探析信貸高增長

編者按：今年一季度人民幣新增信貸投放1.26萬億元，超過了央行年初制定的全年貸款額度——2.5萬億元的50%。4月份的新增貸款3700多億元，又創(chuàng)歷史同期最高。央行公布的這幾個數(shù)據(jù)立刻引起了各界的高度關(guān)注。信貸高增長是偶然現(xiàn)象還是必然趨勢，出現(xiàn)的原因以及后果又是怎樣，值得我們深入思考。本期論壇邀請來自人民銀行、監(jiān)管部門、研究機構(gòu)以及商業(yè)銀行的幾位青年專家，探討信貸高增長背后的種種問題。

溫彬：信貸高增長下應(yīng)警惕資產(chǎn)泡沫。

近期，信貸高增長引起了大家廣泛的關(guān)注，我想從更宏觀的角度來分析信貸高增長的原因。目前中國經(jīng)濟已經(jīng)高度融入全球一體化的進程中，因此要分析中國的經(jīng)濟現(xiàn)象首先要看看全球經(jīng)濟的情況。現(xiàn)在，全球經(jīng)濟出現(xiàn)了兩個比較突出的現(xiàn)象，即：全球性的流動性過剩和全球經(jīng)濟失衡，事實上這兩者又是相互交織在一起的。

全球性的流動性過剩始于最近幾年。在以納斯達克為代表的所謂“新經(jīng)濟”概念炒作完了之后，美國經(jīng)濟開始衰退，導(dǎo)致利率長期走低，日本的利率也接近零，中國在經(jīng)過1998年至2002年的通貨緊縮之后，2003年開始貨幣供應(yīng)量持續(xù)增加，流動性過剩的問題開始顯現(xiàn)。我們可以看到2002年以來全球經(jīng)濟呈現(xiàn)出一個好的發(fā)展勢頭，世界上主要經(jīng)濟體都是高增長和低通脹。目前，國際上能源、貴金屬、基礎(chǔ)金屬價格持續(xù)攀升，全球房地產(chǎn)都存在泡沫，中國股市借股權(quán)分置改革的東風(fēng)也在大幅度反彈，這些情況的出現(xiàn)都可以認(rèn)為是流動性過剩導(dǎo)致的。

中美貿(mào)易的失衡是全球經(jīng)濟失衡的重要表現(xiàn)之一。從推動經(jīng)濟增長的投資、消費和貿(mào)易三因素來看，作為全球兩大經(jīng)濟體的美國和中國呈現(xiàn)出相反的狀態(tài)：美國投資需求不足，但消費需求卻很旺盛；中國投資需求很旺盛，但消費需求不足。這種相反的狀態(tài)與中美兩國處于不同的經(jīng)濟發(fā)展階段有很大的關(guān)系。貿(mào)易是把中美經(jīng)濟聯(lián)系起來的紐帶，中國投資生產(chǎn)的大量產(chǎn)品出口到美國，滿足了美國旺盛的消費需求。中國經(jīng)濟正處于投資主導(dǎo)型的增長階段，大量投資形成的過剩的產(chǎn)能在國內(nèi)無法消化，只能出口到國外，于是出現(xiàn)了大量貿(mào)易順差。

從經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律看，第三產(chǎn)業(yè)占比提高是發(fā)展趨勢，但中國目前還處于工業(yè)化發(fā)展階段，還不可能跨越基礎(chǔ)工業(yè)和制造業(yè)的發(fā)展，因此投資大、投資增幅快是中國目前經(jīng)濟發(fā)展的必然。自宏觀調(diào)控以來，雖然珠江三角洲地區(qū)的投資是被宏觀調(diào)控壓下來了，但中西部地區(qū)和東北部地區(qū)的投資則沒有被控制住，增長還是很高的。從投資方向看，主要是大型鋼鐵、石油、石化、電子、機械、基礎(chǔ)設(shè)施等。

實證研究表明，我國投資的增長和信貸增長是高度相關(guān)的，這主要是因為，我國直接融資不發(fā)達，固定資產(chǎn)投資70%以上的資金來源依靠商業(yè)銀行的中長期貸款。今年1～4月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長29.6%，比上年同期加快3.9個百分點。投資的強勁增長成為當(dāng)前人民幣信貸擴張的前提和基礎(chǔ)。

如果順利，中行和工行年內(nèi)都將完成IPO，其他股份制商業(yè)銀行也可能啟動IPO和再融資，預(yù)計募集資金將超過1500億元。根據(jù)銀監(jiān)會對商業(yè)銀行資本收益率（ROE）應(yīng)達到12%的監(jiān)管要求，這就要求新增稅后利潤180多億元。假定稅后利潤的70%來自貸款利息收入，且目前利差水平為3%，那么僅商業(yè)銀行因增加的資本金就需要新增貸款4200億元人民幣，因此下半年商業(yè)銀行的貸款意愿會很強烈，但是隨著宏觀緊縮政策的實施和企業(yè)直接融資的發(fā)展，商業(yè)銀行之間發(fā)放貸款的競爭會更加激烈。然而，如果不采取優(yōu)先發(fā)展信貸業(yè)務(wù)的原則，那么在當(dāng)前市場流動性充足的情況下發(fā)展債券投資業(yè)務(wù)也難有大的作為。由于債券市場資金充足，國債、金融債、企業(yè)債、短期融資券和央行票據(jù)的發(fā)行利率不斷走低。除信貸和債券投資業(yè)務(wù)外，僅靠發(fā)展中間業(yè)務(wù)來保證新增資本金獲得較高的回報率是有很大困難的。

總體來看，下半年中國經(jīng)濟確實將面臨大的挑戰(zhàn)。表面看，目前全球經(jīng)濟發(fā)展很好，但資產(chǎn)泡沫的問題已經(jīng)相當(dāng)嚴(yán)重，任何一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題都會導(dǎo)致連鎖性的反應(yīng)。現(xiàn)在存在的是全局性的風(fēng)險，然而對個體而言似乎很樂觀，投資的股票、房地產(chǎn)普遍上漲，這種錯覺會使個體忽視當(dāng)前隱藏的巨大風(fēng)險，因為各項資產(chǎn)上漲就是一種貨幣現(xiàn)象，是流動性過剩引起的，而非有實質(zhì)性利好因素支撐，因此這種泡沫遲早是要破滅的。

莫萬貴:目前判斷我國宏觀經(jīng)濟運行“過熱”還缺乏充分的證據(jù)，但投資增速偏高、信貸投放偏快等問題值得關(guān)注。

目前投資增速偏高，投資存在反彈的壓力。1～4月份我國固定資產(chǎn)投資同比增長29.6％，比去年同期提高了3.9個百分點。同時在建規(guī)模較大，新開工項目同比增加11957個，創(chuàng)歷史新高，新開工項目計劃總投資同比增長32.3％。投資的持續(xù)高增長會進一步加劇經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)失衡的矛盾，推動社會總需求快速增長，帶來經(jīng)濟過熱的風(fēng)險。

與投資增速偏高相對應(yīng)，目前信貸投放偏快，中長期貸款、基本建設(shè)貸款增長速度加快，貸款投向存在不合理的現(xiàn)象。今年年初以來貸款增長加速明顯，截至4月末，本外幣貸款余額同比增長14.8％，比去年同期增加了2.3個百分點。1至4月份，本外幣新增貸款為1.61萬億元，同比增速為64.8%，分別比2004年、2005年同期提高59個百分點和78個百分點。其中，新增中長期貸款6524億元，同比增速為43％；新增基建貸款為3445億元，同比多增1429億元，新增同比增速為71％。基建貸款占各項貸款余額的份額一直保持逐月小幅上揚的態(tài)勢，4月末基建貸款的余額占比為21.8%，比2003年、2004年、2005年同期分別提高了4.8、3.3和2.0個百分點。去年中長期貸款以及基本建設(shè)貸款總體少增的趨勢已經(jīng)改變。

歷史經(jīng)驗表明，當(dāng)固定資產(chǎn)投資與信貸同時快速增長時，經(jīng)濟運行存在過熱的危險。目前對固定資產(chǎn)投資和信貸采取適當(dāng)?shù)暮暧^調(diào)控措施是非常必要的。只要調(diào)控措施能夠有效實施，固定資產(chǎn)投資和信貸增長的速度有望逐步回落，經(jīng)濟平穩(wěn)運行的可能性會增大。

目前的信貸投放偏快中也折射出商業(yè)銀行貸款中的一些非理性行為，主要表現(xiàn)為盈利壓力下的信貸投放沖動。不少商業(yè)銀行在資本充足率達到或超過8％之后，為了用足經(jīng)濟資本，提高資本收益率，加大了信貸投放力度，主要表現(xiàn)在以下兩個方面。

一是在貸款時間投放上強調(diào)“早投放、早回收”，導(dǎo)致了信貸投放在時間上過度集中于上半年。不能否定“早投放、早回收”的信貸投放模式在盈利考核壓力下有一定的合理性，但商業(yè)銀行在信貸投放時間上太注重“早”，會影響其對信貸投放風(fēng)險的慎重考慮，過快投放會增加信貸風(fēng)險。從理論上講，信貸投放的時間應(yīng)該主要是由企業(yè)信貸需求決定的，商業(yè)銀行刻意的提早或延后信貸投放時間對企業(yè)和商業(yè)銀行都不利。

二是信貸投放在行業(yè)和企業(yè)上過于集中。由于“規(guī)避”信貸風(fēng)險的考慮，比如在許多情形下是商業(yè)銀行的基層行不愿意去開拓新的成長性好的信貸市場，如新興行業(yè)和產(chǎn)品、中小企業(yè)等，當(dāng)然，這些行業(yè)和企業(yè)的風(fēng)險相對較大。因此大多數(shù)商業(yè)銀行將大量的信貸資金投放于被“廣泛認(rèn)為”是風(fēng)險小的行業(yè)和企業(yè)，造成貸款投放在行業(yè)和企業(yè)上的過度集中。今年一季度，全國銀行機構(gòu)新增中長期貸款投放量居前五位的行業(yè)依次為房地產(chǎn)業(yè)，交通運輸，倉儲和郵政業(yè)，制造業(yè)，電力、燃氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)，前五位行業(yè)的貸款新增總額為3921億元，占新增中長期貸款總額的73.5%，集中度非常高。電力生產(chǎn)、黑色金屬冶煉及壓延工業(yè)（鋼鐵）、煤炭和紡織業(yè)等產(chǎn)能過剩和潛在過剩行業(yè)的新增中長期貸款同比增加較多，這其中蘊含的風(fēng)險是非常值得關(guān)注的。

目前商業(yè)銀行在盈利壓力下的信貸擴張是可以理解的，但關(guān)鍵是不能僅僅在信貸投放“量”上做文章，還應(yīng)該在信貸投放的“質(zhì)”上下功夫。具體來說，就是要準(zhǔn)確把握宏觀經(jīng)濟周期的變化趨勢和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的方向，提高信貸風(fēng)險識別能力，努力調(diào)整和優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。為此，商業(yè)銀行一方面要提高信貸風(fēng)險的識別能力，增強信貸工作的技術(shù)含量。商業(yè)銀行存在的必要性是因為它有較強的“信息生產(chǎn)能力”，能夠代替存款人去“挖掘”借款人的信息，解決存款人和貸款人之間的信息不對稱問題，商業(yè)銀行風(fēng)險識別能力的大小應(yīng)該成為信貸投放的最重要的約束條件。但是，商業(yè)銀行上市和資本充足率的提高不等于信貸風(fēng)險識別能力的增強。另一方面，商業(yè)銀行應(yīng)該充分認(rèn)識到結(jié)構(gòu)調(diào)整是我國未來經(jīng)濟發(fā)展的主旋律，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)調(diào)整勢在必行，商業(yè)銀行應(yīng)順應(yīng)資源價格改革、經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變、可持續(xù)發(fā)展的要求積極調(diào)整和優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，降低信貸集中度，減少對過度投資行業(yè)的投資。

許明宇：從中長期看，政府必須對導(dǎo)致信貸高速增長的根本原因采取有效的治理措施。

2006年第一季度我國信貸增速跟以往同期相比偏快，4月份仍然保持了較高的增長速度，這其中既有偶然因素的作用，也受到經(jīng)濟高速發(fā)展的必然影響，是否合理還需要討論。

偶然因素主要是部分國有銀行改制完成，建設(shè)銀行和交通銀行剛剛完成上市融資，出于“早投放、早收益”的考慮，貸款出現(xiàn)快速增長。還有些銀行尚未進入改制階段，但為了降低不良貸款率等其他考慮而多發(fā)放貸款。股票市場也是一個重要的偶然因素，雖然現(xiàn)在還沒有太多的直接證據(jù)，但我們確實看到股票市場的上漲和貸款的投放呈現(xiàn)出某種正相關(guān)性。從一些具體的數(shù)字上也可以看出，2005年第一季度累計增加人民幣貸款7375億元，其中票據(jù)融資和短期貸款大概占了55%，長期貸款是42%；而2006年第一季度累計增加的12568億人民幣貸款中，票據(jù)融資和短期貸款則占到了將近60%，長期貸款降到了39%。短期貸款的增加并不好解釋，因為很多企業(yè)都發(fā)放了短期融資債，在這種情況下為什么票據(jù)和短期貸款還是增加了這么多？

信貸增長，特別是長期貸款的增長有一個必然的原因，就是固定資產(chǎn)投資仍然處于高速增長階段。今年一季度，我國城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長29.8％，增速比去年同期加快了4.5個百分點。今年前4個月，我國城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長29.6％，依然保持較高的增長速度。我國固定資產(chǎn)投資有一個非常重要的特點，就是在經(jīng)濟周期進入上升階段時，首先是房地產(chǎn)投資增速加快，房地產(chǎn)投資增速超過固定資產(chǎn)增速后，在房地產(chǎn)投資拉動下相關(guān)行業(yè)固定資產(chǎn)投資開始加速，既而引起全面的固定資產(chǎn)投資加速，在固定資產(chǎn)投資增速超過房地產(chǎn)投資增速后，經(jīng)濟往往進入過熱階段。從今年1～4月各行業(yè)投資增長情況看，房地產(chǎn)業(yè)、水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)以及電力行業(yè)已經(jīng)低于平均水平，但依然保持了較高的增長速度，而采礦業(yè)、制造業(yè)和交通行業(yè)的投資呈現(xiàn)高增長態(tài)勢，這說明投資的增長已經(jīng)從房地產(chǎn)投資增長、繼而拉動金屬、水泥等基礎(chǔ)原材料和電力等行業(yè)增長進入到第三階段，即采礦業(yè)、制造業(yè)和交通行業(yè)全面增長。同時，根據(jù)安邦的研究報告，中央投資比例目前已經(jīng)降到了10%，而地方投資比例達到90%，這一方面與制造業(yè)、采礦業(yè)投資由地方主導(dǎo)相吻合，同時也可能與地方政府的換屆、“十一五”規(guī)劃開局等因素導(dǎo)致地方基礎(chǔ)設(shè)施類投資增長有關(guān)。人民銀行的報告顯示，第一季度中長期貸款投放增速超過30%的行業(yè)分別為水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理（33%）和房地產(chǎn)業(yè)（30%），也證明地方市政項目建設(shè)是貸款增長的原因之一。貸款的增加還有一個根本的原因，就是長期以來貨幣的超量發(fā)行。由于國家財政赤字、人民銀行為以前基本建設(shè)項目和近年解決信托或證券等金融機構(gòu)問題發(fā)放再貸款、沒有對沖的外匯占款等原因，M2長期以來保持兩位數(shù)以上的增速，遠超過實體經(jīng)濟增長的需要，銀行體系流動性過剩，一旦商業(yè)銀行資本充足率上去了，就有了放貸的沖動，貸款總規(guī)模必然增加。

那么當(dāng)前信貸高增長是否合理？我認(rèn)為有兩個判斷標(biāo)準(zhǔn)。一是信貸的高速增長是否導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量M2增長超過貨幣政策調(diào)控目標(biāo)。從中央銀行的角度看，由于大量的基礎(chǔ)貨幣屬于被動投放，銀行體系流動性過剩，因此將M2增長幅度作為貨幣政策目標(biāo)用以前瞻性地預(yù)防長期通貨膨脹發(fā)生和資產(chǎn)價格泡沫是合理的。第一季度，M0和M1的增長速度都在12%以下，但M2的增長速度接近19%，不僅超過央行設(shè)定的目標(biāo)，也高于近年的平均水平，因此控制信貸規(guī)模高速增長自然成為央行的調(diào)控手段。二是信貸的高速增長是否支持了投資規(guī)模的過快增長，從而導(dǎo)致基礎(chǔ)資源和交通運輸?shù)娜婢o張。中國由于經(jīng)濟規(guī)模龐大，超高速的經(jīng)濟增長不但會引起國內(nèi)資源的緊張，而且造成世界資源的全面緊張，這也是中國決策層在制定經(jīng)濟政策時不得不考慮的政治問題。

綜上所述，目前高速的信貸增長確實對經(jīng)濟穩(wěn)定構(gòu)成了威脅，但由于前面談到的偶然因素，央行仍然需要根據(jù)進行窗口指導(dǎo)后一段時期金融運行的情況再做判斷，因此中央銀行選擇提高利率向市場發(fā)出長期利率上升的信號作為對一季度信貸高速增長的反映是明智的，保留了以后根據(jù)市場實際發(fā)展情況做出進一步反映的空間。同時，五部委亦通過下發(fā)《關(guān)于加強調(diào)控，整頓和規(guī)范各類打捆貸款的通知》對地方政府過度借貸提出了警告，這對控制長期貸款增長的源頭—市政建設(shè)項目有一定的遏制作用。從短期看，如果五月份的數(shù)據(jù)不理想，人民銀行還有定向發(fā)行票據(jù)、提高準(zhǔn)備率等短期措施。

但從中長期來看，政府必須對導(dǎo)致信貸高速增長的根本原因采取有效的治理措施。一是主要由歷史上再貸款和當(dāng)前人民幣升值預(yù)期導(dǎo)致的基礎(chǔ)貨幣被動投放引起的銀行體系流動性過剩問題，二是由于房地產(chǎn)升值預(yù)期導(dǎo)致的固定資產(chǎn)投資規(guī)模高速增長問題。在中國向工業(yè)化邁進的過程中人民幣升值和房地產(chǎn)價格上升是長期必然的趨勢，關(guān)鍵是政府怎么控制這個進程，讓這個進程不要影響國家的穩(wěn)定。實際上股市、房市包括匯市都是心理市，漲時助漲，降時助降，調(diào)控的技巧比調(diào)控的理論更重要，政府一定要注重調(diào)控技巧，降低社會對人民幣和房地產(chǎn)價格上升的預(yù)期，樹立市場對政府調(diào)控效果的信心。同時各部門要協(xié)調(diào)政策，避免出現(xiàn)政策措施不同步現(xiàn)象。我國長期以來過量發(fā)行貨幣未引致通貨膨脹的根本原因在于廉價勞動力源源不斷的供應(yīng)抑制了工資上升的趨勢，從而確保消費品價格的穩(wěn)定。但廉價勞動力的供應(yīng)不是無限制的，同時貧富差距的過度懸殊也會導(dǎo)致社會的不穩(wěn)定。通過實施中部和東北開發(fā)，預(yù)計“人口紅利”在未來的五年內(nèi)尚能維持，這也是政府解決金融體系流動性過剩、不良貸款高居不下的重要機會，如能有效利用，將能夠避免長期惡性通貨膨脹發(fā)生。

彭興韻：判斷信貸增長過快的依據(jù)—央行制定的2.5萬億的全年貸款額度是否合理還有待商榷，信貸高增長是保持我國經(jīng)濟高增長的客觀需求。

今年一季度新增貸款的數(shù)據(jù)公布之后，信貸高增長的問題引起了眾人的關(guān)注。4月份的新增貸款3700多億元，又創(chuàng)歷史同期最高。對于這種狀況，市場普遍認(rèn)為信貸增長太快了。而持這種說法的依據(jù)在于，一季度新增貸款1.26萬億超過了央行年初制定的全年貸款額度——2.5萬億元的50%。依據(jù)這兩個數(shù)據(jù)，是否就能夠得出信貸增長過快的結(jié)論？我們反過來有沒有想過，央行制定的這2.5萬億的信貸額度是否合理？這是值得討論的。2006年初，央行公布今年的調(diào)控目標(biāo)是：兩個層次的貨幣供應(yīng)量M2增長16%，M1增長14%，信貸增加額為2.5萬億元。但從增長率看，央行制定的信貸增長率只有12.5%。同時12%左右的信貸增長率顯然也不能支撐經(jīng)濟繼續(xù)保持10％左右的增長率。另外，從歷史經(jīng)驗分析來看，在自1998年以來的將近10年的時間當(dāng)中，中國信貸增長最低只有5%，當(dāng)信貸增長率低于12%時，中國經(jīng)濟會出現(xiàn)總需求嚴(yán)重不足、通貨緊縮的問題，而14%左右的信貸增長率則剛好是經(jīng)濟平穩(wěn)增長所需要的信貸條件。今年年初以來，信貸增長率雖然有所上升，但也只在14%左右，并沒有偏離中國經(jīng)濟穩(wěn)定增長的趨勢值水平。因此，我個人認(rèn)為，央行把全年貸款增加數(shù)量的計劃定在2.8萬億到3萬億、增長率定在14%到15%之間是合理的，按照這個標(biāo)準(zhǔn)就不能說目前信貸增長過快。

人們在談?wù)撔刨J的時候，又往往將它與投資高增長聯(lián)系起來。在某種程度上，投資與信貸似乎只是一枚硬幣的正反面。但對中國投資增長率的分析還應(yīng)該站在中國所處的發(fā)展階段。中國目前還處于快速的工業(yè)化和城市化階段，在這個階段我們對基礎(chǔ)設(shè)施的公共需求相當(dāng)大。此外，作為發(fā)展中國家，雖然目前中國的經(jīng)濟總量已經(jīng)到了全球第四，但人均GDP相對還比較低，在未來相當(dāng)長的時期內(nèi)，經(jīng)濟高增長是中國經(jīng)濟發(fā)展的一個主要任務(wù)。要保持經(jīng)濟增長，資本和技術(shù)是兩個重要的推動因素，在我們國家技術(shù)進步比較緩慢的情況下，要保持高的增長率，就需要有高的資本投入。按照邊際效用遞減規(guī)律，每增加1元的投資，所能得到的邊際產(chǎn)出是遞減的，為此，要保持較高的經(jīng)濟增長率，只能是保持高的投資增長率，這也是我國在改革開放近30年中，投資率逐年上升的最根本的原因。在高投資需要保持而目前國內(nèi)為投資增長提供融資的直接資本市場發(fā)展還不完善的情況下，投資資金來源只能主要依賴于銀行信貸，因此，投資增長率的上升一定會伴隨著信貸增長率的上升，這是由我國單一的金融結(jié)構(gòu)所決定的。

還有人認(rèn)為，銀行信貸支撐了中國資產(chǎn)價格的大幅度上升，特別是房地產(chǎn)價格，抑制房價就應(yīng)該大幅度提高利率并控制銀行的信貸。去年5月份，八個部委出臺對房地產(chǎn)調(diào)控的政策之后，一些城市的房價有一個短暫的回落，但北京、廣州等大城市的房地產(chǎn)價格仍然呈快速增長的態(tài)勢。根據(jù)我們的分析，所謂銀行信貸增長刺激了房價上漲的說法是值得商榷的。如果說銀行信貸的增加刺激了房價的上漲，那么，在房價快速上漲的同時，一定會有住宅抵押貸款的快速增加。但事實并非如此。從房地產(chǎn)信貸方面看，今年第一季度與去年第四季度相比信貸資金多出410億，去年第四季度相對去年第三季度增長430億，去年第三季度相對去年第二季度增長390多億，去年第一季度相對04年第四季度增長700多億元。可見，05年第二季度以來，我國的住宅抵押貸款并沒有明顯地增加，說銀行信貸的擴張刺激了房價上漲的理由是不充分的。

再進一步說，目前房價的上漲甚至不是由國內(nèi)居民的需求所造成的。假定目前對住房的需求都來自于國內(nèi)的居民，那么，要么是住房抵押貸款增加比較快，要么就是居民動用了自己的儲蓄存款，導(dǎo)致銀行儲蓄存款回落。上面我們分析了，銀行的抵押貸款并沒有與房價一同快速增加。是居民用自己的錢買房了嗎？不是。因為從去年以來，居民的儲蓄存款增長率一直保持在18%左右，儲蓄存款并沒有下降。所以我估計有兩個問題，一個是外資大量進入中國的房地產(chǎn)市場，二是開發(fā)商的價格操縱，以及部分地區(qū)對房源的囤積，造成了房地產(chǎn)價格上漲。這些非國內(nèi)需求因素導(dǎo)致的房價上漲，我們卻要通過國內(nèi)信用控制的辦法來解決，結(jié)果可想而知了。

當(dāng)然，我認(rèn)為，銀行信貸增長的背后并不在于是12%還是15%這樣簡明扼要的數(shù)字，它主要說明，我國銀行業(yè)的改革雖然在組織上完成了，但機制的轉(zhuǎn)換還沒有達到我們所期望的目標(biāo)。首先，在銀行對股東回報的問題上，過去我們一直強調(diào)國有銀行進行商業(yè)化改革之后，要按照市場化的原則進行經(jīng)營，但現(xiàn)在看這個目標(biāo)遠未達到。今年年初以來，國有銀行的貸款增量最多，第一季度1.26萬億元的信貸增加額中，國有銀行占了將近7000億元。這些貸款中很多采取打捆貸款的形式，它實際上是以地方政府的信用為擔(dān)保的信用形式。而從銀行放貸本身來看，以地方政府的信用擔(dān)保的貸款又可以推掉銀行自身的責(zé)任，一旦地方政府的信用出了問題，造成銀行新的不良貸款，必定又是中央政府通過增發(fā)貨幣的方式來解決，因此，國有銀行的股份制改革雖然在程序上完成了，也引進了所謂的戰(zhàn)略投資者，但境外的投資者并不會承擔(dān)銀行經(jīng)營的風(fēng)險損失。

此外，信貸的快速增長不能排除資本的逐利因素。4月28日，央行加息后，坊間有一種說法，認(rèn)為央行把貸款利率提高了，商業(yè)銀行會有更多的積極性去放貸，這不是反而刺激了貸款的增加了嗎？這也說明我國商業(yè)銀行的盈利模式比較單一。西方國家的商業(yè)銀行，利差收入占銀行的營業(yè)收入的比重較小，中間業(yè)務(wù)收入對利潤的貢獻可達到30％～40％，而中國的銀行中間業(yè)務(wù)收入只有10%左右，銀行盈利模式的單一化促使了信貸的擴張。因此，如果要克服信貸的高增長，需要在提高利率或者提高法定存款準(zhǔn)備金比率這些政策之外，著眼于銀行機制的建設(shè)。

總的來說，從目前情況看，信貸增長比較合理，房地產(chǎn)價格的上漲并不是通過人民銀行的金融政策就能夠解決的了，快速擴張的背后是金融體制改革遠遠沒有達到我們想要的目標(biāo)。

宋效軍：認(rèn)清房地產(chǎn)問題與信貸增長的相關(guān)性。

討論這一輪經(jīng)濟增長是否過熱以及信貸資金高增長的問題，有必要分析一下中國的房地產(chǎn)狀況。房地產(chǎn)是國民經(jīng)濟的先行產(chǎn)業(yè)。研究我國目前的房地產(chǎn)，應(yīng)該首先認(rèn)清有關(guān)房地產(chǎn)業(yè)的幾個基礎(chǔ)性問題。

一是對房地產(chǎn)這樣一個投資品或者商品本身屬性的認(rèn)識。對于房地產(chǎn)來說有以下幾個特性。第一是稀缺性。土地資源在某種用途上用過一次后就從市場退出了，所以越是在一些發(fā)達地區(qū)，或者說是位置越好的地段，土地價格就越高。第二是房產(chǎn)是非常特殊的商品，對其所有的投入都會在其價格中反映出來。這一點不像平常的商品，平常的商品投入有可能產(chǎn)生次品、廢品，過了產(chǎn)品生命周期，最終就會失去價值。但在某種程度上，房地產(chǎn)則不是這樣，這就不難理解現(xiàn)在為什么政府一面在控制價格，另一面房地產(chǎn)的價格還在漲。開發(fā)商也有一個很好的理由，即政府土地拍賣已經(jīng)把價格提上去了，所以，為了保證利潤空間不被壓縮，他們就將房價提高。反過來講，房地產(chǎn)商高價購地，再高價地建設(shè)成了房屋，最后都能夠變成利潤，只要市場存在，其他都不用擔(dān)心。第三個特性就是公共性。現(xiàn)在有一種聲音認(rèn)為市場是正確的，政府干預(yù)是錯誤的，包括央行出臺的種種抑制房地產(chǎn)過熱的政策都是不應(yīng)該的。但持這種觀點的人忽略了一點，不管是地產(chǎn)，還是房產(chǎn)，在其物權(quán)本身以外的意義上來講，它還是一個公共的產(chǎn)品。這句話包含兩層意思，一是如果北京不是因為開奧運會這樣一個大背景，房價不會這么快速地增長，如果不是因為人民幣升值，大量的外資也不會進入。二是如果不是因為北京是中國的首都，也就不會有許多外地人來北京置地。北京的房價不是由一個區(qū)域性的需求來確定的，這個需求在某種程度上是國際性的，北京是一個開放性的城市。這三個特性對隨之而來的房地產(chǎn)政策會產(chǎn)生影響。

二是信貸的投放。信貸投放其實很令人擔(dān)憂。因為現(xiàn)在是商業(yè)化、市場化的市場環(huán)境，所以我們不必關(guān)心單個商業(yè)銀行的信貸行為，只要它是合規(guī)的。但是，問題就在于商業(yè)銀行自主的信貸行為，是否會帶來資產(chǎn)的安全問題或者是給宏觀經(jīng)濟帶來金融風(fēng)險，因此雖然商業(yè)銀行有其自主性，但也不能我行我素。在這種情況下，我們不應(yīng)該關(guān)心一季度某某行貸款增長了多少，是往年的多少倍，這個增長是對還是錯，而是應(yīng)該關(guān)注貸款投向了什么領(lǐng)域。我們不妨從兩個角度認(rèn)識，一是它到底投向哪里，二是市場是怎么判斷的。如果它投向了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，投向了房地產(chǎn)，或者投向了產(chǎn)能過剩的行業(yè)，那么在某種程度上，即便它有信貸需求，也會影響金融的穩(wěn)定。這個時候需要政策導(dǎo)向?qū)@種行為進行抑制。但是如果它將信貸資金用于支持產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，支持創(chuàng)新型的企業(yè)，支持了國民經(jīng)濟的一些支柱型的大項目，那么銀行的行為是應(yīng)該得到認(rèn)同的。第二看市場反應(yīng)。資本的屬性就是追逐利潤，而且是追逐超額利潤。哪一個行業(yè)能夠給銀行帶來高額收益，銀行的資金可能就涌向哪一個行業(yè)。而中國恰好是處在一個資源稀缺的環(huán)境中，在走向全面開放的過程中，可用于投資投放的東西，也就是投資品相對很少。這時出現(xiàn)兩種矛盾：第一是國際資金出于升值的考慮大量地涌進來；第二是國內(nèi)資本市場在連續(xù)五年的下跌之后，失去了投資價值。從更廣泛的投資品來講，包括黃金、礦產(chǎn)資源的股權(quán)，就更是只有少數(shù)人或者少數(shù)地區(qū)能夠涉足，這個時候突然發(fā)現(xiàn)了房地產(chǎn)行業(yè)是一個比較好的并且能夠涉足的投資領(lǐng)域，因此一些具有升值潛力的，或者是二、三線未啟動的城市的房地產(chǎn)，成為大房地產(chǎn)商追逐的對象。

三是銀行自身的因素。在利益驅(qū)動之下，面對股東回報要求績效考核，銀行管理層首先要考慮的是如何實現(xiàn)年度的盈利計劃，如何實現(xiàn)戰(zhàn)略規(guī)劃，如何實現(xiàn)對股東的承諾和股權(quán)回報的要求，從這個角度來講，年初發(fā)放貸款可以得到四個季度的利息收入，假如四季度發(fā)放，占用資本是全年的，但利潤只是一個季度的。就房地產(chǎn)項目來說，它的用款高峰在什么時候？是當(dāng)房價不斷上漲的時候，此時開發(fā)商希望得到更多的貸款。即使考慮央行或者是國家調(diào)控因素，商業(yè)銀行也不能說不發(fā)放這些貸款，但很有可能是采取更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。從這個角度上來講，有項目需求，商業(yè)銀行必然會給予支持。

張曉樸：“寬貨幣、緊信貸”有其內(nèi)在邏輯上的矛盾，這種刻意制造的落差難以持久，只能作為短期調(diào)控手段。

2005年以來我國銀行體系流動性已經(jīng)明顯出現(xiàn)相對過剩。銀行間市場央行票據(jù)的年收益率一度僅維持在1.3%～1.4%左右，當(dāng)前銀行間市場同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為1.58%，比上年末又降低0.14個百分點。

流動性相對過剩，主要會帶來宏微觀兩方面、三大類問題。一是過多的流動性給商業(yè)銀行的資金營運和盈利能力帶來嚴(yán)峻考驗。在貨幣市場主要投資工具利率持續(xù)走低甚至和存款利率倒掛的情況下，銀行流動資產(chǎn)收益率下降，經(jīng)營壓力加大。由此可能進一步導(dǎo)致過度競爭，放大信貸風(fēng)險和利率風(fēng)險。盡管銀行已經(jīng)在試圖通過轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式和經(jīng)營結(jié)構(gòu)、進行產(chǎn)品創(chuàng)新等緩解流動性過剩壓力，但要真正產(chǎn)生實際效果尚有待時日。二是導(dǎo)致企業(yè)間借債、民間金融等非銀行信貸活躍。去年以來，不少地方企業(yè)間借債趨于活躍。盡管從絕對金額上看，企業(yè)間借債和民間融資形成的資金流動尚不至于構(gòu)成對貨幣政策的挑戰(zhàn)，但可能會給金融、信用秩序穩(wěn)定遺留后患。三是在銀行資金運用渠道有限的情況下，過多的流動性最終可能會導(dǎo)致信貸膨脹，出現(xiàn)寬貨幣導(dǎo)致的寬信貸現(xiàn)象。根據(jù)最新公布的數(shù)據(jù)，今年前四個月我國銀行貸款增加15740億元，幾乎占全年信貸增量的三分之二，同比多增6943億元，表明銀行體系過剩的流動性最終還是涌向了信貸市場。

與過去的調(diào)控比，這一輪宏觀調(diào)控銀根始終不緊，甚至還相當(dāng)充裕，緊的只是信貸。回過頭看，信貸之所以能緊下來，主要原因有四：一是宏觀調(diào)控使鋼鐵、電解鋁、焦炭、電石、汽車、銅冶煉、房地產(chǎn)等產(chǎn)能相對過剩行業(yè)風(fēng)險暴露，銀行對這部分行業(yè)的貸款大幅收縮；二是來自銀行監(jiān)管部門的資本約束和風(fēng)險提示，使銀行的授信條件和執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)跳躍性提高；三是股改銀行實施授信集中管理等流程改革導(dǎo)致過渡期內(nèi)授信時間延長；另外，就是國有銀行高管層面臨的政治約束與激勵使國有銀行與宏觀調(diào)控間的博弈弱化，這部分解釋了2005年只有四大國有銀行人民幣貸款少增而其他銀行機構(gòu)貸款均多增的現(xiàn)象。

“寬貨幣、緊信貸”有其內(nèi)在邏輯上的矛盾，這種刻意制造的落差難以持久，只能作為短期調(diào)控手段。緊信貸作為宏觀調(diào)控手段和目標(biāo)，如果不能輔之以價格和數(shù)量工具使其在銀行內(nèi)部化，最終只能是政策制定者一廂情愿而已。現(xiàn)實中，追求利潤是銀行的天性，銀行一旦面臨現(xiàn)實的盈利壓力，在資金充裕而運用渠道極其狹窄的情況下，擴張信貸便成為一種現(xiàn)實的選擇。好在有關(guān)部門已經(jīng)開始意識到流動性過剩帶來的挑戰(zhàn)，并通過上調(diào)金融機構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率向市場釋放調(diào)控信號，央行有關(guān)負(fù)責(zé)人亦表示，適度調(diào)控流動性是今后一個時期貨幣政策的一項重要內(nèi)容。

在出現(xiàn)“寬信貸”現(xiàn)象的同時，今年前四個月固定資產(chǎn)投資增長27.7％，比去年同期加快4.9個百分點。第一季度外貿(mào)數(shù)據(jù)亦顯示，進口增速較快，增幅為24.8％，比去年同期加快12.6個百分點。從歷史上看，外貿(mào)進口額的變動與國內(nèi)總需求，特別是投資需求的變動高度相關(guān)。進口加速通常表明國內(nèi)投資需求旺盛。因此，從前四個月份經(jīng)濟、金融綜合運行形勢看，應(yīng)格外關(guān)注投資的反彈壓力，及時評估貨幣政策風(fēng)向調(diào)整的必要性。

2006年宏觀調(diào)控面臨的挑戰(zhàn)依然是經(jīng)濟中通脹和通縮因素并存，在防止投資過快增長的同時，還要積極擴大消費需求。世界銀行最近研究提出，措施之一是實施國有企業(yè)分紅制度。2005年，國資委負(fù)責(zé)管理的國有企業(yè)的凈利潤為6000億元人民幣，占國內(nèi)生產(chǎn)總值的3.3%，相當(dāng)于財政收入的1/5。如果我國能夠采取歐、美以及東南亞大多數(shù)國家的做法，國家作為主要的股東可以享受這部分利潤的分紅，則將有助于改變我國消費和投資之間的比例關(guān)系：通過分紅，企業(yè)的投資會受到有效審查和限制；分紅收入可以納入國家財政預(yù)算用于公共支出，如增加教育和醫(yī)療衛(wèi)生支出以及進行轉(zhuǎn)移支付等。據(jù)了解，有關(guān)部門已經(jīng)著手探討國有企業(yè)分紅政策，從解決內(nèi)外經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡的緊迫性看，應(yīng)盡快考慮實施國有企業(yè)分紅政策的操作方案。

責(zé)任編輯：陶艷艷