能申報留抵稅額退還，但國家稅務總局并未公布B類企業名單，因而本文受限于數據并未根據信用評級對樣本進行再次篩選。同時，參考謝雁翔等[27]、王敏和李敏麗[28]的相關研究，2019年增值稅留抵退稅政策擴圍至全行業，但在退稅范圍和適用條件方面設置了更為嚴格的要求，同年8月又對先進制造業放寬了限制并增加退稅強度，基本延續了2018年退稅政策在試點行業與非試點行業間的顯著“區別”，即控制組與實驗組仍能形成一定差別，這些嚴格的退稅條件并不會改變基準回歸結果。因此，本文將財稅〔2018〕70號文規定的試點行業覆蓋的企業treat賦值為1作為實驗組，其余未覆蓋的企業賦值為0作為對照組。同時，將2018年這一政策實施時間點及之后的樣本time賦值為1，實施之前的time賦值為0，政策虛擬變量treat和時間虛擬變量time的交互項作為核心解釋變量納入計量模型。

3.控制變量

參考謝雁翔等[27]、于井遠等[29]的研究，本文將企業規模（Size）、資產負債率（Lev）、企業上市年齡（Listage）、現金流比率（Cashflow）、營業收入增長率（Growth）、托賓Q值（TobinQ）等財務變量納入控制變量，并將大股東資金占用（Occupy）、董事人數（Board）、第一大股東持股比例（Top1）等指標設定為治理變量一并加入控制變量。本文使用的主要變量說明見表1（下頁）。

（三）數據說明

本文數據主要來自2012—2021年CSMAR國泰安中國上市企業數據庫。此外，為了使實證結果更加準確，并盡可能減少因企業自身規模帶來的偏誤，本文還對原始樣本數據進行了以下處理：剔除具有退市風險或其他狀況異常的企業;剔除數據缺失值較多的企業;當存在合并、并購行為時，以母公司所在地及合并報表數據為準，剔除重復部分的子公司相關數據;對非比值型的控制變量進行取對數處理，并將所有樣本數據進行1%縮尾處理。需要特別說明的是，目前大部分研究增值稅留抵退稅政策效應的文獻，主要根據試點和非試點行業設計了雙重差分模型，但是由于行業間本身存在異質性，可能會對結果產生一定干擾;同時，由于政策文件規定實施范圍為2017年末存在未遞減稅額的企業，因而參考何慧華等[30]的做法，在試點行業內部，根據是否存在期末留抵稅額設置對照組和處理組，這將有效減少因行業特征差異而可能導致的選擇性偏誤。本文根據試點行業3 734家上市公司年報數據，剔除2017年末未遞減進項稅額為0的企業，最后得到2 593家上市公司的非平衡面板數據。主要變量的描述性統計結果見表2（下頁）。

四、實證結果分析

（一）基準回歸分析

為檢驗增值稅留抵退稅政策對企業韌性的影響，本文以反映凈資產收益率波動情況的韌性指標作為被解釋變量進行基準回歸分析。表3列（1）為未加入控制變量但控制了企業和年份固定效應，并以企業為聚類層級進行回歸的結果;列（2）是在列（1）基礎上加入行業固定效應后的回歸結果;列（3）和列（4）則是加入控制變量，并分別考慮是否加入企業聚類的回歸結果;列（5）加入控制變量，控制了企業、年份、行業三種固定效應，并將檢驗結果的標準差在企業層面進行聚類調整。各模型的估計系數均表明增值稅留抵退稅政策對企業韌性具有正向效應。根據列（5）的結果，相較于對照組，處理組的企業韌性指標在留抵退稅政策實施后提升了11.3個百分點，說明增值稅留抵退稅政策能有效提升企業韌性，研究假說H1成立。

（二）穩健性檢驗

1.平行趨勢檢驗

為檢驗在增值稅留抵退稅政策實施前是否滿足平行趨勢假設，本文運用平行趨勢檢驗方法，構建事件研究法的動態模型：

Resilienceit=α0+aktreati×E（t-yi=k）+λXit+μi+θt+ωs+σit（4）

其中，yi表示企業被正式列為增值稅留抵退稅政策實施對象的年份;E為虛擬變量，表示成為增值稅留抵退稅政策實施對象這一事件，如果t-yi=k，則E=1，否則取值為0。treati×E（t-yi=k）表示政策實施前四年至后三年虛擬變量的交互項，當時間大于3年時，以k=3表示，當時間小于-4年時，以k=-4表示。其他變量的定義均與前文保持一致。

如圖1所示，在政策實施之前，實驗組和控制組的企業韌性水平在零值附近波動，表明二者之間并不存在顯著差異，并且在政策實施當期即第0期開始，回歸系數開始顯著大于0，置信區間均在0以上，政策效應顯著。盡管隨著時間的推移，回歸系數呈輕微下降趨勢，但在第3期仍然顯著大于0，表明政策效果具有持續性。檢驗結果支持了實驗組和控制組滿足平行趨勢的假設。

2.安慰劑檢驗

安慰劑檢驗一般有構造虛擬實驗組和虛擬政策時間兩種方法，本文同時選取虛擬的政策試點企業和虛擬的政策時間，考察增值稅留抵退稅政策的效應是否依然存在，參考劉瑞明等[31]，在政策沖擊期（2012—2021年）隨機抽取時間和企業，對隨機匹配實驗組和試點政策時間進行模型（1）的DID估計，記錄交互項系數，重復上述隨機選取過程并回歸，通過觀測虛構組的回歸顯著性以判斷增值稅留抵退稅政策的實施效果。

圖2（下頁）匯報了隨機分組樣本重復回歸的t值的核密度分布圖。大部分隨機抽樣結果的t值都位于零值附近，自助抽樣（Bootstrap）1 000次的實證結果表明，僅有2‰的估計結果大于實際值。安慰劑檢驗證明了基準回歸結果成立，再次證實了增值稅留抵退稅政策能顯著提升企業韌性。

3.其他穩健性檢驗

一是替換被解釋變量。保持被解釋變量企業韌性的計算方式不變，將計算指標由凈資產收益率變為營業利潤率（Resilience_RE）和投資收益率（Resilience_IE），這一改變能更好地體現企業在不同維度下的盈利能力，從而能更加全面地反映企業韌性。如表4（下頁）列（1）—（2）所示，替換被解釋變量后，相關系數與原基準回歸差異較小，表明即使以其他盈利指標度量企業韌性，增值稅留抵退稅政策依然能有效提升企業韌性。

二是排除其他政策干擾。2018年4月，國家發展和改革委員會等部門發布的《關于做好2018年重點領域化解過剩產能工作的通知》（發改運行〔2018〕554號）中將有色金屬、船舶制造、煉化、建材等行業列為重點去產能行業，由于該政策與增值稅留抵退稅政策發布時間相近，且這四個行業屬于留抵退稅非試點行業，為避免其對回歸結果產生影響，本文將相關數據剔除后再次進行回歸。如表4列（3）所示，排除去產能政策影響后，盡管其回歸系數略有下降，但增值稅留抵退稅政策對企業韌性的正向效應依然顯著。

三是排除新冠疫情干擾。相關研究表明，新冠疫情作為高強度的突發公共衛生事件外部沖擊，影響了企業財務績效，降低了企業投融資水平，增加了企業面臨的不確定性和風險，影響了企業成本承受和消化能力[32]。由于本文的樣本數據期間包含了2020年這一新冠疫情發生年，為排除這一公共事件對增值稅留抵退稅政策效應造成的干擾，參考崔小勇等[14]的方法進行檢驗，具體做法如下：借助2020年上市公司分行業破產重整率（broken）這一指標，與增值稅留抵退稅政策進行交互形成交互項（treati×timet×broken）加入回歸模型，從表4列（4）的結果不難看出，核心解釋變量DID依然正向顯著，但交互項不顯著，說明新冠疫情對本文基準回歸結果干擾不大，基準回歸結果較為可信。

四是考慮時間序列相關問題。一方面，為解決回歸中可能存在的反向因果問題，本文將解釋變量滯后兩期形成新的變量，再次進行回歸;另一方面，鑒于異方差和自相關等潛在因素的影響，本文將回歸系數的標準誤差分別在行業聚類、年份—企業雙重聚類進行調整。如表4列（5）—（7）所示，所有回歸系數依然正向顯著，說明回歸結果具有穩健性。

五是PSM—DID方法檢驗。盡管增值稅留抵退稅政策作為政府主導的政策被視為外生變量，但考慮到政府在選擇增值稅留抵退稅政策的試點行業時可能存在傾向性和非隨機性，導致基準回歸中的估計系數難以反映試點行業對企業韌性的真實效應，因而本文采用傾向得分匹配雙重差分法（PSM—DID）對基準回歸進行檢驗以緩解選擇性偏差問題。首先，選擇企業規模（Size）、資產負債率（Lev）、企業上市年齡（Listage）等企業特征變量作為匹配變量。其次，通過Logit模型并使用逐年核匹配法估計企業所在的行業被列為增值稅留抵退稅政策實施對象的概率。最后，剔除不滿足共同區域假定的觀測值，并進行回歸分析。從表4列（8）—（9）DID的回歸系數可以看出，無論是否剔除部分樣本，其仍顯著為正，進一步說明增值稅留抵退稅政策能有效提升企業韌性，結果具有穩健性。

五、進一步討論

（一）異質性檢驗

1.企業所處區域

考慮到我國區域經濟間發展長期不均衡，東部地區與其他地區之間的發展差距尤為明顯，且相關數據顯示東部地區留抵稅額規模大于其他地區，以上因素可能使得政策效果在不同地區存在差異，因而根據經濟區域劃分標準將樣本劃分為東部、中部、西部和東北地區，分別進行回歸。從表5列（1）—（4）的結果不難看出，增值稅留抵退稅政策對東部地區的企業韌性存在顯著的正效應，而對中部、西部和東北地區的影響效應不顯著。可能的原因是，我國東部地區較其他地區市場化程度更高，制造業更發達，增值稅留抵退稅政策的試點行業大多集中于制造業，東部地區留抵稅額規模要大于其他地區，使得東部地區企業對該政策吸收程度較高，有利于政策正向效應的發揮。

2.企業所有權性質

根據張同斌和劉文龍[21]、崔小勇等[14]的研究，不同企業具有不同的經營策略及目標，這會導致企業對稅收政策敏感度有所差異，因而本文分別對國有企業、民營企業進行分組回歸。表5列（5）—（6）的回歸結果顯示，增值稅留抵退稅政策對民營企業的正向激勵效應更加明顯，更能提升其韌性，但對于國有企業，這種促進效應并不顯著。其可能的原因在于，國有企業內部現金流較為充裕，再加上其所有權屬性特殊，使其具有融資優勢，導致增值稅留抵退稅帶來的激勵效應有限[11]。此外，國有企業一般以實現政府和社會福利最大化為主要目標，而非追求企業利潤最大化，導致其對稅收政策敏感度比民營企業相對較低[14]。同時，在民營企業的實際運營過程中，普遍面臨著抵押品不足和信貸資源匱乏等限制，這在一定程度上制約了其融資能力提升。隨著政策的不斷推進，這種制約將會逐漸減弱，民營企業能夠依據市場變化靈活調整經營策略，進而提升資源配置效率，最終增強企業韌性。

3.企業規模

考慮到企業規模對企業融資約束、抗風險能力和盈利能力等方面的影響，本文以企業規模均值為參考標準，將大于均值的企業歸為大規模企業組，小于等于均值的企業歸為中小規模企業組，并對不同規模企業進行分樣本回歸。表5列（7）—（8）的結果表明，增值稅留抵退稅政策更有利于提升中小企業韌性，而對大型企業的促進作用不顯著。可能的原因是，中小企業在面對不利外部沖擊時，由于資產體量小，現金流不如大型企業充足，盈利能力較弱，對風險的感知和防御能力較弱，因而增值稅留抵退稅這一稅收激勵政策對其紓困效果更為明顯;而大型企業融資約束相對較小，通常具備成熟的風險控制體系，增值稅留抵退稅政策只是替換了其融資渠道，因而對其韌性的提升效果并不顯著。

（二）機制檢驗

由前述的理論分析可知，現金流效應、融資約束、創新效應是增值稅留抵退稅政策影響企業韌性的重要渠道。基于此，本文將現金流指標、融資約束指標、創新投入指標作為機制變量，進一步檢驗增值稅留抵退稅政策影響企業韌性的傳導機制。采用溫忠麟和葉寶娟[33]的經典中介效應三步法加以驗證，構建如下模型：

Resilienceit=α0+α1treati×timet+∑εjXit+μi+θt+ωs+σit（5）

Mediatorit=β0+β1treati×timet+∑εjXit+μi+θt+ωs+εit（6）

Resilienceit=α+αMediatorit+αtreati×timet+∑εjXit+μi+θt+ωs+ξit（7）

1.現金流流轉

選取經營活動現金流量凈額（Cash）作為中介變量。由于“三步法”中第一步的結果已在基準回歸中體現，表6（下頁）列（1）—（2）僅展示“三步法”中后兩步的結果。其中，列（1）系數顯著為正，表明增值稅留抵退稅政策能有效促進企業現金流流轉;列（2）在基準回歸的基礎上加入Cash這一中介變量后，DID系數變小，中介變量Cash系數正向顯著，表明該政策通過增加企業現金流流轉金額從而提升企業韌性水平。由基準回歸結果及列（2）結果中的系數可知，現金流流轉的間接效應占增值稅留抵退稅政策對企業韌性總效應的12.4%[1-0.099/0.113]，因而可以認為增值稅留抵退稅政策通過促進企業現金流流轉從而提升企業韌性，研究假說H2成立。

2.融資約束

目前，學術界對融資約束的衡量通常采用的指標主要有WW指數、KZ指數和SA指數。本文參考張同斌和劉文龍[21]、鞠曉生等[34]的有關研究，選取SA指數①（SA）作為反映企業融資約束水平的中介變量，并剔除會計年度內發生ST或*ST或PT和暫停上市的企業樣本，由于SA指數為負，對其取絕對值及對數，SA指數的絕對值越高，代表公司面臨的融資約束越強。如表6列（3）—（4）所示，增值稅留抵退稅政策不僅能降低企業融資約束，而且可以通過降低企業融資約束提升企業韌性水平，因而可以認為增值稅留抵退稅政策通過緩解企業融資約束這一路徑提升韌性，研究假說H3成立。

3.創新研發投入

選取研發投入金額（Ramp;D）作為中介變量，為使量綱和相關系數數量級統一，對中介變量作對數處理。從表6列（5）—（6）可以看出，各系數均顯著為正。列（5）系數正向顯著，表明增值稅留抵退稅政策能使企業加大研發投入，提升創新能力，列（6）相對基準回歸DID的系數變小，且中介變量Ramp;D系數顯著為正，表明增值稅留抵退稅政策通過增加企業研發投入提升企業韌性，研究假說H4成立。

六、研究結論與政策建議

本文基于2012—2021年上市企業面板數據，借助雙重差分分析法進行準自然實驗，探討增值稅留抵退稅政策對企業韌性的影響作用。研究發現，增值稅留抵退稅政策能有效提升企業韌性。通過平行趨勢檢驗、傾向得分匹配模型、替換被解釋變量、排除其他政策干擾、排除新冠疫情干擾、考慮時間序列相關問題、安慰劑檢驗等穩健性檢驗后發現該結論依然成立。增值稅留抵退稅政策的實施對于企業韌性的影響效應，會因企業所處地理位置、所有權性質和企業規模的不同而有所差異。機制分析發現，增值稅留抵退稅政策通過優化企業現金流、緩解企業融資約束和激發企業創新活力三條途徑增強企業韌性。

基于上述結論，提出如下政策建議：

第一，明晰增值稅留抵退稅政策的實施范圍，最大限度發揮其在增強企業韌性方面的積極作用。本文通過基準回歸和異質性分析發現，增值稅留抵退稅政策對企業韌性有著顯著的正面影響。然而，這種影響在不同規模類型和區域的企業之間存在差異。具體而言，該政策對民營企業、東部地區企業以及中小企業的促進效果尤為明顯，且影響程度更大。因此，建議對增值稅留抵退稅政策進行適度調整，以更好地適應不同企業的特定需求，更有針對性地完善增值稅留抵退稅政策，如可適度降低企業享受該政策的門檻，確保政策能夠兼顧增量和存量，從而惠及更為廣泛的企業群體。

第二，充分發揮協同效應，完善現代財稅金融體系，激發企業創新動力。一方面，發揮財政政策和金融政策的協同作用，促進企業現金流健康發展，有效降低企業融資約束，比如給予貸款利率優惠、提供專項再貸款等;另一方面，適時、適當出臺其他輔助性財政政策，以激勵企業增加研發創新投入，推動制造業向更高層次轉型升級，進而提升企業韌性。

第三，優化企業營商環境，借助稅收激勵政策提升中小微民營企業應對突發事件的能力。一方面，提高留抵退稅政策總體覆蓋面和適用范圍，增強我國重點領域高質量發展內生動力，確保產業鏈供應鏈的穩定性，并進一步提升企業發展的韌性。另一方面，在稅收激勵政策上給予中小微企業更多政策傾斜，針對性地優化和完善增值稅留抵退稅政策，為中小微企業提供更好的服務和更具針對性的支持。 [Reform]

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The Impact of VAT Credit Refund Policy on Companies Resilience

LI Chun-gen " LIAO Ying-xin " ZHAO Yang

Abstract： This paper takes the VAT credit refund policy pilot as an exogenous shock factor， uses the micro data of listed companies from 2012 to 2021， constructs a difference-in-differences model to conduct a quasi-natural experiment， analyzes the inpact of the VAT credit refund policy on enterprise resilience， and applies the mediation effect to analyze its intrinsic mechanism. The study finds that the VAT credit refund policy can effectively enhance enterprise resilience， and the policy has more obvious promotion effects on the eastern part of China， the private sector， the small and medium-sized enterprises （SMEs）. From the perspective of the impact mechanism， the VAT credit refund policy can enhance enterprise resilience through three paths： promoting enterprise cash flow， reducing enterprise financing constraints， and improving enterprise innovation ability. In order to enhance the resilience of enterprises more effectively through tax incentives， we should improve the precision of the VAT credit refund policy， give full play to the synergistic effect of the policy， and pay attention to the paths and strategies to enhance the resilience of small and medium-sized private enterprises in the face of unforeseen events.

Key words： tax incentives; VAT credit refund policy; companies resilience

基金項目：研究闡釋黨的十九大精神國家社會科學基金專項招標項目“全面建成小康社會的進度監測與政策優化研究”（18VSJ016）;教育部哲學社會科學研究專項（黨的二十大精神研究）“中國式現代化的歷史邏輯、理論邏輯、實踐邏輯研究”（23JD20027）。

作者簡介：李春根，江西財經大學副校長、教授、博士生導師;廖穎欣，江西財經大學財稅與公共管理學院碩士研究生;趙陽，江西財經大學財稅與公共管理學院博士研究生。