房地產業對外資“清場”？

如果資產交易型的地產項目越來越難做，外資可能會更重視對開發和基建類項目的投入。我們或許會看到，像嘉德、麥格理和美國漢斯這樣本身具有開發能力的外資金融公司越來越多，政府方面也將重新考慮外資的具體利用。

在一片褒貶不一聲中，政府開始對進入國內房地產行業的外資進行多方面的限制。然而，由于房地產是一個特殊復雜的行業，以及地方政府和許多相關產業管理部門從各自利益出發對限制外資的態度、力度各不相同，使得目前的政策給市場的信號并不十分明確。人們不禁猜測：政府是否會對進入國內房地產行業的外資進行“清場”?

地產新規影響但難以抑制外資的進入

今年7月，由建設部等六部委聯合發布的《關于規范房地產市場外資準入和管理的意見》(下稱“意見”)，分別從市場準入、開發經營、境外機構和個人購買房產三方面對外商投資房地產業進行了規范，以遏制外資對國內房價上漲的推波助瀾。受到政策影響最大的主要是進行資產交易型的外資，即所謂的“炒樓”資金。在此前后，政府陸續出臺了《關于調整住房供應結構穩定住房價格的意見》(即37號文，國務院九部委發)、《關于落實新建住房結構比例要求的若干意見》(即165號文，建設部等六部委發)、《關于個人住房轉讓所得征收個人所得稅有關問題的通知》(國家稅務總局發)、《關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知》(銀監會發)、《關于規范房地產市場外匯管理有關問題的通知》(外匯管理局發)、《關于加強土地調控有關問題的通知》(國務院發)。這些規定，理論上都會使試水中國地產市場的全球資金猶豫。然而與之相反，今年前7個月，全國70個大中城市的房價以平均5．7％的幅度持續上漲，8月份，70個城市的新建商品住宅價格又同比上漲7．1％。與去年同期相比，8月份新建商品住宅價格上漲的城市有68個，漲幅居前的城市有深圳(12．9％)、北京(9．9％)、廈門(8．6％)、大連(8．4％)、呼和浩特(8．3％)等。這樣的市場，仍然會對海外投資者產生巨大的誘惑。

從土地開發到房地產建設，是一個巨大的國民生產部門和價值鏈條，外資可以在任何環節上出現。由于土地開發等環節的法律政策環境變化快，各級政府部門的自由裁決權大，外資一般視之為高風險領域。而購買已經開發完畢、成為成熟商品的高檔公寓和寫字樓，反而是外資認為最為安全的投資方向，即進行存量資產交易。例如，摩根士丹利在北京收購了富力雙子座B座(寫字樓，4億元)，在上海收購了錦麟天地雅苑(高檔公寓，5億元)、世界貿易大廈(商用及寫字樓，9000萬美元)、世界廣場(寫字樓，8．46億港元)、陸家嘴中央公寓(高檔公寓，7億元)、金橋埃蒙頓廣場(商業用房，20億元)、華山夏都苑(高檔公寓，7．58億元)；高盛在北京投資了CBD中心地區的新地標北京銀泰中心(辦公綜合，3000萬美元)，在上海投資了虹橋花苑酒店(酒店式公寓，7000萬美元)。這些資產產權明晰，外資賭的是投資眼光和地區經濟的整體持續發展。

對于像摩根士丹利、高盛這樣的投資銀行或凱雷這樣的大型基金管理集團來說，目前的政策限制也是有影響的，可能使其高回報變成低回報，或者拉長了項目的回收時間。但某種程度來說，盡管存在技術上的限制，但如果其執意進入，政府是很難對其進行限制的，因為它們有諸多的分支機構、下屬公司，可以通過其他方式把投資帶進來。例如，摩根士丹利與渣打銀行投資了作為開發商的世茂地產，摩根大通和華平基金投資了浙江的開發商綠城集團，淡馬錫和老虎基金投資了國內最大的民營開發商合生創展等。這些資金都通過各種渠道進入中國的地產市場。大型國際投資集團對各類地產相關資產的執著追求，使降低某類資產(如住宅)價格的宏觀調控目標變得困難。

例如，依據上文《意見》的規定，“境外機構和個人在境內投資購買非自用房地產，須按規定申請設立外商投資企業”。這樣的規定和其他對注冊資本規模與開發時限的要求，會對在國內進行地產開發的外資的項目交易結構產生影響，卻難以起到限制作用，只是使本行業中大型外資綜合性財團的優勢更加明顯?，F在的趨勢甚至是“強強聯合”，例如，摩根士丹利、美國最大的商業地產投資基金西蒙與深國投成立了聯合投資公司，該公司以沃爾瑪作為主力店正在全國拿地建造商業物業(詳見本刊今年1月號文章《深國投商“智”》)。更進一步說，這樣的規定及其實施細則將給純粹的財務性投資者與具體地產項目的對接帶來更多障礙，而對于已經在國內擁有大量存量資產的公司則更為有利。在這方面，兩家在全球資產市場正獲得越來越多關注的公司在中國格外活躍，一家是新加坡淡馬錫旗下的嘉德／凱德，另一家是來自澳大利亞的麥格理銀行。

以嘉德(這家公司英文名稱Capitalland，意為資本土地)為例，該公司旗下的凱德置地作為專攻中國市場的機構，直接介入各種物業的開發。它們可以直接收購物業，如以13．2億元收購北京西直門交通樞紐上的地標性商業物業西環廣場，也可以直接購買土地和項目公司自己做開發，如其最近在杭州以5．6億美元拿下城北的拱墅區地塊，在北京收購北辰的兩個朝陽區的住宅項目。該公司還通過收購香港的地產公司來獲取項目，如以6．44港元收購香港麗豐集團的20％股份，由此間接擁有上海的香港廣場、廣州的東風廣場等城市核心物業。另外，該公司還牽頭成立了各種基金，如嘉德商用產業中國發展基金和孵化基金等。

而嘉德的另一子公司雅詩閣集團則走品牌道路。這是一個以頂級的酒店式服務性公寓為主要產品的公司，今年4月，其在新加坡發行了信托基金，融資42億元，上市資產包括了12個項目，其中3個在北京和上海。該公司隨后利用募集資金進入天津、香港、西安和蘇州等市場。

外資轉向或將引發現行政策的調整

在任何行業中，政府都會從引進的資金、技術、投資制度三方面來決定對外資的進入和存在的控制，地產行業的局面尤其復雜。

一般來說，政府引進外資的目的有三點：一是該行業是國民經濟中帶動效應巨大的行業，為了加快其發展需要更多的資本；二是引進外資帶來的先進技術可以促進本行業整體技術水平的提升；三是引進先進的投資制度、管理理念。據此分析，政府有理由對進入地產行業的外資進行限制。因為房地產行業中有一定規模的房地產開發商并不缺資金，它們可以從銀行貸款，而且從銀行得到開發的資金成本更低，陷入困境的地產商一般都是盲目擴張者，如最近倒地的順馳。從引進先進技術的角度來說，其他行業在引進外資時一般會采用“市場換技術”的方式，比如汽車等制造行業，然而，房地產行業對技術含量的要求不是很高，所以對外資的技術需求并不迫切。這一行業是通過購買“外包”技術如“建筑師安德魯”的方法引進新的設計理念等“技術”。反而是地產金融制度、投資理念的引進問題，目前國內在認識上并不重視。而這將是未來外資在系統中最起作用的方面。無論是融資結構的安排、風險的控制，還是資產證券化，外資金融機構都有先進經驗值得內地企業學習，而這方面，似乎沒有政府機構關心。與之相對的，在資本市場的其他領域，銀行業有銀監會，證券業有證監會，保險業有保監會，制度進步更有章法。

如果資產交易型的項目在中國越來越難做，外資可能會更重視對開發和基建類項目的投入。我們或許會看到，像嘉德、麥格理和美國漢斯這樣本身具有開發能力的外資金融公司會越來越多。從政府方面說，也將重新考慮外資的具體利用。各個部門會權衡外資對本地區經濟或本產業部門帶來多大收益，依此再進行調整。比如，外資投資港口用地就不會限制，但外資投資高爾夫用地則很可能會被限制。

由于地產是一個特殊復雜的行業，牽涉到面很廣，比如牽涉到從鋼筋水泥到抽水馬桶等大量相關工業產業，因此，從各個環節傳來的信號和評議都非?；靵y也可以理解。比如大致上來說，宏觀政策部門更傾向于“收”而地方政府更傾向于“放”。各地的情況也不盡相同，例如大連就不再過多鼓勵外資進入當地(當地外資地產項目已經不少了)，而相反，武漢等地對城市設施建設不滿意，就更希望外資參與進來。

更大的視角上，大多數大型跨國財團都是在亞洲統一調配資金的，中國市場的觀望期太長，這些資本就會去資助另一個巨大的處于城市化進程中的國家——印度，或者去賭日本和韓國的房地產復蘇。這種外資從中國地產行業全面退出的局面，想來也是政府不愿看到的。