兩種金融體系與經濟發展之比較

一個穩健而有效率的金融體系是一個國家經濟發展的前提條件。因此，如何把握金融改革與發展趨勢，選擇適合本國情況的金融體系模式，對國家的經濟增長非常重要。

銀行主導型金融體系利弊

從19世紀以來，許多經濟學家都認為銀行體系在動員儲蓄、識別好的投資項目及對公司的監督上有優勢，尤其是在一個國家經濟發展的早期階段和制度尚不完善的環境下，銀行為主導的金融體系更有優勢。

投資的任何增加必然產生對貨幣的增加的需求，而惟有銀行體系具有創造貨幣的功能，公開市場融資不過是對現有儲蓄的重新組合。因此，在經濟由較小規模轉向較大規模的過程中，銀行起到了關鍵作用。

在經濟發展初期，人們的收入普遍偏低，由于制度不完善增加了經濟中的不確定性，經濟主體的風險規避動機較強烈，并且銀行控制風險的能力相對較強。銀行能夠以相對低廉的成本有效地處理借款人信用狀況、對風險的偏好、還款現金流、投資機會和信息等，從而減少代理人問題。銀行通過與借款者進行重復的交易，在融資過程中與借款企業建立誠信關系，得到借款者的經營和財務信息，甚至包含有商業機密和業主私人信息。銀行通過以往貸款經驗來選擇企業，通過識別借款人的還貸能力，控制借款人的不慎投資來降低道德風險，避免迫使有能力還款但陷入暫時流動性問題的企業進行清償，同時也能夠制止無能力還款的企業延長對虧損項目的投資，從而降低流動性風險。

當然，銀行體系也有其自身難以克服的缺陷，在運行過程中會不斷地積累風險。銀行一般以短期貸款為主，但投資項目總是有一定的投資周期，這種期限的不對稱性(即流動性的不對稱)易使銀行陷入流動性困境中，流動性的不足又會在整個銀行體系迅速傳染，造成系統性風險。另外信息不對稱問題依然存在，銀行對借款人雖然可以進行監督，但并不能完全避免借款人陷入逆向選擇和道德風險，從而使銀行的信貸質量下降，增加金融體系中的危險因素。鑒于銀行在經濟中的特殊地位(貨幣創造者)，一家銀行的倒閉會引致連鎖反應并可能致使整個經濟系統崩潰，而信息的非公開性使外界很難正確估計銀行那些非市場化貸款的真實價值，從而使監管失去效力，風險得以在金融體系中積累。

市場主導型金融體系利弊

市場主導型金融體系是指以證券市場為載體的直接融資方式發揮主要作用的金融結構體系。

當閑置資金動員帶來的初始增長達到其極限后，經濟的進一步增長將依賴于資源配置效率的提高，銀行在這方面則顯得力不從心。然而股票市場的最基本功能就是通過資本的流動來進行資源的重新分配和優化配置。

股票市場的存在使儲蓄者擁有流動的資產，借助于流動的股票市場，最初的投資者在項目期間就不會失去他們對儲蓄的控制權，因為他們能夠快速地、輕易地、確定地出售公司股票，同時，從事高收益項目而對資本產生長期需求的公司則可以通過發行股票取得對資金的永久使用權。流動性強的股票市場將有利于長期投資以及投資于潛在的更有利可圖的項目，改善資金配置效率和長期經濟增長。同時，股票市場提供了分散風險的機制。此外，在大多數情況下，股權的轉化是資源再配置的重要途徑，尤其是一些內部人控制、寡頭壟斷或自然壟斷的大公司，通過股權交易的接管是惟一有效的資源再配置的市場機制，接管不僅作為一種約束機制起作用，更重要的是重新配置資源的使用，從而達到優化資源配置的目的。股票市場對資本的優化配置功能可以通過企業改制、兼并和重組，促進產業升級和結構調整等幾種方式實現。

金融體系需要吸收一部分資源以維持自身的運轉，1美元的儲蓄只能帶來少于1美元的投資。中間的差額以存貸利率差的形式流向銀行，以傭金、手續費等形式流向證券經紀人和交易商。如果證券市場的發展能夠使金融部門所吸收的資源減少，對公司而言即是降低融資成本，那么證券市場的發展就更有利于經濟增長。

一般來說，通過證券市場融資比銀行貸款成本便宜，尤其是對于那些有聲望的、盈利的、大型企業。它們在債券市場上能夠以更低的利率借到資金。投資銀行在公司債發行過程中充當市場中介的角色，投資銀行的競爭和信息的標準化，使發行債券費用較低，而銀行卻直接承擔貸款風險，要花大量精力和財力處理信息和監管企業，其成本比投資銀行高。因此，在經濟發展的成熟階段，市場更能動員儲蓄。

直接融資的市場體系提供了多樣化的投資渠道，也發展有效的衍生金融工具市場，包括期貨、期權和調期等，為金融市場的參與者提供了豐富的工具來管理金融風險。

當然，市場體系也有其缺陷。在流動市場體系里，投資者可能廉價地出售他們的股份，以至于他們很少有內在激勵機制致力于對公司的認真監督，不利于對公司的監督和經濟的增長。此外，直接融資市場還有較高的進入壁壘:對于個人和小企業來說，公開市場融資要求的基本成本(如為提高聲譽所必須的宣傳、擔保、抵押等成本)太大難以承擔;為保證一個均衡交易價值的產生，披露足夠的信息(小企業一般難以達到規范的會計準則的要求)及可交易規模達到一個最低限度是必要的。所以，通過市場融資的方法對這類籌資人而言并不可取，而從銀行獲取信貸倒更具成本優勢。

兩種金融體系與經濟增長

綜合上述比較分析，兩種金融體系各自都有優勢和缺陷。銀行和市場在不同經濟發展階段，體現出不同的地位和作用，金融體系處于不斷變遷過程中。世界上許多國家金融結構發展的事實呈現出這樣一種規律，即：金融結構都是由間接融資在金融發展初期占據絕對主導地位，后來發展到直接融資占相當比重。因此，從經濟發展階段與金融模式來看，存在著這樣一種觀點：發展中國家適宜銀行為主導的金融體系，發達國家則適宜市場為主導的金融體系。

一般來說，發展中國家，私人部門收入低、財富積累有限，對流動性和穩定的銀行存款有大量需求，保險和養老基金不發達，存在大量信息難以標準化傳播給市場的中小企業，信息不對稱程度非常高，因此適宜銀行主導型金融體系。而發達國家情況正好相反，私人部門收入高、有足夠的財富積累，對資產分散化有需求，發達的保險和養老基金，存在大量大型、有聲譽企業，信息不對稱程度相對低，因此適宜市場主導型金融體系。

世界銀行經濟學家Asli Demirguc-Kunt和Ross Levine（1999）運用了150個國家的數據對兩種金融體系與經濟增長的關系進行了實證檢驗，得出如下結論：1.在越富有的國家，銀行、非銀行和股市規模越大、越活躍和越有效率。通常來說，越富有的國家，金融體系越發達。2.在收入更高的國家，股市比銀行相對更有活力和效率。存在這樣一種趨勢即，當國家變得越來越富裕時，金融體系變得越來越以市場為主導。3.在具有普通法律傳統、對股東權利有強有力的保護、有良好的會計規則和低度的腐敗，以及沒有明顯的存款保險的國家，更傾向于市場為主導的金融體系。Rajan和Zingales (1999) 認為銀行主導型體系在法律體系不健全的條件下對經濟相對有利。在那些制度薄弱的國家，強大的銀行體系仍舊能夠強制公司披露信息和清償債務。因此，只有當法律制度加強了，市場主導型體系才對經濟增長更為有利。Levine(2001)使用多國數據檢驗并比較了兩種金融體系在促進經濟增長上的優劣，得出以下結論：以金融結構區分國家無助于解釋不同國家在經濟增長表現上的差異；以整個金融發展的水平來劃分國家才有助于解釋多國在長期經濟表現上的差異。金融發展程度（包括銀行的發展和市場的發展）越高越有利于經濟增長。此外，當一個國家發展了，法制進步了，金融結構會跟著改變。法律體系在決定金融服務推動經濟增長的程度上起著主導作用。其中增強投資者的法律權利和提高合同的執行效率對促進金融部門的發展，從而推動經濟長期增長至關重要。

中國應選擇一條什么道路

目前及未來很長一段時間內，我國都將是銀行主導型金融體系。這是由我國經濟發展程度、制度環境、法律體系等一系列影響金融體系的因素的實際情況決定的。我國是一個發展中國家，經濟發展還處于初級階段，信息不對稱程度高，法律制度不健全，尤其對中小投資者的權益保護不力，合同執行效率也并不樂觀，因此，銀行體系占絕對主導地位的現狀在很長時間內不會改變。

證券市場在我國的迅速發展是一個不可避免的趨勢?？v觀我國改革二十多年來金融結構發展的狀況，直接融資、股權融資從無到有，已逐漸形成與間接融資、債務融資共存的格局。目前我國證券市場和經濟增長的關系雖不顯著，但證券市場的發展顯然有銀行不可替代的作用，有利于風險集中程度的降低；有利于產業結構的調整和企業制度的創新，從而提高資源的配置效率和利用率。隨著我國經濟的進一步發展，證券市場對我國經濟增長的影響將越來越大，間接融資在金融發展初期占據絕對主導地位發展到后來的直接融資占相當比重的規律在我國金融發展過程中同樣會體現出來。

選擇銀行主導型還是市場主導型金融體系并不重要，關鍵在于創造一個中介機構和市場體系能夠提供健全金融服務的環境，創建一個有利于市場體系和中介機構運作的、功能完善的法律體系，從增強對投資者權益的法律保護，提高合同執行效率等入手，逐步塑造一個發達、有效率的金融體系，最終有利于推動我國長期的經濟增長。