是什么障礙了科技型中小企業(yè)上市？

闕紫康

為了推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展，以“自主創(chuàng)新”推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步已上升為國(guó)家戰(zhàn)略。在這個(gè)大的背景下，科技型中小企業(yè)群體的地位空前提高，服務(wù)科技型中小企業(yè)發(fā)展已經(jīng)成為證券市場(chǎng)落實(shí)國(guó)家“自主創(chuàng)新”戰(zhàn)略的重要支點(diǎn)。依托中小企業(yè)板，我國(guó)證券市場(chǎng)與科技型中小企業(yè)發(fā)展之間已經(jīng)初步形成了良性互動(dòng)機(jī)制；但是，目前科技型中小企業(yè)要想進(jìn)入證券市場(chǎng)，仍然存在一些需要克服的障礙，這些障礙有的來(lái)自于制度設(shè)置，有的則來(lái)自于中小企業(yè)自身。

自身不足，上市難的內(nèi)因

已上市科技型企業(yè)并沒(méi)有表現(xiàn)出良好的成長(zhǎng)性到目前為止，已經(jīng)有260余家科技型企業(yè)在深滬兩市主板上市。從主板市場(chǎng)已上市的具有代表性的100家科技型企業(yè)的表現(xiàn)看，盡管有“中興通訊”這樣的明星科技股，但科技型企業(yè)的整體情況并不理想。已上市的科技型企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入擴(kuò)張遠(yuǎn)高于全體上市公司平均水平，但收益水平下降較快，凈資產(chǎn)收益率已滑落至低于全體上市公司平均值的水平。與此同時(shí)，能表明其收益質(zhì)量和業(yè)務(wù)發(fā)展質(zhì)量的現(xiàn)金銷售收入比不僅低于全體上市公司水平，而且也呈現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)。出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因在于很多科技企業(yè)上市后忽視了對(duì)高端產(chǎn)品的開發(fā)，過(guò)多地把資源用于規(guī)模擴(kuò)張和多元化經(jīng)營(yíng)上，使其發(fā)展模式向傳統(tǒng)企業(yè)退化，而其又缺乏傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的低成本優(yōu)勢(shì)，最后落得優(yōu)勢(shì)盡失。

科技型中小企業(yè)的“技術(shù)優(yōu)勢(shì)”具有相對(duì)性

與國(guó)內(nèi)其他中小企業(yè)相比較，我國(guó)科技型中小企業(yè)具備“技術(shù)優(yōu)勢(shì)”，也是我國(guó)自主創(chuàng)新的重要主體。但是我國(guó)科技型中小企業(yè)的“技術(shù)優(yōu)勢(shì)”只是相對(duì)的，目前，中國(guó)已經(jīng)越來(lái)越深地融入全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程中，這意味著我國(guó)的企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境是世界性的。換言之，放在企業(yè)參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的大背景下，在技術(shù)方面，我國(guó)的科技型中小企業(yè)并不容易形成面向世界的“核心競(jìng)爭(zhēng)力”。

科技型中小企業(yè)自身內(nèi)在的缺陷

我國(guó)目前還沒(méi)有規(guī)范的國(guó)家級(jí)的科技型企業(yè)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，各省市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)又參差不齊。“科技型中小企業(yè)”實(shí)際上是一個(gè)相當(dāng)籠統(tǒng)的概念。這批科技型中小企業(yè)在技術(shù)的先進(jìn)程度、技術(shù)的自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)擁有情況上差別相當(dāng)大。

資本市場(chǎng)服務(wù)不到位是外因

資本市場(chǎng)多層次化發(fā)展需要加快步伐

只有多層次化發(fā)展，才能在保證安全的前提下提高資本市場(chǎng)服務(wù)于科技型中小企業(yè)的能力。這是一個(gè)有足夠的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)和理論支持的結(jié)論性認(rèn)識(shí)。從根本上說(shuō)，目前我國(guó)資本市場(chǎng)服務(wù)于科技型中小企業(yè)最大障礙仍然是沒(méi)有適合這類企業(yè)的低標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，建設(shè)創(chuàng)業(yè)板或其他層次市場(chǎng)應(yīng)該只是一個(gè)時(shí)機(jī)選擇的問(wèn)題。

資本市場(chǎng)自身擴(kuò)容能力有限

我國(guó)資本市場(chǎng)自身的擴(kuò)容能力不足是個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。當(dāng)資本市場(chǎng)本身在國(guó)民經(jīng)濟(jì)儲(chǔ)備投資轉(zhuǎn)化渠道中的地位下降時(shí)，科技型中小企業(yè)群體依靠這一市場(chǎng)來(lái)競(jìng)爭(zhēng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的儲(chǔ)蓄流的整體空間就十分有限，而能為科技型傘業(yè)利用的中小企業(yè)板本身又沒(méi)有受到足夠的重視，這使科技型中小企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的渠道變得更為狹窄。

中小企業(yè)板自身的服務(wù)質(zhì)量有待提高

中小企業(yè)板在制度安排上繼承了我國(guó)資本市場(chǎng)原有的缺陷。這些缺陷直接導(dǎo)致中小企業(yè)板對(duì)優(yōu)秀的科技型中小企業(yè)吸引力不足，事實(shí)上，目前我國(guó)上市公司的遴選制度，在一定程度上存在逆向選擇的問(wèn)題。

首先股權(quán)分置安排顯著降低了對(duì)普遍受到風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)支持的科技型中小企業(yè)的吸引力。其次，發(fā)審時(shí)間過(guò)長(zhǎng)也影響了企業(yè)上市的積極性。“馬拉松”式的上市過(guò)程，既增加了企業(yè)的上市成本，影響了企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)，也不符合科技型中小企業(yè)的融資需求規(guī)律。事實(shí)上，在經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的輔導(dǎo)和發(fā)審程序后，企業(yè)上市拿到所需籌集的資金時(shí)，市場(chǎng)環(huán)境可能已經(jīng)發(fā)生了很大變化，原先其籌集資金所要投向的項(xiàng)目可能已經(jīng)沒(méi)有實(shí)施意義了。再次是再融資通道不暢，國(guó)內(nèi)上市公司再融資的條件、周期及審核程序，基本上等同于首次公開發(fā)行。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)再融資渠道的便利性和時(shí)效性很難滿足企業(yè)的需求。

上市中的“畏難”情緒

不少科技型中小企業(yè)在上市問(wèn)題上存在“畏難”情緒。這歸根于我國(guó)證券發(fā)行體制的不完善，如我國(guó)仍然以審核制為主，審核的結(jié)果不容易明確判斷，與注冊(cè)制相比企業(yè)在上市問(wèn)題上無(wú)法形成穩(wěn)定預(yù)期。此外，企業(yè)專業(yè)知識(shí)不足也會(huì)產(chǎn)生盲目的畏難情緒。在內(nèi)地的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)里，一些優(yōu)秀的科技型中小企業(yè)就被認(rèn)為是“技術(shù)上可以達(dá)到博士水平，管理上可以達(dá)到碩士水平，而資本運(yùn)營(yíng)能力只有小學(xué)水平”。

上市資源培育中存在的問(wèn)題

目前我國(guó)還沒(méi)有形成一個(gè)能將科技型中小企業(yè)上市前的培育、上市過(guò)程中的引導(dǎo)和上市后的跟蹤服務(wù)統(tǒng)籌兼顧的高層次協(xié)調(diào)機(jī)制。這導(dǎo)致科技部、證監(jiān)會(huì)、交易所等有志于解決這個(gè)問(wèn)題的政府部門或機(jī)構(gòu)無(wú)法形成有效的合力，降低了相關(guān)工作的效率。

相關(guān)政策建議

對(duì)中小企業(yè)板發(fā)展的戰(zhàn)略空間確定作適當(dāng)調(diào)整我國(guó)科技型中小企業(yè)群體的發(fā)展當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)了兩個(gè)重大轉(zhuǎn)變。一是在國(guó)家實(shí)施自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的大背景下，科技型中小企業(yè)群體的地位提高，中小企業(yè)板服務(wù)于科技型中小企業(yè)的必要性已經(jīng)需要從國(guó)家戰(zhàn)略的高度加以考慮。二是與上世紀(jì)90年代末籌辦創(chuàng)業(yè)板時(shí)相比，科技型中小企業(yè)上市資源儲(chǔ)備條件已經(jīng)有了根本改善，科技型中小企業(yè)有條件成為中小企業(yè)板遴選上市公司的富礦區(qū)。到2005年8月止，中小企業(yè)板已上市50家企業(yè)中的75％屬于“科技型中小企業(yè)”。科技部火炬中心掌握的5萬(wàn)余家科技型中小企業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2000余家企業(yè)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上可以達(dá)到或接近現(xiàn)行的主要上市標(biāo)準(zhǔn)。

以上兩個(gè)重大轉(zhuǎn)變，實(shí)際上已經(jīng)打開了中小企業(yè)板發(fā)展新的戰(zhàn)略空間。面對(duì)這兩個(gè)重大轉(zhuǎn)變，有必要重新考慮“把深交所建成中國(guó)的NASDAQ”。

加強(qiáng)各部門的合作

科技型中小企業(yè)的培育需要各方面合作，各部門在這個(gè)過(guò)程的作用具有明顯的互補(bǔ)性。2004年，科技部、國(guó)家開發(fā)銀行、深圳證券交易所聯(lián)合出臺(tái)了“科技型中小企業(yè)成長(zhǎng)路線圖計(jì)劃”。從路線圖計(jì)劃運(yùn)行一年的情況看，合作已經(jīng)取得了顯著成效，如2005年聯(lián)合對(duì)科技部火炬中心所掌握的5萬(wàn)余家科技型中小企業(yè)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了深入的分析，將我國(guó)科技型中小企業(yè)上市資源儲(chǔ)備情況評(píng)估第一次建立在了嚴(yán)格的經(jīng)驗(yàn)實(shí)證基礎(chǔ)上，并得出了一些可以顛覆傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)的結(jié)論。進(jìn)一步完善路線圖計(jì)劃，并將更多的力量納入這一計(jì)劃以建立起科技型中小企業(yè)資源培育的長(zhǎng)效機(jī)制是今后努力的方向。

為重點(diǎn)企業(yè)在上市程序安排上提供“綠色通道”

一是為那些“自主創(chuàng)新”能力突出，成長(zhǎng)潛力大的科技型中小企業(yè)安排“綠色通道”，縮短上市輔導(dǎo)時(shí)間(如改為半年或取消)，并在發(fā)審和“排隊(duì)”時(shí)優(yōu)先考慮。二是在市場(chǎng)資金供給數(shù)量有限的情況下，盡量給予中小企業(yè)板更多的機(jī)會(huì)，以在整體上提高中小企業(yè)板對(duì)科技型中小企業(yè)的吸納能力。三是針對(duì)科技型中小企業(yè)資金需求量少、時(shí)間緊、需求頻繁的特點(diǎn)，適當(dāng)降低IPO的融資規(guī)模，為更多企業(yè)進(jìn)入中小企業(yè)板創(chuàng)造機(jī)會(huì)。

以制度創(chuàng)新提升中小企業(yè)板服務(wù)質(zhì)量

針對(duì)優(yōu)秀科技型中小企業(yè)不愿意上市，或選擇海外上市的主要原因，對(duì)癥下藥，在中小企業(yè)板中推動(dòng)以下制度創(chuàng)新。首先，在股權(quán)分置改革進(jìn)程中，由中小企業(yè)板率先實(shí)行“新老劃斷”。其次為上市企業(yè)提供再融資便利，簡(jiǎn)化再融資審批程序，縮短再融資時(shí)間。最后，制定規(guī)則為科技型中小企業(yè)依托證券市場(chǎng)實(shí)施規(guī)范的“員工持股計(jì)劃”提供條件。

(作者單位：深圳證券交易所博士后工作站、廣東商學(xué)院金融系)