后市回調(diào)空間不會太大 政策慢牛主基調(diào)仍在

本周，A股最難擺脫“老二魔咒”初步失靈——寒武紀股價一度超越老股王貴州茅臺，申萬一級行業(yè)電子取代銀行，成為總市值最大的行業(yè)。這是先見之明，還是牛股狂熱，要看在風口舞動的是豬（概念炒作）還是龍（業(yè)績預期兌現(xiàn)）。

是新股王還是新泡沫？

通達信數(shù)據(jù)顯示（下同），8月27日，AI芯片龍頭寒武紀盤中股價摸高1464.98元，取代白酒龍頭貴州茅臺成為新股王，二者收盤價的動態(tài)市盈率分別約為277倍和20倍。

通達信的“申萬一級行業(yè)”數(shù)據(jù)顯示，周三，A股電子和銀行的總市值分別為11.87萬億元和11.34萬億元，年內(nèi)漲幅分別為39.3%和16.5%，靜態(tài)市盈率分別為78.7倍和7.37倍。這是電子行業(yè)首度問鼎，市值第一和第二大行業(yè)的估值差距亦是史上最大。銀行股的市值多年來穩(wěn)坐一哥地位，原因在于盈利穩(wěn)定性穿越經(jīng)濟冷熱和A股牛熊的周期。

從歷史上看，風口股股價曾短暫超過貴州茅臺并不少，比如中國船舶、全通教育、海普瑞和已退市至新三板的暴風科技，如今股價較歷史峰值分別縮水87.8%、98.6%、93.2%和99.9%，股價暴跌主因有三：高轉(zhuǎn)送除權、炒作退潮和業(yè)績縮水。當新股王沒有后續(xù)的盈利支撐，多半將淪為韭菜收割機。

是市概率還是市夢率？

截至周三，A股英偉達概念指數(shù)年內(nèi)漲幅達55.6%，能否復制美股科技七巨頭力撐大牛市的神話？市場如此期待并非空穴來風。國務院日前印發(fā)《關于深入實施“人工智能+”行動的意見》，要求新一代智能終端、智能體等應用普及率在2027年和2030年分別達到超70%和超90%。上海和北京市政府迅速響應，計劃到2027年本地AI數(shù)據(jù)中心所使用的本土晶片占比分別是70％以上和100%。

目前，科技股市值飆升至標普500總市值的半壁江山，動因是AI股迎來戴維斯雙擊。其中，英偉達貢獻最大，市值達4.43萬億美元，第二財季凈賺264.22億美元，同比增長59%。與之對標的寒武紀上半年實現(xiàn)凈利潤10.38億元，卻被摩根大通等國際投行賦予英偉達市值的1%～5%的估值。

謹慎來看，英偉達市值遙遙領先，是因為擁有獨一檔的技術創(chuàng)新、市場份額和利潤占比。且產(chǎn)品的金融屬性化，類似量價齊升的暴利模式無法被追趕者復制。相比之下，在中國AI芯片領域，寒武紀和華為昇騰至少是雙寡頭，享受的是技術上的后發(fā)優(yōu)勢和本土替代的政策紅利，這一路徑的戰(zhàn)略訴求是市場份額優(yōu)先。本土替代者成功者的估值如何？可參照的是液晶顯示屏巨頭京東方和TCL、新能源電池巨頭寧德時代和比亞迪，四者動態(tài)市盈率在20.8倍至27.6倍之間。

政策慢牛還是狂熱快牛？

自從6月23日以來，A股進入逼空式上漲模式，本周三的調(diào)整為意料之中，只是領跌品種讓人大跌眼鏡。吊詭現(xiàn)象有二：一是可轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌3.29%，創(chuàng)下2020年以來的單日第四大跌幅。當日A股含可轉(zhuǎn)債板塊指數(shù)僅下跌1.92%，是罕見的轉(zhuǎn)債整體領跌正股。二是滬綜指、創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)50漲幅分別約為-1.76%、-0.69%和0.13%，滾動市盈率分別為15.5倍、38.6倍、164倍。緣何防御性越強的寬基指數(shù)跌幅越大？

答案是申萬一級行業(yè)中估值最低的銀行板塊下跌1.99%，為年內(nèi)單日第三大跌幅，僅次于1月2日的2.91%和4月7日的7.05%。地方性銀行指數(shù)較年內(nèi)峰值縮水逾一成，已逼近半年線關口。昔日龍頭股渝農(nóng)商行年內(nèi)漲幅縮窄至4.3%，較7月峰值縮水約19%。

當A股定海神針屬性的可轉(zhuǎn)債和銀行股突然領跌，市場似乎嗅到了政策意圖：要慢牛長牛，不要快牛短牛。短期的調(diào)整更像是給投資者的風險教育，但這并不妨礙高速前進的牛市慣性上行，若無類似2015年年底的熔斷新政打壓，市場高換手率的溢價估值不會瞬間冰凍。

通常來說，牛市主升浪周期中的洗盤多是狂風驟雨型。滬綜指在2007年5月29日見短期頂于4335點，隨后僅用大跌5日探明底部3404點，回落逾21%，在當年10月創(chuàng)下6124點歷史峰值。2015年4月28日見短期頂于4572點，僅用七日就探明底部4108點，回落約一成，在當年6月漲至5178點。歷史會如何押韻？謹慎來看，本輪行情仍是恢復性上漲，較去年9月低位的最大漲幅約為44.6%，后市回調(diào)空間不會太大，主因是政策慢牛的主基調(diào)尚未微調(diào)或逆轉(zhuǎn)。

（作者系職業(yè)投資人。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）