美元是否面臨再次大幅貶值？

不管資本流向何時才會發生倒轉，美元將貶值25%-50%的事幾乎已成定局。其貶值的幅度取決于美國的消費從以進口產品為主向以國內產品為主轉變的速度，以及投資者對美元的預期。

直到1997年以前，美國經常賬戶的赤字只有GDP的1%，相對來說還很小。但自那以后，赤字比重便不斷上升，1999年為2.7%，2001年為3.5%，而今年預計的經常賬戶赤字是4.7%。盡管此前曾有預言稱，美國經濟將以比其大多數貿易伙伴快得多的速度增長，但2004年的赤字增加的情況還是跟此前大同小異，美國經常賬戶赤字占GDP的比重將達到5.1%。

世界其他地區對于美國對外債務的資金支持究竟還能維持多久？一旦這種支持喪失，又將會是怎樣一種局面呢？

顯然，美國的經常賬戶赤字是不會持久的。正如已故經濟學家、前總統尼克松的顧問赫伯·斯坦因常說的那樣，要是某事物不是持續性的，那么它總會有停下來的一天。我過去曾認為，只要世界其他地區經濟的迅速發展能夠刺激美國出口商品需求的快速增長，即當日本開始從10年之久的停滯中蘇醒，西歐通過調整經濟，擴大了總需求并把失業率降至合理水平之內的時候，美國的經常賬戶赤字就會消失。但隨著時間的流逝，這種可能性已變得越來越小。

另一條消除美國經常賬戶赤字的方法是停止資本向美國的流入。亦如已故的魯迪·多恩布什（Rudi Dornbusch）所說，經濟學家往往只從其學科的基本原理出發來看待這一問題，但資本的非持續流入所延續的時間往往比他們所預計的更長久。原本非持續的資金流入變得可持續了，這一現象所反映出的問題與經濟學的基本原理有所出入，因此投資者和接受投資的國家都一直在尋找其背后的根源。

多恩布什指出，正是大眾的錯覺，使得資本在本應停止流入的時候仍然保持著原先的動態。但當它停止的時候，其回流速度將使得包括注重基本原理的經濟學家在內的每個人都大為吃驚。

不管資本流向何時才會發生倒轉，美元將貶值25%-50%的事幾乎已成定局。其貶值的幅度一方面取決于美國的消費從以進口產品為主向以國內產品為主轉變的速度，另一方面則有賴于在消費轉變的同時，使投資者愿意繼續持有美元資產所需達到的美元匯率反彈的幅度。

在1995年的墨西哥、1997-1999年間的東亞以及2002年的阿根廷，貨幣貶值引發了巨大的恐慌：隨著匯率的下降，以本國貨幣計算的外債以及與美元相掛鉤的價值都會大幅提高，從而抬高國家破產的風險。大蕭條、較高的實際利率、金融動蕩在這些國家和地區一齊登場。要不是當時的美國財政部長羅伯特·魯賓、國際貨幣基金組織的Michel Camdessus和斯坦利·菲舍爾以及墨西哥、東亞各國的政治家和中央銀行人士齊心協力，成功遏制住了其惡化的勢頭，金融危機所帶來的破壞還將更加嚴重。

然而，即便美元價值突然暴跌，美國所面臨的境遇也將與前述國家截然不同。盡管跟墨西哥、東亞和阿根廷一樣，美國的外債很大部分是以美元來計算的；但所不同的是，美元貶值直接導致的是美國國際債務總額實際價值的降低。

誠然，美元的貶值會令美國人的生活水平受到影響，但它并不會導致我們近10年來頻繁碰到的那種債務危機——這種情況至少可以通過一個例子來加以說明，在紐約各主要金融機構都有通過期指規避風險的辦法；否則，所有的努力都會是徒勞。因此，阻止資本向美國的流入并不能消除人們對于債務清償和導致類似墨西哥、東亞以及阿根廷大蕭條的金融動蕩的擔憂。

墨西哥、東亞和阿根廷金融危機加劇了失業工人的貧困，使得人們的硬通貨債務突然間增加了不少，并且令一些富裕國家的投資者不得不重新與那些新破產的債務人坐到談判桌前。美元貶值所造成的沖擊則大不相同：生活受到影響的主要是那些向美國出口產品的國家的工人，而那些以美元計價的資產的投資人，也不得不眼睜睜看著自己的投資價值減少。受美元貶值影響第二位的才是消費進口貨物或者從事與進口貨物分銷有關工作的美國人。

那么，為什么在沒有債務清償之憂的條件下，資本流入美國的趨勢會持續呢？美國以外的投資者可以看到貿易逆差的幅度，然后計算出美元貶值的程度來減少逆差，進而認識到利率和對美國的投資回報率的差額并不足以化解由于流入美國的資金減少而帶來的風險。美元貶值給那些在美國的投資者帶來巨大風險的事實表明，資本的持續流入已經遠遠超出了像我這樣注重經濟學基本原理的經濟學家的預期。

究竟是什么原因使得美國以外的投資者甘愿冒著美元貶值的風險而繼續追加對美國的投資呢？我們知道，他們遲早會放棄這樣的想法，而我們也知道，一旦他們放棄這種想法后會有什么樣的事情發生。但是，沒有經濟學家能夠說出其確切的時間。