人民幣平衡木

中國貨幣政策14年來一貫的“穩(wěn)健”基調(diào)，在2024年底，被“適度寬松”所替代。伴隨著2025年春節(jié)臨近，市場強烈期盼著中國人民銀行（下稱“央行”）的寬松貨幣信號。

但截至2025年1月23日，降準(zhǔn)降息不僅沒有落地，新舊年歷交替之際，央行在境內(nèi)外同時抽緊人民幣流動性。

2024年12月23日-2025年1月10日，央行連續(xù)三周凈回籠貨幣。1月13日-23日，衡量銀行間市場流動性狀況的DR007大部分時間運行在2%以上，明顯高于1.5%的政策利率水平，顯示流動性偏緊。

受此影響，非銀機構(gòu)融資成本上行。據(jù)多位交易員透露，2025年1月16日當(dāng)天，非銀機構(gòu)隔夜資金（期限為1天的借款）成本一度摸高至20%及以上，部分機構(gòu)被迫賣出債券回籠資金，用于償還隔夜頭寸（隔夜借款）。

在離岸市場，隔夜離岸人民幣香港同業(yè)拆借利率（CNH Hibor）一度觸及8.1%。隨后，央行發(fā)行600億元央行票據(jù)，創(chuàng)歷史最大單次發(fā)行規(guī)模，有望進一步抽緊離岸市場人民幣流動性。

“央行放的錢少了?！币晃还煞菪薪灰讍T對《財經(jīng)》表示，此舉意在保衛(wèi)人民幣匯率，同時也是對國內(nèi)債市做多情緒的“敲打”。

Wind（萬得）數(shù)據(jù)顯示，2025年初以來，中美利差走闊至3個百分點左右，人民幣匯率下破7.3關(guān)口，觸及2023年9月以來新低。

1月10日，央行宣布暫停公開市場國債買入操作。中信證券認(rèn)為，央行此舉原因之一是，近期人民幣匯率承壓，央行調(diào)控收益率曲線避免中美利差倒掛進一步加深以及資本外流的加劇。

硬幣的另一面是中國著力強化宏觀經(jīng)濟政策的逆周期調(diào)節(jié)，校正經(jīng)濟增長和經(jīng)濟運行的軌跡，保持經(jīng)濟增長的穩(wěn)定性。

為此，中央經(jīng)濟工作會議指出，要實施適度寬松的貨幣政策，包括：適時降準(zhǔn)降息，保持流動性充裕。市場機構(gòu)預(yù)計，2025年央行有望降息超30bp（基點），降準(zhǔn)50bp-100bp。

“央行進一步降息面臨著凈息差和匯率內(nèi)外部雙重約束?！敝秀y證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家管濤對《財經(jīng)》表示，“但只要經(jīng)濟有需要，政策該出手時就會出手?！?/p>

1月14日的國新辦新聞發(fā)布會上，央行副行長宣昌能表態(tài)，中國央行實施貨幣政策主要考慮國內(nèi)經(jīng)濟金融形勢，也會兼顧內(nèi)外均衡。

下階段，央行將落實好適度寬松的貨幣政策，“綜合運用利率、存款準(zhǔn)備金率等多種政策工具，保持流動性充?！?。同時，將堅決防范匯率超調(diào)風(fēng)險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

此外，宣昌能提到，央行將“根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。

在寬貨幣與穩(wěn)匯率之間，央行貨幣政策如同走在平衡木上，不斷靈活調(diào)控，以求維護經(jīng)濟的行穩(wěn)致遠。

中美利差走闊：人民幣流動性趨緊

“匯率和利率都穩(wěn)下來了。”1月21日，一位市場人士如此感嘆。

多位交易員告訴《財經(jīng)》，1月16日上午，銀行間市場資金面繼續(xù)偏緊。非銀機構(gòu)隔夜資金利率高至20%及以上?！敖瑁ɡ剩?0%的錢，買（收益率）不到2%的債，太離譜?！币晃唤灰讍T表示。

由此，1月16日以來，不少機構(gòu)開始賣出債券，當(dāng)日多個期限國債收益率較前一日略微上行?！拔覝p了部分利率債倉位，主要是國債和國開債?！眰顿Y經(jīng)理劉煥對《財經(jīng)》表示，1月16日以來，他賣出了部分利率債，并將部分回籠的資金用于向其他非銀機構(gòu)出借隔夜資金。

而就在此前一天，市場人士還寄希望于央行增加流動性投放?！熬退憬璨坏藉X，也堅決不賣券，就違約等央行放松?！?月15日，有市場人士如此表示。前述股份行交易員告訴《財經(jīng)》，1月15日尾盤，部分等待利率下行的機構(gòu)未能及時借入資金，導(dǎo)致頭寸違約。

圖1：中、美10年期國債收益率

圖2：政策利率與市場利率（DR007）

與此同時，人民幣匯率貶值壓力有所緩解。

1月20日隔夜，離岸人民幣兌美元匯率一度漲至7.27上方，日內(nèi)上漲將近800點（一點相當(dāng)于萬分之一）。在岸人民幣兌美元匯率一度漲至7.2555。同時，特朗普未在就任美國總統(tǒng)首日立即宣布對華征收關(guān)稅，外匯市場將其解讀為一種利好。

截至1月22日，10年期國債收益率回升至1.65%上方，中美利差倒掛幅度回落至2.9個百分點。CFETS公布的美元兌人民幣匯率中間價升至7.1696，觸及兩個多月新高。

在此之前，人民幣匯率已出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。

1月10日以來，人民幣匯率波動走強。1月17日早間，人民幣匯率一舉升破7.33，盤中觸及7.3226，較前日反彈91點。

分析人士認(rèn)為，這部分源自央行近期的一系列穩(wěn)匯率舉措。

1月13日，央行宣布將企業(yè)和金融機構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.5上調(diào)至1.75。此舉有望增加企業(yè)和金融機構(gòu)跨境資金來源，增加境內(nèi)美元流動性，緩解匯市美元供求偏緊狀況。

圖3：美元兌人民幣匯率中間價

圖4：金融機構(gòu)各項貸款加權(quán)平均利率

1月9日，央行公告，將在香港發(fā)行600億元央行票據(jù)，創(chuàng)歷史最大單次發(fā)行規(guī)模，有望進一步抽緊離岸市場人民幣流動性。

更早之前，央行通過嚴(yán)控中間價、釋放境內(nèi)美元流動性等舉措，防止了市場單邊預(yù)期自我強化。2024年，彭博統(tǒng)計的中間價與實際中間價最大偏離值達1597點。

隨著匯率與利率出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，央行在資金層面略有放松。

據(jù)多位交易員反饋，1月16日下午，有國有大行融出資金，銀行間市場資金緊張狀況緩解。1月17日，央行逆回購凈投放資金1005億元，截至上午10點15分，CFETS-NEX人民幣資金面情緒指數(shù)為59，處于均衡偏緊狀態(tài)；下午2點30分以后，該指數(shù)回落至50以下，顯示資金面偏寬松。

1月20日-22日，央行連續(xù)三日實現(xiàn)資金凈投放，銀行間市場未傳出“錢緊”消息，債市也沒有出現(xiàn)較大幅度反彈?！笆袌鰧ρ胄薪禍?zhǔn)降息的預(yù)期沒有之前強烈了。”劉煥表示。

此前，市場對央行降準(zhǔn)降息等寬貨幣手段具有較強預(yù)期。

2024年12月9日，中央政治局會議提出要實施“適度寬松的貨幣政策”。據(jù)統(tǒng)計，貨幣政策僅在2009年-2010年采用“適度寬松”基調(diào)，其背景是全球金融危機。2011年以來，貨幣政策基調(diào)一直維持“穩(wěn)健”。2024年12月11日-12日召開的中央經(jīng)濟工作會議進一步提出，“適時降準(zhǔn)降息，保持流動性充?！?。

隨后，各期限國債收益率加速下行。據(jù)CFETS數(shù)據(jù)，2024年12月，10年期國債收益下行34bp，單月降幅接近年度降幅的四成。10年期國債收益率逐漸行至DR007下方，形成利率倒掛。截至2025年1月22日，利率倒掛仍未解除。

在此背景下，持有國債的市場機構(gòu)不愿意賣出債券。“市場普遍預(yù)期2025年債市仍將走牛，大家擔(dān)心當(dāng)下賣出債券，今后可能要以更高的價格買回來?！眲ū硎尽?/p>

中國國債收益率走低的同時，美國國債收益率卻在上行。

2024年9月以來，美國10年期國債收益率逐漸走高，與中國10年期國債收益率倒掛幅度進一步加深。2025年1月6日，中美10年期國債利差倒掛幅度首次走闊至3個百分點以上，進而施壓人民幣匯率。

“在經(jīng)濟邊際企穩(wěn)之下，適度抬升資金利率中樞可以緩解匯率貶值壓力，并能有效地打擊債市過度投機?！比A源證券固收首席分析師廖志明表示，“在3年期國債收益率回升至央行7天逆回購利率之前，央行不宜恢復(fù)國債買入，降準(zhǔn)亦不著急，基礎(chǔ)貨幣投放轉(zhuǎn)型不必急于一時。”

流動性轉(zhuǎn)向：從合理充裕到充裕

“2024年，中國人民銀行堅持支持性貨幣政策立場，先后四次實施了比較重大的貨幣政策調(diào)整，助力經(jīng)濟保持回升向好態(tài)勢，支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展?！?月14日的國新辦新聞發(fā)布會上，宣昌能總結(jié)道。

全年來看，央行兩次降低法定存款準(zhǔn)備金率共1個百分點，兩次下調(diào)央行政策利率共0.3個百分點，力度都是近年來最大。

“2024年央行流動性投放目標(biāo)從維持流動性市場‘合理充?！颉湓！D(zhuǎn)變。”中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家明明對《財經(jīng)》表示。

數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，DR007（7天期存款類機構(gòu)質(zhì)押式回購加權(quán)利率）大部分時間運行在7天期逆回購操作利率上方。

據(jù)國投證券測算，2024年上半年，DR007基本持續(xù)運行在“逆回購利率+7bp”的位置，走勢極為平穩(wěn)，其波動率也下降至歷史最低0.08%。

與往年相比，DR007與政策利率的偏離度也呈收窄趨勢。以7月資金面為例，據(jù)國投證券統(tǒng)計，近五年7月DR007偏離政策利率的幅度均值為-17bp，但2024年7月DR007月均值高于政策利率6bp。

轉(zhuǎn)折發(fā)生在9月下旬。9月24日的國新辦新聞發(fā)布會上，央行行長潘功勝宣布包括全面降準(zhǔn)降息在內(nèi)的一攬子增量貨幣政策，隨后召開的中央政治局會議進一步強調(diào)，要“降低存款準(zhǔn)備金率，實施有力度的降息”。

“自2024年9月以來，央行流動性投放力度明顯加大。”光大證券固收首席分析師張旭撰文稱，9月27日，央行降準(zhǔn)0.5個百分點，釋放長期流動性約1萬億元。2024年10月-12月，央行依次凈買入國債2000億元、2000億元和3000億元，開展買斷式逆回購5000億元、8000億元、14000億元。

從金融機構(gòu)超儲率來看，張旭稱，2024年三季度末，金融機構(gòu)超儲率為1.8%，處于2021年一季度以來最高水平，顯示出流動性的充裕。

“整體來看，前期央行兼顧資金防空轉(zhuǎn)和流動性供給，‘精準(zhǔn)有效’目標(biāo)下流動性投放整體呈現(xiàn)‘削峰填谷’的特征；下半年伴隨貨幣政策框架轉(zhuǎn)型、寬松取向更為明確，疊加數(shù)量招標(biāo)模式確立，流動性投放穩(wěn)健偏松；年末‘適度寬松’基調(diào)明確，而地方債供給高增，央行靈活加力支持流動性市場?！泵髅骺偨Y(jié)道。

中金公司研究部副總經(jīng)理、銀行業(yè)分析師林英奇對《財經(jīng)》表示，從DR007來看，2024年銀行間市場流動性基本穩(wěn)定，相比7天期逆回購利率中樞持平略高，并未出現(xiàn)2020年中、2022年三季度那樣大幅偏離政策利率中樞的情況，體現(xiàn)出貨幣政策“發(fā)揮央行政策利率引導(dǎo)作用”的目標(biāo)更加有效。

2024年7月，央行公告將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作，操作的利率分別為7天期逆回購操作利率減20bp、加50bp，適度收窄了利率走廊寬度，也體現(xiàn)出這一導(dǎo)向。

此外，7月22日起，每日OMO（公開市場操作）從價格招標(biāo)轉(zhuǎn)變?yōu)閿?shù)量招標(biāo)，央行確定操作利率后，投放規(guī)模完全由市場需求決定。明明認(rèn)為，此舉體現(xiàn)了央行呵護流動性市場合理充裕的態(tài)度，同時兼顧推進數(shù)量框架向價格框架的轉(zhuǎn)型。

與此同時，國債獲各路資金大舉增持，推動各期限國債收益率持續(xù)下行。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年12月31日，10年期國債收益率下行至1.68%，全年下行約88bp；30年期國債收益率為1.91%，全年下行至91bp；1年期國債收益率為1.19%，全年下行約102bp。

“時隔14年，貨幣政策基調(diào)重回‘適度寬松’后，市場對于貨幣政策進一步寬松有比較強烈的憧憬。”管濤對《財經(jīng)》表示，中國經(jīng)濟增速仍有5%左右，10年期國債收益率已經(jīng)低至1.6%左右，表明市場已經(jīng)過度透支貨幣寬松預(yù)期，存在一定“搶跑”。

同時，管濤認(rèn)為，長債收益率快速下行，也與有效信貸需求不足背景下，金融市場資產(chǎn)荒有關(guān)。“按照潘行長此前說法，貨幣信貸由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束，一定程度上長債收益率快速下行，既反映了資產(chǎn)荒，也反映了由于有效融資需求不足，實際上央行貨幣投放或者流動性供給并不能夠進入實體經(jīng)濟。”管濤說。

信貸轉(zhuǎn)向需求約束：更加注重利率調(diào)控

歲末年初，各大銀行迎戰(zhàn)“開門紅”，但一線人員反映，明顯感覺業(yè)績指標(biāo)更難完成。

“太難了，今年存款明顯不如前兩年，貸款任務(wù)也很重?！蹦炒笮兄袠I(yè)務(wù)負責(zé)人對《財經(jīng)》表示，其所在支行十余個網(wǎng)點，“開門紅”零售貸款任務(wù)是凈增1億元。

為爭搶客戶，商業(yè)銀行不可避免地再掀價格戰(zhàn)。華北地區(qū)某中小銀行客戶經(jīng)理告訴《財經(jīng)》，該行1年期、2年期、3年期定期存款利率分別為2.15%、2.3%、2.45%，存款還附送禮品。

貸款方面，各大行利率普遍卷進“2”字頭。公開信息顯示，一家頭部股份行個人信貸利率折后低至2.78%；華東地區(qū)一家上市城商行個人信貸利率推出新人首借折扣，折合年化利率低至2.88%。

“貸款真的是又不掙錢又難做。”前述支行業(yè)務(wù)負責(zé)人感嘆。

1月14日，央行公布的2024年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2024年全年社會融資規(guī)模增量累計為32.26萬億元，比上年少3.32萬億元。其中，政府債券凈融資11.3萬億元，同比多1.69萬億元，成為全年社融主要拉動項。

信貸方面，全年人民幣貸款增加18.09萬億元，比2023年少4.66萬億元。

利率方面，2024年12月，新發(fā)放企業(yè)貸款利率約為3.43%，同比下降0.36個百分點；個人住房貸款利率約為3.11%，同比下降0.88個百分點，均處于歷史低位。

“貨幣信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束?！痹缭?024年6月的陸家嘴論壇講話中，潘功勝就表示，需要更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用，而把金融總量更多作為觀測性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)。

正是在這場講話中，潘功勝分享了未來貨幣政策框架的五大演進方向，分別為：優(yōu)化貨幣政策調(diào)控的中間變量、進一步健全市場化的利率調(diào)控機制、逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱、健全精準(zhǔn)適度的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系、提升貨幣政策透明度。

“結(jié)合7月以來的貨幣政策操作——臨時隔夜回購的創(chuàng)設(shè)實質(zhì)上收窄了利率走廊上下限；逆回購降息以及LPR跟隨下調(diào)明確了逆回購利率的政策利率色彩；逆回購以及MLF操作從價格招標(biāo)轉(zhuǎn)向數(shù)量招標(biāo)，也表明貨幣政策更加傾向于發(fā)揮利率調(diào)控的作用?！泵髅骺偨Y(jié)道，“由此可見，這一輪貨幣政策框架變革的核心在于數(shù)量目標(biāo)向價格目標(biāo)的轉(zhuǎn)化?！?/p>

與此同時，央行著力強化利率政策執(zhí)行，疏通貨幣政策傳導(dǎo)。

2024年三季度貨幣政策執(zhí)行報告指出，當(dāng)前貨幣市場和債券市場基本與政策利率同向同幅波動，但存貸款利率與政策利率調(diào)整幅度存在較大偏離，影響調(diào)控效果，制約貨幣政策空間。

“銀行在存貸款兩端同步非理性，部分大客戶的議價優(yōu)勢地位相當(dāng)強，導(dǎo)致利率政策在執(zhí)行上出現(xiàn)了偏差，貸款利率降得快，存款利率降不動，這不僅擾亂了市場競爭秩序、引發(fā)資金淤積套利，而且會影響銀行穩(wěn)健經(jīng)營，制約貨幣政策靈活調(diào)整?！毖胄醒芯烤志珠L王信近期在一場論壇講話中表示。

2024年4月以來，央行通過集中整治違規(guī)“手工補息”高息攬儲的行為，優(yōu)化了對公存款、同業(yè)活期存款利率自律管理等方式，節(jié)省銀行利息支出，為降低社會融資成本、平衡銀行可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造條件。

前述國新辦新聞發(fā)布會上，宣昌能表示，“為實現(xiàn)推動社會綜合融資成本下降的目標(biāo)，我們將綜合施策拓展利率政策空間?！?/p>

此外，中央經(jīng)濟工作會議提出，要探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護金融市場穩(wěn)定。

王信表示，央行創(chuàng)設(shè)兩項支持資本市場的工具體現(xiàn)了對維護金融穩(wěn)定職能的拓展和新探索。

2024年9月24日，央行首次創(chuàng)設(shè)“證券、基金、保險公司互換便利”“股票回購、增持再貸款”兩項結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，旨在為證券機構(gòu)、上市公司和主要股東提供低成本增量資金，用于增持和回購股票，進而校正資本市場超調(diào)。

截至2024年末，“證券、基金、保險公司互換便利”累計操作超過1000億元，金融機構(gòu)已經(jīng)和超過700家上市公司或者是主要股東簽訂了“股票回購、增持貸款”合同，金額超過300億元，2024年全市場披露回購、增持計劃上限接近3000億元。同期，A股交易量及市場指數(shù)均出現(xiàn)明顯上升，其中，A股上證指數(shù)較9月23日上漲超20%。

央行貨幣政策司司長鄒瀾表示，央行將根據(jù)前期實踐經(jīng)驗，進一步完善工具設(shè)計和制度安排，不斷提升工具使用的便利性，相關(guān)企業(yè)和機構(gòu)可以根據(jù)需要隨時獲得足夠的資金來增加投資。

定調(diào)適度寬松：穩(wěn)匯率、寬貨幣求解

2024年12月9日，中央政治局會議提出“實施適度寬松的貨幣政策”，宣告貨幣政策基調(diào)14年來首次由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“適度寬松”。市場對2025年的貨幣政策力度給予更高期待。

多家機構(gòu)認(rèn)為，2025年央行將繼續(xù)實施有力度的降息和降準(zhǔn)，其中降息幅度將超過2024年，即2025年將降息超30bp；降準(zhǔn)幅度在50bp-100bp左右。

中金公司認(rèn)為，接下來政策利率有望下調(diào)40bp-60bp。瑞銀認(rèn)為，央行可能在2025年降息30bp-40bp，2026年進一步降息20bp-30bp。中信證券認(rèn)為，2025年有望降息40bp。

市場對央行進一步降準(zhǔn)降息的期待持續(xù)高漲。

2024年12月以來，各期限國債收益率加速下行。其中，10年期國債收益率從1.9%附近迅速下行至1.6%附近，疊加美國債利率上行，推動中美利差走闊至3個百分點以上，令人民幣匯率承壓。1月10日，人民幣匯率貶至7.3326，創(chuàng)2023年9月以來新低。

截至目前，央行尚未宣布降準(zhǔn)降息。多方觀點認(rèn)為，近期央行穩(wěn)匯率訴求上升，對寬貨幣舉措形成一定掣肘。

1月14日的國新辦新聞發(fā)布會上，央行繼續(xù)釋放穩(wěn)匯率信號，宣昌能表示，“保持人民幣匯率基本穩(wěn)定的目標(biāo)不會改變”，并表態(tài)，“將繼續(xù)綜合采取措施，增強外匯市場韌性，穩(wěn)定市場預(yù)期，加強市場管理，堅決對市場順周期行為進行糾偏，堅決對擾亂市場秩序行為進行處置，堅決防范匯率超調(diào)風(fēng)險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。

對此，中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所副所長張斌接受《財經(jīng)》采訪時表示，影響人民幣匯率的因素很多，但比較突出的主要是兩個：國內(nèi)經(jīng)濟基本面和中美利差。“二者權(quán)衡，我認(rèn)為經(jīng)濟基本面更重要，好的經(jīng)濟基本面是對人民幣匯率、跨境資本流動最有力的支撐。”張斌說。

在張斌看來，降息可能面臨利差擴大，放大資本流出壓力，但降息同樣有利于提升經(jīng)濟活力，推升股票、住房等資產(chǎn)價格，進而起到支撐人民幣匯率的作用。

“2024年9月24日，央行推出包括降息20bp在內(nèi)的一攬子增量政策，后續(xù)人民幣匯率反而走強?！睆埍蟊硎?，“我們過往的實證研究結(jié)果也顯示，經(jīng)濟基本面對于人民幣匯率和跨境資本流動的支撐力量，遠大于中美利差的影響。”

在張斌看來，貨幣政策當(dāng)務(wù)之急是盡快降低政策利率。

“當(dāng)政策利率降到足夠低之后，一方面能夠?qū)崿F(xiàn)債務(wù)成本進一步下降，另一方面能夠為股票、住房等資產(chǎn)的估值提供支撐，進而提振總需求?！睆埍蟊硎?，目前政策利率仍有150bp的降息空間。

“如果政策利率降到零還不夠，還可以進一步采用非常規(guī)貨幣政策。全球金融危機之后，各個發(fā)達經(jīng)濟體的政策實踐告訴我們，其實貨幣政策的空間比我們想象的大得多，其應(yīng)對需求不足的能力也比我們以為的更強?！睆埍笱a充道。

亦有專業(yè)人士持不同觀點。

管濤接受《財經(jīng)》采訪時表示，全球來看，零利率、負利率等非常規(guī)貨幣政策，只在美國取得了較好的效果，這與其以直接融資為主的獨特融資結(jié)構(gòu)有關(guān)。2020年以來，日本物價水平出現(xiàn)回升，部分經(jīng)濟學(xué)家將其歸因于日本持續(xù)多年的負利率政策?！叭毡?、歐盟走出通縮、經(jīng)濟停滯，到底是因為其經(jīng)濟基本面變化，還是受輸入性通脹等外部因素影響？我認(rèn)為還有待觀察?！惫軡f。

摩根士丹利中國首席金融分析師徐然對《財經(jīng)》表示，當(dāng)前中國市場利率已經(jīng)過低，繼續(xù)大幅降息可能對經(jīng)濟產(chǎn)生負向作用。

“利率過低意味著風(fēng)險溢價被壓縮，既不利于淘汰落后產(chǎn)能，也不利于支持創(chuàng)新，總體來講弊大于利?！毙烊徽J(rèn)為，不采取強刺激手段，適當(dāng)容忍經(jīng)濟增速在一個區(qū)間內(nèi)波動，對于長期市場效率的提高具有重要意義。

一個關(guān)鍵因素是商業(yè)銀行凈息差。金融監(jiān)管總局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2024年三季度，商業(yè)銀行凈息差為1.53%，是有統(tǒng)計以來最低水平。

“現(xiàn)在銀行業(yè)1.5%左右的凈息差是偏低了。”在徐然看來，中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)以制造業(yè)為主，而制造業(yè)貸款不良率通常稍高一些，這就要求銀行業(yè)對不良率有更高的容忍度。因此，中國銀行業(yè)合意的凈息差應(yīng)略高于海外部分經(jīng)濟體，在1.7%-1.8%之間。

展望2025年，管濤認(rèn)為，中國仍有望實現(xiàn)5%左右的GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增長?！爸袊?dāng)前物價低位運行，經(jīng)濟存在負產(chǎn)出缺口，如果實際經(jīng)濟增速達到4%以上，意味著潛在經(jīng)濟增速仍在5%左右。”管濤稱。

“2025年宏觀政策加強超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)，推動經(jīng)濟持續(xù)回升向好，在現(xiàn)階段我們政策上多做的風(fēng)險要小于少做的風(fēng)險，因為即便事后證明政策上多做了，也意味著我們經(jīng)濟恢復(fù)更快更強勁，更有信心和底氣應(yīng)對內(nèi)外部的各種不確定性的挑戰(zhàn)?！惫軡硎尽?/p>

（應(yīng)受訪者要求，文中劉煥為化名；《財經(jīng)》記者康愷、實習(xí)生唐敏安對此文亦有貢獻）