企業年金難以入市

企業年金和資本市場在發達的市場經濟中有著密切的聯系。企業年金要通過資本市場實現其保值增值的目的，同時，資本市場也需要角色多元化、機構穩定化來保證其穩定運行。因此，中國企業年金進入資本市場是必然趨勢。

2005年是中國企業年金市場開局元年。繼2004年《企業年金試行辦法》和《企業年金基金管理試行辦法》頒布后，2005年8月1日，勞動和社會保障部公布了第一批企業年金基金管理機構，昭示著企業年金入市正式啟動。這對企業年金市場發展和整個社會保障體系的完善，無疑具有十分重要的意義。但是迄今為止，盡管年金入市的外部方向性政策頻頻，入選金融機構熱情高漲，但是年金入市遲遲難有實質性的大規模啟動，其面臨多方面的困難和障礙。

制約因素

缺乏有效財稅支持，企業年金籌集困難，入市面臨“無米下鍋”的窘境。

中國企業年金尚處于零星發展的狀態，只有極少數效益比較好的企業為職工辦理了企業年金。目前企業年金的覆蓋率僅占參加基本社會保險人數的5%。而這個比率在發達國家非常高，例如，丹麥幾乎是100%，荷蘭85%，英國60%，美國50%，愛爾蘭40%，最低的西班牙也達到15%。

我國各地經濟發展很不平衡，在一些經濟相對落后的地區，企業年金雖然可以為職工多建立一重養老保障，但并非人人都可能享受得起。按照規定，建立企業年金的企業必須依法參加養老保險并履行繳費義務，具有相應的經濟負擔能力并已建立集體協商機制。對于效益不好的企業，基本養老保險都勉為其難，企業年金更是一個“遙遠的夢”。即便能夠開展年金業務的企業顧慮也很多，主要是企業的負擔已經很大。

按照目前的標準，企業繳納的基本養老保險繳費率平均為22％、失業保險費率為2％、醫療保險費率為6％，企業合計需要繳納相當于工資總額30％的社會保險費。這對企業而言已經是一個不小的負擔。企業年金計劃并不是強制性的，沒有稅收優惠政策的撬動，一些企業并不樂意為之。

全國總工會的一項調查表明，企業年金存在“三熱、三冷”：從執行系統看，勞動管理部門是上熱、下冷，一些省份的主管部門都解釋不清楚企業年金是怎么回事；從運作系統看，是機構熱、企業冷；從政策層面來看，是市場熱、源頭冷。企業年金的主體是企業和職工，如果源頭不放水的話，哪里來的江河呢？

協調統一的監管體制尚未建立，缺乏相關配套的具有可操作性政策法規。

企業年金運作涉及了銀行、證券、保險等諸多的金融機構以及非金融機構的諸多當事人。相應地，監管機構涉及勞動和社會保障部、銀監會、證監會、保監會、財政部、國資委等。各監管部門的政策出臺、對不同市場主體的約束、監管流程的制定等側重點各不相同，傾向性也不盡相同。目前，由于各監管部門之間的合作溝通還不夠順暢，造成了總體政策不清晰，使得企業年金市場不同主體的態度大相徑庭。稅收優惠政策的缺失就是其中的一個例證。

另外，兩個試行辦法對企業年金入市的運行和監管提供了框架性規定，但與之配套的稅收政策、投資管理政策、監管機構分工、年金參與機構資格認定、內部風險監控以及企業年金持有人權益保護等，都有待于進一步明確、細化，使之具有可操作性。

比如，關于企業年金稅收優惠的政策比較分散，許多規則更多的是以法規、條例等形式頒布，目前全國只有9個省份規定了企業繳費享受的稅收優惠，其中山西省的稅收優惠力度最大，企業可以把全部繳費(約8.3%)在稅前列支，安徽、浙江、云南省為5%，山東、河北、上海、廣東、新疆為4%。這種較為低層次的稅惠措施缺少權威性，無法有效地激勵年金市場發展壯大。

在對投資管理人的認定方面，目前的試行辦法規定了投資管理人的行為規范，但是沒有體現出對企業年金進行投資管理的特殊性。由于企業年金不同于普通的集合理財，它不是所有企業的資金集合起來管理，而是對單個企業的年金基金進行投資管理，企業與企業之間的年金財產相互獨立，這是投資管理人必須注意到的。此外，企業年金理事會的法律主體地位尚未有明確的規定，對企業年金的信息披露要求幾乎還是一個空白。

資本市場存在制度以及結構缺陷，企業年金大規模入市的投資環境不夠理想。

目前，中國資本市場還是一個遠非成熟的新興市場，無論在制度上還是結構方面都存在一些缺陷，從而阻礙了年金的大規模入市。

首先，低風險固定收益類產品市場發展嚴重滯后。國債發行規模不能滿足機構投資者的需要，而且難以發揮金融產品定價基礎的作用。企業債券有穩定的收入流，在成熟市場往往成為企業年金投資的主要品種。但在我國，企業債券市場則處于“深度低迷，尚未崛起”的境地。目前一年期以上的企業債券發行尚處于額度管制階段，發行量始終無法有效放大。2005年雖然是企業債券發展最快的一年，全年發行面值654億元，同比增長100.47％，但其在整個債券市場的占比僅為1.5%。

除了品種結構不合理外，債券的期限結構也存在問題，適合養老基金等長線機構投資者投資的十年期以上債券品種嚴重缺乏。以2005年為例，三年期以下的債券發行量占81.69％，十年期以上債券品種則不到5%。債券二級市場不發達，市場流通性差。以流通性最強的國債為例，2005年換手率僅為0.76%，而美國國債換手率高達33%。

其次，股票市場還存在較大的制度缺陷，投資風險較大。我國股票市場缺乏具備長線投資價值的股票。據統計，從1995～2002年，滬深股票年平均收益為14.45%，而年風險則高達32.81%。另外，股市規模較小，不適于大機構投資者自由進出。一方面，國有股和法人股占上市公司總股本的65%，不可上市交易，大大限制了自由流通股票的數量。另一方面，中國的股票市場是目前世界上集中度最低的股票市場之一。在成熟股票市場上，5%的股東常常代表超過50%市值的股票。

第三，股票市場和債券市場都缺乏相應的風險對沖機制和產品，使年金投資者難于有效地管理投資風險。

亟待配套措施

盡快出臺明確統一的稅收優惠政策，促進企業年金的建立和資金積累。

企業年金在發展初期，迫切需要稅收政策的支持。從國際經驗看，明確統一的稅收優惠政策是企業年金發展的重要推動力之一。從不同口徑的測算可以看出，伴隨著累計稅收額的逐年增加，企業年金積累額始終保持在稅收累計減少額的5～6倍，這表明國家每投入1元資金將導致企業年金積累額增加5～6元。從替代率看，企業年金替代率水平每提高1%，稅收優惠比例就要增加大約0.45%。在當前政策條件下，要使替代率水平達到20%的改革目標，稅收優惠比例應提高到9%。

理論研究和國際比較表明，我國采取的EET稅收模式是相對科學合理的。即在繳費階段和投資階段免征企業所得稅、個人所得稅、企業年金投資的交易稅、利息稅和資本利得稅等，而在年金領取環節繳納個人所得稅。這種模式既保證不重復征稅，又促進企業年金的建立和資金積累，達到養老保障的目的。不過，這可能減少了部分眼前的財政收入，而將稅收收入拖延到了退休支付階段。

在一些經合組織國家中，估計政府用于企業年金保險稅收減讓的隱性支出達到了政府在公共養老保險顯性財政支出的20%～40%。在美國和澳大利亞，該項隱性支出約為GDP的1%，英國為3%。我國2004年稅收收入總額達到25718億元，增收率25.7%，占GDP比重比上年提升了1.5個百分點，達到了19%，是近年來增長最快、增收最多的一年。而有關測算表明，對企業年金稅收優惠導致的稅收減少額只占整個稅收收入的1%左右。

進一步完善法律法規及相關的配套政策，建立監管協調機制。

在我國，企業年金作為特征明顯的“先確定模式框架后推廣運營”市場，法規和政策頒布的深度和廣度成為推動其發展的重要因素。

必須建立完善的法律體系來彌補單個法律的不足，使各參與主體在法規協調的基礎上有法可依。

加快出臺支持年金發展業務的鼓勵性政策和更具操作意義的指導性政策條例。鼓勵性政策包括明確的稅收優惠、不同類型企業舉辦年金計劃的建議、各級地方政府推動企業年金普及的文件等。指導性政策包括參與機構管理辦法、內部治理結構規范，尤其是盡快明確企業對外委托的主體的地位、作用和職責，區分基于不同目的建立的企業內部機構、企業年金從業人員專業資格認證、協同監管分工合作以及動態監管辦法等。

企業年金涉及包括證券、銀行、基金、信托、保險等在內的多個領域，應該根據企業年金多樣的產品特性，建議采用功能監管模式。即將企業年金運作劃分為功能模塊，按照運作流程進行監管，以避免監管真空或重復監管，提高監管效率。

加快資本市場的規范化建設，促進業務創新。

根據企業年金作為老百姓“保命錢”的性質以及當前中國資本市場的現狀，建議采取以下措施促進資本市場的規范化建設。

首先，大力發展債券市場。有步驟地增加債券供給，不斷豐富債券品種。適當分開國債發行與財政赤字的緊密關聯，考慮發行非赤字債券，以擴大國債市場規模。鑒于銀行資產規模大，允許銀行發債以及開展信貸資產證券化業務、發行大額可轉讓存單等，可以明顯增大債券市場的規模。另外，商業銀行較一般公司企業具有較高的信用等級，其發行的企業債應該具有較高的信用等級，能夠充當債券市場的藍籌，起到穩定市場的作用。消除一些不必要的障礙，使更多的商業銀行和機構能夠參與公司債券市場的運作，并以此為突破口促進公司債、項目債市場的發展。

改善市場條件，提高債券二級市場流動性。進一步完善做市商制度，推動債券經紀業務的開展，適時推出債券衍生產品。建立規范、透明、公正的債券評級體系。完善債券托管和結算體系。

其次，積極穩妥地推進股權分置改革，解決股票市場發展的制度缺陷，規范股權結構，實現全流通。要改善股票市場結構，提高上市公司質量是關鍵。只有進一步改善上市公司的股權結構和內部治理結構，提高資產質量，增強市場競爭能力，才能為企業年金入市提供長遠發展的基礎。進一步完善證券發行、上市各種體制，提高融資效率，使資本市場成為行業龍頭企業的會聚地，提升上市公司的整體質量。推動上市公司進行以市場為主導的有利于公司持續發展的并購舉措，改善上市公司結構。進一步完善再融資體制，支持優質上市公司利用資本市場做優做強。

最后，要有一系列的政策鼓勵金融產品創新。企業年金天生是規避較大風險的機構投資者，所以，中國資本市場還面臨積極探索開放金融衍生工具、開發套期保值產品的挑戰。為適應現階段企業年金發展的需要，建議監管部門放寬限制，鼓勵基金公司開展專門面向企業年金的產品創新。出臺相關法規，允許設立對企業年金定向募集的特種基金，推出保本基金、交易所交易基金（ETFs）等等，為企業年金客戶量身定制基金產品，以提供滿足其風險收益特征的投資需求。

責任編輯：王 瑋