風險承擔、風險緩沖與管理理念

［摘 要］ 由于信托制度的獨特設計，信托公司或直接或間接均要承擔信托財產損失風險，從近期來看，信托公司應構建以資本金為核心的風險緩沖機制。從長期來看，引入業績評價基準，進行相對業績評價是信托公司風險緩沖的必然選擇。信托公司在風險管理時應樹立兩個理念，一是要將風險管理列為企業管理活動的核心，二是要認識到風險管理是一項長期性的工作，不能寄希望“畢其功于一役”。

［關鍵詞］ 風險；風險承擔；風險緩沖；管理理念

［中圖分類號］ F832.49 ［文獻標識碼］ Ａ ［文章編號］１００３－３８９０（２００６）０7－００45－05

隨著信托業第五次清理整頓的結束，從2002年開始，國內信托公司開始回歸信托本業，之后陸續發行了大量的信托產品，在銀行、證券、保險之后，信托正努力成為中國第四大金融支柱。在信托業繁榮發展的同時，信托公司的風險也開始涌現，金新信托、衡平信托等均先后出現兌付危機。隨著今明兩年已發行信托產品兌付高峰期的來臨，信托公司可能會出現更多的風險事件。本文的討論旨在重新審視信托公司風險管理問題，通過分析信托公司的風險承擔問題，梳理風險緩沖思路，反思現有的某些風險管理理念，以期對信托業的可持續發展有所裨益。

一、信托公司應承擔什么風險

分析信托公司應承擔什么風險，首先就需要了解信托公司會遇到什么風險。目前國內信托公司主要有自營與信托兩塊業務，本文僅關注其本業——信托業務可能為信托公司帶來的風險。信托公司開展信托業務時，作為受托人管理委托人的財產，遇到的主要風險是信托財產損失風險，這種損失風險可能表現為本金損失風險，也可能表現為獲得了一定的收益，但收益沒有達到預期收益的風險。

接下來的問題是：信托公司需要承擔信托財產損失風險嗎？目前信托業內比較普遍的觀點是：信托公司作為受托人承擔了本該由委托人應承擔的風險。其原因大致在于，根據《信托法》的有關規定，信托投資的風險由委托人自己承擔，只有在受托人違反信托目的處分信托財產或者因違背管理職責、處理信托事務不當致使信托財產遭到損失的，受托人才承擔賠償責任。簡單地講，如果信托公司沒有違規，信托財產損失的風險需要由委托人承擔。而目前國內信托公司實際上無論是否在理財過程中出現違規行為，均要承擔信托財產完整回收與贏利預期的全部風險，也就是說，無論信托公司是否違規，信托財產損失風險均由信托公司承擔。

為何要由信托公司承擔投資中產生的幾乎所有的風險？信托行業內部對此的理解是：經過5次治理整頓，2002年中國信托公司回歸信托本業，與其他金融機構相比時間較短，公司治理結構、管理水平均較低，風險管理制度薄弱，經驗更是不足，同時，中國信托投資市場尚不成熟，信托投資者的風險意識不足，因此，信托監管部門出于維護信托行業健康發展的目的，將信托財產損失風險壓力全放在信托公司身上，促使信托公司加強風險管理，只有這樣才會盡可能保證信托行業不出大的風險問題。

其實，對信托公司承擔風險的探討還是應回歸到信托本義。投資者與信托公司之間建立信托關系（見圖1），投資者將財產委托給信托公司管理，信托公司將信托財產投資于某一信托產品，信托產品具有一定的風險，我們所關注的問題是：這個風險是由信托公司承擔還是投資者承擔？

中國《信托法》第二十五條明確規定：受托人應當遵守信托文件的規定，為受益人的最大利益處理信托事務。受托人管理信托財產，必須恪盡職守，履行誠實、謹慎、有效管理的義務。信托公司作為“受人之托，代人理財”的資產管理機構，其行為應遵循受托人對受益人負有的謹慎義務原則。謹慎義務原則要求信托公司作為受托人在進行投資時，要像對自己財產進行投資那樣同時考慮信托本金的保全和產生的收益。有些人可能會認為受托人是否盡到謹慎義務的標準比較模糊，很難把握，一旦出現問題是否會成為信托公司推卸賠償責任的一個借口。其實不然，標準的模糊在很大程度上可以促使信托公司在管理信托財產時比委托人自己更謹慎。理由很簡單，一旦信托財產出現損失，信托公司與委托人之間發生有關“誰承擔責任”的法律問題，不論最終結果如何，對信托公司的聲譽都將會造成損失，這種損失可能要比單純的經濟損失要大得多。所以說，信托公司天然承擔著信托財產損失的風險，只是在具體承擔方式有所不同。目前國內信托公司是直接地承擔信托財產的損失風險，而在國外成熟的信托制度下，信托公司是通過承擔信譽風險來間接承擔信托財產的損失風險。也就是說，目前國內信托公司的風險承擔是顯性的，這只是信托監管部門在外部條件不成熟情況下的一種刻意制度安排，可以想象，如果不是這樣，在信托公司風險管理還很薄弱的時候，讓投資者承擔信托財產損失責任，最終的結果只能是出于對信托公司的不信任使大多數投資者遠離信托投資市場，這對尚處萌芽期的信托業將造成致命的打擊。

這樣的分析可能會讓人產生一個疑問，如果目前國內信托公司直接承擔了信托財產損失風險，信托投資者承擔什么風險，投資信托產品是否成了無風險投資？需要指出的是，前面的分析隱含著一個重要假定：信托公司將會持續經營。如果信托公司無法承擔信托財產損失風險，或被監管部門責令停止業務，或自己宣布破產，則信托財產損失將由投資者承擔。國內信托公司與其他金融機構相比，經營時間極短，現有的業務模式是否能支撐其長期運營還是個未知數，信托公司能否持續經營是個很現實的問題，因此，在現階級看，投資信托產品不但不是無風險投資，還是屬于較高風險的投資。

二、信托公司風險緩沖機制探討

基于前面的討論，筆者認為信托公司需要承擔信托財產損失風險。接下來馬上就面臨這樣一個問題：信托公司如何承擔信托財產損失風險？這也就是目前信托業內熱議的信托公司風險緩沖機制問題，提出風險緩沖是源于目前信托公司的特殊困境。信托公司現有的風險管理措施主要是針對事前的風險識別與管理，當風險事件真正出現時，很難有效地應對。我們知道，不論信托公司風險管理水平有多高，投資幾十個、上百個信托產品，一定會有一個或內幾個產品出現風險問題，或是不能及時回收本金，或是不能獲得預期收益。與銀行相比，信托公司在資產規模與流動性方面遠遠不足，一個小規模的信托產品出現問題，信托公司就被卷入風險的漩渦。與證券、基金等金融機構相比，信托產品不能上市交易，使投資風險加大。顯然目前信托公司需要承擔的風險與承擔風險的能力之間是很不匹配的，這就需要設計一種風險緩沖機制，使信托公司與投資者的風險均得到緩沖。

很多信托公司開始認識到風險緩沖的重要性，積極尋找化解之道，目前已經形成了如下幾個思路。（1）在信托產品設計時引入緩沖機制。如在產品設計中引入優先劣后結構，在信托產品中設定一部分投資份額為優先受益權，另一部分投資份額為劣后受益權，優先受益權將得到優先償付信托利益，但一般只能獲得項目的預期收益，劣后受益權必須在優先受益權全部得到償付后才能獲得分配信托利益，但除了獲得預期收益，還有可能獲得項目的超額收益。在項目出現風險時，這一風險緩沖機制就會發生作用，劣后受益權的投資者作為風險偏好者，將更多地承擔項目的風險，從而為優先受益權的投資者提供了一定的風險緩沖。（2）信托公司內部調劑。《信托法》第二十八條中規定，“受托人不得將其固有財產與信托財產進行交易或者將不同委托人的信托財產進行相互交易，但信托文件另有規定或者經委托人或者受益人同意，并以公平的市場價格進行交易的除外。”信托公司可以通過在信托合同中設定條款，獲得授權運用其固有財產或其他信托財產與本信托財產進行交換，從而將信托財產的流動性風險轉移給信托公司的固有財產，或者由期限更長的信托財產來承擔，從而規避該信托產品可能出現的流動性風險。（3）設立信托行業風險緩沖基金。單個信托公司的風險不能夠及時化解，將會在社會上產生不良的影響，從而危及整個信托行業，使信托業的信用受到懷疑。

以上這些思路均有一定的可取之處，除了設立行業風險緩沖基金尚處于設想階段，其他兩個思路在現實中已有信托公司在實際運用。筆者認為這三個思路并不能從根本上解決信托公司風險緩沖問題，其原因主要在于：第一個思路只限于產品層面，很難改變整個公司信托財產的風險狀況；第二個思路有“拆東墻補西墻”之嫌，最終會受制于公司的資產流動性；第三個思路在實施中很容易遇到信托公司的道德風險，所以，這個設想至少應在信托行業內形成良好的自律體系之后實施才可能會更發揮其設想的效果。

由于信托這種獨特的制度設計，信托公司或直接或間接均要承擔信托財產損失風險，這一點在前文中已論及。這里，更重要的是，它同時還為設計信托公司風險緩沖機制提供了兩個很有啟發意義的思路。

1. 打通資本金與信托財產之間的單向流通渠道，發揮資本金的風險緩沖功能。目前信托公司直接承擔信托財產損失風險，這意味著信托財產一旦出現損失，信托公司需要出資彌補。這里的資金應來源于何處？作為金融機構，其資本金主要是起到風險準備金的作用，所以信托公司的資本金應該在風險緩沖中起到相應的作用。也就是說，筆者認為信托公司應將一定規模的資本金作為風險緩沖基金，以此來應對信托財產損失風險。這個思路與前面的第二個思路有一定的相似之處，但兩者存在本質的不同。公司內部調劑主要側重于臨時調劑，是戰術層面的方案，而風險緩沖基金是著眼于長期的，是戰略層面的安排。具體來講，信托公司以風險緩沖基金為核心構筑風險緩沖機制作為公司風險管理的主要組成部分。首先，在公司總部層面確定風險緩沖基金的規模，其次，將風險緩沖基金分配到不同的業務層面，分配的標準主要是按業務風險的大小，最后，每一類業務的風險緩沖基金再分配到具體的信托產品上，分配的標準主要是按產品風險的大小（見圖2）。這樣構筑的風險緩沖機制，可以在幾個方面起到風險緩沖的作用：一是公司的風險緩沖基金與所管理的信托財產規模之間存在一定的對應關系，保證總的信托財產風險不會超過公司所能承擔的風險范圍，起到總量約束的作用；二是通過公司風險緩沖基金的分配，實現與所管理信托財產風險結構的對應，起到結構約束的作用；三是可以通過業績評估，起到優化資產組合的作用。業績評估就是將某類業務或產品所取得的收益與分配到的風險緩沖基金進行對比，作為該類業務或產品的績效。通過調整績效表現不佳的業務或產品，使公司有效地整合各項信托業務與產品，實現公司通過優化資產組合降低風險的目的。

2. 引入業績評價基準，進行相對業績評價。以風險緩沖基金為核心設計信托公司風險緩沖機制只是解決目前信托公司直接承擔信托財產損失風險的一個思路。根據前面的分析，從長期看，信托公司風險承擔將由顯性承擔轉向隱性承擔，由此也為我們提供了解決風險緩沖問題的另一個思路，引入業績評價基準，進行相對業績評價。與證券投資基金評價基準類似，信托投資也應建立相應的業績評價基準，將現有的絕對業績評價轉變為相對業績評價，這樣才能從根本上解決信托公司必須保證實現預期收益的困境，更重要的是，通過相對業績比較，可以排除影響業績的客觀因素的影響，可以更好地評價信托公司履行謹慎義務的能力。換句話說，如果信托公司沒有實現預期收益，但只要達到或超過業績評價基準，仍可以認為它已經履行了謹慎義務，進行了盡職管理，相反，如果信托公司實現了預期收益，但低于業績評價基準，其是否盡職管理仍會被質疑。當然，引入業績評價基準還面臨很多的問題，既有技術方面的問題，如業績評價基準如何設定的問題，還有制度上的問題，如信托產品的流通性問題，同時，進行有效的業績評價還需要有競爭比較充分的信托經理市場等等。在目前來看，信托公司可以先在證券投資類的信托產品上引入業績評價基準，設計釘住不同指數或指數組合的信托產品，當然，在設計時要考慮與現有基金產品的差異性以增強市場吸引力④。只要證券類信托產品的市場表現不低于這些業績評價基準，就算在投資的絕對收益方面出現一定的虧損，信托公司也沒必要出資彌補，這有利于扭轉投資者認為投資信托產品只賺不賠的印象，更重要的是，這樣可以在一定程度上排除市場總體趨勢對業績的影響，能夠比較客觀地評價信托公司的管理能力，有利于激勵信托公司加強風險管理。

三、兩個需要更新的理念

信托公司回歸本業時間不長，但在監管部門的督促與自身需要的驅動下，各項風險管理制度陸續出臺，負責風險管理的部門也相繼成立。從信托監管部門不斷發布信托業務風險提示就表明信托公司風險管理還遠沒有到良好的狀況。李國柱（2005）[1]對首批30家公布年報的信托公司風險管理狀況的研究表明，信托公司風險管理整體水平較低，這不僅表現在風險管理制度、技術方面的不足，更主要的是風險管理理念的落后。風險管理制度、技術的不足可以通過引進、吸收在短時期內加以解決，而風險管理理念的落后則很難在短期內得到改變，其將對信托公司的風險管理產生長期性的負面影響。風險管理理念包含很多內容，對風險管理的重要性與長期性的認識是其中重要的組成部分，信托公司對這兩個方面的認識均要有所改變。

（一）風險管理的重要性

金融機構作為經營金融產品的企業，在希望獲得預期收益的同時，需要承擔相應的風險。金融機構自然關注如何在風險與收益之間權衡，或者以最小的風險獲得既定的收益，或者承擔相同的風險獲得更大的收益。因此沒有人會否認風險管理對金融機構的重要性。信托公司與其他金融機構相比，由于信托制度的獨特設計，信托公司作為受托人，風險管理對其而言，尤其顯得重要。

我們進一步感興趣的是，風險管理與企業的其它管理活動相比，有多重要？Williams JR（1998）將風險管理列為企業三大管理活動（戰略管理、經營管理和風險管理）之一。而從國外金融機構風險管理的最新實踐來看，風險管理的地位已經進一步提升，成為金融機構管理活動的核心。2004年10月，對金融機構內部控制理念與技術有著深刻影響的美國COSO委員會公布了《全面風險管理框架》，在此文件中，全面風險管理被闡述為：“全面風險管理是一個過程。這個過程受董事會、管理層和其他人員的影響。這個過程從企業戰略制定一直貫穿到企業的各項活動中，用于識別哪些可能影響企業的潛在事件并管理風險，使之在企業的風險偏好之內，從而合理確保企業取得既定的目標。”按照全面風險管理的框架，風險管理將融入企業的戰略管理與經營管理活動中。具體地說，一方面，企業需要先識別出所要面臨的風險，然后對風險進行評估、度量，最后依據風險狀況制定戰略。這就將風險管理活動與企業戰略目標建立起直接聯系，企業戰略目標的建立是基于風險識別與度量，企業戰略目標的實現需要依托風險管理活動。另一方面，企業的組織架構、業務流程、績效考核均要適應風險管理活動而進行調整，特別是在績效考核時，應引入風險因素，使風險因素與每個員工與部門的利益相關，促使他們積極地參與風險管理活動，最終在企業內部形成良好的風險管理氛圍。總的來看，實施全面風險管理，將使企業戰略管理與經營管理均圍繞風險管理展開，風險管理成為企業管理的核心。

（二）風險管理的長期性

目前信托公司在加強風險管理時有兩個主要傾向，一是急于求成，力圖通過引進、吸收比較成熟的風險管理系統，迅速提升公司的風險管理水平；二是一勞永逸，認為只要建立了比較完善的風險管理體系，公司的風險管理將不會出現大問題。這兩個傾向是一脈相承，都是簡單地以為只要風險管理體系完善了，風險管理水平提高了，公司就不會出現大的風險問題了。其實，風險管理是一個長期性的工作，建立、健全風險管理體系只是風險管理工作的一小部分而已。筆者之所以認為風險管理是一個長期性的工作，主要是出于兩點考慮。

1. 風險管理的本質。從理論上講，投資風險是源于金融產品未來收益的不確定性，風險管理是要在某種程度上將這種不確定性轉化為確定性。這個轉化過程建立在掌握不確定性的規律基礎上，而不確定性的規律又是隨時間變化而變化的，所以管理的過程也必然是長期的。以中國股票市場為例，雖然成立至今只有十幾年，但股票市場在每一個時期內的漲跌變化是遵循不同的規律，很難用某一個普遍的規律來概括。信托公司作為資產管理機構，為滿足投資者多樣化的需求，不僅需要開拓不同的業務種類，而且還要不斷創新產品，這就意味著信托公司在經營過程中遇到的風險將復雜、多樣，只有在風險管理方面不斷發展，才能滿足業務發展過程中帶來的對風險管理的需要。

2. 制約風險管理發揮作用的因素長期存在。風險管理要想真正發揮作用，不僅取決于風險管理自身的建設，還要受到其他多種因素的影響，這就決定了風險管理是一個長期性的工作。以2004年發生的中航油新加坡公司巨虧事件為例，該公司由安永會計師事務所幫助設計了比較完備的風險管理制度，包括制定了詳細的風險管理手冊；成立了獨立的風險管理部門和跨部門的風險管理委員會，使風險管理日常化、制度化；采用了目前世界上最先進的風險管理信息系統。而事實是，在這起事件中，風險管理沒有起到其應有的作用。對于這一事件，國內大多數的評論是將其歸因于國有企業產權不清、公司治理結構存在缺陷。討論事件發生的原因顯然不是本文的使命，筆者所關注的問題是，如果企業產權清晰、公司治理結構與國際企業接軌后，這樣的事件是否就不會發生呢？顯然，這樣的推論不大可能成立。因為同樣是在新加坡，1995年英國巴林銀行倒閉事件至少是個反證，而且中航油新加坡公司也曾在新加坡被評為公司治理水平及透明度高的優秀企業。由此提示我們，風險管理要真正發揮作用，需要很多必要條件，如公司治理結構是否合理、風險管理制度是否健全、公司內部其他管理制度是否配套、風險管理文化氛圍是否濃厚、管理制度的執行力度如何等等。這些必要條件在相互制約的過程中實現動態平衡，風險管理只能在這些外部條件影響下發揮相應的作用。考慮到這些影響風險管理發揮作用的因素是不斷變化的，所以風險管理工作也是需要不斷動態調整，冀希望“畢其功于一役”是不現實的。

責任編輯：學詩