控制權市場與股東利益的維護

公司治理結構除了內部治理結構外，還有一個外部治理結構，包括公司控制權市場，經理人市場、委托權的征購等等。一般來說，公司內部治理結構的良性運行足以構成對小股東利益的全面保護。但由于種種原因，在特定情況下會出現公司內部治理結構失靈的現象。此時，必須啟動公司外部治理結構，用外力促使公司改善經營，使股東權益特別是小股東權益能夠得到及時的保護。本文僅就控制權市場闡述小股東權益的外部保護。

控制權市場是股份有限公司外部治理機制的核心，它對于驅逐不勝任的經營者、改善公司管理以及維護股東權益方面意義重大。公司控制權市場的動作機制是：由于股權高度分散，每一股東在公司中的股份比例都很小，不足以對經理人實施有效監督，但股份可以自由買賣，當公司經營不善、股票價格下跌時，投資者就會拋售股票、轉讓股權來逃避風險。與此同時，有能力的企業家或組織就能用低價買進足夠的股份，取得公司的控制權，從而改組公司經營管理層，重建公司內部治理結構。由此可見，公司控制權市場的存在，會對經營者產生巨大的心理壓力，進而促使其兢兢業業地干好本職工作。

公司控制權市場作為一種治理機制，有其特定的運作條件：一是股權的高度分散性。當股權集中于少數人手中時，單個股東持有公司股份比例較大。同時人數較少易于溝通和聯合，股東們往往通過股東大會而不是控制權市場來制約董事會。只有公司股權的高度分散性才是公司控制權市場發揮作用的適宜土壤。二是存在完善和發達的市場體系。所謂完善和發達的市場體系是指由各要素市場組成的，能對市場信號做出快速準確反應的市場體系。當股東對公司的經營狀況不滿而拋售股票時，會立即在股票市場上引起連鎖反應。一方面，股票價格下跌使公司面臨一系列困難和危機。如銀行減少或停止貸款等。另一方面，股票價格下跌使公司資本貶值，為別的企業家或組織收購提供了可乘之機，公司經理層面臨公司被重組、職務被解除的危險。三是股票具有高度的流動性。股票的高度流動性是公司控制權市場存在的基礎性條件。如果大多數股票不能流通或者流通性受到限制，資本控制權市場就無從談起。

公司控制權市場就其本質而言是一種公司治理機制，其目的在于把低效益的經營轉變成更有效的資產使用。它具有三大基本功能：避險功能、資源配置功能和約束功能。避險功能是指股東通過轉讓股票以避免遭受進一步損失的危險。資源配置功能是指通過股權變動使資源配置到真正有能力合理利用資源的人手中，不僅包括物質資源配置，而且包括人力資源的配置，即趕走效益低下的經營者，選用有能力的新經營者。約束功能指公司的接管者可能會對公司的經理層進行改組而迫使經理人增強經營的責任心和敬業精神，從而保持公司的良好業績。當因公司經營不善而導致股票價格下跌時，并購市場就會啟動，即某些資本所有者便能夠以較少的資金量收購控股所需股份。一旦他在公司中獲得控股地位，他就可以按自己的意志，改組公司的董事會，重新聘任公司經理。戴維斯和屈恩的研究證明了這一點：在公司控制權市場上被接管的效益較差的公司中，70%的公司經理層失掉了飯碗。為避免遭此不幸，經理人不得不為股東和公司利益勤勉工作，盡最大努力改善經營管理，提高公司的創新能力和市場競爭力。從公司控制權市場的三大功能可以看出，公司控制權市場作為一種治理機制，本質上有利于維護股東利益，體現的是股東本位理念。其對股東權益的保護性和對經理人的約束性，是對公司內部治理機制的有效補充，對小股東權益保護具有不可或缺的積極作用。

正如前所述，公司控制權市場是以股權的高度分散性和股票的高度流動性為其運作前提的。但是在我國，由于歷史的原因，我國的股份有限公司中，股權結構極不合理，國有股比重過大。市場中不存在能與國有股相抗衡的私人主體。同時，我國公司股權又分為國有股、法人股和社會公眾股。由于前兩種股份不能上市流通，從而能自由流通的社會公眾股所占比重太小，實際上是微不足道的。因此，我國股份有限公司的股權結構和股份流動性遠沒有達到公司控制權市場所要求的通常標準。如何使公司控制權市場能發揮出真正的功能、使股東利益特別是小股東利益多一層保障，是我國經濟生活領域中必須面對的新課題。

作者單位：西南財經大學研究生部