我國房地產業的發展與房地產證券化

張慶業　王銘國

隨著市場經濟體制改革的推進，我國房地產業作為一個新興的產業，也得到了迅速的發展。１９９７年我國的房地產開發投資額為３１７８.４億元，１９９８－２００２年平均年增長速度為２０％左右，２００３年增長速度為３０％左右。從以上數據可以看出，在過去的幾年里我國的房地產業經歷了一段比較快速增長時期，那么，在不遠的將來房地產將向什么方向發展呢？

一、在未來的幾年里，我國的房地產業仍有較大的發展潛力

根據我國房地產業發展所面臨的有利環境，綜合來看，我國的房地產市場在未來的幾年里仍將保持強勁的發展勢頭。這是因為：

首先，從房地產業增加值占ＧＤＰ的比重來看，我國的房地產業仍有較大的發展空間。１９９７～２００３年，我國房地產業增加值占ＧＤＰ的比重一直在１.６９—１.９０％之間，盡管有統計核算范圍不全、價格偏低等原因，但與國外相比，綜合來看比重仍明顯偏低。從國外資料來看，該比重美國為１１.８％，加拿大為１５.７％，日本為１１％，法國、挪威、韓國分別為７.１％、９.６％、９.５％，菲律賓為６.７％，就連泰國和印度也分別達到４.４％和３.３％。

其次，從我國人民生活的改善和消費結構發展趨勢看，家庭開支中用于食品消費的比例逐年下降。１９９３年我國城鎮居民的食品開支占家庭開支的百分比為５０.１％，到１９９８年下降為４４.４％，到２００１年迅速下降至３７.９％。以２００１年我國城鎮人均支出６８５９元計算，人均用于住房支出部分可以達到１２８９元，而實際支出僅為５４７元。作為我國房地產重要組成部分的住房開支仍有較大的發展余地有待挖掘，這必將極大的帶動我國房地產業的發展。

第三，十六大報告為我國房地產業的發展提供了很好的政策指引。黨的十六大報告中提出，到２０２０年我國將要達到建設一個更高水平的、更全面的、發展比較均衡的小康社會的奮斗目標。在未來進入全面小康社會時，人們的居住狀況應是一項十分重要的指標。

最后，我國目前城鎮人均住宅面積僅為８.７－９平方米，而且城鎮人均住宅面積在４平方米以下的特困戶還有２００－３００萬戶，居民住宅中有４５％左右是非成套住宅。隨著經濟的發展，眾多的農村人口逐漸遷移到城市，使城市人口不斷增長。因此，我國住宅市場的潛在需求巨大。在合適的政策環境中，潛在的需求必將轉化為現實的市場需求，從而推動房地產業的高速發展。

二、房地產業的發展要求呼喚著房地產證券化的到來

房地產開發需要大量資金投入，少則數百萬元，多則數十億元。據統計，目前中國房地產開發項目的平均投資額約為１０００萬元左右。投資周期較長，資金回收慢。一個房地產項目的開發過程從申請立項、購買士地使用權、平整場地、設計、施工到竣工驗收要經歷一個比較長的時間。此外，銷售還需要一定時間。如果市場不景氣，銷售時間甚至比開發時間還要長。因此，占用的資金及支付的利息比較多，企業的自我積累根本不可能保證連續投入資金的需要。如果沒有金融支持，企業就會發生資金周轉困難甚至發生財務危機。在房地產業前景一片大好的宏觀背景下，資金對房地產業的發展則更加意味深長。

我國目前的房地產業是一個與銀行業高度依存的行業。２００３年我國房地產開發的投資資金來源，其中，國內貸款中１００％來自銀行，定金及預付款中７０％來自銀行，是它資金中５０％來自銀行，合計房地產開發投資資金中有６１.３２％來自銀行。實際上這還是保守的估計，實踐中由于房地產開發商的“創新”，房地產開發資金中來自銀行的比重已達到８０％，甚至更高。由此可見，房地產貸款在金融機構中的地位和影響。

近年來，房地產貸款在金融機構新增資產中的比重呈上升的趨勢，從２００１年的３９％，預測會上升到２００５年的４２％（６７％），２０１０年的４５％（６２％）。因此，在房地產業高速發展的同時，房地產新增貸款在我國商業銀行新增貸款規模中的比重將快速上升，會對銀行產生很大的壓力。央行２００３年１０月２７日公布的《中國貨幣政策報告》指出了貸款結構存在的問題，其中包括房地產貸款比重過高。房地產貸款在新增中長期貸款中的比重過高，尤其是風險較高的開發貸款增加偏多。２００３年前三季度，各類房地產貸款（包括住房開發貸款和個人住房貸款）增加４２６４億元，占全部中長期貸款增加額的３７％，其中房地產開發貸款增加１３５０億元，同比增加１００６億元。對房地產貸款尤其是房地產開發貸款高速增長中可能存在的系統性信貸風險應當予以警惕。

為了防止房地產市場的隱患最終轉嫁給商業銀行，抑制可能產生的房地產泡沫，中國人民銀行在２００３年６月１３日出臺了新的房產信貸政策（銀發〔２００３〕１２１號），對房地產開發商的開發貸款、土地儲備貸款、個人住房貸款、個人住房公積金貸款等７個方面提高了信貸門檻。該政策在房地產界引發強烈反響。由于中國并沒有完全開放房地產金融市場，除銀行信貸之外沒有更多的金融工具，房地產信貸門檻的提高導致房地產融資體制中融資渠道狹窄，資本成本提高，房地產商正在急切地尋找著除銀行之外更好的融資渠道。

綜合以上所述，雖然我國的房地產業所面臨的發展前景一片大好，但由于其發展需要大規模資金的支持，加上房地產業本身固有的高風險，使得我國房地產業如果繼續主要依靠以往主流的融資渠道——銀行貸款，勢必使我國的銀行業面臨著較大的系統風險，并進而危及我國經濟的發展。也正是基于這樣一種考慮，央行出臺了１２１號文件，以收縮房地產信貸規模，控制房地產信貸風險。那么我國房地產業的大好發展是不是就會因此葬送？答案肯定是不！因為我國目前社會上不缺資金。據中經專網數據庫，２００３年僅全國城鄉居民儲蓄就達到３２１５７５億元。因此，我國要想很好地發展房地產業，就需要進行金融創新，疏通其他的房地產融資渠道，為我國房地產業的發展輸送“血液”。

正在我國房地產業的發展勢頭呼喚金融創新出現的緊要關頭，在發達國家方興未艾的一種金融創新——房地產證券化，由于其適應我國房地產金融的發展現狀，已開始躍入業界有關人士的視野。房地產證券化，就是將房地產有形資產與房地產投資直接轉變成有價證券形式。通過一般小額投資者用資金購買金融機構的股票或受益憑證的方式，將投資者與房地產投資標的物之間的關系由擁有土地或房地產的所有權改變為擁有有價證券的債權。房地產證券化包括房地產抵押債權證券化和房地產投資權益證券化兩個方面。通過將房地產資產和投資證券化，房地產證券化對我國房地產業的發展具有重要的意義。

三、房地產證券化對我國房地產業發展的重要意義

１、房地產證券化有利于房地產資本的流動和重組。由于房地產在物質屬性上具有不可分割性，在位置上受時空限制，其實體上不易轉讓和不能流通，使得房地產所有權的流動及其在經濟上的實現產生障礙。而房地產證券化使這種障礙與房地產的實際運營相分離，能夠以最低的成本推動資本的高效流動和重組。

２、房地產證券化具有分散和轉移房地產投資風險的功能。由于房地產特有的投資金額大且具有流動性差的屬性，不論是對房地產投資商還是對提供貸款的金融機構而言，都具有高度的投資風險。而房地產證券化可以使眾多的房地產擁有者在獲得證券增值帶來利潤的同時也承擔了一定的風險，加上二級市場交易機制為投資者提供了風險重新分配和轉移的機制。而房地產企業的正常運營并不受這種交易的直接影響，這樣就轉移和分散了房地產過度集中投資所帶來的風險，提高了長期資本和風險資本的供給能力，從而有利于房地產業的持續發展。

３、房地產證券化有利于促進投融資方和房地產業的公平競爭與發展。由于證券在交易市場上能表現出具體的和可供分析的風險，投融資方在資產價值上容易達成共識，降低了金融機構和房地產企業的壟斷性以及市場信息內部的獨占性，從而有利于投融資方的公平競爭。另外，房地產企業競爭能力的強弱以及經濟效益的高低，都可以通過房地產企業證券的市場價格反映出來，這樣可以促使房地產企業加強管理，提高資金運用效率，增強其市場競爭能力，從而促進房地產企業的發展。

４、房地產證券化有利于解決房地產資金供需中短存長貸的結構性矛盾。房地產資金的供給主要來自于銀行等金融機構，而銀行的負債基本上是儲蓄存款，期限量長的只有幾年。而資產大都是房地產抵押貸款，其期限多在１５—２０年以上，從而形成了房地產資金供需中的短存長貸的結構性矛盾。房地產證券化后，銀行可以把所發放的房地產抵押貸款賣出，再用所得資金進行短期投資，這樣銀行便可以解決資產與負債期限不吻合的矛盾，促使社會資金源源不斷地流向房地產業。

５、房地產證券化有利于國有土地所有權在經濟上得到實現。在國有土地所有權與使用權分離的條件下，國有土地資產管理部門可以用遞增的土地年租金收益為抵押，根據經濟發展的需要，借助于資本市場，發行股票以及年限長短不一的土地債券，從而形成持續性的財政收入，有利于國有土地所有權在經濟上得到實現。

６、房地產證券化有利于房地產市場的成熟。通過房地產證券化，能夠促進房地產市場公開化和規范，可以使我國的土地市場、國內外房地產市場融為一體，從而使我國房地產市場逐步走向成熟，還會帶動相關的保險市場、信托市場和擔保市場等健全的金融市場的發展。

（作者單位：中國海洋大學管理學院山東工商學院）